2025年一季度，中國經濟以5.4%的GDP同比增速驚豔開局，遠超市場預期的5.1%。這一亮眼資料，既彰顯了政策組合拳的強勁效力，也揭示出經濟復甦程序中存在的結構性矛盾與未來挑戰。本文將從增長動力、行業分化、政策傳導及風險展望等多個維度，深入展開分析。
一、高增長背後是搶出口與投資發力的雙輪驅動
搶出口效應主導工業生產，一季度，出口的“突擊式增長”成為經濟超預期的關鍵因素。在中美關稅升級預期（美國計劃自2025年9月起分階段加徵關稅）的籠罩下，企業紛紛趕在政策落地前加速出貨。3月，出口交貨值同比增速飆升至7.7%，有力拉動工業增加值單月增速攀升至7.7%。對美、歐、東盟等主要貿易伙伴的出口增速大幅上揚，例如對美出口增速從2.3%躍升至9.1%，對非洲出口增速更是從 -0.2%飆升至37%。
這種“搶跑”行為雖短期內為工業生產注入了強大動力（一季度工業增加值同比增長6.5% ），但也帶來產銷率偏低的問題（3月產銷率為93% ），庫存壓力開始顯現，後續需求能否持續跟進，成為經濟執行中的一大懸念。
另一方面，基建與裝置更新投資也給經濟增長帶來了強大支撐。投資領域呈現出“雙引擎”驅動的態勢。一方面，基建投資在財政前置發力的推動下，同比增速達到11.5%，3月單月增速更是攀升至12.6%；另一方面，裝置工器具購置投資在大規模裝置更新政策的刺激下，同比激增19%，對投資增長的貢獻率高達64.6%。
政策驅動的特徵十分明顯。超長期特別國債資金向“兩重”專案傾斜，地方政府專項債發行提速，裝置更新補貼政策落地實施。不過，基建投資的可持續性在一定程度上依賴財政擴張的力度，而裝置更新對製造業投資的拉動作用，可能會因外部需求下滑而受到削弱。
二、結構分化：地產疲軟與消費修復的冰火兩重天
首先房地產市場的“弱復甦”困境。儘管一線城市二手房價格環比呈現企穩態勢（上漲0.2% ），但全國房地產投資同比仍下滑9.9%，新開工面積跌幅進一步擴大至24.4%。這種“銷售弱修復、投資深跌”的分化局面表明，房企資金鍊緊張和庫存高企等問題，依然是制約房地產市場發展的核心因素。
政策層面，房貸利率下調、土地市場鬆綁等措施雖釋放出積極訊號，但市場信心的修復尚需時日。德意志銀行預測，房地產銷售或於2026年上半年企穩，短期內難以改變對經濟的拖累狀況。
其次，消費的“政策紅利”與內生動力不足。一季度，社會消費品零售總額增速為4.6%，較2024年回升1.1個百分點，主要得益於“以舊換新”政策的刺激。通訊器材、家電、傢俱等享受補貼的品類增速顯著高於整體水平（如通訊器材零售額同比增長26.9% ）。
然而，消費復甦呈現出明顯的“節日驅動”特徵。3月，消費增速雖回升至5.9%，但居民收入增長放緩（實際可支配收入增速為5.6% ）和預防性儲蓄高企（儲蓄率維持高位），對消費的可持續增長形成制約。此外，服務消費領域（如文旅、養老等）存在供給短板，限制了消費升級的潛力。
三、政策傳導的成效與侷限
首先看財政與貨幣政策的協同效應，一季度，財政與貨幣政策組合拳成效顯著。財政方面，透過超長期特別國債、專項債擴容（2025年擬發行1.3萬億元 ），直接拉動基建投資；貨幣方面，降息降準（預計2025年累計降息50 – 70基點 ），有效緩解企業融資壓力。然而，政策效果也出現了“邊際遞減”的跡象。基建投資對GDP的拉動效率有所下降，地方政府債務壓力也限制了進一步的財政擴張空間。
其次我們看到結構性矛盾的凸顯。在政策驅動下，新質生產力領域（如新能源汽車、工業機器人等）表現亮眼，但在整體經濟中的滲透並不均衡。例如，高技術製造業增加值增速達到9.7%，而傳統制造業升級步伐緩慢；服務業中，資訊傳輸等高增長行業（同比增長10.3% ）與低效部門並存。這種“新舊動能轉換不充分”的問題，可能會加劇未來經濟增長的波動。
四、未來挑戰：內外部風險的疊加
首先我們看外部衝擊：關稅與產業鏈重構。美國對華加徵關稅已經實施，出口增速可能從一季度的5.8%驟降至 -2% 。儘管中國透過市場多元化（如對新興市場出口佔比提升）在一定程度上對沖風險，但機電產品等關鍵領域仍面臨訂單流失的壓力。此外，全球供應鏈重構可能削弱中國“世界工廠”的地位，製造業投資增速或從9.1%回落至6% 。
其次，內需疲軟依然嚴重，消費與投資的可持續性依然嚴峻。消費端面臨收入增長放緩、預期轉弱的雙重製約。若“以舊換新”政策退出，耐用品消費可能迅速降溫；投資端則受制於房地產下行（預計2025年開發投資同比 -8% ）和民間投資低迷（一季度扣除地產後增速7.7%，但總量佔比有限 ）。此外，CPI通脹持續低迷（預計2025年為0.5% ），反映出需求不足的現狀，可能會加劇企業利潤收縮和債務風險。
同時政策空間也收窄，財政擴張面臨赤字率天花板（2025年或升至3.8% ），貨幣政策則受制於美聯儲加息週期和人民幣匯率壓力。若增量政策（如消費券、房地產紓困基金等）未能及時出臺，經濟增速或於二季度回落至4 – 4.5% 。
五、破局之道：從短期刺激到長期改革
首先我們要最佳化政策工具，增強精準性。在消費端，應擴大服務消費供給（如養老、托育等領域），完善收入分配機制，積極推動“情緒消費”“銀髮經濟”等新業態發展；在投資端，要引導社會資本參與新基建，透過REITs盤活存量資產，避免過度依賴政府投資。
其次我們要繼續深化結構性改革，大力推進要素市場化改革，堅決打破地方保護主義，加速統一大市場建設；強化科技創新，將研發費用加計扣除比例提升至200%，積極培育人工智慧、量子計算等前沿領域。
第三要積極防範系統性風險。建議設立房地產紓困基金，試點“現房銷售”模式，有效化解房企債務危機；加強跨境資本流動監測，積極應對關稅衝擊下的匯率波動。
一季度5.4%的增速，是政策強力干預與外部環境“視窗期”共同作用的成果，但經濟復甦的根基仍有待夯實。從二季度起，關稅衝擊、內需疲軟、政策空間收窄等風險將逐步顯現。唯有透過結構性改革釋放市場活力，以創新驅動替代傳統增長模式，才能在複雜多變的經濟環境中實現高質量發展。開門紅為全年奠定基礎，但提質增效才是長遠之策。
2024年，隨著經濟走勢、房價與利率下行，國內大類資產收益率普遍跌破2%，且極有可能長期維持在低位。這意味著從2025年起，中國家庭面臨長期低利率環境下的資產保值難題。
在低利率、低通脹與老齡化時代，除了降低房地產比例，增配國債、保險等避險資產。更好的做法是將選取標的擴大到全球的核心資產（比如鎖定4%利率的美債），讓家庭資產配置的收益率更穩健、風險對沖性更充分。
有全球資產配置諮詢需求的朋友，請新增運營微信（lang202501），或者長按下方二維碼預約。