本週三，惠譽將美國債務評級降級，應該算是本週較大的新聞。美國國債出現拋售，利率繼續上漲。主流媒體金融媒體迅速將降級和國債的拋售完全相聯絡。是降級導致了國債拋售呢還是國債拋售導致了降級？筆者認為要理解市場的行為，應該從更多層面來看。筆者在週三晚間對此事件發了一個簡略的感想，有興趣的讀者可以前往筆者substack閱讀。
筆者認為這個降級只不過是個次要事件，或者說是“敲邊鼓”。大家可以回顧一下2011年8月標準普爾對美國債務的降級。如果這些降級被市場認真對待，最合理的預期是美元下跌、債券下跌、黃金上漲。然而，在2011年標準普爾降級後的一年裡，美元指數上漲了11%，債券上漲了25%，黃金下跌了4%。（另外，那些認為私營公司的信用評級會高於世界儲備貨幣的壟斷髮行者的信用評級的觀點也未免有些幼稚可笑。）
雖然降級會在一定程度上造成債券拋售（短期行為），但是，更有意義的資料是最近美國財政部發布的季度融資公告（QRA），該公告預計今年第三季度將有超過1萬億美元的新發行，第四季度初步估計為8520億美元，第三季度和第四季度的發行量比預期增加約6000億美元。這其中的相當一部分發行將是票面債務（coupon bearing到期期限>12個月）而不是短期票據（treasury bills到期期限<12個月）。訊息一齣，2年期和10年期實際利率曲線變陡峭了33個基點，股票和國債的急劇下跌。30年期利率在48小時之內上漲30基點（見下圖）。筆者認為，如此大幅的上漲，原因是債券大規模的、超預期的供給增加。上一次類似的情況，始於2021年1月4日，即佐治亞州參議院選舉結果使得民主黨控制權翻轉，為額外1.9萬億美元的財政刺激鋪平了道路。
債務可持續性和類似於歐洲主權債務危機的可能結果，是惠譽公司降級的主要原因。但是，根據70年代的經驗，一個政府，其支出佔24-25%的GDP和赤字佔GDP 6-7%，利息支付上升成為最大預算專案，較大風險是通貨膨脹，而不見得是債務危機。不要以為惠譽公司的降級會讓拜登政府懸崖勒馬，這不過是大象耳邊的蚊子叫，只是聽著煩人而已，充其量不過是共和黨競選中的話柄而已。
筆者在上週末的文章中分析了美國國債的主要買家，指出了國債市場存在著巨大的缺口。而關鍵是：美國的財政狀況會迫使耶倫採取行動，大量發行票面債務。因此，大家已經看到10年期利率較比2年期利率大幅上漲，形成罕見的“熊陡（熊式變陡，簡稱：熊陡）”。“熊陡”並不常見，當10年期收益率上升導致收益率曲線陡峭化時，就會發生“熊陡”。通常情況下，它們要麼發生在經濟擴張早期（例如2009年）時，此時曲線已經呈現正斜率（而非倒掛）；要麼發生在經濟週期的晚期，曲線呈倒掛狀態（例如1990年，2001年）。這些陡化趨勢通常預示著經濟衰退。儘管目前市場對經濟衰退的預測是在明年，但較高的長期利率可能會加速衰退的到來。
最後，來聊7月份就業報告：主要資訊是勞動力需求疲軟。
· 7月份非農就業人數增加了18.7萬人，對5月和6月的修正淨值為-4.9萬人，因此淨增加為13.8萬人，繼6月的淨增加10.9萬人之後；
· 年化就業增長從2022年的3.3%放緩至2.2%，略高於疫情前的1.6%增長率；
· 就業增長的減速主要是休閒與酒店業，這是唯一一個總體就業人數仍低於2020年2月疫情前水平的部門。年化增長率為4.4%，一年前為10.8%，季度年化就業增長率為1.6%，進一步說明了疫情影響逐漸消退。
· 臨時工就業增長以5.2%的速率收縮，這通常是衰退的跡象。
· 休閒與酒店業工人的平均小時薪酬從2022年7月的9%降至5.6%。
· 另一個顯示勞動力需求疲軟的關鍵指標是每週工作時間下降0.1，回到疫情後和2010年代擴張的最低點34.3。大體上，每個0.1，大約相當於30萬人的勞動收入。
· 最後一個表明需求疲軟的指標是總體工時指數下降了0.2%。
· 平均小時工資增長0.4%，算是比較強的資料，因此，可能會引起美聯儲某些官員的擔心。週五芝加哥聯儲主席古爾斯比在接受彭博社採訪時指出，Q2生產率增長強勁（季度年化增長率為3.7%），薪酬增長滯後於消費價格，通貨膨脹並非由薪酬增長造成。
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