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又是充滿了重磅訊息的一週過去了，特朗普團隊正在實施前首席戰略師史蒂夫·班農（Steve Bannon）提出的資訊淹沒戰術（flooding the zone）：透過製造海量資訊洪流來癱瘓媒體的事實核查能力。正如班農在2017年保守派政治行動會議（CPAC）上所言：“我們的目標是用大量低質量新聞、爭議和論戰淹沒空間，讓執著於分辨真偽的記者們分心”，而且這種淹沒速度是“子彈出槍膛”的速度。
不錯，特朗普上任的首三週內釋出的數十項行政令中涵蓋，關稅政策、政府機構重組、外交戰略調整等多個領域，單日重大新聞事件數量常突破五項。這種高強度資訊投放，類似以色列總理內塔尼亞胡會晤、加沙地帶管控方案、聯合國人權理事會退出等重磅頭條，對媒體空間多層次資訊轟炸；更不用說馬斯克主導的“政府效率部”（DOGE）的各種令人眩暈訊息，資訊過載戰術可以說是首戰告捷。
而資本市場也表現出關稅新聞的不敏感，當然，有一部分原因可能是關稅新聞的殺傷力至今仍是“雷聲大雨點小”，自從去年大選後，11 月、12 月和 1 月，市場至少三波“關稅”提前佈局。難怪現在市場對關稅敘事感到疲憊和麻木，意外和震懾因素效果全無，上週一順利打破了接連前兩週的“黑色星期一”的魔咒，“事不過三” （下圖顯示標普指數每週一大幅低開的魔咒在過去的週一被解除）。
最重要的是，隨著關稅的推遲，甚至取消，而沒有源源不斷更壞的訊息湧現時，空頭們力道還是寡不敵眾。
本週焦點都集中在高於預期的CPI和PPI上。大家從市場的反應來看，估計也猜到這兩個資料有些表裡不一。最主要的是一月資料的季節調整沒有到位，勞工局沒有充分考慮公司在年尾重新定價，推動價格上漲，因此出現了1月效應。對比以往的季調，這次的季調因素要低7-8個基點，推動了資料超預期。
看細節，住房租金通脹從12月的0.27%上漲至0.37%，但CPI新租戶指數繼前兩個季度上漲1.5%和1.2%之後，在24年第四季度下降2.4%。非住房超級核心服務通脹率上漲 0.48%，遠高於兩年中位數 0.31%，但與24年1月的0.48% 漲幅一致。比較突出的單一元素，如汽車保險等價格飆升。如果下結論說核心商品通縮趨勢不再，無論是從中國PPI的趨勢還是從美元匯率來看，現在還為時過早。
更重要的是，CPI、PPI和進口價格的一些非常溫和的部分，是PCED計算的輸入值，因此，1月份核心PCED的年化率很可能不升反降。市場一驚一乍之後，國債變化不大，股價走高，說明市場預期美聯儲政策平穩，對長期利率沒有影響。市場看穿通脹公佈資料，GDP增長看起來還算健康，就業市場也無大礙，投資人已經對目前徘徊在3%左右的通脹相對滿意（或至少已經習慣了）。
不過，通脹的未來究竟如何？筆者在“我們只能拭目以待”一文中提到Nick Timiraos的關稅促通脹的觀點，這個觀點還是站得住腳的。
長期以來，特朗普一直將關稅更多地被用作討價還價的籌碼，但是一旦實行，還是可能會轉嫁給消費者，在合適的消費者心理土壤中，就有可能重新點燃通脹。而投資者和消費者正在意識到關稅的潛在長期風險，且看密歇根大學的消費者信心指數（包括對前瞻性通脹預期的解讀）還是有點令人震驚。
1月份的資料從上月3.3%躍升至 4.3%，比11月份的2.6%大幅上升。撇開很多其他因素不算，這個連續上升與特朗普贏得大選的時間點相吻合。會不會隨著加徵關稅的可能性增加，公眾的通脹預期上升？
達拉斯聯儲主席洛裡·洛根 （Lorie Logan）上週表示，“如果未來幾個月通脹率接近2%該怎麼辦？雖然這將是個好訊息，但在我看來，它不一定會讓美聯儲很快降息。“ 洛根和一部分美聯儲官員想強調的是，只有失業率上升和通脹下降，進一步降息才是合適的。換句話說，如果照著這派想法，降息的門檻已經提高。讀者們可能記得，沃勒的想法是隻要通脹在慢慢下降，就可以降息。這兩派的爭論應該是未來市場觀察美聯儲政策的焦點。
本週宏觀經濟的另一個大主題是海外市場。
1）俄烏戰爭可能結束，特朗普準備撤回美國的支援。烏克蘭的重建和貿易平衡的改善就提到議事日程，這為歐洲外圍（波蘭、匈牙利等）創造了巨大的需求，外加政府可能進行的經濟刺激，使歐洲資產受益。俄烏的解決方案不利多美元，烏克蘭的重建需要大量資本，歐洲的資本回歸也在情理之中。週末的慕尼黑會議上，澤連斯基的反應將是關鍵，而另外一個關鍵點將是2月23日的德國聯邦選舉。
2）DeepSeek 觸發的中國資產（尤其是科技資產）重估，應該是正在進行時。重估的同時，對資本的友好敘事以及財政政策的寬鬆將使得市場情緒保持積極。
這樣看來，美國不再是資本的唯一選擇。市場對中國、波蘭、歐洲和其他市場更感興趣。自大選以來，資本的興趣確實在轉移（見推特截圖，各國ETF表現；以及德國股指（藍色）和標普（白色）的比較圖）。幾年前的那位TINA 小姐（There Is No Alternative），可能會休長假。
關稅大棒遲遲不落地，經濟資料穩定，美聯儲沒有加息的機會，歐洲、亞洲的壞訊息也出得差不多了，海外市場悄沒聲地跑贏了美國市場。“七巨頭”的回報在持續大規模過度資本支出的情形下，可能表現平平，導致資本對“七巨頭”失去興趣……如果美元多頭提前耗盡了大量美元做多的能力，美元匯率短期內恐怕是要走一波下行。大家可以回看一下2017年的美元匯率劇本，歷史驚人地押韻。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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