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過去兩個週末，投資者如坐針氈。
首先，中國 DeepSeek R1 模型的釋出使這兩年以來的AI敘事被市場質疑；而上週末，特朗普對墨西哥、加拿大和中國徵收關稅的威脅，令大家對標普期貨隔夜的熔斷規則重溫了一下（話說這規則已經有五年沒用了吧，這節骨眼上有必要重溫一下）。
關稅威脅的大棒早已有音兒，市場為何早沒有從字面上認真地看待特朗普？反正週日晚盤的恐慌是真實的。而到週一早上，白宮經濟顧問凱文·哈塞特 （Kevin Hassett） 在媒體上安撫市場說，第一輪關稅旨在減緩芬太尼進入美國。換句話說，這是一場毒品戰，而不是貿易戰？！那這也至於把加拿大也順帶敲打一下？加拿大跟芬太尼的關係開始小多了。特朗普動加拿大的念頭，顯然跟能源有關。
而這個大棒也還暫時管用，倒逼美國的這兩個近鄰不得不向美國靠攏。週一中午，墨西哥關稅推遲，市場反彈；下午，加拿大關稅推遲。
經過這個折騰，標普指數仍然在這兩週波動的相對高點。從一個角度來看，這是說明市場其實很強。然而，自從大選以來三個月，市場基本上連續震盪，從時間點來看，我們已經接近季節性疲軟期。本週資本市場的六個指數全部虧損，實則罕見：
隨著日曆翻到2月，市場將進入了歷史上一年中表現相對較差的月份。從市場情緒來看，空頭數量超過多頭，並且是自2023年11月以來最悲觀。市場情緒如此迅速地轉向看熊，令人吃驚。
按理說，這個AAII的資料在熊市裡是個看漲訊號，但是股指在高位震盪，應該說我們仍然處在牛市裡，大盤接下來何去何從？
讓我們從宏觀環境來思考一下這個問題：
1）實際的關稅威脅警報好像有些解除，但是還是像那把達默斯的劍，總是懸在頭頂，只要懸在上面，就有一不小心扎到人，因此，特朗普政府又要表現得恰如其實，又要結果人畜無害，皆大歡喜，那他們肯定是如履薄冰；再直白一點，那幾乎是不可能的。
2）美聯儲將如何綜合看待特朗普的政策將是市場的一個更長遠的擔憂。美聯儲各官員針對關稅言論有更加鷹派的傾向（即暫停加息的持續時間可能更長）。雖然鮑威爾和沃勒的講話最近還算中性，但是一直以鴿派出名的芝加哥聯儲行長古斯比（Goolsbee）最近開始對通脹表示擔憂。大家知道我們已經告別了那個全球化的低通脹時代，即使現在的逆通脹，也和2010年代不可同日而語。從週五的通脹預期資料可以看出，美國民眾在通脹的心態上也在接納更高的通脹。這個現象不是美聯儲想要看到的。
3）特朗普走馬上任後的赤字急劇收縮。埃隆·馬斯克（Elon Musk）馬不停蹄地對政府各個機構展開審查，也同時做了不少裁員的動作了。從長遠來看，毋庸置疑，政府降本增效是一件好事，大家也都知道美國政府最大的問題是支出。DOGE在細節上是否操作正確是另外一碼事。但是，在短期內，政府的赤字收縮就會降低私企的流動性（政府部門的赤字是私人部門的進項）。就算只是裁掉了一群高薪的美國國際開發署行政人員，對經濟來說，這些人也會花錢和投資。這個流動性的收縮可能才開始。
另外，眾所周知，2024年，不少資產都有巨幅的增長，標普上漲了~25%，黃金上漲~29%；比特幣飆升了~115%。這就意味著今年該交稅了。回看歷史，前一年市場大幅增長的年份（例如2021年），4月交稅日開始後的4周間，政府稅收大幅上升。今年大機率再次出現政府稅收上升導致市場的流動性降低。
債務上限的危機再次觸動市場的神經。為了應對債務上限，財政部採取“非常措施（包括從財政部常規賬戶TGA中大幅支出 ）”來履行政府義務。一旦TGA乾涸時，往往都會引起市場下跌。目前，無論是預測財政赤字還是債務上限都是難度極大的工作，未來2-3個月流動性的不確定性大幅上升。
4）週五的非農資料並無太多看點，就就業市場而言，既沒有證實真實強勁，也沒能證偽失業率會很快飆升。再次強調，房地產是任何一個國家的經濟命脈，美國更是如此。最近，美國的房地產在一部分州庫存上漲很快，就業方面已經顯出疲態。接下來第二季度的發展，會影響美聯儲的利率政策，也影響市場對美國未來經濟增長的預期，值得我們密切關注。
關稅的頭條效應、流動性的向下風險、以及房地產的疲態，上述任何一個因素在季節性表現差的市場上都會造成一段時間的回撥，請大家注意風險。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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