兩個王級紅利基金的PK

2025-04-19 18:30 雪球

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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。
作者：二馬由之
來源：雪球
最近二馬一直在分析紅利指數基金，其中兩個指數很有特色。不少讀者讓我做一個比較。
一個是中證全指紅利質量指數 (932315)，另一個是中證紅利低波動指數 (H30269)
01
我們先看收益率資料
過去十年資料，中證紅利質量略勝一籌，基準日以來的資料，兩個相當，都是非常棒的收益率。
二、其次，看編制規則
這兩個都不是正宗的紅利指數，一個是低波，另一個是質量。都屬於有特色的紅利策略指數。
那麼他們的編制規則有什麼特色呢。
1、我們首先看紅利低波的核心編制規則
（1）對樣本空間內證券，計算其過去一年的紅利支付率和過去三年的每股股利增長率，剔除支付率過高或者為負的證券（紅利支付率過高：支付率排名在樣本空間前5%），剔除增長率非正的證券；
二馬點評：
這個規則非常重要。紅利支付率高過，意味著既沒有分紅率提升空間，也往往沒有業績增長的提升空間。
剔除過去三年股利增長率非正的標的，這是這個編制規則中最為精華的部分。這說明，這不單是一個紅利、低波基金。他還有成長的因子。要麼公司業績有增長，要麼分紅率有提升空間。只有這類公司，才更容易創造超額收益。
（2）對樣本空間內剩餘證券，計算過去三年的平均稅後現金股息率和過去 一年的波動率；按照過去三年平均稅後現金股息率降序排名，挑選排名居前的 75 只證券作為待選樣本；
二馬點評：
取三年平均股息率降序排名，這是紅利基金的典型做法。取三年資料，而不是一年資料，一定程度會取到週期高點的週期股。
股息率降息排名，背後的核心邏輯是高拋低吸。這是價值投資的核心理念。
（3）對上述待選樣本，按照過去一年波動率升序排名，挑選排名居前的 50 只證券作為指數樣本。
二馬點評：
按照波動率升序排名，剔除波動性強的25只股票。和一方面是對於週期股的迴避，降低波動性。其次也是高拋低吸邏輯的一部分。
另外也迴避那些因為基本面出現問題，股價大跌，導致股息率暫時比較高的公司。
總體來說，這個指數具有高股息、低波動、成長性三大編制要素。透過最近我們的持續研究發現，只有把股息和成長結合起來的指數，才能取得長期好業績。
2、我們接著看，紅利質量的核心編制規則
（1）對於樣本空間中符合可投資性篩選條件的證券，選取滿足以下條件的上市公司證券： Ø
過去三年連續現金分紅；
過去三年平均股利支付率大於 10%且小於 100%
二馬點評：
既然是紅利指數，那麼適度的分紅率是必要的。而剔除分紅率超過100%的公司，是因為這樣的公司存在風險。首先分紅率超過100%，肯定是一個不能持續的行為。要麼存在股價操縱，要麼公司已經過了成長期，甚至已經過了穩健經營期。這類公司不符合紅利質量的要求。質量本身就意味著適度的成長。
（2）對（1）中所選證券，按照過去三年平均現金股息率由高到低排名，剔除排名後 50%的證券；
二馬點評：第一項是分紅率，第二項是股息率。引入估值因子。把貴的公司剔除。
（3）對（2）中剩餘證券，按照過去 12 個季度 ROE 標準差由低到高排名，選取排名前 80%的證券作為待選樣本；
二馬點評: 引入ROE因子，一般來說高ROE公司是具備更強的競爭優勢的。
（4）計算待選樣本質量因子指標，各指標具體計算如下：Ø
ROE= 淨利潤/淨資產； Ø
△ROE= ROE 同比變化值； Ø
OPCFD =最近一年經營活動現金淨流量/總負債；Ø
DP=最近一年現金分紅/總市值；
（5）根據中證行業分類，區分金融行業與非金融行業，分別計算上述指標的標準化 Z 值，據此計算各個證券的綜合得分，具體如下：Ø
綜合得分（非金融行業）= (Z(ROE) + Z(△ROE) + Z(OPCFD) + Z(DP))/4Ø
綜合得分（金融行業）= (Z(ROE) + Z(DROE) + Z(DP))/3
二馬點評：
關鍵時刻來了。計算綜合得分，選取得分靠前的50名。
綜合得分的計算方式分為非金融企業和金融企業。其中非金融企業採用ROE，ROE同比變化值，最近一年經營活動現金淨流量/總負債；最近一年現金分紅/總市值，這四個指標的標準化Z值的平均值。
而金融行業則減少了最近一年經營活動現金淨流量/總負債 這個指標。關於金融行業，我之前在分析自由現金流指數時提到過，金融行業不看現金流。因此，這個指標對於金融行業是不適用的。
那麼，我們以非金融行業為例，說說這四個指標的含義。
Z(ROE)和Z(OPCFD)，這兩項代表了公司的競爭優勢。越是競爭力強的公司，ROE越高，現金流越充裕。
Z(△ROE)代表了公司的成長性。我之前多次說過，ROE的邊際變化要比ROE更重要。
關於這一點，我舉一個例子。
例如，A公司，ROE = 20%,市盈率20倍，市淨率4倍。每年淨利潤都是自由現金流，淨利潤全部分掉，公司淨利潤不增長。持有這個ROE高達20%的公司，投資者也就獲得了5%的年複合收益率。
B公司，今年ROE = 5%，市盈率20倍，市淨率1倍,盈利全部分掉。但是B公司高速增長，明年ROE = 10%,在市盈率20倍的情況下，公司股價漲了1倍。
即使B公司的ROE還是明顯比A公司低，但是投資B公司的收益遠大於投資A公司。
Z(DP) 是股息率的Z值，代表了估值。
因此，我們可以看到紅利指數的選股標準。根據估值（高股息）、成長性、競爭優勢綜合選股。這麼完美的選股方案，業績想不好都難。
綜合來看，這兩個指數都強調了，高股息（低估），成長性。也就是說，這兩個指數的編制規則有2/3是相同。區別在於紅利低波增加了低波因子；紅利質量則強調了企業的競爭優勢。
那麼到底哪個更好呢，我也不知道。感覺都不錯。
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