市場不再相信民生銀行了。
市淨率在A股上市銀行中墊底數年後，民生銀行在3月28日釋出了一篇“重磅公告”，題為：
《中國民生銀行2025年估值提升計劃暨“提質增效重回報”行動方案》（下稱《方案》）
其中包含8大點17小點，從經營到信披無所不包，頗有下定決心“重新做人”之感。
按理來說，一家公司白紙黑字地公開自己的估值提升計劃，本應是利好，但市場卻似乎並不買賬。
3月31日，民生銀行A股跌近3%，報收3.90元。
這一方面或是因為《方案》言辭頗有些空泛，且文末還寫了條“不代表本行對業績、股價、重大事件等任何指標或事項的承諾”的退路。
另一方面，或是因為民生銀行同日發出的2024年財報，讓這一《方案》更不具備說服力——營收淨利雙降、多項關鍵指標大幅下滑，盈利能力依舊低迷。
若再加上前不久股東之一的東方集團重大財務造假，從2021年初交出“史上最差業績”至今，在病房裡躺了快5年的民生銀行，仍未找到自己的出路。
民生銀行的“病”，到底嚴不嚴重？
從業績來看，2024年民生銀行實現營收1362.90億元，歸母淨利潤322.96億元，同比分別下降3.21%和9.85%。
營收淨利“雙降”，看上去很嚇人，但要知道，民生銀行2024年的淨息差只有1.39%，同比下降0.07個百分點。
根據國家金融監管總局釋出的去年商業銀行淨息差，行業平均資料為1.52%，民生銀行較之低了0.13個百分點，相比其他同行，差距更是明顯：
而在非息收入層面，2023年，民生銀行投資收益、公允價值變動收益、匯兌收益三項合計增長46.76%，而到了2024年，三項合計增速降至2.23%。儘管仍能保持增長，但增速堪稱跳水。
對此，民生銀行解釋系因為“市場價格及匯率波動的影響。”
誠然，去年國債收益率整體呈震盪下行態勢，各家銀行多少受此影響。但同處一個市場，為何招行的投資收益和公允價值變動損益分別能同比增長34.74%和229.63%？即便是表現最差的匯兌淨收益，也只下滑了2.57%？
這種情況下業績總體降幅還只有個位數，高低得稱上一句奇蹟。
只是這“奇蹟”，大機率是人造的。
首先，民生銀行撥備覆蓋率為141.94%，儘管仍處於監管要求的120~150%區間，但同比下降了7.75%。這能一定程度上增強業績表現。
其次，民生銀行2024年“其他資產減值損失”科目為4.66億元，同比大幅減少近70%。
民生銀行給出的解釋，是“抵債資產減值損失的減少”。所謂“抵債資產”，通俗來說指的是銀行在無法收回貸款時，債務人“以物抵債”償還的方式，通常用於抵債的“物”包括房產、運輸工具等。
而減值損失減少，存在幾種可能。
其一，抵債資產價值升高了。但這對“落地打五折”的汽車來說可能性不大，對房產來說，過去一年樓市行情並無顯著改善的背景下，也說不過去。
更有可能的是第二種，銀行加大了抵債資產的變現力度，透過拍賣等形式讓抵債資產出表，以此減少減值損失。
民生銀行的抵債資產變動，或許能提供證據——2024年房產和土地賬面價值為18.56億元，同比驟降近100%。
因而這背後的敘事，可能是民生銀行為了讓財報更好看，選擇加大抵債資產變現清收力度，將其迅速拍賣變現，以此實現整體減值損失的降低，美化業績表現。
當然，也不排除房產和土地拍賣行情在過去一年特別火爆，壓根不缺買家。但不管怎樣，這部分指標與經營改善無關。
除此之外，資產質量層面也經歷了一番“修飾”。
2024年，民生銀行不良貸款率為1.47%，看似連降三年，但隱憂重重。
首先，地產貸款不良率從2024年的4.92%上升至5.01%，抬頭明顯。
其次，次級類和可疑類貸款遷徙率顯著上升，意味著不良貸款仍有較大“增長潛力”。
而最關鍵的是，1.47%的不良率大機率是“放水”的結果。
根據（前）銀保監會發布的《商業銀行金融資產風險分類辦法》，所有階段三的資產都應當被認定為不良。由此來看，民生2024年的不良貸款總額應為868.66億元。
但實際上，民生銀行在財報中稱：“截至報告期末，本集團不良貸款總額656.10億元”。
換言之，民生銀行對不良貸款的認定相當寬鬆，至少有868.66-656.10=212.56億的不良貸款應被但並未被認定。
若用類似方法計算，從2022年至2024年末，這一“應認定”和“實際認定”之間的缺口分別為：97.52億、209.23億和212.56億。
這部分“被藏起來”的不良才是民生銀行過去幾年停滯不前的主要原因。無論行長如何變動，他們的首要任務，似乎都是為民生卸下歷史包袱，暫無暇為其鍛造未來競爭力。
它需要加大撥備覆蓋，但加大撥備又會侵蝕淨利潤，本就脆弱的盈利能力因此雪上加霜。
因此更本質的問題，是民生銀行的盈利能力為何脆弱？淨息差為何如此之低？
最直觀的原因，是民生銀行的存貸款結構。2024年，民生銀行利息淨收入為986.9億元，同比減少3.65%。
縱觀其生息資產，拖資產綜合收益率後腿的專案主要是發放貸款和墊款，平均收益率從4.32%降至3.95%。
究其原因，或與貸款期限有關。截至2023年末，民生銀行1年內短期貸款合計19569.06億元，佔比45.26%。短期貸款利率往往較低。
而短貸的高佔比又與民生的戰略方向有關。2020年高迎欣空降民生後，民生的整體戰略轉向基礎客群，圍繞科創、供應鏈上下游等“主體”，主做中小客戶。他們有相當一部分的獲批品種是實控人或母公司擔保的一年期綜合授信。
而在民生銀行的負債端，分別有68.42%的公司存款和72.44%的個人存款為定期，負債成本相對剛性。在加息週期，這意味著民生可以節約負債成本，但在降息週期，這意味著成本相對固定，淨息差壓力難以化解。
但另一原因，或許隱藏在民生銀行的資產負債表之外。
請諸君思考一個問題，都是做銀行的，資產負債的邏輯和原理都差不多，為何淨息差有高有低？
官方的回答，是資產負債結構最佳化程度不同，降本增效效果不同的結果。
但在實務中的操作，往往會有一些“野路子”。
注意，以下內容並非指的是民生銀行的操作手法，而是銀行界流傳許久的一些“套路”，僅是一種參考和推演：
淨息差低，但資產規模並未明顯縮水，還有一種可能是，有相當數量的貸款是“不生息”的。
貸款還能不生息？
打個比方，你做一筆一年期純信用消費貸，到期後對方實在沒錢還，又不可能真的“拿命來抵”，怎麼辦？
很簡單，跟對方重籤一次合同，把這筆貸款的期限拉長至五年十年，前幾年不產生利息，到期再還本付息。
這麼做無疑是“雙贏”，客戶能獲得喘息之機，銀行貸款無需計入不良，皆大歡喜。
唯一不歡喜的可能就是淨息差了，畢竟貸款“重組”後前幾年是不生息的，顯然會拖累淨息差水平。
這樣的“騷操作”，外人很難透過財報看出究竟。
實際上，經營層面的問題不難解決，前提是銀行內部能上下一心，不出岔子。
但這對民生銀行來說，卻是個艱難的挑戰。
首先，民生銀行內部似乎近年來始終未能對發展戰略形成共識，搖擺不定。
從鄭萬春時期發力基礎客群，到此後設立“戰略客戶部”，對大客戶集中開發，做深做透，再到王曉永時代重提發力中小業務，短短五年左右時間裡，路線搖擺不定。
究其病根，可能問題出在銀行戰略制定和執行能力上。回顧民生歷史，無論是最早的小微戰略，還是事業部制改革，抑或是此後全面裁撤事業部，本身均是當時因勢利導的選擇，戰略在層層執行中變了樣，或許存在兩方面誘因。
其一，或是民營企業發起設立的背景。這本身是一件好事，但在漫長的歷史發展中，在無數次“最強男人之間的鬥爭”過後，民營股東與銀行之間說不清道不明的曖昧關係，股東與管理層之間的利益糾葛，都成了民生銀行發展的阻礙。
正因如此，民生銀行內外才會不斷有質疑的聲音：是不是部分股東、內外實權人物將個人利益置於銀行利益之上，造成風控全面失控的後果？
其二，執行層面存在制度上的漏洞。2015年，財新曾感慨說：
“很難想象，民生銀行昔日以股份制銀行佼佼者自居多年，授信審批系統這樣的基本風控制度居然千瘡百孔，落後於行業數年，最近才亡羊補牢。”
如今十年過去，民生是否已經顯著改善了這一問題？
2025年前2個月，民生銀行以2410.17萬元罰款，位列12家全國性股份制銀行首位。罰單中的不少內容，仍與貸前盡調、貸後管理、授信額度測算等環節相關。
其次，不少人注意到，部分股東與民生銀行之間的關係，頗像是寶能與前海人壽的復刻。
2015年那場震驚市場的寶萬之爭裡，寶能的充足子彈，事後證明有相當一部分都來自於前海人壽此前的萬能險產品。毫不誇張地說，前海人壽就是寶能的“外掛血包”。
民生銀行也往往給人類似的感覺。高迎欣上臺之後，大股東與民生之間的矛盾更是被擺在了明面上。
2023年10月，民生銀行兩次對泛海系相關公司提起訴訟，要求償還貸款本金及利息。2024年5月，民生銀行再度提起訴訟。
這似乎是一個向好的訊號，民生銀行開始著手解決綁在自己身上最難解的結。但即便如此，類似的結還有不少：
東方集團持有民生銀行2.92%股份，質押率高達99.03%；
上海健特持有民生銀行3.15%股份，質押率高達100%；
同方國信、深圳立業也分別持有民生銀行4.31%、4.49%股權，質押率分別為98%和71.96%；
……
更關鍵的問題，是這些結不但牢固，還燙手。
泛海暴雷自不必說，3月16日晚間，東方集團公告稱，公司收到證監會《行政處罰事先告知書》。經查明，2020年至2023年，東方集團虛增收入超過161億元，連續四年年報存在虛假記載。
這對民生銀行無異於一次“背刺”。截至去年上半年，東方集團及其關聯企業在民生銀行體系內的貸款餘額還有74.04億元。但東方集團持有的民生銀行12.8億股中，12.7億已經被質押，其中11.63億還被司法標記，1.17億被凍結。
換言之，即便進入破產清算階段，民生銀行也恐怕難以優先受償。
這起事件並非毫無預兆：
去年7月，浦發銀行哈爾濱分行宣佈東方集團2億貸款提前到期，並提起訴訟；
去年7月、8月，東方糧油（東方集團子公司）因兩筆貸款到期，被農業銀行先後提起訴訟；
去年9月，招行哈爾濱分行對東方集團提起訴訟，要求提前收回借款本金10.92億元及逾期利息；
……
民生銀行不可能對股東的經營狀況一無所知，更何況早在去年6月26日民生銀行董事會換屆前夕，東方集團就已經被曝出合計超16億資金被卡在集團財務公司。
隨後，東方集團還發布公告，稱因公司涉嫌信披違規，收到中國證監會下發的立案告知書。其處境堪稱“一團漿糊”，但即便如此，董事長張宏偉仍能再度當選民生銀行副董事長。
在關聯交易上，民生銀行其實吃過大虧。2023年7月，民生銀行被銀保監會處以8970萬元罰款，沒收2.462億元違法所得的一個重要原因就是：“重大關聯交易事項未經董事會審議。”
即便冒著被處高額罰金的風險，也要給股東輸血。民生銀行還保有多少獨立決策、經營能力，同樣要打個問號。
近期一系列的動作，都能說明民生銀行希望贏回市場信任。
但不管是對買入後被套牢的投資者，還是對被傷害的客戶，抑或是對至今仍摸不清民生銀行地產不良真實情況的市場而言，他們都需要看到民生銀行的更大誠意。
正如《方案》所說，民生銀行當前最需要的，是“堅持以投資者需求為導向，持續提升定期報告質量和閱讀價值……深度展示本行財務狀況、經營業績、成長能力。”