債市：5月中資美元債發行明顯回暖，阿里巴巴、京東發行美元可轉換優先票據用於回購股票；中資美元債回報由跌轉升。5月人民銀行在港發行500億元離岸人民幣央票；債券通“北向通”交易量高位回落， “南向通”託管餘額則創歷史新高。後續看，海外發達經濟體進入降息週期，國內中長期積極政策落地顯效，增強境內外投資者配置人民幣資產的信心。
股市：5月港股IPO規模環比回落，6月初港股創業板（GEM）時隔三年有新股上市；一級市場港股新股儲備進一步擴大，互聯互通“五項措施”料將繼續支援內地企業赴上市意願。5月港股技術性反彈後回吐漲幅、市場成交活躍，港股短期或於18000點位附近震盪盤整、中長期有望迴歸基本面驅動的行情。
外匯：5月港股步入分紅派息期，港元資金需求增長、資金面小幅收緊，美港息差收窄。美元轉弱背景下，港匯呈V型走勢，月內在7.80-7.82區間波動。4月底離岸人民幣資金池規模達到歷史第二高位、5月離岸人民幣交易活躍度提升。港交所CNH期貨交易量和未平倉量均創歷史新高，USD/CNH期貨結算價格環比走低。離在岸人民幣利差收斂。
宏觀形勢回顧
本地經濟主要增長動能出現分化。一方面，零售消費如預期放緩。香港4月零售業總銷貨價值同比跌14.7%、為2020年7月以來最差表現，反映4月復活節假期本地居民出境遊增加、疊加雨季對零售表現的影響；1-4月香港本地零售銷貨值同比下跌4.7%。短期內，居民北上消費趨勢料將延續，同比高基數下預計第二季度零售旅遊對經濟增長的貢獻將減少。另一方面，低基數背景下貿易表現有望繼續隨內地轉強。4月香港整體出口貨值同比升11.9%、進口貨值升3.7%，1-4月香港整體出口貨值同比亦升11.9%、進口貨值則升6.9%。第二季度以來內地出口在低基數下同比升幅加快，海外庫存週期漸次開啟、疊加境內外貿易企業為規避地緣政治風險而提前搶運等因素，均有望帶動香港轉口貿易延續增長。
“撤辣”刺激效果基本減退，高利率及新盤貨尾囤積等因素預計令樓價低位反覆。儘管4月香港地產成交數量創2021年7月以來新高，4月私人住宅售價指數環比微升0.29%、同比仍跌近13%；今年1-4月樓價指數累計下跌0.84%。租金方面則延續上行至2019年12月以來的新高，4月環比升0.92%、同比升4.6%；今年前4個月累升近0.5%。此外，截至第一季度末，香港未來3-4年一手住宅潛在供應量達歷史新高。
一、債市
1.1 中資美元債
1.1.1 一級市場
5月中資美元債發行明顯回暖，主要由金融、網際網路企業發行帶動。月內中資美元債發行總規模約201.9億美元，環比擴大逾4倍，同比擴大逾3倍。月內，阿里巴巴、京東分別發行50億美元、17.5億美元可轉換優先票據用於回購公司股票，發行成本較低（阿里和京東發行票息分別為0.5%、0.25%），有利於提升相關股票的流動性、併為股票投資者提供安全邊際較高的投資回報；市場預計後續美團、騰訊等公司也有可能跟進發行類似美元可轉債。分行業看，繼4月零發行後、5月地產債發行2.2億美元；金融債發行規模同比擴大81%，城投美元債發行規模同比擴大近2倍至12.4億美元。未來3個月中資美元債整體到期壓力仍大。4月中資美元債到期償還規模為132.3億美元，同比、環比分別減少11.9%、32.6%；未來3個月預計將有約469.9億美元債到期（不考慮提前償還），其中地產和金融類板塊的美元債償債壓力較大。
1.1.2 二級市場
中資美元債轉升1.3%、高收益級連續第7個月跑贏投資級。月內公佈的美國4月CPI、非農和零售資料均反映通脹有所降溫、就業及消費需求放緩，但美聯儲仍然釋放鷹派訊號，美債收益率月內後半段再度上揚，整體於4.3%-4.6%範圍波動。高收益板塊方面，5月內地密集出臺樓市新政，包括央行宣佈取消全國層面房貸利率政策下限、下調房貸首付款比例和公積金貸款利率、設立保障性住房3000億元再貸款等；截至月末，全國多個省份已全面下調首套及二套房最低首付比至15%、25%，並且取消商貸房貸利率政策下限。提振高收益地產債表現。
月內Markit iBoxx中資美元債整體回報指數累升約1.3%，是2023年12月以來最大單月升幅；投資級、高收益級指數分別升1.1%、2.9%。6月以來，美國最新核心CPI同比降至三年低位、提振市場風險偏好，美聯儲6月維持聯邦基金利率不變、並暗示今年僅會降息一次。短期內預計市場風險偏好仍將受降息時點預期擾動；內地購房政策最佳化有望帶動樓市銷售上行、提振中資美元債投資信心，中期提振效果需觀察政策加碼情況。
1.2 離岸人民幣債券
5月離岸人民幣債券[1]發行規模創年內次高。根據Bloomberg資料，月內共有102只離岸人民幣債券（排除存單）發行，融資規模共計779億元（人民幣，本節下同），環比、同比分別增長109.4%、57.7%。其中，企業債主體發行規模達231.1億元，環比回落11.1%。
政府債方面，人民銀行於5月22日在港發行3個月、1年期人民幣票據，規模分別為300億元、200億元。企業債方面，5月金融債發行規模達176.3億元、佔比23%。月內共有3家城投主體發行離岸人民幣債券、環比減少6只，融資規模共計7.6億元、環比回落86%；月內離岸人民幣城投債發行期限均為3年、加權平均票息進一步提升至為5.7%（2024年4月城投主體發行平均期限為2.88年、平均票息為5.34%）。截至5月底，存量離岸人民幣債券流通規模共計11580.2億元。
1.3 “債券通”執行情況
4月債券通“北向通”交易量高位回落，境外機構在內地銀行間市場債券託管規模連續8個月增加。2024年4月境外機構在內地銀行間債券市場的現券交易量達1.77萬億元（人民幣，本節下同）、日均交易量約為803億元，環比分別減少4.8%、9.3%，同比仍分別增長55.3%、41.4%。4月債券通“北向通”成交量自前月高位環比回落11.3%至8968億元，日均成交量408億元、環比減少15.2%。按債券種類看，4月政金債交易量佔比由14%明顯增加至21%。截至2024年4月末，境外機構在內地銀行間債券市場的託管餘額突破4萬億元、續創2022年1月以來的新高，佔銀行間債券市場總託管量比重為2.9%。債券“北向通”託管量則環比增加3.8%至7654.9億元、佔境外機構在銀行間債券市場總託管量的18.9%。截至2024年4月末，共有1129（環比+1）家境外機構主體進入銀行間債券市場，其中562家透過直接投資渠道入市，823家透過“債券通”渠道入市，254家同時透過兩個渠道入市。
債券“南向通”託管餘額創歷史新高。根據上清所資料，截至2024年4月末，透過互聯互通模式託管“南向通”債券數量環比增加61只至840只，託管餘額為4381.6億元、環比增加4.4%，為南向通開通以來新高，占上清所託管債券總餘額的比重為1.16%。短期內，人民銀行提示利率風險是近期擾動債市較為顯性的因素，通脹資料或回升、財政節奏延續發力，或令債市偏逆風；中長期，積極政策落地料提振內地經濟復甦動能，有序降低實體經濟融資成本料仍是內地貨幣政策方向，繼續支援境內外投資者配置中國資產的信心。
二、股市
2.1 港股表現回顧
2.1.1 一級市場
5月港股一級市場發行規模環比回落，6月初港股創業板（GEM）時隔三年有新股上市。月內共有6只新股上市，集資淨額共計13.6億港元、環比減少51.7%。5月上市新股中，AI互動終端網路公司趣致集團募資4.2億港元。上市新股覆蓋零售、製藥與生物科技、軟體與服務等行業，6只新股首日均收漲，反映新股交易回暖。6月初，優博控股港股GEM板塊上市，成為自2021年1月以來港股創業板的首隻新股。該股票獲得2503倍超額認購，首日掛牌收漲8%。
5月以來共有23家公司向港交所提交上市申請，截至6月7日，港交所處理中的主機板、GEM板塊上市申請有約97只，港股新股儲備進一步擴大。4月證監會公佈互聯互通“五項措施”、提出支援內地行業龍頭企業赴香港上市，後續預計內地龍頭企業赴港上市意願仍較強，恒指估值修復亦有望提振港股IPO市場轉暖。
2.1.2 二級市場
5月港股技術性反彈後步入震盪行情、市場成交活躍，資金獲利賣出壓力較大。上半月美國經濟資料波動降溫，提升降息預期；而月內後半段美聯儲會議紀要釋放鷹派訊號、部分官員再提加息可能性，擾動外圍市場風險偏好。內地方面，市場訊息指監管機構正考慮減免內地個人投資者港股通投資需繳納的20%股息紅利稅，相關訊息雖未被證實但仍提振港股高息板塊表現；內地房地產利好政策密集出臺，亦提振港股投資情緒。
股指表現方面，5月上中旬，港股延續4月末以來的技術性牛市，恒指一度升至19600點上方、創2023年6月以來新高；隨後逐步回落至18000點支撐位附近。恒生指數月末收報18079.61點，月內累計上漲1.78%；恒生科技指數5月累計下跌0.27%。行業方面，月內港股能源（+7.7%）、工業（+6.6%）及電訊業(+6.4%)板塊領漲、消費及醫療保健板塊錄得跌幅。月內港股成交延續活躍，主機板日均成交額環比擴大約24%至1397.8億港元、為2022年11月以來最高。6月初以來，市場圍繞美國5月CPI資料及美聯儲議息會議進行交易，恒指仍於18000點附近爭持。
2.2 後續展望
4月港股通南向資金維持淨流入、北向淨流入環比回暖。5月港股通南向資金累計淨流入規模為702.9億港元（4月為803.6億港元）；從活躍成交股來看，金融、能源等高股息板塊仍受南向資金追捧。5月陸股通北向資金淨流入環比增加45.8%至87.8億人民幣。港股估值延續修復、AH股溢價進一步回落。恒生指數恒指滾動市盈率（P/E TTM）月末收於10年曆史28.4%分位，AH風險溢價亦回落至2020年以來的低位。
後續看，美國5月整體和核心指標漲幅全線低於預期，6月美聯儲議息會議如期按兵不動，最新點陣圖隱含降息次數由3次縮減為1次、但市場仍傾向於年內降息2次；短期內，市場預計仍將圍繞9月FOMC會議進行博弈，地緣局勢不確定性仍存，相關因素或提升資金階段性避險情緒。內地方面，5月公佈的內地基本面資料略低於市場預期、中長期仍需等待內地政策發力後基本面改善的資料驗證。資金盤獲利回吐後，港股短期或於18000點位震盪盤整、中長期有望逐步迴歸基本面驅動的行情。
三、外匯
3.1 港元市場
3.1.1 港元利率
5月港股步入分紅派息期，港元資金需求增長、資金面小幅收緊，美港息差收窄。5月初港元流動性整體偏寬鬆、最後逐步收緊；截至5月末，隔夜、1個月、3個月港元Hibor分別收報4.47%、4.47%、4.73%，較上月末分別變動-78.2bp、+17.4bp、+18.2bp。月內，香港金管局應銀行資金需求、透過貼現視窗多次投放港元流動性，5月累計拆出55.7億港元隔夜資金；6月以來，金管局進一步透過貼現窗釋放7.9億港元。美港息差隨著港元利率走升而收窄。截至5月底，1個月Libor-Hibor息差報97bp、較前月末收窄16.5bp。
3.1.2 港匯走勢
美元轉弱背景下，港匯呈V型走勢，月內在7.80-7.82區間波動。美國4月通脹及就業資料整體弱於預期，美聯儲降息預期反覆，美元指數整體回落，由4月底的106上方降至104.7。港元資金需求支援下，USDHKD月內圍繞7.8120的中樞波動，月末報7.8209、與4月末基本持平。短期看，市場預期美聯儲年內降息1-2次，第三季度美國經濟小週期觸底回升、再通脹的風險較大，支撐美元指數高位震盪；港股估值仍具吸引力、內地積極地產政策發力等因素則有望支援港匯走勢。
3.2 離岸人民幣市場
3.2.1 離岸人民幣資金池
4月底離岸人民幣資金池規模達到歷史第二高位、5月離岸人民幣交易活躍度提升。截至4月底，香港人民幣存款總額為10882億元（人民幣，本節下同），環比增長約15%、同比擴大約30.6%，歷史最高規模為2022年1月10959億元。4月與跨境貿易結算有關的人民幣匯款總額環比增加0.7%至12570億元、同比升73.3%。5月香港人民幣RTGS系統[2]清算額為64.2萬億元，同比、環比分別增長90.1%、1%。
3.2.2 離岸人民幣匯率
5月離岸人民幣匯率先升後跌、在-離岸即期匯率倒掛走擴。5月美元指數走弱，內地經濟資料多空交織，4月新增社融轉負、社零增速與固定資產投資增速不及市場預期，工業增加值增速優於預期。5月初USDCNH一度跌破7.19、隨後CNH匯率波動走弱。根據Macrobond資料，5月末USDCNH收於7.2649，月內離岸人民幣累計走弱0.2%（4月累計走強0.05%）。在-離岸人民幣即期匯差在4月末至5月初短暫回正、5月末倒掛幅度較前月末進一步走擴。
5月主要期限人民幣遠期NDF波動走強。月內，1個月、3個月、1年期美元兌人民幣無本金交割遠期（USDCNY NDF）匯率分別圍繞7.1116、7.1067、7.0244的中樞波動，隱含人民幣匯率分別較前月中樞走弱0.57%、0.36%、0.22%。月末，1個月、3個月、1年期人民幣NDF分別收報7.113、7.110、7.039，隱含人民幣匯率分別較4月末走強0.01%、0.24%、0.26%。美元兌離岸人民幣掉期點整體延續下行。月內10年期美國國債收益率高位波動，美元兌在岸、離岸人民幣掉期點均較前月繼續下行。5月，1年期USDCNY掉期點圍繞-2855.4pips的中樞波動，較4月中樞下行約70pips；1年期USDCNH掉期點數圍繞-1801.6pips的中樞波動，較前月中樞下行約206pips。
港交所CNH期貨交易量和未平倉量均創歷史新高。5月，港交所USD/CNH期貨標準合約成交量約198.7萬張、環比增加12.4%（4月環比+7.1%）；月底未平倉合約3.8萬張，環比增加9.1%（4月環比-4.9%），月內港交所USD/CNH期貨結算均價為7.22，環比下降0.18%（4月均價升0.85%）；資料反映月內港交所離岸人民幣期貨建倉量明顯增多、CNH預期穩定。月內，港交所USD/CNH期權合約成交環比減少18.3%至67張，月底未平倉合約352張、環比增加2.3%，其中買入期權（call）未平倉量環比增加5.7%，賣出期權（put）未平倉量環比減少6%。
短期看，市場圍繞美聯儲9月議息決議進行交易，美元匯率預計仍將偏強波動。5月以來內地基本面資料整體平穩，經濟復甦仍在穩步推進、地產等行業利好政策進入效果觀望期。逆週期工具調控之下，人民幣匯率預計維持低波動行情。
3.2.3 離岸人民幣利率
4月離岸人民幣流動性偏寬裕、CNH Hibor明顯回落，離–在岸人民幣利差收窄。月內CNH Hibor整體波動下行，1周、1個月和1年期CNH Hibor分別圍繞2.62%、3.1%、3.23%的中樞波動，分別較前月下行183.3bp、128.7bp、18.9bp；5月香港金管局人民幣流動資金安排日均使用額度共計62.5億元（每日總額度580億元），較4月高位減少39%。5月境內流動性整體充裕，SHIBOR延續小幅走低，離-在岸人民幣利差收窄。1周、1個月和1年期CNH Hibor-Shibor月內均值分別為73.8bp、117.4bp、112.8bp，分別較前月均值收窄186bp、119.4bp、11.7bp。月內港元流動性整體收緊，相應地，CNH Hibor-HKD Hibor倒掛幅度走擴。
注：
[1]排除同業存單的廣義離岸人民幣債券，除在中國香港發行的狹義點心債外，還包括在中國臺灣、新加坡、盧森堡、中國澳門等地發行或上市交易的離岸人民幣債券，以及在內地自貿區發行的離岸人民幣債券（“明珠債”）。
[2]人民幣RTGS系統（又稱人民幣結算所自動轉帳系統，CHATS系統）由中國銀行（香港）擔任清算行，清算行在人民銀行設有交收帳戶，併為中國國家現代化支付系統的成員。
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