作者：陳汐 劉建中
來源：財經雜誌（ID：i-caijing）
導讀：從行業看，十強中有四家公司得益於新能源行業的高速發展。
A股上市公司都是行業佼佼者，觀察其市值變化，可知行業興衰罔替。那麼，從2014年12月31日到2024年12月31日的十年之間，哪些公司的市值增長倍數最高呢？我們做了一個測算盤點。
本文分析的物件是2014年12月31日之前已經上市的公司，總數為2400家。測算有一個困難：各公司的現金分紅差異很大，而現金分紅會降低公司市值。為了標準統一，在測算中，我們把公司在此十年內的現金分紅總額加在了2024年12月31日的市值之上。
因此，計算公司市值增長倍數的公式如下：
市值增長倍數=[（2024年12月31日的A股收盤價×總股本+2015年到2024年之間的現金分紅總額）÷（2014年12月31日的A股收盤價×總股本）] -1
因為公司市值的內生增長更能反映行業興衰，所以需要排除那些過度依賴“股權再融資”來做大市值的公司。在測算中，我們排除了累計增發股本（“再融資類”）超過原股本50%的公司。
測算結果顯示，十年間A股市值增長前十名的公司依次為：
北方華創、牧原股份、億緯鋰能、陽光電源、贛鋒鋰業、同花順、立訊精密、山西汾酒、東方財富、東方電纜。
各上榜公司的具體情況如下。
01
第十名
東方電纜 市值增長10.9倍
東方電纜的主營業務為陸纜系統、海纜系統以及海洋工程。2023年海纜系統及海洋工程營業收入合計 34.8億元，同比增長14.8%；陸纜系統營業收入38.3億元，同比下降3.8%。
2014年12月31日收盤，東方電纜市值為31.1億元；2024年12月31日收盤，其市值為361.4億元，十年分紅總額為10.5億元。按照上文的計算公式，東方電纜的市值增長倍數為10.9倍。
下文把“增發股本”之外的市值增長稱為市值的“自然增長”。
在上述十年間，東方電纜透過定向增發將股本擴大了19.9%，因此東方電纜市值的“自然增長”為8.9倍。
2014年東方電纜營業收入為15.9億元，2023年為73.1億元，九年增長了3.6倍，年化複合增速（下稱“年化增速”）為18.5%。2014年，歸屬於上市公司股東的淨利潤（下稱“歸母淨利潤”）為0.65億元，2023年為10億元，九年增長了14.4倍，年化增速為35.5%。
有三個指標可以從不同側面衡量公司的盈利質量：毛利率、淨利率、ROE（淨資產收益率）。
從2019年開始，受益於海上新能源發展，毛利率較高的海纜產品比重快速提升。從表1看，2019年之後，東方電纜三個指標都大幅提升，2014年-2018年ROE的均值為7.4%，而2019年-2023年的均值為24%；毛利率均值從13.2%提升至25.7%；淨利率均值從3.58%提升至14.1%。
表1: 東方電纜歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
東方電纜2014年資產負債率為53.1%，2024年三季度為41.7%，負債率有所下降。2024年前三季度，研發費用為2.37億元，研發費用與營業收入的比值（下稱“研發費用強度”）為3.5%，低於同期A股中值4.1%。
02
第九名
東方財富 市值增長11.1倍
東方財富的主要業務為證券服務、金融電子商務、金融資料服務。2023年證券服務營收71.9億元，同比下降8.44%；金融電子商務營收36.3億元，同比下降16.2%；金融資料服務營收1.98億元，同比下降13.1%。
2014年12月31日收盤，東方財富市值為338億元；2024年12月31日收盤，其市值為4076億元，十年分紅總額為35.6億元。按照本文計算公式，東方財富的市值增長倍數為11.1倍。
在此期間，東方財富透過定向增發將股本擴大了15.1%，因此東方財富市值的“自然增長”為9.5倍。
2014年公司營業收入6.12億元，2023年110.8億元，九年增長了17.1倍，年化增速為38%。2014年，歸母淨利潤為1.66億元，2023年為81.9億元，九年增長了48.3倍，年化增速為54.2%。
從表2看，在2019年之前僅2015年受牛市影響ROE數值較高，其他年份較低。而2019年之後，東方財富的ROE、毛利率、淨利率都有所提升，淨利率提升尤為顯著。2014年-2018年淨利率均值為35.2%，而2019年-2023年的均值為61.7%。
表2: 東方財富歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
東方財富資產負債率較高，2014年為69.5%，2024年三季度為76.4%，負債率有所提升。2024年前三季度，其研發費用為8.48億元，“研發費用強度”為11.6%，此數值接近科創板企業的中值12.4%。東方財富資產負債率和研發強度雙高，體現出金融企業和科技企業的雙重屬性。
03
第八名
山西汾酒 市值增長11.2倍
山西汾酒的主要產品是汾酒、竹葉青酒、杏花村酒等。2023年中高價酒類營收為232億元，同比上升22.6%；其他酒類營收85.4億元，同比增長20.2%。
2014年12月31日收盤，山西汾酒市值為198億元；2024年12月31日收盤，其市值為2247億元，十年分紅總額為174.7億元。按照本文計算公式，山西汾酒的市值增長倍數為11.2倍。
在此期間，山西汾酒沒有股權再融資，因此山西汾酒市值的“自然增長”為 11.2倍。
2014年公司營業收入41.3億元，2023年319.3億元，九年增長了6.73倍，年化增速為25.5%。2014年，歸母淨利潤為3.56億元，2023年為104.4億元，九年增長了28.3倍，年化增速為45.5%。
從表3看，山西汾酒的ROE和淨利率幾乎逐年提升，2020年-2022年增速加快，但從2023年開始增速有所減緩。由於高階白酒行業渠道庫存積壓，預計山西汾酒等知名白酒公司將進入緩慢增長期。
表3: 山西汾酒歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
山西汾酒資產負債率基本保持穩定，2014年為32%，2024年三季度為31%。2024年前三季度，研發費用為1.02億元，“研發費用強度”為0.33%。高階白酒更依賴品牌與渠道，“研發費用強度”大都小於1%。
04
第七名
立訊精密 市值增長12.1倍
立訊精密的主要業務是為蘋果公司（AAPL.US）代工，2023年立訊精密約75%的收入來自蘋果。
2014年12月31日收盤，立訊精密市值為230億元；2024年12月31日收盤，其市值為2950億元，十年分紅總額為59.6億元。按照本文計算公式，立訊精密的市值增長倍數為12.1倍。
在此期間，立訊精密透過定向增發將股本擴大了12.4%，因此市值的“自然增長”為10.7倍。
2014年公司營業收入73億元，2023年為2319億元，九年增長了30.8倍，年化增速為46.9%。2014年，歸母淨利潤為6.3億元，2023年為109.5億元，九年增長了16.4倍，年化增速為37.3%。
從表4看，2021年之後立訊精密ROE變化不大，但毛利率、淨利率都有所下降。2014年-2020年毛利率均值為21%，2021年-2023年的毛利率均值為12%，下降了42.9%；淨利率從8.8%下降為5.1%，下降了42%。因此，立訊精密的盈利質量有所下降。
表4: 立訊精密歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
立訊精密2014年的資產負債率為48.8%，2024年三季度為63%，負債率顯著上升。2024年前三季度，研發費用為70億元，“研發費用強度”為4%，略低於同期A股的中值4.1%。
05
第六名
同花順 市值增長12.2倍
同花順的主業是提供金融資訊服務，為各類投資者提供資訊與軟體服務。2023年，增值電信服務收入15.3億元，同比持平；廣告與推廣收入13.6億元，同比下降11%；軟體銷售收入4.38億元，同比上升53.5%。
2014年12月31日收盤，同花順市值為122億元；2024年12月31日收盤，其市值為1546億元，十年分紅總額為62.2億元。按照本文計算公式，市值增長倍數為12.2倍。
在此期間，同花順沒有股本再融資，因此市值的“自然增長”為12.2倍。
2014年公司營業收入為2.66億元，2023年為35.6億元，九年增長了12.4倍，年化增速為33.4%。2014年，歸母淨利潤為0.6億元，2023年為14億元，九年增長了22.3倍，年化增速為41.9%。
同花順旗下的炒股軟體是中國活躍使用者最多的軟體之一，股市交易情況會顯著影響同花順的收入質量。從表5看，同花順的ROE和淨利率呈現週期波動。
表5: 同花順歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
同花順2014年的資產負債率為24.7%，2024年三季度為26.9%，負債率較低且較為穩定。2024年前三季度，研發費用為8.85億元，“研發費用強度”為37.9%，高於同期98%的A股公司。
06
第五名
贛鋒鋰業 市值增長13.2倍
贛鋒鋰業是鋰相關產品製造商，公司貫穿上游鋰資源開發、中游金屬鋰冶煉及鋰鹽深加工、下游鋰電池製造及退役鋰電池綜合回收。2023年鋰資源開發與加工冶煉收入為244.7億元，同比下降29.3%；鋰電池與電芯收入為77.1億元，同比上升19%。
2014年12月31日收盤，贛鋒鋰業市值為53.8億元；2024年12月31日收盤，其市值為706億元，十年分紅總額為57億元。按照本文計算公式，市值增長倍數為13.2倍。
在此期間，贛鋒鋰業透過定增將股本擴大了5.9%，並透過港股IPO將股本擴大約25%，因此其市值的“自然增長”約為9.7倍。
2014年公司營業收入8.7億元，2023年329.7億元，九年增長了36.9倍，年化增速為49.8%。2014年，歸母淨利潤為0.86億元，2023年為49.5億元，九年增長了56.6倍，年化增速為56.9%。
從表6看，贛鋒鋰業的ROE、毛利率、淨利率都呈現週期性變化，波動較大。比如，ROE在2014年、2015年、2019年不足8%，而在2017年、2021年、2022年超過了30%。這表明鋰金屬相關行業是強週期行業。
表6: 贛鋒鋰業歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
贛鋒鋰業2014年的資產負債率為29%，2024年三季度為47.2%，負債率上升幅度較大，經營風險有所上升。2024年前三季度，研發費用為6.9億元，“研發費用強度”為4.9%，略高於A股中值4.1%。
07
第四名
陽光電源 市值增長13.6倍
陽光電源專注於太陽能、風能、電動汽車等新能源電源裝置，主要產品有光伏逆變器、風電變流器、儲能系統、新能源汽車驅動系統等。2023年光伏逆變器等電力電子轉換裝置收入277億元，同比增長61%；新能源投資開發收入247億元，同比增長113%；儲能系統收入178億元，同比增長76%。
2014年12月31日收盤，陽光電源市值為106億元；2024年12月31日收盤，其市值為1531億元，十年分紅總額為25.6億元。按照本文計算公式，市值增長倍數為13.6倍。
在此期間，陽光電源透過定增將股本擴大了18.4%，因此其市值的“自然增長”為11.3倍。
2014年公司營業收入為30.6億元，2023年為723億元，九年增長了22.6倍，年化增速為42.1%。2014年，歸母淨利潤為4.3億元，2023年為94.4億元，九年增長了21倍，年化增速為40.2%。
從表7看，陽光電源的ROE、毛利率、淨利率都呈現週期性變化。波動較大。2017年、2020年、2023年是淨利率的週期高點，達到了10%以上的水平。對於製造業企業，這是很高的水平。
表7: 陽光電源歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
陽光電源2014年的資產負債率為51.4%，2024年三季度為65.8%，負債率上升幅度較大，經營風險有所上升。2024年前三季度，研發費用為23.8億元，“研發費用強度”為4.8%，略高於A股中值4.1%。
08
第三名
億緯鋰能 市值增長16.7倍
億緯鋰能的主要產品是電池，包括消費電池、動力電池和儲能電池。2023年，消費電池收入83.6億元，同比下降1.8%；動力電池收入240億元，同比增長31.4%；儲能電池收入163億元，同比增長73.2%。
2014年12月31日收盤，億緯鋰能市值為55.3億元；2024年12月31日收盤，其市值為956億元，十年分紅總額為20.3億元。按照本文計算公式，市值增長倍數為16.7倍。
在此期間，億緯鋰能透過定增將股本擴大了30.4%，因此其市值的“自然增長”為12.6倍。
2014年公司營業收入12.1億元，2023年488億元，九年增長了39.3倍，年化增速為50.8%。2014年，歸母淨利潤為0.8億元，2023年為40.5億元，九年增長了50倍，年化增速為54.7%。
從表8看，億緯鋰能的ROE和淨利率都呈現先升後降的趨勢。以淨利率為例，2014年-2019年，淨利率從6.7%上升到24.2%，但從2020年開始下降，逐漸降到2023年的9.3%。
表8: 億緯鋰能歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
億緯鋰能2014年的資產負債率為39.6%，2024年三季度為60.3%，負債率上升幅度較大，經營風險有所上升。2024年前三季度，研發費用為21.7億元，“研發費用強度”為6.4%，在製造業中屬於較高水平。
09
第二名
牧原股份 市值增長20.5倍
牧原股份是中國最大的養豬與屠宰企業，2023年養殖收入1082億元，同比下降9.6%，屠宰業務收入219億元，同比上升48.5%。
2014年12月31日收盤，牧原股份市值為106億元；2024年12月31日收盤，其市值為2100億元，十年分紅總額為184億元。按照本文計算公式，市值增長倍數為20.5倍。
在此期間，牧原股份透過定增將股本擴大了25.4%，因此其市值的“自然增長”為16.1倍。
因為豬週期的原因，牧原股份2023年淨利潤為負，這裡用2022年和2023年的均值代替2023年的數值。
2014年公司營業收入26.1億元，2022年和2023年營收均值為1179億元，九年增長了44.2倍，年化增速為52.7%。2014年，歸母淨利潤為0.8億元，2022年和2023年歸母淨利潤均值為45億元，九年增長了55.3倍，年化增速為56.5%。
從表9看，牧原股份經歷了兩輪豬週期，兩次高點分別為2016年和2020年。2023年處於豬週期底部，ROE和淨利率都為負值。2024年牧原股份盈利開始恢復，預計歸母淨利潤170億元-180億元，ROE約為22%。
表9: 牧原股份歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
牧原股份2014年的資產負債率為52.7%，2024年三季度為58.4%，負債率略有上升。2024年前三季度，研發費用為12.7億元，“研發費用強度”為1.3%，在A股21家養殖公司中排名第四。
10
第一名
北方華創 市值增長21.8倍
北方華創主營業務為電子工藝裝備與電子元器件。其中，電子工藝裝備以半導體裝備為主，以真空裝備、新能源鋰電裝備為輔。2023年，電子工藝裝備業務收入為196億元，同比增長62.3%；電子元器件業務收入為24億元，同比下降5.5%。
2014年12月31日收盤，北方華創市值為91.9億元。2024年12月31日收盤，其市值為2084.5億元；十年分紅總額為9億元。按照本文的計算公式，北方華創市值增長倍數為21.8倍。
在此期間，北方華創透過定增將股本擴大了42.8%，因此其市值的“自然增長”為15倍。
2014年公司營業收入9.6億元，2023年220.8億，九年增長了22倍，年化增速為42%。北方華創的淨利潤增速遠高於營收增速。2014年歸母淨利潤為0.42億元，2023年為40.3億，九年增長了95倍，年化增速為66%。2024年預計全年歸母淨利潤介於52億元-60億元，則十年增長123倍-142倍。
2014年-2023年，北方華創的淨利率和ROE始終保持上升態勢。比如，ROE逐漸從2.3%上升到17.7%。
表10: 北方華創歷年的毛利率、淨利率、ROE
（2014年-2023年）
2024年前三季度，北方華創研發費用為22億元，“研發費用強度”為10.8%。截至2023年末，公司累計獲得授權專利4700餘件，專利數量居國內積體電路裝備企業首位。
11
結語
在市值增長十強中，有八家深市公司，兩家滬市公司。億緯鋰能、同花順、東方財富的股票程式碼都以300開頭，所以它們都在深圳創業板上市。從其程式碼還可以知道，它們都是該板上市的前60只股票。可見在深圳創業板上市的前60家公司的質量很高。
60只股票中有3只上榜，機率為5%，這個機率遠超A股平均水平（2014年底A股上市公司共2400家，所以A股上榜的機率為0.42%。前者機率約是後者的12倍）。
從行業看，新能源相關公司最多，億緯鋰能、陽光電源、贛鋒鋰業都是新能源公司，而東方電纜也得益於海上風電的快速發展。
從表11看，市值增長倍數最高的公司有許多共性：
第一，這些公司的營收增速與淨利潤增速都比較快。十強公司的營收年化增速在18.7%和52.7%之間，中值為42.1%，而同期全體A股的營業收入年化增速均值為8.4%，中值為8.1%。
十強公司的淨利潤年化增速在35.5%和66%之間，中值為49.7%，而同期全體A股淨利潤年化增速均值為6.1%，中值為1.3%。
第二，除了陽光電源和立訊精密，其他十強公司的淨利潤年化增速都大於營業收入年化增速，說明這些公司的盈利質量有所提升。
第三，經過十年發展，十強公司大都成了市值超千億元的行業龍頭公司。2024年底收盤時，十強公司中有七個市值過了千億元，而且億緯鋰能956億元，接近千億元。而此時，在5400家A股公司中，市值超過千億的公司僅有139家。
表11: 十強公司的市值、市值增長倍數等
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