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筆者7月的下半年的預測中寫道：“…大家不能低配美股。換句話說，從風險來看，美股大盤深度回撤的可能性很小。只要美聯儲成天在市場眼皮底下懸著根“降息”的胡蘿蔔晃來晃去，大盤就仍有上行空間……歷史資料顯示，強勁的上半年通常會帶來強勁的下半年。這也是另一個不能低配美股的原因……簡單地說，年初謹慎的共識而造成基金經理和策略師風險敞口不足，他們可能不得不在下半年進一步追逐市場。”
12月1日，聖誕行情一觸即發。自1950年以來，73%的12月回報率是正的；而當上半年表現強勁（>10%）時，幾乎80%的12月是上漲的，平均回報率高達 >3%。從歷史資料看，12月是一年最後一個月，也是迎頭趕上的最後機會。
散戶投資者正在重新進入FOMO情緒。今年大家見證了個股ETF的崛起。這些工具讓散戶有機會加槓桿來做多其最看好的股票（個股ETF的底層結構基本上是股票加槓桿）。最好的例子就是，今夏上市的 MSTR ETF（MSTX、SMST、MSTU 和 MSTZ）。新的金融鍊金術（用索羅斯的名詞）層出不窮。
目前，反向ETF的交易量相對於正向槓桿ETF 的交易量暴跌，已經跌至整體槓桿ETF總額的20%，而這個資料在歷史上與市場頂部相對應。隨著個股正向槓桿ETF的爆炸式增長，市場投機情緒升溫，在適當的催化劑下，可以迅速接近極端。極端在哪裡？試圖猜頂並做空可能是最危險的。
12 月以 ISM 製造業調查拉開帷幕，預期將上升 1.1 至 47.6（此數值在50以下已經兩年之久）。正如筆者在上週文章所指出的，目前潛在的風險是上行的，在美聯儲的地區性製造業和服務業調查6個月展望中，無論是訂單、資本投資、就業增加還是整體資料，都顯示商業信心正在恢復。市場預計 ISM 製造業將在 25 年第一季度恢復到 50 榮枯線以上，當然這一預測能否成真，取決於即將上任的特朗普政府稅收和貿易政策前後順序，和具體實施。
股市在感恩節反彈之後，12月初會冷卻，進行一些調整。在軟資料助力，而硬資料又不擋路的情況下，聖誕老人在年底前，將做最後的努力。明年市場的表現如何（筆者將在一年一度的展望中進行分析）？將在很大程度上取決於特朗普新政的推出。而且，等權重標普指數、中小盤股在選舉後超漲，要使這些趨勢在進入2025年後持續，美聯儲需要繼續“再校準”，政策利率降至4%，才有可能扭轉小銀行的利率曲線，並促進盈利能力和資產增長，從而為中小企業（特別是房地產開發商）重新開啟信貸渠道。
上週值得關注的是美國國債市場對斯科特·貝森特 （Scott Bessent）被提名為財政部長的反應：利率曲線從2年期到30年期，整個曲線的20個基點平行下降。尤其值得注意的是，市場對貨幣政策路徑的預期幾乎沒有變化。10年和30年期掉期利差（swap spread）的縮小（筆者在“十年期國債可以買了嗎”中介紹過利率掉期利差的原理）強烈表明，國債市場的樂觀情緒歸因於國債供應和債務管理前景的大幅改善。
讓我們討論一下財政部長提名這個事件的重要影響：市場熱議其跟貿易關稅、財政赤字的關係。總所周知，貝森特的“三把火”目標是實現他的“3-3-3”：實際 GDP 增長 3%，預算赤字佔 GDP 的 3%，以及國內能源生產每天 300 萬桶石油產量（boepd）。財政緊縮措施，加上美國能源產量的增加，無疑是利好美國國債。從另外一個角度來看，在像美國這樣的債務驅動型經濟體中，削減政府支出大機率會使經濟增長放緩——這是另一種利好債券的情境，還有，債券市場也許嗅出了美國經濟的未來出現通縮訊號。以上因素均有可能導致美債價格上漲。不過關鍵問題是：未來中長期債券看漲的空間有多大，通縮會以多快的速度出現？
對貝森特來說，要滿足市場預期，上任後的首要任務是減少政府支出、延長國債發行期限、縮短美聯儲的資產負債表的期限（後兩者有助於使利率曲線儘快陡峭，作為華爾街宏觀資產對沖基金的大佬，他肯定知道利率曲線陡峭的重要性）。有沒有“影子”美聯儲主席，他都需要理順美聯儲相關舉措。
很多人認為，貝森特作為自由市場的信徒，他出現在特朗普的團隊會弱化特朗普在對華關稅方面的立場。非也。根據他幾個月以前的一次訪談，對於關稅，他持有的態度是很明確的：現今美國經濟結構需要調整，中國的經濟結構也需要調整，透過關稅可以加速調整，長遠對大家都有好處。因此，在關稅上不能因為貝森特的華爾街背景就抱有幻想。當然，貝森特讓人感覺相對溫和，跟特朗普搭檔，一個唱黑臉，一個唱白臉倒是蠻合適的。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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