本文作者 | 郭再冉 顧懷宇 陳敬 呂爽 陳昊 何帆 郭於瑋 魯政委
5月7日，國務院新聞辦公室舉行新聞釋出會，人民銀行、金融監管總局、證監會有關負責人介紹“一攬子金融政策支援穩市場穩預期”有關情況並答記者問。
本次釋出會集中宣佈了一攬子金融政策，傳遞出更為明朗的政策態度，為市場注入確定性。主要包括：一是全面降準50bp，將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準備金率階段性由5%降低至0%，補充銀行中長期流動性，支援消費金融和裝置融資。二是全面降息，7天逆回購利率和1年LPR下調10bp，5年LPR和公積金貸款利率下調25bp，存款利率將配合下調。三是結構性政策工具“降利率、增品種、擴規模”，再貸款利率和PSL利率下調25bp，新設服務消費與養老再貸款、科技創新債券風險分擔工具，擴大科技創新和技術改造再貸款額度、支農支小再貸款額度，將證券、基金、保險公司互換便利和股票回購增持再貸款額度合併使用。四是明確科技創新債券的主體和發行規則，推動債市“科技板”落地。五是AIC擴圍，明確支援符合條件的全國性商業銀行設立AIC。
一攬子政策集中落地是對沖關稅影響的開始，年內降準降息仍有空間。若高關稅影響進一步顯現，還可能追加政府債發行額度。
對債市影響來看，債市短端重回正carry，短債利率有望補降。具體來看，當前3年國債與3年IRS的利差為8bp左右（2019年以來的中位數約為2bp），短端具備相對價值。同時，3月17日，債市利率觸及階段性頂部以來短債下行幅度不及長債，曲線極度扁平。當前，在降準降息牽引下，資金利率中樞或將下移，有利於債市短端補降，曲線大方向或陡峭化。債市長端透支預期較大，進一步向下突破需更大利多。在央行宣佈降息前，10年國債隱含約30-40bp降息預期，雖然此次OMO降息本身略超市場預期，但單次降息幅度不及市場預期，長債下行突破遇阻。
在資本市場方面，一是強化穩市功能，重點是健全支援資本市場政策工具長效機制，當資本市場面臨外部風險擾動時，更好地支援市場參與方入市維穩。二是激發市場活力，著力點包括提升上市公司質量，推動中長期資金入市，最佳化公募基金考核等。
事件：
2025年5月7日，國務院新聞辦公室舉行新聞釋出會，中國人民銀行、金融監管總局、中國證監會有關負責人介紹“一攬子金融政策支援穩市場穩預期”有關情況，並答記者問。
點評：
一、貨幣政策：全面降準降息，推出創新工具
人民銀行在本次新聞釋出會上宣佈了10項政策，既包括總量層面上對沖關稅的影響，也包括結構層面上支援消費、科技和小微企業等領域，同時起到穩定資本市場的作用。這是繼2024年9月以來，人民銀行再次全面降準降息。2024年12月以來，債市利率快速下行引發關注，政策當局曾對市場降息預期加以糾正。在4月以來美國濫施關稅政策的外部影響之下，政策當局再度明確傳遞出寬鬆和支援態度，為市場注入確定性。
本次宣佈的政策主要包括以下方面：
一是全面降準50bp，對汽車金融公司、金融租賃公司實施差異化準備金政策，補充銀行中長期流動性，支援消費金融和裝置融資。根據央行披露自2025年5月15日起，下調金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），本次降準預計釋放流動性1萬億元左右；根據我們測算，自2024年9月降准以來，繳準規模上升接近8000億元，滿足一次降準50bp條件。此外，4月MLF淨投放5000億元、買斷式逆回購淨回籠5000億元，二者規模相抵，調整了流動性投放的期限結構，同樣有助於銀行補充中長期負債。階段性將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準備金率，從目前的5%調降至0%。
二是7天逆回購利率和1年LPR下調10bp，5年LPR和公積金貸款利率下調25bp，存款利率將配合下調。4月PMI環比下行1.5個百分點至49.0%，回落至榮枯線下方，關稅的影響已經顯現，歷史上降息常出現在PMI低於榮枯線的時期。根據央行網站披露，7天逆回購利率下調將於5月8日生效，預計5月20日的LPR報價將跟隨下調。本次降息全部落地後，7天逆回購利率、1年LPR、5年LPR和5年期以上公積金貸款利率分別為1.40%、3.00%、3.35%和2.60%。根據新聞釋出會披露，“將透過利率自律機制引導商業銀行相應下調存款利率”。
三是結構性貨幣政策工具品種創新、規模擴大，再貸款利率和PSL利率下調25bp。主要措施包括：增加3000億元科技創新和技術改造再貸款額度，由目前的5000億元增加至8000億元；設立5000億元“服務消費與養老再貸款”；增加支農支小再貸款額度3000億元；將證券、基金、保險公司互換便利5000億元和股票回購增持再貸款3000億元額度合併使用，總額度8000億元；創設科技創新債券風險分擔工具，央行提供低成本再貸款資金。
從結構性工具的利率來看，再貸款利率上一次下調發生在2024年1月，PSL利率的上一次下調為2023年12月，此後7天逆回購利率在2024年6月和9月兩次合計下調30bp，本次再貸款利率和PSL利率均下調25bp，有利於理順不同利率之間的關係。
從支援資本市場的兩項工具使用情況來看，股票回購增持再貸款的首期額度使用完畢，本次額度合併使用有助於拓寬空間。根據釋出會披露，“目前，互換便利工具已經開展了2次操作、總金額1050億元；超過500家上市公司、主要股東公告使用貸款回購增持股票，貸款總金額約3000億元”，即股票回購增持再貸款3000億元額度已經使用完畢。本次二者額度合併之後，有助於拓寬股票回購增持再貸款工具的使用空間。
二、債券市場：債市如何演繹？
5月7日，央行宣佈降準0.5個百分點，政策利率OMO下降0.1個百分點至1.4%，各類結構性貨幣政策工具利率和公積金貸款利率下降0.25個百分點。整體來看，廣譜利率仍處於下行通道，但債市短端與長端表現不一，債市短端利率下行，長端利率上行。
債市短端重回正carry，短債利率有望補降。具體來看，從衍生品角度，當前3年國債與3年IRS的利差為8bp左右（2019年以來的中位數約為2bp），3年國債轉為正carry，短端具備相對價值。同時，自去年末今年初債市開始調整以來，1年國債利率、3年國債利率自底部上行的最大幅度分別為66bp、60bp，10年國債利率自底部上行的最大幅度為30bp，3月17日，債市利率觸及階段性頂部，此後受央行態度邊際緩和、特朗普“對等關稅”事件影響債市利率下行，3月17日至今，1年國債利率、3年國債利率、10年國債利率的下行幅度分別為13bp、19bp、27bp，短債下行幅度不及長債，曲線極度扁平。當前，在降準降息牽引下，資金利率中樞或將下移，有利於債市短端補降，曲線大方向或陡峭化。
債市長端透支預期較多，進一步向下突破需更大利多。在央行宣佈降息前，10年國債利率在1.63%附近，隱含約30-40bp降息預期，雖然此次OMO降息時點本身略超市場預期，但單次降息幅度不及長債預期，長債下行突破遇阻。央行宣佈“雙降”後，長端走出“利多出盡”行情，10年國債利率上行接近2bp至1.64%。在OMO利率1.4%的條件下，10年國債利率的中性水平約為1.86%（以2019年以來的10年國債與OMO利差佔OMO的比例測算，下同）。當前的10年國債利率仍隱含降息20bp左右的預期。
考慮到2019年降息週期以來，OMO全年降息次數最多為2次，單次最大降息幅度為20bp，累計全年降息幅度最大為30bp，當前OMO已經降息10bp，年內再次降息20bp是往年經驗的降息極限水平。當前10年國債利率仍隱含20bp左右的降息預期，債市長端預期較“滿”，進一步向下突破需更大利多。“利多”可能是基本面持續不及預期、貨幣政策進一步發力（存款利率下行幅度超預期、資金利率進一步下行）等。從存款利率和10年國債利率的關係來看，當前銀行各期限存款利率均值為1.64%左右，與10年期國債利率較為接近，穩息差壓力較大，通常10年國債利率不低於各期限存款利率均值，存款利率下行或才可為10年國債利率向下突破開啟空間。在OMO利率1.4%的條件下，10年國債利率的歷史極值水平為1.47%附近。同時，當前基本面邊際走弱，對債市行情仍有支撐，利率上行空間也相對有限，10年期國債1.7%以上是較好的佈局點位。
三、資本市場：強化穩市功能，激發市場活力
3.1 強化穩市功能
在強化穩市功能方面，會議提到的重點舉措是健全支援資本市場政策工具長效機制，當資本市場面臨外部風險擾動時，更好地支援中央匯金、全國社保基金、證券基金機構、銀行保險機構等市場參與方入市維穩。
證監會提到，將“強化市場監測和風險綜合研判，動態完善應對各類外部風險衝擊的工作預案，全力支援中央匯金公司發揮好類‘平準基金’作用”。中國人民銀行則表示，“人民銀行堅定支援匯金公司在必要時加大力度增持股票市場指數基金，並向其提供充足的再貸款支援，堅決維護資本市場平穩執行”。
除此之外，中國人民銀行還對證券、基金、保險公司互換便利和股票回購增持再貸款兩項貨幣政策工具進行了最佳化。
一是將兩項工具總額度8000億元合併使用，並將股票回購增持再貸款利率從目前的1.75%下調到1.50%。根據釋出會介紹，截至目前，互換便利工具已經開展了2次操作、總金額1050億元；超過500家上市公司、主要股東公告使用貸款回購增持股票，貸款總金額約3000億元。回購增持再貸款額度（首期3000億元）接近使用完畢，互換便利工具（首期5000億元）則還有較大使用空間。從近期市場走勢來看，回購增持貸款和證券、基金、保險公司互換便利對於提振市場情緒能夠產生積極效果，企業和金融機構使用意願較高，將兩項工具合併使用，有助於提升工具便利性、靈活性，能夠更好地支援市場參與方入市維穩。
二是在互換便利方面，證監會將參與機構範圍由首批20家券商基金擴大到40家的備選機構池，質押品範圍納入了港股、限售股等，並指導金融基礎設施降低業務收費標準。
三是將回購增持再貸款最長期限由1年延長到3年，鼓勵銀行發放信用貸款，將上市公司回購增持股票的自有資金比例要求從30%下降到10%。將中國誠通控股和中國國新控股兩個國有資本運營平臺納入支援範圍。根據介紹，目前兩家公司已經宣佈擬使用工具資金合計1800億元，用於增持上市公司股票，預計會成為穩定市場的重要新生力量。
3.2 激發市場活力
在激發市場活力方面，主要從兩方面著手：一是提升上市公司質量。二是推動中長期資金入市。
提升上市公司質量的重點舉措包括：（1）深化科創板、創業板改革，在市場層次、稽核機制、投資者保護等方面進一步增強制度包容性、適應性。（2）修訂《上市公司重大資產重組管理辦法》和相關監管指引，更好發揮資本市場併購重組主渠道作用。（3）大力發展科技創新債券，最佳化發行註冊流程，完善增信支援，為科技企業提供全方位、“接力式”的金融服務。
推動中長期資金入市重點針對公募基金和保險資金兩類“長錢”。在推動公募基金入市方面，證監會提到將印發和落實《推動公募基金高質量發展行動方案》，重點突出四方面工作。
一是突出強化與投資者的利益繫結。重點是最佳化主動權益類基金收費模式，透過浮動管理費收取機制，扭轉基金公司“旱澇保收”的現象。將把業績是否跑贏基準、投資者盈虧情況等納入基金公司和基金經理的考核體系，督促基金公司從“重規模”向“重回報”轉變。提高基金公司高管、基金經理用獎金跟投自己產品的比例要求，並適度延長鎖定期。
在目前的公募基金行業收費模式下，基金公司的收入與基金保有規模掛鉤，加之市場上漲時投資者熱情較高，導致權益基金的新發規模呈現出較強的順週期特性。
新的改革方案有助於引導基金公司逆週期佈局。在這種情形下，新發權益基金規模分佈或將更加平滑，投資體驗也有望得到改善。隨著公募基金入市時點分佈變得更加均勻，股票市場的穩定性也能夠得到強化。
二是突出增強基金投資行為穩定性。為每隻基金產品設定清晰的業績比較基準，避免產品投資行為偏離名稱和定位。督導基金公司全面實施長週期考核，明確三年以上考核權重不低於80%，減少基金經理“追漲殺跌”現象，提高產品長期收益。
三是突出提升服務投資者的能力。出臺公募基金投資顧問管理規定，促進規範發展，為投資者提供合適的資產配置組合。加快推出機構投資者直銷服務平臺，便利各類機構投資者參與基金投資。
從美國市場來看，專業投資顧問已經形成一個龐大的群體，管理資產規模超百萬億美元，對推動基金業的發展起到了積極的作用。根據Investment Adiviser Association(IAA)的資料，截至2022年末，美國共有15144名註冊投資顧問（SEC-registered adviser,RIA），其中有62.8%的投顧會為個人提供資產配置建議，管理資產總規模為114.1萬億美元，顯著超過基金規模（約26萬億美元）。除了基金產品之外，RIA還會幫助客戶配置其他資產並提供財務規劃、養老金諮詢、教育研討等其他投資諮詢服務。另外，根據美國投資公司協會（ICI）調查，78%的IRA賬戶持有人表示會向專業投資顧問諮詢養老金投資策略。因此，發展專業投資顧問，對於提升居民信任感、促進公募基金行業規範發展也能起到一定積極作用。
四是突出發展壯大權益類基金的工作導向。持續豐富符合國家發展導向、更有利於為投資者創造長期收益的指數基金和主動型基金。進一步大幅提高主動管理權益類基金和符合一定權益投資比例要求的其他基金產品的註冊效率。
在推動保險資金入市方面，國家金融監督管理總局提到，（1）將進一步擴大保險資金長期投資試點範圍，近期擬再批覆600億元，為市場注入更多的增量資金。（2）調整償付能力監管規則，將股票投資的風險因子進一步調降10%。（3）推動完善長週期考核機制，調動機構的積極性，促進實現“長錢長投”。
四、科技金融：推動債市“科技板”落地
為了有效推動 “科技金融”發展，監管部門本次正式出臺檔案落地了債券“科技板”，並且還創設了科技創新債券風險分擔工具予以支援。
此前，在2025年兩會新聞釋出會[1]上，央行行長潘功勝提出“推出債券市場的‘科技板’，支援金融機構、科技型企業、私募股權投資機構等三類主體發行科技創新債券”。2025年5月7日，人民銀行、證監會聯合釋出《關於支援發行科技創新債券有關事宜的公告》（人民銀行、證監會公告〔2025〕8號，以下簡稱“《公告》”）[2]進一步明確了科技創新債券的相關要素。具體來看，債市“科技板”的落地有以下值得關注的要點：
第一，從發行主體來看，金融機構、科技型企業、私募股權投資機構和創業投資機構發行科技創新債券。此前，在監管部門的支援之下，企業和私募股權投資機構（包括創投機構）已經可以透過發行企業債、公司債、非金融企業債務工具等方式募集資金作為股權投資基金的出資，上述這些以債權募資用於對創投基金等出資所發行的債券往往被稱為“基金債”。根據我們不完全統計，2008年至今，各類主體已在銀行間和交易所市場發行了3965.2億元基金債。2019年至2024年之間，除了2022年之外，基金債每年的發行金額均保持在500億元以上。而人民銀行行長潘功勝則在釋出會上進一步指出：“初步統計，目前有近100家市場機構計劃發行超過3000億元的科技創新債券，預計後續還會有更多機構參與。”
第二，監管部門透過創設科技創新債券風險分擔工具的方式，提升債市“科技板”的投資吸引力。人民銀行行長潘功勝在記者釋出會上表示：“創設科技創新債券風險分擔工具，央行提供低成本再貸款資金，可購買科技創新債券，並與地方政府、市場化增信機構等合作，透過共同擔保等多樣化的增信措施，分擔債券的部分違約損失風險，為科技創新企業和股權投資機構發行低成本、長期限的科創債券融資提供支援。”而從科技創新債券風險分擔工具的執行機制來看，其將“由人民銀行提供低成本的再貸款資金”，這部分資金“可以購買科技創新債券”，同時也可以“與地方政府、市場化增信機構一起，採取多樣化的增信措施，共同參與分擔債券投資人的違約損失風險，還可以有效降低股權投資機構的發債融資成本，支援其發行更長期限，比如8年期、10年期債券”。根據此前基金債的發行實際來看，歷年發行基金債的加權平均期限大致圍繞在5年左右波動。除此之外，增信措施的落實將可以緩解投資資質相對下沉的科技創新債券的信用風險，引導金融機構擴大投資範圍。
第三，從債券的具體條款來看，主要創新在於期限較長、發行流程最佳化、引入風險分擔和財政貼息。根據人民銀行官網公告，人民銀行、證監會聯合釋出關於支援發行科技創新債券有關事宜的公告（中國人民銀行 中國證監會公告〔2025〕8號）。從科技創新債券的主要特徵來看，發行主體包括金融機構、科技型企業、私募股權投資機構和創業投資機構；可靈活設定債券條款，鼓勵發行長期限債券；最佳化債券發行管理，簡化資訊披露，創新信用評級體系，完善風險分散分擔機制；將科技創新債券納入金融機構科技金融服務質效評估；鼓勵有條件的地方提供貼息、擔保等。上述工具針對科技創新企業在初創期、成長期的現金流特徵，對傳統的貸款和債券工具進行了最佳化，引入了風險分擔和財政貼息等機制，有助於完善科技創新企業全生命週期的融資鏈條。
與此同時，金融監管總局局長李雲澤還在釋出會上明確“正在修訂併購貸款管理辦法”，未來併購貸款的適用範圍有望進一步拓寬、作用將進一步啟用，併購貸款對於科技金融的支援潛力也有望進一步釋放。2025年3月，監管部門已放寬《商業銀行併購貸款風險管理指引》（銀監發〔2015〕5號）部分條款，對科技企業併購貸款開展相關試點工作。具體而言，對於“控股型”併購，試點工作將貸款佔企業併購交易額“不應高於60%”放寬至“不應高於80%”，貸款期限“一般不超過七年”放寬至“一般不超過十年”。而在此之前，部分地區已開始探索“一事一議”對“參股型併購”發放併購貸款。考慮到實際併購過程中“一錘子買賣”的“控股型併購”佔比相對較低，未來若能進一步將“參股型併購”的試點範疇進一步拓寬，或將有利於更好啟用併購貸款對科技金融的支援力度。
除此之外，本次釋出會再次明確支援符合條件的全國性商業銀行設立金融資產投資公司（AIC），壯大耐心資本生態體系。釋出會提出：“支援符合條件的全國性商業銀行設立金融資產投資公司。”在金融監管總局2025年3月釋出的《關於進一步擴大金融資產投資公司股權投資試點的通知》（金辦發〔2025〕19號）中，就曾提出：“支援符合條件的商業銀行發起設立金融資產投資公司。”本次釋出會再次重申了對於符合條件全國性銀行設立AIC公司的支援。未來，或有更多銀行可成立AIC的方式，透過“投貸聯動”、“募投管退”全鏈條服務等業務模式，滿足企業不同階段融資需求，建立服務科創企業的全方位可持續發展模式。
注：
[1]資料來源：中國人民銀行行長潘功勝：人民銀行將創新推出債券市場“科技板”，中國政協網[EB/OL]，2025/03/07[2025/05/07]，https://www.rmzxw.com.cn/c/2025-03-07/3690408.shtml.
[2]資料來源：中國人民銀行 中國證監會聯合釋出關於支援發行科技創新債券有關事宜的公告，中國人民銀行官網[EB/OL]，2025/05/07[2025/05/07]，http://www.pbc.gov.cn/goutongjiaoliu/113456/113469/5700492/index.html.
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