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週三，市場終於等來了期盼已久的降息週期啟動。這個啟動可以說是一個“開門紅”。
用一個詞總結這次會議，就是“再校準”（recalibrate），鮑威爾通篇用了10次。“但最終……透過適當再校準我們的政策，我們可以繼續看到經濟增長，這將支援勞動力市場。” 但是這個“再校準”真正意味著什麼呢？
筆者上週對美聯儲本次會議的預測：“如果說，9月會議的降息幅度是美聯儲對市場的兌現，那麼9月會議將公佈最新經濟總結預測（SEP），就是對市場的承諾。SEP的點陣圖會告訴市場，美聯儲未來的政策利率路徑會是什麼樣的？究竟在2024年計劃幾次降息？別忘了，市場已經定價了年底前5次降息（125個基點）。美聯儲在目前的標題經濟資料混沌的情況下，很可能不僅兌現不足，而且承諾更將不足。” 雖然筆者猜到了美聯儲50基點的兌現，但是筆者沒有預料到美聯儲的承諾會是超預期的。
我們來看一下美聯儲究竟是如何承諾的：
從大面上講，美聯儲的經濟預測總結所描述的經濟環境一個“前無古人後無來者”聞所未聞的未知狀態。從上表來看，美聯儲預測到2025年年底會是以下一系列情況：
• 聯邦基金利率在 15 個月內下降了200個基點（包括上週三的50基點）
• 通脹降溫（核心PCE降至2.2%），
• 沒有經濟衰退（實際GDP2% +失業率4.4%）。
在現代美國金融史上，利率下降200基點，通脹持續下降的同時經濟增長沒有受到影響，而失業率僅僅比現在高10-20基點，這樣的資料組合從來沒有存在過！
回看歷史，政策利率下降200個基點的所有15個月期間的每一種情況下，都在不同程度上發生了經濟衰退，而且一般情況下，展望未來的15個月，現在是債券最佳的買入點，同時也是股票最佳的賣出點。但是今天的情況很可能跟歷史差別很大。
而鮑威爾在會後的記者問答中也向全世界保證，這次不一樣！當他被問及民眾應該如何解釋本次的降息（也包括SEP中預測更加大幅的降息），鮑威爾回答說：“美國經濟處於一個良好的位置……我們的意圖實際上要保持我們目前在經濟中看到的力量。“
能讓美聯儲甩開膀子降息，從而“保持我們目前在經濟中看到的力量”的核心是持續的逆通脹。其實，大家都知道8月CPI中，核心服務CPI環比上漲0.31%，而住房通脹持續上漲。但是，根據9月的SEP，美聯儲認為，只要商品通縮持續存在，似乎就可以暫時無視頑固的住房通脹。住房通脹最後會不會下降，已經不是美聯儲目前的關注點，SEP核心PCE預測也並未反映出美聯儲對通脹死灰復燃的擔憂，其實今年年底核心PCE達到2.6%，也非易事，或者說美聯儲的SEP預測基本上沒有給自己容錯的空間。
在預測逆通脹繼續穩步進行的同時，美聯儲僅略微下調了2024年GDP預測（從2.1% 降至2%），並將2025年和2026年GDP預測穩定在2%。說明美聯儲並不擔心經濟衰退。
美聯儲認為到今年年底，就業市場只是持續適度放鬆。在他們看來，就業市場的放緩主要由供給側引起。
美聯儲預測，至2024年底，失業率將升至 4.4%（目前為4.2%），預測2025年底失業率將穩定在4.4%。大家想一下，就在一個月前，失業率還到過4.3%，因此，未來某個月超過4.4%應該不難想象吧？事實上，美聯儲藉此給市場的訊號：未來15個月期間，我們只會容忍失業率的適度增加。一句話：如果失業率升至4.4%以上，會有更多降息，總體200個基點已經放在桌面上了。
SEP的這些預測表明美聯儲對通脹捲土重來的擔憂不大，目前美聯儲只有一個焦點：就業市場。
最後，SEP中，美聯儲對終端利率的預測上調至2.9%。終端利率是美聯儲預測政策利率長期趨於平穩的水平。筆者認為它是中性利率的代名詞，而中性利率是通脹和就業風險完全平衡（即非刺激性，亦非限制性）的理論利率。
當記者就中性利率向鮑威爾提問時，鮑威爾很快承認他不知道中性利率在哪裡……只是它“可能比大流行前高得多”。如果沒有人知道中性利率在哪裡的話，那美聯儲又如何知道降息週期在哪裡結束呢？鮑威爾引用聖經（馬太7：15-16），一再說：“你們憑著他們的果子就能認出他們來。“ 翻譯成白話：一旦就業市場重新收緊和/或通脹開始重新加速，說明美聯儲的政策利率進入中性地帶。
鮑威爾在記者問答中反覆使用了“再校準（recalibration）”，在這樣一個獨一無二的經濟環境中，對於美聯儲來說，“再校準”可能不僅僅意味著進入降息週期，更可能是接受經濟資料的動盪，保持靈活開放，隨時“再校準“。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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