亞太地區併購後整合緣何表現不佳？三大原因給出答案

過去十年，亞太地區對全球併購交易貢獻顯著，其交易額約佔全球併購交易總額的25%，交易量佔全球交易總量的近40%¹。然而，亞太地區在併購後整合（PMI）方面仍存在短板，因此在價值創造和整體交易成功率方面難以與其他地區媲美。

¹包含2014年1月至2024年3月期間公佈的金額超過1億美元的交易。

全球及區域性併購活動

儘管全球併購活動在2023年有所放緩，但透過分析新冠疫情以來的資料，我們發現不同地區關於交易規模差異的一些有趣現象。北美地區以大型交易為主（交易金額大於5億美元）；歐洲地區的交易規模分佈較為均衡，大型交易數量是小型交易的1.5倍；亞太地區以中型交易（交易金額在1億至5億美元之間）和小型交易（交易金額在5000萬至1億美元之間）為主，其中小型交易數量是大型交易數量的三倍，中型交易數量是大型交易數量的四倍。

過去十年，亞太地區的交易額增長率下降了3%，而歐洲和北美則分別下降了4.7%和3.9%。在交易量方面，亞太地區的降幅為1.3%，略優於歐洲的1.5%和北美的2%。中國已成亞太地區併購交易增速放緩的一大原因，這可歸因於多種因素的影響，包括監管環境多變、經濟增長放緩、地緣政治影響跨境併購加劇、以及通脹和利率變化導致許多收購的額外實際成本增加。

亞太地區併購交易表現不佳

然而，儘管過去十年亞太地區的交易量已佔全球交易量的約40%，超過了歐洲，但與其他地區相比，亞太地區在交易執行方面的成功率和成效似乎仍相對較低。這一差距從過去十年間亞太地區頻繁出現的交易撤銷現象，以及協同效應報告的嚴重缺失中可見一斑。

鑑於這些趨勢，評估亞太地區（AP）交易執行策略的有效性以及在市場中實現預期收益的能力至關重要。隨著亞太地區在全球併購交易總額中所佔比例（目前為25%）逐漸上升至足以匹配其在全球併購交易量中所佔的比重（即40%，巧合的是亞太地區在全球GDP中所佔份額也是40%），最大限度提高併購成功率不僅變得越發重要，甚至可能成為推動這一程序的先決條件。

縱觀全球，交易撤銷與協同效應公開報告的情況是評估併購交易表現的重要指標。交易撤銷通常反映出分析與規劃不足、透明度缺乏、監管挑戰、文化差異以及市場複雜性，這些問題在亞洲市場中尤為突出。公開報告協同效應可以為利益相關方提供一個透明化評估預期效益、跟蹤併購交易實際結果的視角。這種透明度可以增強投資者的責任感和信任感，並確保相關公司兌現承諾，從而增強各方對併購過程的信心。

透過深入觀察過去兩年進行的併購交易可以發現，亞太地區前十大交易的累計交易規模達1402億美元²。在此期間，亞太地區有兩筆重大交易遭到撤銷，這凸顯出一個值得關注的問題。相比之下，北美地區未出現交易撤銷情況，歐洲地區也僅有一筆交易遭到撤銷。此外，在這一時期，亞太地區前十大交易中，有九筆未報告預期的協同效應。與此形成鮮明對比的是，北美和歐洲排名前十的交易中，協同效應報告率均高達70%。這一現象凸顯了在亞太市場中仔細審查交易結構和執行策略的重要性，該地區亟需制定更精細化的風險管理機制以有效應對潛在挑戰。

²截至2024年3月。

地區內差異：從資料中挖掘規律

亞太地區的交易撤銷率較全球平均水平高出5%，即該地區每十筆交易中就有一筆會遭到撤銷，這一資料表明，該地區存在影響併購穩定性的特定挑戰。中國的情況最為突出，佔亞太地區撤銷交易的71%。但澳洲和紐西蘭地區（佔亞太地區撤銷交易的11%）、東南亞（佔7%）和印度（佔5%）的表現也低於平均水平，這表明在交易的評估、談判、結構設計和執行方面仍有改進空間。

相比之下，韓國和日本的撤銷率較低。這表明，至少在交易完成方面存在一些良好做法，如更嚴格的交易前盡職調查（參閱圖1）。

在協同效應報告方面，雖然澳洲和紐西蘭地區與西方國家的水平非常接近，但亞太其他地區遠遠落後。在亞太地區所有報告協同效應的交易中，74%來自澳洲和紐西蘭地區。這表明亞太地區在併購戰略利益的溝通方面存在顯著的透明度不足，會增加利益相關方對整合和價值創造預期的不確定性。

亞太地區差異背後的原因是什麼？

亞太地區併購未能成功實現整合的原因可以歸結為三個相互關聯的宏觀主題。

戰略不完善、目標與效益不夠明確

亞太地區的併購交易往往存在戰略不完善、目標與效益不明確的問題，這也是導致該地區多元化的商業環境中併購交易表現不佳的部分原因。

首先，與其他地區相比，亞太地區的管理層往往不會透過正式途徑對外說明開展併購交易的合理性。

其次，亞太地區在公佈交易理由時，往往會用一些流行熱詞，主要依賴一些一般性陳述，但缺少實際的數字或詳實的計劃。即便提供了相關資訊，亞太地區企業給出的理由也往往不能全面說明交易對員工、客戶和（或）投資者等利益相關方的影響。如果未能說明廣泛影響，理由便顯得狹隘、單一。

如果沒有明確的戰略或清晰的交易目標，企業往往難以實現預期的協同效應，原因有三：

一是忽視戰略所要求解決的問題
二是迴避在實現戰略協同效應的過程中必須做出的艱難整合決策
三是未能理解並解決併購雙方的文化差異，造成負協同效應干擾戰略執行，最終導致併購結果不理想，價值創造減少

此外，考慮到亞洲各國各不相同的市場動態，如果不能為整合工作制定明確的“北極星”目標，企業就很難根據總體目標來協調各方行動，使工作難度進一步加大。受此類問題影響，亞太地區的併購溢價往往高於其他地區。在亞太地區，由於財務報告不夠透明，企業無法依靠資料進行決策，而經濟的快速增長又為投機性投資而非長期戰略目標提供了肥沃的土壤，加上家族企業的情感依戀（在家族企業中，傳承往往優先於回報最大化）等原因，很多時候，情緒往往會成為影響交易決策的關鍵因素。

與北美和歐洲相比，亞太併購交易的溢價也一直較高。這種現象在大多數行業都明視訊記憶體在，也反映出亞太市場特有的一些深層次挑戰。亞太地區的平均收購溢價為5.8%，遠遠高於北美的3.5%和歐洲的2.7%。亞太溢價率最高的區域為日本和澳洲與紐西蘭地區，行業層面溢價率較高的則是消費品和工業品；印度和東南亞等地區的溢價率較低，行業層面溢價率較低的則是科技、媒體和通訊（TMT）（參閱圖2）。

次優的終局狀態運營模式與組織架構

在亞太地區的併購交易中，設計理想的終局狀態運營模式與組織結構通常面臨獨特挑戰，這些挑戰往往源於併購雙方只具備單純的增量併購思維（而非真正實現整合），以及在做出困難決定時的猶豫或拖延，從而削弱交易帶來的良好勢頭。因此，終局運營模式往往不夠理想。與北美和歐洲的交易相比，由於亞太地區報告很少，而且“補強型”（而非全方位整合型）交易更為普遍，大多數由亞太地區主導的交易往往在整合型別和方法的規劃上缺乏清晰資料，導致併購雙方在完成併購後仍是兩個獨立實體，而非完全合二為一。

不願採取果斷行動就會導致妥協，使互相依存這一關鍵性問題無法得到解決，進而導致組織內部產生不必要的複雜性、重複性和慣性。如果收購方和被收購方的文化背景不同（尤其是當交易具有跨國性質時），這種情況會更加嚴重。此外，對長期架構、角色、責任和能力發展路徑考慮不足或過於簡化，可能會使組織準備不足，無法更有力地參與競爭，無法發揮併購雙方優勢或在二者間取長補短。

此外，還有一種普遍觀點認為，位於核心或最有影響力的領導層可以（也應該）無縫銜接地控制局面，無需在意均衡分配權力和影響力的必要性（尤其是在重合的領域），以便保持團隊的凝聚力、鬥志和實現共同目標的動力，同時減少損耗，降低彼此間的不信任感。

一項亞太消費品行業的大型跨境併購案就是個很好的例子。彼時的收購方在處理人事問題時做法失當，在不瞭解當地市場的情況下貿然解僱了被收購方的董事會和員工。由於運營模式不清晰，客戶忠誠度逐漸下降。收購方的總損失和減記超過了10億美元。最終只得以象徵性的價格將被收購方再度出售。

與之相對的是，亞太地區兩家銀行的跨國整合搭建出了結構合理的運營模式和組織框架。收購方保留了被收購銀行的關鍵領導層，在確保運營穩定性的同時，充分利用了當地的專業人才。透過搭建穩健的治理框架，推動整合數字銀行計劃與市場擴張計劃，使兩個實體既能從共享資源中獲益，又能保持各自的獨特性。這種方法避免了簡單的補強式收購，確保實現無縫、高效整合。

忽視文化差異與溝通預期

在亞洲的併購交易中，文化差異和對溝通預期的忽視往往是決定交易成敗的關鍵。在併購後整合中優先考慮文化和溝通對整個專案至關重要。在許多調查中，它們常被認為是導致交易失敗的最重要原因之一，甚至就是最重要原因，沒有之一。

文化差異會讓整合變得更加困難，導致雙方在目標和方法方面產生誤解和衝突。例如，在一筆重要的跨國交易中，意識形態衝突使兩家專業服務公司的談判充斥著緊張氣氛，在被收購方高管向文化背景不同且經驗較少的收購方高管彙報工作時，出現了明顯的權力鬥爭。

此外，要想促進交易取得成功，有效溝通同樣至關重要。例如，在一項銀行交易中，透過對整合戰略進行清晰、及時的溝通，有力推動了組織層面的協調工作，並實現了成功整合，幫助被收購方成為了國內領先企業。另一方面，由於文化差異造成的溝通不暢也會引發挫敗感和思維慣性。一次跨國交易中，一方本想透過點頭稱“是”的方式來表達自己理解了對方的意思，結果卻被對方高管誤解為其接受了自己的建議，誤以為雙方已就相關問題達成一致，之後也因此產生了一些摩擦。

並非只有跨境交易才會因文化差異導致失誤，國內交易同樣會受此問題影響。如果管理層無視各方在文化方面的細微差別，直接採取單邊行動，往往會引發對變革的牴觸，造成管理衝突，打擊員工積極性。兩家國內航空公司合併後，由於運營模式和客戶群不同（一家提供高階服務，另一家則為廉價航空公司），公司經營受到衝擊，由於相關問題處理不當，兩家公司的文化都受到了影響。

工作風格也會影響公司的文化框架。例如，不同地區管理層對會議的處理方式就存在差異。在某些地區，將高管排除在會議之外可能會使會議討論變得更加開放，有助於克服中層管理人員不願挑戰權威或傳達壞訊息的問題；而在另一些地區，高管則會鼓勵下屬直抒己見、大膽辯論、解決問題，而不僅僅是例行公事地聽取（通常已事先達成一致的）彙報。在併購中，一邊是偏好採用謹慎行事、緩步推進的風格，在面對所有重大決策時都採取觀望態度；另一邊是渴望做出明確決策，進行理性分析，搭建清晰的組織架構，推動各方達成一致目標，快速完成相關任務。由於二者之間存在衝突，所以決斷力同樣至關重要。如果一方對新合併企業亮相“首日”充滿期望，另一方卻只能拿出含混不清的多年併購時間表或無效的方法，雙方就會發生衝突，此時這些差異可能就會對整合規劃和員工的接受程度造成負面影響，導致員工離心離德，增加人員流失風險。

交易失敗

上述原因最終導致亞太地區在價值創造方面遜於其他地區。事實上，透過對比亞太地區的累計平均收益率（參閱圖3）可以看出，該地區大多數交易的短期價值低於其他地區。亞太地區在併購中創造的短期價值較低，其三天累計平均收益率明顯落後於北美和歐洲。日本和東南亞地區的回報幾乎可以忽略不計，而印度、澳洲和紐西蘭地區、韓國和中國儘管能夠提供正回報，但與西方相比仍表現不佳。

交易失敗表現為以下三種形式：

價值損失

由於戰略模糊，加上初始階段對目標和效益的表述不清晰，最終導致價值受損，價值創造成為泡影。以某通訊行業的併購案為例，由於收購方無法確定清晰的戰略路徑，導致連年虧損，最終只得關閉新併購業務。消費品行業也有類似案例，由於運營模式存在缺陷，資源管理不善、配置錯位，導致超過10億美元的資產減記。

資產出售

出售資產是收購方在未能實現潛在協同效應的情況下常用的一種解決方案。某消費品公司起初想透過併購擴大自身在另一國家的業務。然而，由於缺乏清晰的戰略和協調，該公司未能將新收購的專案有效整合到自身的資產組合之中。由於缺乏統一的終端運營模式，加之在管理當地文化和溝通上遇到重重困難，導致相關問題進一步惡化。最終，收購方選擇將收購的企業出售給了一家本地公司。在另一個跨國消費品行業併購案例中，儘管收購方在品牌重塑方面進行了大量投資，但由於組織和運營方面的失誤，收購最終也以失敗告終。

關停業務

在資產無人問津時，關停業務可能就成了唯一可行的選擇。在一個亞太通訊行業的跨國併購案例中，收購方出於加強全球市場影響力的目的發起了併購，但由於缺乏統一戰略，該筆交易迅速陷入混亂。合併後的實體無法明確未來的運營模式，也未能整合兩家公司的企業文化，進而導致財務不穩定和效率低下等問題。最終收購方在短短兩年之內便宣告破產，兩家公司的主要部門均關門大吉，3000名員工失去了工作。

這些案例表明，戰略不確定性或戰略錯位、整合運營模式缺失、忽視文化與溝通會導致重大的人力和財力損失。

實際操作建議

併購整合相當於一場重大變革，對某些公司甚至可以說是最重大的變革。需要在短時間內完成新能力、新產能、新地點、新企業文化、新人員和新工作方式的吸收融合。這也是一個難得的機會，可以對合並後企業的戰略、運營和發展軌跡進行轉型、升級，從而推動企業創造出最大價值。

要想確保併購取得成功，在對交易進行規劃時需要完成三大關鍵步驟。

在開始簽約、整合規劃前，先要明確交易的願景和戰略邏輯，並在所有與執行相關的決策中貫徹實施。
在面對有關未來治理方式、運營模式、組織架構、角色與職責的艱難選擇時，要迅速做出決策，推動雙方切實完成整合，實現協同效應，形成良好的業務發展勢頭。
透過與所有人頻繁進行坦誠溝通並在開展業務時採取適當的干預措施，瞭解雙方文化，推動文化交流，為未來打造共同的企業文化埋下種子，從而形成凝聚力，提升員工的參與度和信任感。

透過在交易前明確戰略，在面對有關未來運營模式的艱難選擇時儘快做出決策，同時在整合過程中彌合文化差異，可以最大限度提高整合的成功機率。但如果做不到以上三點，整合工作就會遭遇重重阻礙，甚至可能以失敗收場。