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筆者在上週初的“情緒迴歸、資料鐘擺和小盤股盈利”中寫道：“……首先是大選的情緒也可能出現震盪：現在拜登退出了競選，而就在民主黨尋找有更大潛力挑戰特朗普的候選人同時，共和黨橫掃大選的可能性也在回落，因此美國國債曲線的陡峭（牛陡）、小盤股超級表現也都有所回落。經濟資料方面，上週零售銷售、帝國製造業和費城聯儲資料都給市場帶來了超預期的強勁。美國經濟意外指數已從低迷水平回升。經濟意外指數本質上是均值迴歸的。……”
筆墨未乾，上週的GDP資料似乎就讓筆者有點輕飄飄：自2023年的第二季度以來，實際GDP增長從2.4%加速到3.1%。與此同時，核心PCE通脹率從4.3%降至2.6%。在美聯儲緊縮週期結束之時（美聯儲的政策利率保持不變已經一年），名義GDP增長放緩（包括產出和價格變化），實際GDP增長（衡量產出扣除價格變化）則在加速，這個分歧非常罕見。也就是說，經濟增長的放緩比通脹的放緩要慢。
這個分歧如果能夠保持，倒也不是一件壞事。
GDP中實際最終銷售（對國內私人購買）的2.6%，資料確實不弱；不過，看隨後公佈的6月耐用品資料，3個月核心商品同比為-2.3%，與裝置投資增長11.6%的資料天壤之別。服務業消費放緩尤為值得注意和跟進（更可靠的資料需要等季度結束後50天的QSS），目前看起來，它確實與企業資料（消費者支出疲軟）趨勢一致。
第一季度財報，標普盈利為+8%，如果去掉科技和通訊服務，則為-0.5%；第二季度標普盈利預期為10.5%，如果去掉科技和通訊服務的預期為7.5%（目前為止，預期還沒有兌現）。工業板塊最值得關注，週四早上Honeywell下調了指引，行業半數財報平均的盈利收縮0.35%，收入增長1.18%。這個收入增長甚至低於行業的運營槓桿率。若非盈利資料明顯改善，否則這個GDP資料的分歧應該會被修正。所以，筆者豈敢輕飄飄。
美聯儲會怎樣看這個GDP資料？想必他們看到表面的增長，加上略弱的通脹，妥妥的軟著陸，這個敘事正好順水推舟降息。
市場目前預計美聯儲將在9月首次降息。筆者的個人觀點是趁著目前的通脹還有下行的動能（WTI原油價格就從82.5美元跌至77.7美元，繼續推進逆通脹），下週三議息會議上就先降25個基點。上週鮑威爾也表示過，“如果美聯儲等待通脹率達到2%再降息，那就等得太久了。“ 不過市場認為下週降息的可能性只有6.7%。
風險市場的回撥仍在繼續中。從圖上看，納斯達克指數已經到了100天移動平均線附近的巨大支撐區域。市場也可以選擇繼續下跌拋售，逼宮美聯儲，因此美聯儲決定馬上降息的機率很可能是高於6.7%。
大多數人認為，近期市場出現的調整與“特朗普交易”的調整有關，筆者不能苟同，雖然2016年的“特朗普交易”第一版，做多美股是一大標誌，但是2024年的宏觀環境跟2016年可以說是大相徑庭，特朗普當選後究竟能幹什麼是個很大的未知數，因此“特朗普交易”第二版究竟會是啥樣，現在的市場很難有成形的看法。
另一個觀點（筆者覺得這個說法還是有一定依據的），是日元升值造成套息交易清算造成的。
最盛行的套息交易是，借日元買美元做多美股大科技。
美元兌日元首次明顯大幅下跌的是 7 月 11 日星期四上午的美國 CPI 釋出後8：43左右，從那時起，美元兌日元一直沒有回升至160以上，徘徊在152至158之間，而日元強勢（空頭被迫回補）的起頭應該是日本政府當時動手干預匯率。納斯達克期貨的拋售也恰巧在那個時刻開始露頭。但無論是由日元引發的，還是市場主動驅動的，最近大科技的走勢與日元走強相一致。
另外一個最受歡迎和最擁擠的日元空頭套息交易是 MXNJPY （即借日元買墨西哥比索）。
自 7 月 11 日 CPI 日元飆升以來，USDMXN 交叉盤一直以 ±1% 的區間震盪方式持平，而MXNJPY 在同一時段下跌5%。下圖顯示，MXNJPY和NDX出現了極度相關。USDMXN 在過去兩週內相對震盪，而 MXNJPY 暴跌 -4%，這不僅顯示了日元走強的驅動因素，同時還說明了最近的市場變化跟“特朗普交易”關係不大。
筆者的問題是日本的財務省是不是開始從被動防禦轉變為現在的主動進攻？匯率干預這個活計能幹成，主打的是一個突然襲擊，市場其實無從得知。但是，從歷史來看，日元匯率現在是從前幾年的震盪區間又上了臺階，在150-160之間。從圖上看，152是上一個區間的頂點，這個是不是成為這個區間的底部？也許下週的日本央行會議會給市場一些訊號。
如果日元匯率已經觸及現階段低點，那麼美股大科技是不是有可能在美聯儲議息會議之前見底呢？當然，也還得看這些大科技下週的財報如何，假設都和谷歌的財報一樣喜憂參半，那麼大家也還應該多加小心。
最後，提醒大家，下週還是美國財政部公佈季度融資計劃的時間段。同時，又有日本央行、英國央行的議息會議。好一個煙花盲盒周。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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