宏觀形勢：特朗普宣稱將對半導體和藥品徵收行業關稅。美聯儲主席鮑威爾在週三的講話中預計經濟增速可能放緩，通脹大機率升溫，重申美聯儲將耐心等待形勢進一步明朗，當前不急於調整貨幣政策。特朗普隨後對鮑威爾公開施壓，促美聯儲降息。美國3月零售環比大漲1.4%，符合預期，顯著高於2022年以來的環比平均增速。歐央行4月議息會議降息25bp至2.2%。中國內地經濟在美關稅影響發酵前實現開門紅，2025年第一季度GDP同比增長5.4%，3月投資、社零、工業增加值分別同比增長4.3%、5.9%、7.7%。4月18日，國務院常務會議研究穩就業穩經濟等若干舉措，特別提及要持續穩定股市。韓國央行如期將政策利率維持在 2.75%不變。新加坡2025年第一季度GDP環比增速轉負（-0.8%，弱於預期），新加坡金管局再次放鬆貨幣政策。澳大利亞3月就業報告表明就業市場基本穩定。
金融市場：貨幣市場方面，本週隔夜HIBOR上行19bp至3.3%。各期限港美資金利差小幅走闊。離岸人民幣資金流動性大幅轉松，1週期限CNH HIBOR大幅下行77bp，離岸與在岸人民幣資金利差大幅收窄。外匯市場方面，本週澳元、紐西蘭元持續大幅反彈，關稅風波短暫減弱後，澳元與紐西蘭元因避險情緒的修復而補升。本週港元相對美元略有走弱，但仍在強方兌換保證附近，香港金管局還未進行直接干預。因中間價緩慢上調，引導人民幣有序釋放貶值壓力，離岸人民幣與在岸人民幣匯差收窄。債券市場方面，剔除香港金管局發行的外匯基金票據，本週港元債發行金額僅為7億美元。財政部將於4月23日在香港發行2025年第二期人民幣國債，發行規模為125億人民幣。離岸中國國債10Y收益率上行3bp。受美債影響，港元政府債10Y收益率下行9bp，小於美債的下行幅度。權益市場方面，本週恒生指數震盪上行，南向資金淨流入幅度較前一週下降，淨流入232億港元，被動型外資淨流出幅度大幅上升。往前看，美國政策不確定性仍然很高，港股受到美股波動性外溢影響程度仍處於歷史高位。港股仍受南向資金支撐，短期或取決於中美貿易談判進展和內地增量政策的出臺。
下週關注：澳大利亞4月PMI、印尼利率決議（4月23日），美國3月耐用品訂單（4月24日）。
一、宏觀形勢回顧
歐美：特朗普威脅徵收新關稅。在美國宣佈給予智慧手機、電腦等產品關稅豁免後不久，特朗普再次強調將對半導體和藥品徵收行業關稅。美聯儲主席鮑威爾在週三的講話重申美聯儲不急於調整貨幣政策。鮑威爾重申特朗普的關稅政策大幅超出預期，由於經濟增速可能放緩，通脹大機率升溫，失業和通脹在今年剩下的時間內可能偏離政策目標，並強調“沒有價格穩定，我們就無法創造令全體美國人受益的長期強勁的勞動力市場條件”。他的表態暗示美聯儲將耐心等待形勢和經濟政策進一步明朗，觀察通脹然後再考慮是否調整政策立場。特朗普對鮑威爾公開施壓，促聯儲降息，市場擔憂政治因素影響聯儲貨幣政策的獨立性。美國3月零售環比大漲1.4%，符合預期，顯著高於2022年以來的環比平均增速。受關稅影響，美國消費者大量採購價格可能上漲的商品，特別是汽車和建築材料。餐飲消費也有所回升。歐央行4月議息會議降息25bp至2.2%，儘管刪除貨幣政策“限制性”修飾詞，但指出經濟下行風險抬升；明確服務業去通脹取得進展，但貿易局勢帶來不確定性。興業研究外匯商品部預計歐央行將繼續依賴關稅爭端演變以及經濟資料做決策。
中國：2025年第一季度中國內地經濟在美關稅影響發酵前實現開門紅，GDP同比增長5.4%，名義GDP同比增長4.6%，GDP平減指數連續8個季度收縮。投資方面，3月同比增長4.3%，較1-2月提升0.2個百分點，其中基建投資和製造業投資增速進一步提高分別至 12.6%和9.2%，房地產投資跌幅走闊。消費方面，3月社會消費品零售總額同比增長5.9%，較1-2月提升1.9個百分點，重新整理2024年以來新高，以舊換新持續發力。生產方面，3月工業增加值同比增長7.7%，較上月提高1.8 個百分點，或因搶出口效應；3月服務業生產指數同比增長6.3%，較上月提高 0.7個百分點，消費品以舊換新提振批發零售等服務業。4月18日，國務院常務會議研究穩就業穩經濟推動高質量發展的若干舉措，特別提及要持續穩定股市。
日韓：韓國央行如期將政策利率維持在 2.75%不變。在金融市場劇烈波動和輸入性通脹反彈的背景下，韓國央行選擇靜觀其變。但韓國政治餘波仍影響企業和消費者信心，美國關稅導致外需承壓，國內增長持續乏力，因此預計韓國央行未來降息趨勢不變。
東南亞：新加坡第一季度經濟增長弱於預期，增速從上季度的擴張0.5%轉為2025年第一季度的萎縮0.8%，遠弱於預期值0.4%。在4月的貨幣政策宣告中，新加坡金管局連續第二次略微降低新加坡元名義有效匯率政策區間的斜率，政策區間的寬度和中心水平保持不變。金管局將通脹預期從1%-2%下調至0.5%-1.5%，重申經濟增長預期從1%-3%下調至0%-2%，強調美國關稅政策增添經濟下行風險，國內消費持續疲軟，通脹已經出現明顯降溫。
澳新：澳大利亞3月就業報告表明就業市場基本穩定。繼2月減少5.75萬後，就業崗位3月增加3.22萬，略低於預期值4萬。失業率總體穩定,僅上升1個基點至4.05%。四捨五入後4.1%的失業率與澳聯儲在2月貨幣政策預測一致。
二、金融市場動態
2.1 貨幣市場
港元資金面：本週各期限HIBOR上行，其中隔夜HIBOR上行19bp至3.3%。各期限港美資金利差小幅走闊，主要因港元資產需求增加。
離岸人民幣資金面：受美對等關稅推遲、美元走弱等影響，本週離岸人民幣資金流動性大幅轉松，1週期限CNH HIBOR大幅下行77bp，引領曲線下移。離岸與在岸人民幣資金利差大幅收窄，其中1週期限CNH HIBOR與SHIBOR之差收窄80bp。由於離岸人民幣融資環境寬鬆，本週香港金管局日間離岸人民幣流動性使用率整體不高，呈先上升後下降趨勢。
2.2 外匯市場
本週美元指數繼續下跌至99附近，但跌勢有所放緩，亞太貨幣多數反彈。澳元、紐西蘭元持續大幅反彈，關稅風波短暫減弱後，澳元與紐西蘭元因避險情緒的修復而補升。本週港元相對美元略有走弱，但仍在強方兌換保證附近，香港金管局還未進行直接外匯干預。因中間價緩慢上調，引導人民幣有序釋放貶值壓力，離岸人民幣與在岸人民幣匯差收窄，但離岸與在岸人民幣匯差波動性在加大。
2.3 債券市場
一級市場方面，本週港元債共計發行15只，發行金額換算為美元為118億，剔除香港金管局發行的外匯基金票據，港元債發行金額僅為7億美元。本週點心債共計發行14只，發行金額換算為美元為6億。財政部將於4月23日在香港發行2025年第二期人民幣國債，發行規模為125億人民幣。
二級市場方面，在岸中國國債10Y收益率下行1bp，美中利差10Y收窄14bp至269bp。離岸中國國債10Y收益率上行3bp。受美債影響，港元政府債10Y收益率下行9bp，但小於美債的下行幅度。根據EPFR口徑，本週投資中國內地債市的基金資金淨流入幅度減小，投資香港債市的基金資金淨流出幅度減弱。
2.4 權益市場
隨著“對等關稅”推遲、避險情緒降溫，本週恒生指數震盪上行，南向資金淨流入幅度較前一週下降，淨流入232億港元，被動型外資淨流出幅度大幅上升。
短期來看，港股受到美股波動性外溢影響程度仍處於歷史高位，需繼續關注美股波動風險外溢的影響（即港股向上或向下的波動幅度加劇）。港股仍受南向資金支撐，短期或取決於中美貿易談判進展和內地增量政策的出臺，宜在市場再度震盪中擇時增配。
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