東南亞研究|USDCNH觸及7.31關口後回落——香港金融市場週報（20240702-0705）

2025-07-29 18:30 興業研究宏觀

香港金融市場
宏觀經濟：美國6月ISM製造業PMI、ADP就業資料相對疲弱，周尾6月非農新增就業人數大幅回落、進一步推升美聯儲9月降息預期。歐元區6月核心通脹小幅高於預期。內地方面，財新中國6月製造業PMI創逾3年新高、服務業PMI回落。香港5月零售業延續承壓、PMI連續兩個月下滑；而新加坡私營經濟景氣度連續16個月擴張。
金融市場：本週美國利率市場較上週波動幅度變大，先後受“特朗普交易”和偏弱的經濟、就業資料擾動，10年期美債收益率一度攀升接近4.5%、周尾回落。人民銀行宣佈借入國債後中債本週大幅下跌。周初美元強勢波動下USDCNH最高觸及7.3115、再創2023年11月以來新低。貨幣市場港元月初流動性整體較前周寬鬆，短端流動性受美國及香港假期、港股招股活動影響短暫收緊。
後市展望：月中三中全會可能對中債產生擾動，重點關注央行賣出國債的量與期限。下週美國CPI、PPI等經濟資料的釋出，伴隨3年、10年及30年美債的拍賣，或令美債收益率出現較大波動。從近期人民銀行操作來看，除平穩放鬆美元兌人民幣中間價外，未見加大力度收緊CNH流動性，預計USDCNH仍傾向上行。大宗商品方面，金價上行後需關注持倉分化度過高的問題。原油方面，若後續因為煉油產能削減帶來煉油利潤的切實提升，預計會再度提振油價。
一、宏觀形勢
1.1 美國
美國6月非農新增就業人數大幅回落，失業率升兩年半來新高。美國6月非農就業人口增長20.6萬人，較前值27.2萬人大幅下滑、但仍高於預期的19萬人。同時，4月和5月新增就業人數合計大幅下修11.1萬人。美國6月失業率上升至4.1%、創2021年11月以來最高水平，預期和前值均為4%。本週早些時候公佈的6月“小非農”ADP就業人數增長15萬人，連續第三個月下降、低於預期的16.55萬人和前值15.2萬人。另外，美國6月ISM製造業PMI意外跌至收縮區間，其中，6月製造業PMI意外從5月的48.7降至48.5，低於市場預期的49.1，為2月以來最低；非製造業PMI急跌5個百分點至48.8、創2020年5月以來新低。周內相對疲弱的經濟和就業資料推升美聯儲9月降息預期。FedWatch資料顯示，截至當地7月5日，市場預計美聯儲9月降息25bp的機率為72%、較1周前的57.9%明顯上升。
1.2 歐洲
歐元區6月核心通脹小幅高於預期。歐元區6月調和CPI同比上漲2.5%，符合預期、低於前值2.6%；6月調和CPI環比上漲0.2%，與預期和前值一致。剔除能源、食品、酒精和菸草波動影響的核心調和CPI同比保持在2.9%，與前值一致、高於預期的2.8%，分項指標顯示服務業通脹仍較為頑固。同時，歐元區5月失業率維持在6.4%的歷史較低水平，歐盟失業率亦保持在6%。歐洲央行重申“不急於再次降息”。歐央行行長拉加德周內表示，在進一步降低利率之前，歐央行需要進一步確保通脹回到2%的目標水平，同時，她強調需要特別關注由工資上漲推動的服務價格上漲。此外，工黨時隔14後再次成為英國執政黨，後續關注印太及對華策略。周尾舉行的英國議會下院選舉中，英國工黨贏得過半數席位，該黨領袖基爾·斯塔默將出任英國首相。此前，工黨影子外交大臣拉米（David Lammy）表示英國需要維持對華政策的連貫性、積極與中國全面接觸，同時，拉米認同有必要對印太區域維持長遠戰略。
1.3 中國及亞太市場
中國內地：財新中國6月製造業PMI創逾3年新高、服務業PMI回落。財新中國6月製造業PMI微升至51.8、高於5月的51.7，連續8個月擴張，反映製造業活動加快擴張。同時，6月財新通用服務業PMI為 51.2，較前值降低2.8個百分點、為2023年11月來最低。財新調查顯示，服務業新業務總量和出口業務量保持增長，但均較5月有所放緩，業界樂觀度也因此有所減弱。雖然積壓業務量創下逾兩年來最大增幅，但企業對於增加用工仍然謹慎。此前公佈的6月官方製造業PMI為49.5、與前值持平，製造業景氣度基本穩定；非製造業商務活動指數為50.5、環比下降0.6；綜合PMI為50.5、環比下降0.5。
中國香港：5月零售業延續承壓；PMI連續兩個月下滑但企業信心修復。同比高基數效應下，香港5月今年零售業總銷貨價值初值為305億港元，同比下跌11.5%，較前值跌幅14.7%有所收窄，市場預期下跌10.8%。按貨品種類分析，由本地消費和訪港旅客帶動的珠寶首飾、鐘錶及名貴禮物銷貨值同比跌21.4%；反映居民和訪港旅客消費仍受消費模式轉變、以及港元匯率高企的影響。同時，香港6月標普PMI由5月的49.2下跌至48.2、跌幅為2022年10月以來最大，並連續2個月處於收縮區間。標普調查顯示，受訪私營企業擔心競爭加劇和經濟低迷而看淡前景，但仍有多家公司看好需求前景，並進行積極採購，令整體悲觀情緒淡化至7個月低位，採購量亦顯著增加、企業庫存水平出現改善。
日本：6月服務業PMI近兩年來首次收縮。日本6月au Jibun銀行服務業PMI終值跌至49.4，低於5月的53.8、結束連續21個月的擴張趨勢。調查顯示，薪酬及成本增加，促使企業繼續將價格上升轉嫁予消費者。6月製造業PMI終值為50、略低於初值50.1；綜合PMI跌至49.7，是7個月以來首次低於50。5月家庭支出意外下降。日本5月家庭收支調查結果顯示，兩人以上家庭戶均消費支出為290328日元（約合港幣1.4萬元），剔除物價變動因素後實際同比減少1.8%，為2個月來首次同比下滑。隨著本週日本企業大幅加薪5.1%、以及一系列減稅措施推出，未來幾個月消費或將出現反彈。
東南亞：新加坡私營經濟連續16個月擴張。新加坡標普PMI由5月份的54.2上升至6月的55.2、且增長速度為今年3月以來最快。調查顯示新加坡私營經濟6月表現向好，更高的新銷售量促使商業活動加快增長，帶動購買活動和就業水平，但也因供給緊張加重投入成本通脹。印尼6月通脹小幅降溫。印尼6月CPI同比增長2.51%，預期值2.70%、前值2.84%；6月CPI環比收縮0.08%，較5月環比降幅0.03%有所擴大。6月印尼核心通脹率環比為0.10%，低於5月的環比增幅0.17%。印尼央行預計2024年和2025年通脹率將繼續控制在2.5%±1%的目標範圍內。
二、金融市場動態
周內港股新股招股維持活躍，周內共有3只小型新股上市、集資淨額共計2.53億港元；此外共有7只新股在港招股、擬於7月中旬前上市，首發募資金額共計46.43億港元。待上市新股行業覆蓋運輸、軟體服務與醫療等，其中，美國私人飛機制造商西銳擬集資15.4億港元、內地網約車平臺如祺出行擬集資13.6億港元。二級市場恒指觸及18000點後回落、小幅收漲。外圍市場觀望本週尾的非農資料及下週的CPI資料，偏弱的ADP就業資料及PMI表現支援市場對美聯儲9月降息預期，但美聯儲周內重申仍持觀望態度；周尾非農資料大幅回落令市場風險偏好回暖。內地方面，人民銀行周內公佈將針對部分公開市場業務一級交易商展開國債借入操作，目前已籤協議的金融機構可供出借的中長期國債有數千億元人民幣，市場預期人民銀行調控債市、有望令資金流向股市。7月1日香港迴歸紀念日港股休市，隨後恒生指數連續3個交易日上漲至18000點上方；周尾，歐盟於7月5日起對中國進口電動車企徵收臨時性關稅，令港股汽車、新能源等板塊承壓，恒指整體回落。截至7月5日恒指收報17799.61點，周內累升0.46%、恒生科技指數累升1.19%。港股通南向資金累計淨流入由前周的93.3億港元增至本週的108.9億港元。
2.1 貨幣市場
中資美元拆借方面，離岸市場整體流動性穩定。從周內離岸中資市場成交報價來看，本週短期限流動性偏寬鬆、中長期限流動性維持均衡。周內美元隔夜成交參考報價在5.35%、2週期限報價在5.45%附近，1個月美元資金報價在5.55%-5.62%、2個月和3個月美元資金報價範圍在5.65%-5.70%；1年期美元參考利率區間維持在5.65-5.72%。美元Repo方面，周內1個月及3個月參考價分別在5.60%、5.63%。
港元拆借方面，月初流動性整體較前周寬鬆，短端流動性受美國及香港假期、港股招股活動影響短暫收緊。本週資金交投主要集中在1個月內，截至7月5日，隔夜、1個月、3個月港元拆息分別報4.53%、4.51%、4.72%，周度分別變動-44.7bp、-9.8bp、-2.9bp，隔夜港元HIBOR最高觸及5.14%、為5月初以來新高。1個月美元LIBOR與港元HIBOR的息差隨短期HIBOR下行而走擴約9bp至93bp。離岸人民幣方面，離岸人民幣流動性小幅收緊，短端利率上調明顯，周內1個月以上期限利率出現倒掛、隨後回落。截至7月5日，1周、3個月及1年CNH HIBOR分別收報3.35%、3.22%、3.14%，周度分別變動+86.1bp、+20.7bp、+4.9bp，本週對應期限SHIBOR較前周尾小幅下行、離-在岸人民幣利差因此走擴。
2.2 債券市場
美債：本週美國利率市場較上週波動幅度變大。周初受美國本屆大選第一輪辯論影響、市場持續增加“Trump Trade”令美債收益率升高、利率曲線變陡峭，10年期美債收益率一度攀升接近4.5%，較前周最低點上行近30bp。但隨後公佈的6月ISM PMI、ADP等經濟資料偏弱，美債收益率在週中衝高回落。美聯儲主席鮑威爾本週表示希望看到更多資料來證明通脹的持續回落。周尾公佈的美國6月非農就業資料大幅回落，令市場對美聯儲9月降息的預期進一步升溫。截至當地7月5日，2年、5年、10年期美債收益率周內分別累計下行11bp、11bp、8bp，周尾分別報4.6%、4.22%、4.28%。
中債：周初人民銀行公佈，為維護債券市場穩健執行，在對當前市場形勢審慎觀察、評估基礎上，決定於近期面向部分公開市場業務一級交易商開展國債借入操作。相關舉措有望引導緩解銀行息差壓力、調節長端收益率曲線；同時，債市回撥一定程度刺激風險偏好回升，有望緩解債市過度擁擠的資金流入。本週人民幣銀行淨回籠7400億元人民幣；一年期同業存單到期收益率(AAA)截至7月5日報1.9561%、較前周降0.9bp；10年期國債活躍券收益率周尾報2.2596%、較前周走升5.4bp；10年期國開活躍券收益率上行6.2bp，周尾報2.3524%。
離岸債市場：中資美元債方面，受美港假期影響本週中資美元債發行有所減少，周內共有5只中資美元債完成定價、發行規模共計13.06億美元，以金融債為主。二級市場，外圍市場風險偏好隨降息預期升溫而小幅回暖，周內中資美元債二級市場錄得升幅、投資級回報跑贏高收益級，地產板塊小幅走升。離岸人民幣債方面，周內共有1只城投離岸人民幣債券發行，融資規模為3億元人民幣。
2.3 外匯市場
本週CNH即期再創2023年11月以來新低。周初美元強勢波動，疊加近期美元兌人民幣中間價小幅上行，USDCNH周內最高觸及7.3115；周內後半段隨著美國經濟和就業資料降溫、增加美聯儲9月降息機率，疊加市場觀望非農資料，投機市場參與者均傾向減持美元多頭倉位、但客盤方面仍見美元買盤。USDCNH周尾報7.2908、離岸人民幣周度走弱0.14%。港匯小幅走弱。隨著月結因素影響消退、美港利差走擴，本週港元匯率整體走弱，周尾USDHKD收於7.8124，港匯相應走弱0.06%。
三、後市策略展望
中債方面，本次央行對債市的表態使其對債市的引導從“提示”層面轉向“實際操作”層面，借入國債大機率為賣出做準備，因此市場反應強烈，中債本週大幅下跌。後續看，月中三中全會可能對債市產生擾動，重點關注央行賣出國債的量與期限。10年期國債調整到2.3%以上有相對價值。
美債方面，近期的特朗普交易使曲線陡峭，但降息預期收斂使曲線平坦，需根據不同階段交易主題靈活調整策略。關注下週CPI、PPI等經濟資料的釋出，並伴隨3年、10年及30年美債的拍賣，美債收益率或出現大幅波動。後續看，我們維持第三季度10Y收益率有望反彈至目標4.5%~4.7%區間的觀點；下方支撐4.2%、4.15%。（詳見《特朗普交易使美債熊陡——美國國債月報2024年第七期》）
人民幣匯率方面，本週USDCNH主要受美國資料預期及中央政策影響波動。從近期央行操作來看，除平穩放鬆中間價外，離岸人民幣流動性維持寬鬆、未見央行加大力度收緊流動性，預計USDCNH仍傾向上行。後續看，第三季度美元利率匯率外壓增加，疊加分紅購匯盤，人民幣客觀壓力上升。逆週期工具使得人民幣呈現低波動特徵，增加套息交易吸引力。未來需要逆週期工具繼續減碼，使得美元兌人民幣波動率上升。（詳見《低波動易助長套息交易——2024年第三季度人民幣走勢前瞻及衍生品策略》）
大宗商品方面，第三季度美元指數、美債收益率維持強勢不利於金價表現。不過金價當前主要的問題是持倉分化度過高，非商業多頭不願減倉，非商業空頭做空意願不足持倉持續下降，這種僵持的狀態需要打破金價才能重啟上行。黃金境內外價差或階段性走強。原油方面，第二季度油價大幅震盪基本收平；近期全球庫存下降、沙特俄羅斯出口量回落，油價展開反彈，前期煉油利潤反彈對於油價的拉動已經體現，當前需要關注的是煉油利潤近兩週回落之後能否繼續回升。若後續因為煉油產能削減帶來煉油利潤的切實提升，預計會再度提振油價。（詳見《擁擠的多頭持倉需要下降以重啟升勢——2024年第三季度貴金屬展望》《上漲需Brent市場多頭增倉來拉動——2024年第三季度原油展望》）
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