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本週美國股市明顯承壓，四根陰線看上去烏雲密佈的。
我們先來聊一下市場。
週五下半場大部分時間是半死不活的狀態，似乎隨時會繼續大幅下跌。離關盤20分鐘之時，SPY（588）急需反彈 2個點，使得本週收盤在21周均線之上（21周均線是個關鍵的轉勢指標）。突然之間，巨大的買盤出現，將SPY一路帶到關盤的594，令人深深鬆一口氣，市場被從懸崖邊拉了回來，至少這個週末能好過點。
不過，我們看一下關盤後的日線圖，警報還不能解除。雖然，SPY收在100日均線和21周線之上，但8/21/50日均線開始轉頭下降。筆者建議，在收盤價沒有站上21日均線之上的情況下，繼續保持警覺。
本週的主題再次是滯脹，雖然PCE資料基本符合預期（市場早就定價了），“脹”不起來。但是，週五公佈的個人收入和支出資料顯示，價格的再通脹已經使得消費者望而卻步，個人支出出現了近四年來的最大月度降幅，1月份個人消費支出（PCE）的實際（經通脹調整後）的速度環比下降0.5%，降幅遠大於-0.2%的預測中值和12月份的0.5% 的漲幅。
週四的2024年第四季度 GDP 的首次修正的資料證實了經濟增長正在放緩，從3.1%降至2.3%（近期經濟資料的惡化使得亞特蘭大聯儲的GDP Now—最新預測第一季度GDP將下降1.5%）
GDP修正資料中，政府支出對實際GDP的貢獻率為0.49%。可見，鮑威爾和耶倫的大力合作下，政府的各項政策推動了美國經濟；而這組資料的另外部分，非住宅固定投資從-2.2% 修正為-3.2%，從GDP增長中減去0.45%，就正好與政府支出增加的部分相互抵消了。但是疲軟的資本支出導致生產力降低、實際工資負增長和消費下降。
那麼我們要問的問題是，當財政赤字的警告訊號亮燈時，原本由政府支出驅動的增長，私營部門資本投資能否接棒來繼續呢？筆者在上週的文章“談風險：改革的陣痛和滯脹的擔憂”中寫道：“目前，特朗普政府的寬鬆個稅、收緊貿易以及支出政策各項，在時間上滯後差異會對市場路徑產生作用。” 這方面，本週倒是有一則好訊息，眾議院透過和解預算決議。目前參議院對於眾議院的“一項宏大而美麗的法案”似乎還沒有異議，不過據說最新估計即使一切順利，將法案提交給總統也要到今年的第三季度。無論市場和企業對最後結果如何的信心滿滿，如果這個法案從透過到實施需要如此漫長的過程，徵關稅的大棒肯定比低個稅的胡蘿蔔更早實錘。
特朗普2.0加徵關稅絕對是其1.0的升級版。1.0版主要針對中國，而這次是全面鋪開，最後的後果難料，最主要的是在談判和實施過程中，產生的各種真假資訊震耳欲聾，令人應接不暇，因此投資者可能並知道什麼是政策，什麼是噪音，更有甚者，什麼是謠言，什麼是事實。這也正是筆者建議各位讀者要保持警覺的一大原因。
筆者在“2025年展望”中預測道“……2025年的降息幅度將超過其12月經濟預測摘要（SEP）所預測的，2025年底政策利率可能降至3.25%。政策利率的路徑如上所預測的話，終端利率又將被重新評估，甚至有再次回到3%的可能”，也就是說，美聯儲在2025年仍可能降息100個基點。劇情確實正照著筆者的劇本展開。
回顧一下：長端利率，如10年期國債，在這幾年來一直受到過度發債的影響向上走高，而財政部就會出現一些動作來壓低利率。比如2023年10月耶倫減少長端國債的發行量，此後利率經歷了兩個月的下降；進入2024年第一季度，通脹經歷了季節性的強勢，利率也就一路高歌地回升至4.7%左右；從那以後，利率又開始下降，而這段利率下降的最後兩個月，依靠的敘事是就業和經濟增長前景迅速惡化：失業率從1月份的3.7%上升到7、8月的4.2%，觸發了 Sahm規則（3個月平均值上調50個基點），8月初，又公佈了年度就業基準修正為下調818,000人（有史以來第二大的負面修正）。直到2024年9月，就在美聯儲的“再校準”啟動降息50個基點的前一天，10年期美國國債利率下降到2024年的最低點3.60%。
有意思的是，長端利率開始下跌很多時候可能始於政策，而後演變為對增長的擔憂。這次也類似，從今年1月份的4.80%下降至4.26%，其主要原因是市場對DOGE等有可能減少政府支出和國債供應的信心增強，而現在則正逐漸演變為對經濟增長的擔心。現在10年期利率來到了4.25%的區間。顯然市場會在這裡等待，等待更多負面訊息，比如下週的就業資料（DOGE的裁員可能會反映在其中，筆者不看好下週的非農）。
技術面，標普在日線級別上，相對強弱指數等指標接近超賣水平，部分“七巨頭”成分股也已經出現超賣狀態，有不少龍頭股已經回撤了15%，至200日均線，下週面臨著能否守住長期強勁上升趨勢的考驗。同時，我們還需關注市場的信用利差，尤其是高收益利率反映了經濟增長擔憂的加劇。
財長貝森特（Scott Bessent）的最新言論：“上屆政府過度依賴政府支出和霸道的監管，使得我們的經濟表面上指標不錯，但表面底下卻很脆弱，並走向不穩定的平衡”。話說的沒問題，但從世界上最大的債券推銷員的口中聽到，還是令人不安的。他和特朗普（這也與那個成天把股市漲跌掛在嘴上的特朗普1.0完全不同之處）專注於降低 10 年期利率，這也許才是真正的“特朗普交易”，不過，這個交易很可能會帶來一些意想不到的後果。
超配美國國債，在目前的市場上，應該是兩全其美的避險方式。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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