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“筆者比較擔心的情況是，如果8月份的就業資料跟市場預期大差不差，美聯儲在9月18日開始降息25個基點，但是若會後的資料顯示增長弱於他們想象的，9月失業率再次走高，而他們只能等到大選後才有機會再次降息。那麼這段時間裡的動盪就可想而知了（兩次會議之間的緊急降息？這個動作向市場傳遞負面資訊，因此，不到萬不得已，是不能使用的）。” 筆者在上週的短文中寫道。
週五的8月非農就業公佈，證實了筆者的擔心。
從美股大盤的走勢可見，股指期貨在8：30的公佈後出現了反彈，但是好景不長，在現貨交易開始後，急劇轉為跌勢。為什麼？本文首先將過去一週的就業資料整體分析一下，然後探討美聯儲9月降息25基點和50基點對市場的影響會有什麼樣的區別。
8月非農就業人數增加了142,000人（按季度年化計算，就業增長率為0.86%），高於7月的89,000（7月下修後的數字）人。兩個月淨修正為-86,000。假設之前公佈下修的818,000 個工作崗位在 12 個月內平均分配，這意味著每月大約高估了68,000 個工作崗位。3個月平均值達到 117,000，勉強高於美聯儲的100,000月就業增加人數。
同樣的方法，使用 12個月的平均值而不是 3個月的平均值，截至 8 月下降到 76,000個，這個數字就持續下去就不能維持穩定的失業率。調整後年化增長率進一步下滑至0.79%，遠低於90年、01年和07年經濟衰退時1%的門檻。
U3失業率為4.221%，略低於7月份的4.253%，但U6就業不足率從7.8%上升到7.9%。工作周和平均時薪比7月有所上升，而剛剛過去的7月和8月，總工時指數年化僅增長0.7%。
現在即使勞工統計局的小企業出生/死亡模型的系統性高估沒有進一步增加，就業需求的放緩仍在繼續。
另外，Challenger 資料顯示 8 月份的裁員人數為75k，高於7月份的25k。這是自疫情以來最高的月度數字，其中一半來自科技板塊，給出的最多理由是削減成本（是不是AI造成的？）。同時，招聘人數降至自2005年開始跟蹤以來的最低水平。
持續申領失業救濟金人數與首次申領失業救濟金人數的比率正在走高。如果單單看歷史的話，當這個比率走高時，經濟正處於或即將陷入衰退。
從ISM就業增長報告的行業數量為3。也就是說，除了3個行業有就業增長，其它都停止增長。
ADP資料也下降到疫情以來最低。不少大城市的失業率飆升至5%以上。
在過去的兩個月中，筆者經常強調的一點：貝弗裡奇曲線（Beveridge Curve）和菲利普斯曲線 （Phillips Curve）已經處在一個危險的拐點，就業需求額外的疲軟可能導致失業率的非線性上升。對薩姆法則的實證觀察顯示，在失業率從週期低點上升 0.5% 之後，不管是需求放緩還是供給增加，失業率至少再增加 1.5%，“失業率下降像羽毛，上升像火箭” 不是隨便說說的。
週五的就業率沒有上升？筆者雲，時候未到！孤立地根據這個資料來判斷經濟，會上當的，因為這個資料非常具有欺騙性！試想，2023年12個月中的11個月、24年8個月中的7個月非農就業人數都在事後進行了向下修正，更不用說截至2024年3月的年度基準修訂的首次估計為-818,000，做模型的讀者瞭解，什麼是“進去的是垃圾，出來的也是垃圾”。這樣的資料質量，很難想象美聯儲能以此為依據制定政策，更難想象市場能以此制定投資策略。
剛剛羅列了那麼多並不是想說服大家，美國經濟已經進入衰退。其實，雖然從就業情況來看經濟衰退的機率增加，但仍然不是大機率事件。總就業人口仍然繼續上行，而筆者關注的房地產就業人數也沒有明顯的下降。儘管總體勞動力參與率（62.7%）受到人口老齡化的拖累，但黃金年齡工人的就業率（80.9%）是有史以來最高的，意味著黃金年齡的消費者會繼續消費。而很大一部分且不斷增長的人口（即退休人員）對就業市場的情況相對不敏感，股市行情才是決定 55 歲以上消費者行為方式的更重要因素。
在就業情況繼續放緩的大背景下，如果美聯儲9月會議的焦點集中在8月非農資料上，那麼他們會降25基點，這將是又一次誤判。目前，利率市場預測美聯儲降息50基點的機率為30%，幾天前還是50%。而市場週五的大跌，實際上是在告訴美聯儲，他們有可能又會趕不上趟了。
對股市來說，2025年13%的盈利預期和2025年政策利率降至3%，是匹配的。但是如果目前市場定價了上述的情景的話，就衝著美聯儲的磨磨蹭蹭，市場的失望是大機率事件。有些讀者認為，降息50基點，動作太大，會打草驚蛇，反而嚇到市場，筆者看法有所不同，週五的市場已經給了我們很明確的答案了。當然，更糟糕的情景是，即使降50基點，也可能一時半會兒無法阻止就業的放緩的可能性。大機率不會發生，但是市場必須要定價在內，才會給投資者一個比較安全的入場點。
技術上，美股有雙頂的嫌疑。指數下跌20%就意味著進入衰退區域，筆者目前認為可能性不大。下跌10-15%的可能性比較大，也就是說標普可能會進入4800-5000區間，這個區域加倉會比較安全。
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作者介紹：
Esther Ying Yang
揚纓女士Risk Lighthouse LLC 聯合創始人。她有二十多年華爾街金融機構的工作經驗，尤其專長金融衍生品增效和對沖策略。曾在VOYA投資管理公司任高階副總裁。揚纓親身經歷過2001年納斯達克股市泡沫破滅， 2008年次級房貸造成的金融危機以及過去三年的疫情、通脹行情。她從多年的華爾街市場經驗中訓練出對經濟宏觀環境有清晰的直覺及對金融市場的風雨變換敏銳的嗅覺。她持有北美高階精算師（FSA）和 金融分析師 (CFA), 北京大學細胞生物學士, 加拿大滑鉄盧大學金融數學碩士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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