美國3月CPI同比2.4%，低於預期值2.6%和前值2.8%；核心CPI同比2.8%，低於預期值3%和前值3.1%。CPI和核心CPI環比分別為-0.1%和0.1%，分別低於預期值0.1%和0.3%。核心服務和能源價格同比增速下滑是CPI低於預期的主要原因，背後主要靠低油價拉動。市場仍然預期美聯儲將在6月降息，全年降息4次（100bp）。
儘管“對等關稅”最終將以何種程度執行尚不明確，但25%的進口汽車關稅並未撤銷，其影響不容小覷。在不考慮非美貨幣貶值、關稅豁免的情況下，若汽車關稅全部轉嫁給消費者，則4月起對美國CPI單月同比的額外拉動約為0.17%~0.22%。這進一步加大了美國再通脹壓力。另外需要注意的是，當前美元匯率表現疲軟，若未來數月美元依然低迷，將進一步放大關稅帶來的進口物價上漲。
預計美國4月CPI將觸及年內低點，此後將觸底回升。今年下半年美國經濟可能階段性處於“類滯脹”狀態，美聯儲面臨兩難選擇。我們傾向於美聯儲在6月降息後將非常謹慎，下半年降息次數可能不及市場預期甚至停止降息。在4月初“衰退交易”一步到位釋放後，美國市場開始呈現出股債匯三殺，美債市場流動性緊張，但美聯儲並未釋放寬鬆訊號，10Y收益率快速反彈重回此前震盪區間。當前市場仍處於不穩定的狀態，不排除利率短期內繼續向上的可能性。
此後隨著“對等關稅”暫緩實施，市場注意力可能暫時從關稅重新回到美國經濟資料，美債收益率或受到偏弱的經濟資料驅動再次下行——可能需要聯儲釋放寬鬆訊號。但如果接下來關稅談判沒有進展，市場大機率進入滯脹交易主題。當前建議多頭謹慎，勿盲目加倉；若有再次下探，10Y目標3.7%~3.9%，繼續建議止盈。高度警惕下半年美國再通脹和美債收益率反彈風險。
專欄：再通脹即將來襲
4月特朗普“對等關稅”落地，但很快又給予大部分國家90天暫緩執行期。不過此前的普遍加徵10%關稅和25%汽車關稅並未撤銷，4月9日所有輸美進口汽車將被加徵25%關稅。儘管“對等關稅”最終將以何種程度執行尚不明確，但汽車關稅的影響已經不容小覷。
新車和二手車是美國CPI籃子中佔比較高的商品分項，權重約5.5%~9.5%。從美國汽車銷售口徑看，近10年進口汽車的銷售佔比在16%~22%之間波動。假設其他價格影響因素不變，僅考慮4月起進口汽車價格因關稅上漲25%且此後維持加稅後的價格水平。如果生產商和貿易商將成本全部轉嫁給美國消費者，按照不同的進口汽車銷售佔比和CPI權重，可以大致計算出較低進口依賴度和較高進口依賴度情景下汽車關稅對於美國CPI的拉動。結果顯示，在不考慮非美貨幣貶值、關稅豁免的情況下，若汽車關稅全部轉嫁給消費者，則4月起對美國CPI單月同比的額外拉動約為0.17%~0.22%，這一水平相當可觀。當然，生產商、進口商也可以部分承擔關稅成本，以降低消費者負擔。例如只轉嫁50%關稅給消費者，則汽車關稅對於CPI的額外拉動便降至0.085%~0.11%，即便如此也是較為顯著的額外拉動。
根據我們的CPI模型，4月美國CPI有望觸及全年低點，這主要得益於基數效應和近期偏低的原油價格。5月開始CPI同比將觸底回升，考慮到包括汽車關稅、“對等關稅”等各類因素疊加，美國再通脹風險不容忽視。另外需要注意的是，不同於2018年美元升值在很大程度上抵消了關稅給美國消費者帶來的價格上漲；當前美元匯率表現疲軟，若未來數月美元依然低迷，反而進一步放大關稅帶來的進口物價上漲。
一、3月CPI資料
美國3月CPI同比2.4%，低於預期值2.6%和前值2.8%；核心CPI同比2.8%，低於預期值3%和前值3.1%。CPI和核心CPI環比分別為-0.1%和0.1%，分別低於預期值0.1%和0.3%。彈性和粘性CPI同比增速均邊際走低。和2月類似，核心服務和能源價格同比增速下滑是CPI低於預期的主要原因，核心商品同比持平，食品同比繼續加速。CPI分項中同比加速的分項佔比較2月略有增加。異常高增速（超過2標準差）分項的佔比較2月持平。資料公佈後，美元指數震盪走低，美債收益率短暫下行後重回上行，美股三大股指高開後走低，黃金上漲，原油價格小幅反彈。市場對低於預期的CPI反映平淡，主要因該資料尚未充分反映關稅的影響。美國市場呈現出股債匯三殺的情況，市場仍然預期美聯儲將在6月降息，全年降息4次（100bp）。
3月末公佈的2月PCE同比2.5%，持平預期；核心PCE同比2.8%，高於預期值2.7%。
二、後市展望
美國經濟在第二季度進入主動去庫存的可能性提高，同時5月後美國CPI反彈的確定性也較高。這意味著今年下半年美國經濟可能階段性處於“類滯脹”狀態，美聯儲面臨兩難選擇。此種情況下，我們傾向於美聯儲在6月降息後將非常謹慎，下半年降息次數可能不及市場預期甚至停止降息，當前較高的市場降息預期面臨落空的風險。對於美債而言，在4月初“衰退交易”一步到位釋放後，美國市場開始呈現出股債匯三殺，美債市場流動性緊張，但美聯儲並未釋放寬鬆訊號，10Y收益率快速反彈重回此前震盪區間。當前市場仍處於不穩定的狀態，不排除利率短期內繼續向上的可能性。此後隨著“對等關稅”暫緩實施，市場注意力有可能暫時從關稅重新回到美國經濟資料，美債收益率或受到偏弱的經濟資料驅動再次下行——可能需要聯儲釋放寬鬆訊號。如果接下來關稅談判沒有進展，市場大機率進入滯脹交易主題。策略上，當前建議多頭謹慎，勿盲目加倉；若出現再次下探，10Y目標3.7%~3.9%，建議逐步止盈。高度警惕下半年美國再通脹和美債收益率反彈風險。
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