按：巴菲特為什麼大幅減持美股，增持美債？他嗅到了什麼風向？美國經濟怎麼樣了？奧地利學派的商業週期理論，該怎麼回答這些問題？ 下週二晚上7點，直播間來聊點燒腦有難度又很重要的。張老師不僅給你答案，還跟你分享分析框架和方法，學會以後自己都能分析了，來吧預約↓ ↓ ↓
奧地利學派商業週期理論
美國經濟是否已經進入了新一輪的衰退期？
文 | 張是之
2025年巴菲特致股東信披露，伯克希爾現金及短期國債持倉達1440億美元，其中1200億美元為一年內到期的短期美國國債，收益率約為4.5%-5%。2024年底至2025年初，美聯儲維持聯邦基金利率高位（5.25%-5.5%），推動短期國債收益率處於歷史較高水平，伯克希爾因此大幅增持短期國債以提高現金收益。
而對美股，巴菲特以“音樂停止”隱喻市場狂歡終結，並強調“現金為王”以應對潛在市場風險。那麼，這個市場風險是什麼？本文從奧地利學派視角，在理論、歷史與現實三個層面來回答一下，今天美國經濟正在經歷哪個歷史階段。
一、奧地利學派商業週期理論
1、無中生有的信用貨幣時代
1971年佈雷頓森林體系解體之後，貨幣與黃金徹底脫鉤，人類社會進入信用貨幣時代，貨幣背後不再對應任何實物。
這個變化帶來的結果之一便是，銀行不再是貨幣的“保管者”，而是變成了貨幣的“創造者”。這是人類社會從實物貨幣轉向信用貨幣之後，銀行角色一個非常特殊的轉變。
銀行角色轉變之後，從表面上看，銀行的貸款行為，確實是把錢給了客戶，但這個錢其實並不是來自銀行吸收的存款。銀行貸出去的錢，實際上是貸款行為本身創造出來的。
傳統上認為，存款是銀行的資金來源，先有存款然後才能貸款，銀行的貸款量受到存款量的約束。在實物貨幣時代的確是這樣，因為涉及到實物，有就是有、沒有就是沒有，先要“有錢”然後才能拿出來借給別人。也就是說，實物貨幣時代，借貸雙方都不可能做到“無中生有”。
但是進入信用貨幣時代之後，情況發生了變化，借貸雙方無需見到實物貨幣，甚至無需見到現金，只需要改變一下資產負債表上的數字，就可以做到“無中生有”。此時銀行貸款行為的本質，已經從原來實物貨幣的“借貸關係”，變成了與客戶之間的債權交換。
比如銀行貸款給企業，只需要借貸過程中，在雙方的資產負債表上，同時增加對對方的債權和債務。而這個過程需要雙方的互信，如果沒有信用作為基礎，這個過程不可能發生。所以這種債權交換，也可以說是一種“信用交換”。
在信用交換過程中，銀行得到了利差收入，企業付出了利差成本。但企業同時得到了剛剛創造出來的“新貨幣”，他們就可以拿著這些“新貨幣”，去做進一步的投資來賺取利潤。而拿這些“新錢”去投資是否能夠賺錢，跟借錢的利息高度相關。很明顯，利息低就更容易賺錢，而利息高了就更難賺錢。
這個過程創造出來的“新貨幣”，既沒有實物支撐也與居民儲蓄無關，完全就是一種純粹的“信用貨幣”，所以這個過程本質上是一種“信用創造”。當然，銀行也會受到一定約束，需要具備一定的償付能力，不可能節制地創造貨幣，這個約束主要來自央行的部分準備金制度。
2、貨幣調控的兩種常見手段
暫且拋開具體操作方法和工具，理論上來講，貨幣調控的兩種手段主要是控制存款準備金率和利息。比如增加貨幣供給的常見方法是，降低存款準備金率，或者是降低利息，簡稱降息。
先說下準備金率。準備金率是中央銀行要求商業銀行必須保留的存款比例，這部分資金不能用於放貸，必須存入央行作為“保證金”。降低準備金率，就是減少這個比例，讓銀行能將更多存款用於放貸或投資，從而增加市場中的貨幣流通量。
一般情況，中央銀行（比如美聯儲或中國人民銀行）會根據通脹率、失業率等經濟資料，來決定是否降低準備金率。比如，美國1913年《聯邦儲備法》將銀行準備金率從21.1%降至11.6%，後又進一步調至9.8%。今天美國的存款準備金率是多少呢？是零。
2020年3月，為應對新冠疫情對經濟的衝擊，美聯儲宣佈將所有存款類別的法定準備金率統一降至0%，徹底取消準備金要求。這一措施旨在釋放銀行流動性，鼓勵貸款支援實體經濟。自20世紀90年代起，美聯儲逐步弱化準備金工具，轉而依賴利率調控和公開市場操作（如逆回購、國債買賣）。資料顯示，美國準備金率的長期平均值（1980-2024年）為10%，但自2010年後持續下降，最終歸零。