本期導讀：
2025年可能成為中國併購基金真正爆發的元年。
作者丨範譯陽
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國資機構非常積極，新年伊始就打來電話詢問“併購”相關事宜。在“併購六條”政策出臺後，上海、北京等城市已經迅速行動起來，他們今年也計劃開展併購業務，想了解一下，具體怎麼做！
城市發展因素
英雄不問出處已經漸行漸遠，寒門很難出貴子。如今，高科技都是有傳承的，都在頂級高校的頂級實驗室裡，比如中國國AI開發頂級人才大部分出自北大、浙大、中科大、清華等高校。
2. 中時間看特色
優質大學多集中於大城市，小城市該如何發展？
不少地市追求全面發展，導致同質化建設與招商內卷。領導的智慧和膽魄應體現在精準定位上。如景德鎮的陶瓷、丹陽的眼鏡、橫店的影視、壽光的蔬菜、諸暨大唐的襪子、上海嘉定安亭的汽車……
2014年浙江提出“特色小鎮”概念，2016年多部門發文培育特色小鎮，此後各地特色小鎮蓬勃發展。特色鮮明的地方往往比無特色之地更富裕，若全國鄉鎮都能在細分產業鏈掌握話語權，結合央企資源，中國將無比強大。
3. 短時間看招商
招商作為外來增量，對本地經濟影響巨大。比如北京、上海、深圳等地是國際招商橋頭堡，臺資偏愛崑山、東莞等地，外資對當地就業和經濟發展作用直接。改革開放後，招商物件從外資到房地產企業、民資企業、新型產業，如今注重產業鏈招商與高質量外資。
併購招商——政府主導（增量）
1、過去招引的問題
同質化嚴重：全國招商引資存在同質化現象，市場上什麼熱門就招引什麼。新能源汽車熱時，各地紛紛引入相關專案；醫療產業熱，又都轉向醫療招商，隨後低工經濟、機器人、AI 等領域亦是如此。
企業高死亡率：國內企業倒閉現象頻發，有統計顯示：每年約有100萬家企業關門，餐飲行業一年內企業倒閉率達50%，甚至獲融資的明星企業也有在倒閉名單之中，超98%的中小企業最終走向消亡。企業平均死亡率呈倒U形，成立第3年死亡率最高，達9.5%，第3 – 7年處於“死亡”高發期，維持在8%以上，7年後死亡率降至8%以下並持續下降，存活10年以上的企業不到2% 。
同質化招商讓招商人員壓力倍增，而企業高死亡率帶來的不良後果，也讓後續領導頗為苦惱。
2、現在招引的趨勢
過去是政策招商，給企業稅收，財政，土地等方面的補貼，現在弊端逐漸顯現。2024年《關於規範招商引資行為促進招商引資高質量發展若干措施的通知》，政策更加註重營造公平、透明、法治的市場環境，避免對特定企業或地區給予過度的特殊待遇，以促進各類市場主體在平等的基礎上開展競爭。
招商的口訣是，招大不招小，招新不招舊，招外不招內。“大”指上市公司，“新”是新智生產力，“外”意味著有海外架構、市場、技術和人才，至少能對標海外。
所以，招引具備海外資源的新智生產力上市公司，將成為未來招商的趨勢。
3、招引模式
924三巨頭的發言，《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》出臺，幾乎讓併購市場瞬間火爆。可參見《併購基金井噴》
上海模式：《上海市支援上市公司併購重組行動方案（2025-2027 年）》，100 億元積體電路設計產業併購基金，100 億元生物醫藥產業併購基金，採用母基金方式，引入專業賽道市場化併購基金管理人，吸引集聚市場化併購基金，符合條件的納入股權投資基金設立快速通道。政府投資基金可透過普通股、優先股、可轉債等方式參與併購基金出資，並適當讓利。
北京模式：北京除了已經設立並投資的雙GP模式的800億基金，2024年新成立了30億的北京積體電路裝備產業投資併購二期基金，30億的北京經濟技術開發區（北京亦莊）康橋醫療健康併購投資基金……基本都是雙GP和直投模式。
方向上都是雙片：晶片+藥片
形式上都是綜合基金，而非單專案併購基金。
產業兼併重組——政府主導（存量）
1、產業整合
政府分析自己轄區的產業資源，挑選鏈長企業，以他為主體，合併同類項，轄區內合併完考慮本省，本省合併完合併全國，全國合併完合併全球。尤其是資源類企業，玩的就是數學遊戲。
2、產業整合併購基金模式
產業整合模式一般是現金+換股模式，現金部分可以由上市公司出一部分，其他資金配資組建併購基金，再用上併購貸，或組成併購夾層基金。能用30億幹出120億的併購。
去庫存——產業主導（存量）
1、已投專案退出去庫存
過去10年，大量資金投入專案，只有小部分退出，多數專案難以退出，這不僅令人頭疼，還面臨巡視組問責，關乎個人前途。
所以如何用併購方式解決已投專案問題就是大家都關心的，但是事實上很難。強扭的瓜不甜。何況也扭不到一起去。所以只能把稍微好一點的專案挑出來，讓他們降低預期，降低估值，接受併購，而大部分專案，只能是適者生存了！問題是好一點的企業不願意低價出售，所以成功率極低，不好的企業沒法賣，局面十分尷尬。
據每日經濟新聞報道：2024年共計376支私募基金以併購方式退出的回籠金額為549.50億。
2、不良資產處置——破產重組，借殼資本化
一方面加強退市制度，據Wind統計，2022年退市42家，2023年47家，2024年52家。另一方面IPO停擺，2022年上市428 家，2023年313家，2024年100家。
現在基本維持退一上二的節奏。所以之前註冊制下不值錢的殼資源，現在又變成稀缺資源。如何利用殼資源，把本土未上市的優質企業快速資本化！
《中國上市公司破產重整2024年度報告》顯示：2024 年度全國申請（被申請）破產重整的上市公司共 29 家，其中有 12 家上市公司的破產重整申請被法院裁定受理，截至 2024 年底，共有 129 家上市公司重整計劃經法院裁定批准透過。
以 2024 年 12 月 31 日重整上市公司的收盤價為基準，產業投資人的平均投資收益率為 189%，財務投資人的平均投資收益率為 143%
產業鏈併購——產業主導（增量）
1、鏈長主導
世界競爭的格局最終落在公司上，科技戰，軍備競賽，糧食戰，能源戰，金融戰，貿易戰，資訊戰……最後都會落到具體公司之間的戰爭，這才是大國博弈的底氣和實力。
而公司的戰爭最後是鏈長之間的競爭，是產業生態的競爭，而最底層是制度和人才的比拼。
國家的考核機制也發生了變化，2023年國資委提出“一利五率”考核指標，目標為“一增一穩四提升”。強調從經營效率入手改善ROE水平。2024年
2024 年 1 月 29 日，國務院國資委召開中央企業、地方國資委考核分配工作會議，提出全面推開央企上市公司市值管理考核，強化研發投入和產出 “雙線” 考核，“一企一策” 考核，考核 “雙加分” 機制等
找到鏈長，共同謀劃併購大計，一般以鏈長為主導，以市場化方式進行併購！
2、併購基金模式
一般兩個維度，一個是綜合基金，還是單專案基金，一個是上市公司發起，還是市場化GP發起。
據Wind資料顯示，2024年以上市公司作為競買方的併購交易合計有 2422 單。其中國有控股上市公司共披露 1814 起併購事件。央企國資控股上市公司共披露 475 起併購事件。以人民幣計價並披露交易總價值的專案合計 1536 單，交易總價值合計 1.02 萬億元。首次披露的重大重組事項合計 131 單，其中 62 家企業披露了交易總價值，剔除重複項後，交易金額合計 3089.03 億元。
單專案基金：上市公司發起的單專案併購基金佔主導，按標的資產過戶為交易完成的計算依據，據iWudao研究院資料：截至 2024 年 12 月 31 日，已完成上市公司重大資產重組 30 家，涉及交易金額合計 953.73 億元，併購重組募集配套資金 177.32 億元。
綜合基金：2024 年共有 超30 家上市公司披露關於成立產業（併購）基金的公告，其中聚焦在醫療板塊的就多達 7 家，同時央企及國資層面落地了多個併購基金，如總規模 30 億的亦莊康橋醫療健康併購基金以及中西部首隻醫藥併購基金成都蓉創先導股權投資基金！
2025年併購與併購基金展望
2024年924以後，併購和併購基金井噴。大量預測一下2025年的併購與併購基金。2025年可能成為中國併購基金真正爆發的元年。
1、招引併購
地方政府將繼續採用“併購招商”模式推動區域發展，但在實施過程中會更加謹慎和專業。地方政府將不斷提升專案判斷能力、投後管理能力等，以確保併購專案的有效落地和區域的可持續發展。
跨區域併購增加：企業為拓展市場、獲取資源和技術，會在全國乃至全球範圍內尋找合適的併購標的，在政策引導和市場驅動下，跨區域的招引併購活動將更為頻繁，有助於打破區域壁壘，促進資源的最佳化配置。
產業園區引導作用增強：產業園區將成為招引併購的重要平臺，透過打造良好的產業生態和營商環境，吸引相關產業鏈上的企業進行併購整合，實現產業集聚和協同發展，比如一些新興產業園區會吸引科技企業的併購入駐。
2、產業併購
央國企併購持續活躍：2024 年央國企重大資產重組平均交易價值大幅增長。2025 年，在國企改革深化、提升國有資本運營效率等政策推動下，央國企將繼續透過併購實現資源整合、產業升級和佈局最佳化，“巨無霸” 級別的併購案例仍可能出現。
科技領域持續火熱：人工智慧、大資料、新能源、生物醫藥等新興科技產業將繼續成為產業併購的熱點領域，企業為獲取先進技術、人才和市場份額，會加大在這些領域的併購力度，推動產業快速發展和創新。
傳統產業轉型升級：傳統制造業、農業等產業將透過併購先進技術企業、數字化解決方案提供商等，實現數字化、智慧化轉型，提升產業競爭力，如汽車製造企業併購智慧駕駛技術公司。
3、兼併
行業集中度提升：在市場競爭加劇和產業升級的背景下，各行業內的優勢企業將透過兼併弱勢企業或中小企業，擴大自身規模和市場份額，提高行業集中度，如在一些產能過剩的行業，優勢企業透過兼併實現產能整合。
央國企兼併活躍：央國企為實現國有資產保值增值、提升國際競爭力，在國家政策的支援下，將繼續透過兼併等方式進行資源整合和產業佈局最佳化，可能會出現更多大型央國企之間的兼併重組案例。
跨行業兼併探索：一些企業為尋求新的增長點和多元化發展，會嘗試跨行業兼併，進入具有發展潛力的新領域，比如網際網路企業兼併傳統媒體企業，拓展內容和傳播渠道。
4、破產重組
數量可能增加：隨著市場競爭的加劇和經濟環境的變化，部分經營不善、債務負擔過重的企業可能會面臨破產重組的壓力，尤其是在房地產、零售等受宏觀經濟影響較大的行業，可能會出現更多破產重組案例。
重組方式創新：為了更好地解決企業債務問題和實現資源的有效配置，破產重組的方式將更加多樣化和創新，如引入戰略投資者、債轉股、設立信託等方式將繼續得到廣泛應用。
政府和金融機構作用凸顯：政府和金融機構將在破產重組中發揮更加重要的作用，政府可能會出臺相關政策支援企業破產重組，金融機構也會透過提供融資、債務重組等方式，幫助企業渡過難關，推動破產重組的順利進行。
5、跨境併購
全球經濟格局的調整和企業國際化戰略的推進，將使跨境併購在 2025 年有更多的機會和空間。企業將積極尋求海外優質資產、技術和市場，以提升在全球市場的競爭力，特別是在高階製造、生物醫藥、新能源等領域
6、併購基金
併購基金將成為併購重組的主力軍之一，不僅提供資金支援，還在協調雙方利益、推動談判和實施併購方案等方面發揮重要作用。這將有助於提高併購的專業性和成功率，推動併購市場的健康發展。
併購基金將更加註重專業化運作，針對特定行業或領域設立專業的併購基金，提升投資和管理能力。同時，為了適應市場需求和政策環境，併購基金將不斷創新投資模式和運作機制，如探索與政府引導基金、產業資本的深度合作模式，創新融資渠道和退出方式等。
支付方式與交易結構創新：為了應對大額併購的資金壓力和風險，金融機構將繼續推出多元支付方式和創新的交易結構。可轉債併購基金、分期付款、股權置換等方式將被更廣泛地應用，以滿足買賣雙方的不同需求，提高併購的效率和成功率。
踏上取經路，比抵達靈山更重要！2025年，併購路上見！
*本文僅代表作者個人觀點。