《投資護城河》在美國出版已有二十餘載。今時早已不同往昔，世界發生了諸多變化。美國的次貸危機最終演變成一場席捲全球的金融危機，致使世界各地的銀行紛紛倒閉。一種新型冠狀病毒引發了一個世紀以來最嚴重的全球疫情，而曾經只出現在科幻小說中的人工智慧，已成為人們日常生活的一部分。
對投資者而言，市場也迎來了不少新變化。在許多市場中，股票買進與賣出的成本已降至零或接近零；追蹤市場整體走勢的被動型投資的成本越來越低，它也從那些幫助客戶挑選股票和債券但收費高昂的投資組合經理手中奪取了不少市場份額。個人投資者可投資的“另類”投資專案也大幅增加，包括私募股權、加密貨幣和新奇結構化的產品。
然而，不管在過去的二十年中發生了多少震撼人心的大事件，不論投資格局發生了多麼深刻的變化，這本書強調的“投資有經濟護城河的公司”的基本原則屹立不倒。“經濟護城河”一詞由沃倫·巴菲特首創並因此廣為人知，他是這種投資方法最忠實而成功的踐行者。追求護城河的投資者有著非常簡單的目標：以合理的價格買進高質量公司的股票，然後坐等複利（阿爾伯特·愛因斯坦將其稱為“宇宙中最強大的力量”）發揮其魔力。
然而，一家高質量的公司應具備什麼特徵？答案或許不如投資原則那麼一目瞭然。為了揭開其神秘面紗，晨星公司前股票研究總監帕特·多爾西在這本書中解釋了晨星的股票分析師如何識別擁有經濟護城河的高質量公司——這些經得起時間考驗的優勢使它們能夠抵禦競爭，並在未來至少十年內產生超額利潤。
然而，與其說識別經濟護城河是尋找符合條件的現存公司，不如說是對公司未來發展的預測，而預測的挑戰性本就很高。正如帕特引用諾貝爾物理學獎得主尼爾斯·玻爾的話：“預測十分困難，尤其是預測未來。”聚焦於護城河的投資需要投資者勤奮、耐心和足夠謙遜，對那些樂於深入挖掘行業和商業模式的投資者而言，這是一個其樂無窮的過程。雖說不是一蹴而就的致富之路，但它確實是一種久經考驗的積累財富的投資方法。
我在2007年初加入了帕特在晨星的股票研究團隊，不久後這本書的第一版就問世了。我當時主要負責紙張和包裝公司的相關調研，雖然它們中幾乎沒有什麼明星企業，也不存在經濟護城河，但我樂在其中。從那時起我就為晨星服務，直至今日有幸領導公司的股票研究團隊。
晨星現在的股票研究業務規模變得更大。我們為全球數百萬投資者提供研究和評級資訊，客戶覆蓋大型基金公司和為退休儲蓄的個人，業務規模已達500億美元，這些資產持有在共同基金、交易所交易基金（ETF）和獨立賬戶中。然而，我們識別經濟護城河和評估股票的基本方法，自2007年以來基本維持不變。
雖說世界在過去的二十年裡發生了巨大變化，但我堅信這本投資寶典依然是投資者瞭解護城河投資方法的最佳入門書。帕特娓娓道來的寫作風格與化繁為簡的敘述能力，使這本書熠熠生輝。這就是每個新入職晨星股票研究團隊的員工，都會在入職當天收到一本《投資護城河》的原因。有人可能會說這本書擁有經久不衰的影響力，而我會說它已經擁有了自己的“護城河”。
如果你跟我們新入職的員工一樣，讀到了這本書，你就會發現，帕特在書中提供的數十個簡短的案例研究，在識別“經濟護城河”方面特別有幫助。值得一提的是，這本書中被用作案例的大多數公司，至今仍保持著穩固的競爭優勢。在這本書出版後的二十多年裡，這些公司成功地抵禦了無數競爭對手的攻擊，而晨星的分析師們預計，它們將在未來十年甚至更長久的時間裡，繼續保持傲視群雄的優勢。製藥巨頭禮來公司的專利組合依舊強大，現在以行業領先的減肥藥物為亮點；大型託管銀行道富銀行仍然享有高昂的轉換成本，客戶對其不離不棄；而固瑞克公司，雖然規模較小、知名度稍低，但其生產的花生醬輸送泵、汽車噴漆系統和油氣行業用注射泵依然擁有專利和高昂的轉換成本，固瑞克也因此繼續穩固著自己的“經濟護城河”。
對於採用護城河方法論的投資者來說，與找到“經濟護城河”同等重要的，是識別“虛假的經濟護城河”。有些公司雖然享受著迅猛的增長和豐厚的利潤，卻缺乏能夠抵禦持續競爭壓力的商業模式。帕特在第二章詳細闡述瞭如何甄別這些“冒名頂替者”。這項技能對任何專注於護城河的投資者都至關重要，因為一旦這些公司的高額盈利回落至正常水平，基於短期優勢的大筆“押注式”投資可能會令投資者血本無歸。
此外，投資者持續監測公司的競爭態勢，尋找其潛在的疲軟跡象也很重要。沒有哪種護城河能永久持續，但有的護城河比其他護城河更易遭受侵蝕。如今看來，帕特對於戴爾與西南航空的討論極具先見之明。當時，這兩家公司均具備基於流程的成本優勢特徵，但最終還是被競爭對手迎頭趕上。帕特指出，戴爾與西南航空的低成本流程極易被複制，“因此，基於流程的護城河需予以密切關注，因為一旦競爭對手複製其低成本流程或自創流程，其成本優勢便極易喪失”。
第八章全面探討了護城河被侵蝕的種種跡象。對於科技行業的投資者而言，這部分內容尤為實用，因為這是個變革迅猛的領域，科技產品隨時有過時和被淘汰的風險。帕特提到了當時被廣泛使用的黑莓手機的供應商——加拿大動態研究公司（Research In Motion），認為這家公司可能成為行業的標準制定者，從而擁有經濟護城河。然而，短短數年間，曾經風靡一時的黑莓手機就被蘋果公司2007年推出的iPhone及眾多類似裝置所取代，這些新產品最終令黑莓徹底成為過去式。
事實證明，iPhone的市場持久力遠超黑莓。令人好奇的是，儘管蘋果在新增炫酷新功能方面慢於競爭對手，但這似乎並未引起公司領導層的過多擔憂。蘋果執行長（CEO）蒂姆·庫克曾頗為自豪地表示，蘋果公司更注重“做到最好”而非“搶先一步”。在不領跑就消亡的科技領域，這是絕大多數企業可望而不可即的一種奢侈。
只做行業的快速跟隨者，蘋果是如何實現蓬勃發展的？為何“果粉”即便面對“物美價更廉”的替代品，仍堅持使用iPhone？答案在於，蘋果擁有兩條強大的護城河，這使其無需始終引領市場的科技趨勢：一是高昂的轉換成本，將顧客牢牢鎖定在蘋果的iOS裝置生態系統中；二是網路效應，吸引開發者和使用者紛紛湧入其App Store。這兩大護城河（在第四章和第五章中已有詳細論述）共同助力蘋果實現了驚人的增長、持續的高盈利以及龐大的市值。
蘋果的iPhone及其同類產品的全球普及，極大地強化了該公司的“網路效應”護城河，即那些隨著使用者數量增加而增值的產品或服務。如今，數十億消費者口袋中都有一臺移動裝置，這使得網路能夠以更快的速度增長，規模遠超2008年，帕特當時已將網路效應形容為“強大到不可忽視”。
這一趨勢在全球市值最大的公司排名中得到了驗證。2008年，這本書首次出版時，僅有微軟一家科技公司躋身前十。相比之下，石油和天然氣公司佔據了前10名中的5個，分別是中國石油、埃克森美孚、俄羅斯天然氣工業股份公司、荷蘭皇家殼牌，以及中國石化。時至今日，科技股已佔據前10名中的8個席位，其中5個都擁有寬廣的網路效應護城河，它們是蘋果、微軟、Alphabet（谷歌母公司）、亞馬遜和Meta。
儘管美國是眾多網路驅動型巨頭的大本營，但網路效應護城河力量的崛起絕非美國公司獨有。當前，中國最大的科技企業之一騰訊，其微信平臺幾乎覆蓋了整個中國大陸的活躍使用者群體，這意味著使用者很難棄用微信，一旦解除安裝微信，他們將失去與朋友和業務夥伴的聯絡，以及海量聊天記錄、支付記錄等重要資訊。在拉丁美洲，美客多（MercadoLibre）獨佔鰲頭，為該地區電子商務提供一站式解決方案。隨著越來越多的買家和賣家“節點”加入網路，其競爭優勢越發難以撼動。
運用了現代技術且得到極大增強的網路效應護城河，往往能造就一家公司的市場主導地位。帕特曾預見性地指出：“基於網路不斷發展的企業往往造成自然壟斷和寡頭壟斷。”因此，這一趨勢引起全球各國政府的關注也就不足為奇了。對於關注網路驅動型公司的投資者而言，在考量這些護城河在未來幾年能否持續穩固時，必須密切關注監管環境的變化。
自2008年這本書首版問世以來，儘管世事變遷，但理解經濟護城河如何構建、維持乃至瓦解的重要性，非但未減，反而越發凸顯。在此，我誠摯邀請您踏上護城河投資的探索之旅。若要為此次旅程尋一個絕佳的開篇，帕特·多爾西所著的《投資護城河》無疑是不二之選，我很難想象還有比它更合適的入門書籍了。願您在閱讀時，能像我在近20年前初為分析師時那樣，感受到同樣的啟迪與吸引。
投資護城河：如何挑選績優股
原名：The Little Book That Builds Wealth: The Knockout Formula for Finding Great Investments
作者：帕特·多爾西
譯者：彭相珍
出版社：中信出版集團
文｜丹·羅爾
編輯｜喻舟
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