2024年全年，我國國債收益率整體上呈現震盪下行態勢，且短期國債利率的下行幅度明顯大於長期和超長期國債利率。到了2024年12月，長期和超長期國債利率的下行速度明顯加快，1個月時間裡，10年期國債利率從2%下降到1.6%，30年期國債利率從2.2%下降到1.8%。

長期利率快速下行的現象再次引起了央行的關注。1月9日《金融時報》發文指出，“當前市場對於貨幣寬鬆有搶跑之嫌，透支了貨幣適度寬鬆的利好”，被市場普遍解讀為這是央行在提示市場長期國債利率存在過快下行的問題。

2025年1月，短期國債利率快速反彈，1年期國債收益率從1%快速上行至1.3%，1個月內上升了30個bp，但是同期10年期和30年期國債收益率並沒有太大變化，分別在1.65%和1.85%的水平上保持穩定。

然而，2025年2月10日以來，我國國債收益率的波動顯著增加，尤其是以10年期和30年期國債為代表的長期和超長期國債收益率出現了顯著上漲。2月10日至3月11日，1年期國債收益率上行了33個bp，10年期國債上行了24個bp，30年期國債上行了20個bp。

圍繞這一現象，市場展開了許多討論。有觀點認為長期利率上行主要反映了市場對經濟加速復甦的預期，持續三年的利率下行階段正式宣告結束。也有觀點認為，這是市場短期流動性收緊帶來的階段性回撥，還有一些技術性因素（如資金贖回）也起到了一定的助推作用，決定國債利率的中長期因素並未發生變化。

我們認為，

。這種狀態的基本特徵是：市場無法確認經濟加速復甦的強度，也無法確認貨幣政策的方向。

因此，在流動性收緊帶動短期利率抬升的同時，疊加市場對經濟預期的分歧和部分技術性因素，長期利率出現階段性快速回調，這是完全可以理解和預期到的結果。

首先，

。央行應對長期利率過快下行的操作思路，從主要依靠提示市場風險，轉向了“調控市場流動性以提升短端利率，進而影響長端利率”，這是帶動國債利率調整的必要條件。

2月當月，公開市場操作淨回籠資金約9600億，3月1-12日，淨回籠資金約10600億。與2025年1月相比，3月期的買斷式逆回購存量減少了3000億，MLF減少了2000億，國債淨買入額和6月期的買斷式逆回購存量保持不變。因此，2月以來，央行透過各種方式收回了約2.5萬億的流動性，DR007的中樞水平也從年初的1.7%一路上行到了2%。

但是，

。

2021年以來，長期國債利率一直處於一個長期下行階段，在此期間一共出現過三次比較持續的回撥。第一次是2021年8月6日-10月19日，10年期國債利率從2.8%升至3.02%，升了22個bp。第二次是2022年10月31日-12月6日，10年期國債利率從2.67%升至2.91%，升了24個bp。這期間出現了理財資金大規模贖回現象。第三次是2023年8月23日-10月27日，10年期國債利率從2.55%升至2.72%，升了17個bp。此外，2024年的8月和9月都出現了持續10天左右的回撥，每次回撥的幅度大概是15-16個bp。