事件：①公司2024年7月31日公告FY2024Q4業績，FY2024Q4實現營業收入11.37億美元，yoy+32%，Non-GAAP歸母淨利潤3693萬美元，yoy-40.5%。
②公司8月6日公告，將7月股份回購計劃中的回購總值由4億美元增至7億美元，截至2024年8月6日，已回購3.3億美元。
FY2024Q4營收符合預期，東方甄選業務增長及網點擴張成本增加致利潤不及預期
（1）收入端，公司FY2024Q4實現營業收入11.37億美元，yoy+32%，公告前彭博一致預期11.36億美元，符合預期。分業務來看，出國考試準備和出國諮詢業務yoy+18%/+17%; 成人及大學生國內考試業務yoy+16%；教育新業務yoy+50%，維持高增速。
（2）毛利端，公司FY2024Q4毛利潤5.94億美元，yoy+27%，毛利率52%，同比-2pct，環比+6pct。
（3）費用端，公司FY2024Q4銷售費用2.08億美元，yoy+41%，銷售費用率18%，同比+1pct，環比+5pct；管理費用3.76億美元，yoy+37%，管理費用率33%，同比+1pct，環比+9pct。
（4）利潤端，公司FY2024Q4經營利潤1053萬美元，yoy-78.1%，經營利潤率0.93%（公告前彭博一致預期6.07%），Non-GAAP經營利潤3632萬美元，yoy-53.8%，Non-GAAP經營利潤率3.2%，不及預期主要由於①東方甄選相關業務增長帶來成本費用增加；②線下教學網點擴張引起成本及費用增加。FY2024Q4歸母淨利潤2697萬美元，yoy-6.9%，Non-GAAP歸母淨利潤3693萬美元，yoy-40.5%。
（5）資產負債端，截至FY2024 期末，公司現金及現金等價物13.89億美元，定期存款（流動）13.2億美元，短期投資20.66億美元。
（6）公司預計FY2025Q1營收（不含東方甄選自營品及直播電商業務）12.55~12.84億美元，yoy+31%~+34%。公司網點擴張節奏加快，傳統業務持續修復、新業務快速發展，FY2025Q1有望維持較高增速。
FY2024全年收入恢復至雙減前水平，全年業績表現優秀
（1）收入端，公司FY2024實現營業收入43.14億美元，yoy+44%，較FY2021（雙減前）yoy+1%，已恢復至雙減前水平。
（2）毛利端，公司FY2024毛利潤22.63億美元，yoy+42%，毛利率52%，同比-1pct，主要由於網點擴張引起成本增加。
（3）費用端，公司FY2024銷售費用6.61億美元，yoy+49%，銷售費用率15%，同比持平；管理費用12.52億美元，yoy+31%，管理費用率29%，同比-3pct。
（4）FY2024全年經營利潤3.5億美元，yoy+84.4%，Non-GAAP經營利潤4.73億美元，yoy+69%，Non-GAAP經營利潤率11%，同比+2pct，主要來自管理費用率下降。FY2024全年歸母淨利潤3.1億美元，yoy+75%，Non-GAAP歸母淨利潤3.8億美元，yoy+47%，Non-GAAP歸母淨利率8.8%，同比+0.2pct。
網點環比增幅超雙減前峰值，未來收入擴張確定性增強，董宇輝離任事件下東方甄選收入利潤或階段性承壓
（1） 網點快速擴張，教育業務收入有望高增。截至FY2024Q4期末，公司共有學校及學習中心1025間（其中學校81間，教學中心944間）環比+114間，同比+277間，恢復到雙減前峰值（FY2021Q4）的61%左右。FY2024Q4非學科業務報名人次達87.5萬，yoy+39%。智慧學習系統及裝置在60個城市中採用，活躍付費使用者達18.8萬，yoy+2.73%。
（2） 董宇輝離任事件影響下，預計東方甄選FY2025財年收入及利潤表現承壓。我們測運算元公司東方甄選FY2024實現營收10.41億美元，考慮8月起與輝同行出表影響，預計東方甄選FY2025-2027收入增速將放緩。
盈利預測和投資評級：公司教育業務增長強勁，教學網點新開速度快，考慮到公司在教培行業積累的品牌聲譽、運營經驗、充裕的在手資金，我們看好產能擴張邏輯下教育業務收入增長，預計FY2025年教育業務收入為41.34億美元，yoy+30%，教育業務Non-GAAP經營利潤8.43億美元，Non-GAAP經營利潤率20%。綜合考慮東方甄選的影響，我們預計公司FY2025-2027實現收入52.99/64.86/ 75.6億美元，歸母淨利潤4.79/6.72/8.72億美元，對應PE 25/18/14x，Non-GAAP歸母淨利潤5.61/7.72/9.71億美元，對應Non-GAAP PE 21/15/12x，維持“買入”評級。
風險提示：新業務發展不及預期、匯率波動風險、產能擴張導致成本增加、業務季節性波動、經營管理風險、核心人員流失、輿論風險、監管政策、平臺政策變化、公共衛生事件、品牌聲譽風險、估值中樞下移、管理層相關風險、地緣政治及國際關係因素影響留學業務等。
證券研究報告：新東方-S（09901）公司動態研究：網點擴張業績階段承壓，收入有望高增
對外發布時間：2024年8月8日
釋出機構：國海證券股份有限公司
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