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筆者在“談風險：關稅、流動性和經濟增長”中提示各位讀者市場風險正在聚集，本文是前文的補充。
通脹下降，失業率上升……通脹上升，失業率下降……在過去的月份中，通脹和失業率的“蹺蹺板”，就是如此地兩端上下運動著。市場呢，從“不著陸”，“軟著陸”到“硬著陸”地搖擺著，市場敘事的焦點則是不停地在通脹，失業率，GDP增長之間切換？本週雖然經濟資料不多，但是，點連成線，模模糊糊看到的圖片似乎不是很妙。
上週才提到市場對關稅新聞的不予理睬，對通脹資料的直接看穿，繼續歲月靜好、歌舞昇平，繼續創新高。表面上多頭控制的市場會導致一個問題，那就是，市場所傳遞的訊號會使特朗普政府可能採取更大膽更大尺度的動作，“no zuo no die”。
本週，就業與通脹繼續的“探戈”舞步似乎有一點亂了陣腳：
上週的1月零售資料，市場以季節調整誤差為由，選擇忽略，而事實上，很可能是總需求放緩的前兆；本週沃爾瑪（WMT）的業績雖然營收超預期，但盈利不及預期，2025年的指引下調，造成了當天市場的拋售。市場不僅僅擔心沃爾瑪作為零售企業龍頭未來季度的業績，而且更擔心是在關稅和全球經濟不確定性環境下，美國消費者的心態和行為變化。
亞特蘭大聯儲的工資追蹤器資料（wage tracker）顯示薪酬增長仍在繼續下降，以及上週的1月就業資料中失業人數的增加，說明就業市場距離不穩定性的懸崖越來越近；美聯儲的區域製造業調查表明大選後由於貿易政策的不確定性，致使商業信心有所降溫，這將直接影響近期資本投資的到位。
最新的2月份住房供應資料以及1月份的成屋銷售，都非常疲軟。1月份獨棟別墅開工量降至82,500套。作為長期就業需求風向標的在建房屋數量繼續走低。在建房屋數量的不斷減少，住宅建築工人產能將會過剩。面臨著房貸利率的居高不下，房地產行業的掙扎是在意料之中的。近幾個月來，許多頭部建築商的股價下跌 >30%，專案收縮（甚至可能開始裁員）的壓力將會增加，春季銷售季是否會扭轉局面？如果美聯儲不降息，那可能性不大。
週五的密歇根大學消費者信心調查（University of Michigan Consumer Confidence Survey）對於當天上午的市場悲觀情緒肯定是雪上加霜，對沃爾瑪的下調指引算是一個呼應。
而本週的美聯儲區域支付價格調查（price paid）卻又令人開始擔心通脹了。
企業支付的價格為圖上的灰線，與紅線（總CPI）和黑線（PCE）相對應比較。雖然2月份的通脹強勁有季節性因素，但是通脹短期內實現降至2%的目標幾乎不可能。
上升的通脹和上升的失業率是一對罕見的組合，就是市場最怕的“滯脹”。雖然目前下這個結論還太早，但即使最後沒有出現，現在即使單單想象一下，就會令市場不寒而慄。
上面所述，經濟增長的壞訊息，就業的壞訊息，通脹的壞訊息……儘管無法定論2025年會發生經濟衰退，但任何一個方面的負面訊息在短期內可能不會緩解，尤其是就業方面。
為什麼？不需要往深裡想，最近DOGE造成的政府裁員就推高了失業。
從長遠來看，將社會資源從政府轉移到私營部門可以提高生產率，但從短期來看（至少在未來一兩年內），肯定對增長不利。轉移給更高效的部門的過程需要時間，被解僱的人工也需要花時間重新就業。與此同時，信心和支出下降，改革的陣痛無法避免。
目前，特朗普政府的寬鬆個稅、收緊貿易以及支出政策各項，在時間上滯後差異會對市場路徑產生作用。例如，貿易和稅收政策，需要經過一段時間透過影響私營部門投資擴大來推動經濟增長，非住宅固定投資增長要到2025年的下半年才可能開始抵消政府支出的下降，因此，經濟敏感行業的盈利預測勢頭放緩，市場對沃爾瑪指引的反應是一個警告訊號（本篇姑且不提目前股票的估值，筆者將在下一篇文章中分析市場的盈利和估值的問題）。當然，不僅僅是沃爾瑪，很多熱門股的連續上漲後，趨勢出現反轉的兆頭是大家不能忽視的。
外加貨幣政策的不平衡、美國國債和外匯市場（美元減弱，日元增強，等等）的微妙趨勢，所造成資金避險的強度會比去年8月的事件高几個級別。
美債利率上下翻飛，因為通脹擔憂帶來的上行壓力被經濟擔憂帶來的下行壓力所抵消。週四和週五的市場走勢說明了美股的脆弱。筆者曾經認為10年期利率還有機會去測5%，從現在的情況來看，10年期利率應該會先下去測試4%/4.20%。
下週，財政部週一發行690億美元的2年期國債，週二拍賣700億美元的5年期國債，週三發行440億美元的7年期國債。市場對增長的擔憂將會日益嚴重，因此，發行應該會順利進行。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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