2025年3月1日，龍抬頭，在商流如織的北京國貿CBD，格上基金為廣大高淨值投資者帶來了一場思想的盛宴，多位行業大咖齊聚一堂，思維激烈碰撞。九位重磅嘉賓各抒己見，觀點精彩紛呈。從宏觀經濟的前瞻洞察，到行業發展的深度剖析，再到資產配置的策略探討，全方位、多視角深入探索資本市場，精準深挖投資機遇。

當日下午舉行的大類資產圓桌論壇環節，指南基金董事長王軍國、盈懷基金合夥人、投資總監周庭佐、量派投資董事總經理胡濤、眾壹資產投研總監謝趙維就本次論壇主題“穿越週期，智配新程”展開對話。格上基金投研負責人景卉做對話主持。

指南基金王軍國：924之後，整個經濟恢復可能仍需比較長的時間，但是資本市場感覺完全不一樣了，整個市場又重新啟用。縱觀全球都沒有低迷的市場，中國的經濟雖然差，但是也沒有那麼差，我們還是應該對我們的股市多一些信心，股市一定是先於經濟起來的。從配置角度來看，現在是配置股票非常好的機會，首先市場趨暖了，但是市場又沒有起來，有足夠的時間去佈局，今年可能是非常好的權益類資產佈局時機，我們的策略就是堅定信心，去選好資產，大比例地向權益資產配置佈局。

指南基金的核心優勢是選股能力較強，過去成功發掘了不少優質公司。選股主要聚焦以下幾個要點：其一，著重考量企業的護城河與稀缺性；其二，關注企業的中長期成長空間。我們始終秉持在那些尚未被市場廣泛關注的領域，深度挖掘真正卓越、充滿創新活力且具有高成長性與廣闊發展前景的企業。當前，我們已將投資目光投向科創板，經深入調研與分析後發現，科創板亦是一片被市場普遍忽視的價值窪地，其中蘊藏著豐富的投資機會與潛力。

盈懷基金周庭佐：做配置最大的前提是“尋找價效比最好的資產”。債券市場走勢的背後通常存在著隱含的宏觀邏輯。從當前來看，經濟要實現大幅向上修復存在一定難度。此外，如果債券市場進入熊市，若不是由基本面因素導致，那就只能是政策因素所致，其中央行的政策舉措尤為關鍵，但央行的所有政策行動都必然是以經濟基本面為依據來實施的。綜上，利率在當前水平維持震盪的可能性極大，並且這種震盪維持的時間可能不會太短。

當下，盈懷更多是對環境變化做應對。924到現在，盈懷在投資架構和未來人員配置上的確有很多思考需要調整。雖然整個經濟下行的斜率從很陡變平，但是經濟很難快速往回拉，非常大的機率中國未來一段時間，低利率環境可能是常態。所以盈懷現在做投資判斷和決策都要在這個基礎上去做最佳化，比如，最近引入了做利率高頻的人，甚至會去看一些紅利資產，包括公募Reits資產。

量派投資董事總經理胡濤：我們也在積極探索人工智慧在量化投資中的應用。大模型和機器學習演算法在股票交易中產生了大量資料，但大模型與傳統的機器學習演算法有所不同。大模型在傳統行業中的應用效果顯著，但在股票市場中，大部分資訊是無效的。因此，我們在使用AI工具時需要謹慎，避免過度擬合和模型失效。

我們認為，AI和機器學習是量化投資的未來趨勢，但需要在準確率和泛化能力之間找到平衡。我們參考了美國對沖基金在AI應用方面的經驗，保持謹慎態度，逐步擴充套件AI在量化投資中的應用。

量化模型很難對具體的市場觀點做出判斷，因為我們從不預測市場，而是根據市場提供給模型的資訊進行程式化交易。但從去年九月份開始，市場成交量明顯回暖，四季度成交量達到一萬億甚至兩萬億，今年一二季度也維持在較高水平。對於量化交易來說，成交量的增加意味著更多的訊號和流動性，這對量化策略是非常有利的。

量化策略的一個優勢在於不擇時，市場上漲時，量化策略幾乎都能獲得正收益。此外量化行業的公眾形象在過去一年也有所改善。

眾壹資產投研總監謝趙維：像Deepseek這樣的AI工具對社會的影響是深遠的，尤其是在提升效率方面。對於量化管理人來說，AI大大提高了投研工作的效率。AI的應用使得投研團隊的精簡化成為可能，減少了資訊收集和基礎分析的工作量。對於量化交易來說，AI降低了進入門檻。然而，AI工具目前還無法完全解決從0到1的策略創新問題。量化交易的核心在於策略的邏輯和執行，AI可以幫助提高效率，但無法替代底層的投研邏輯。

從去年9月份開始，國內市場開始從傳統經濟向新型經濟轉型，國內權益類市場的熱度顯著提升，資金對新經濟的信心顯著性提高。隨著去年十月份美國大選過渡期的開啟，以及國內市場焦點向權益類資產的轉移，大宗商品市場的成交活躍度有所下降，市場表現較為平淡。不過，根據以往每年三月的國內兩會和全年財政經濟政策的落地，由於大宗商品市場和權益類市場之間的蹺蹺板效應，大宗商品市場的波動率會有所抬升。

此輪的黃金牛市持續的時間和幅度在歷史上非常罕見。2020年新冠疫情爆發之後，全球處於大通脹的的背景下，黃金的金屬屬性強於商品屬性，且產能投放相對受限，進一步增加其通脹屬性。過去兩年，黃金的上漲為我們的產品收益做出了顯著貢獻。從主觀交易的角度來看，當前黃金的潛在收益與風險的價效比有所下降；從量化交易的角度來看，黃金當前的點位無論是上漲還是下跌，都具備足夠的動能，未來仍有可能出現較強的趨勢性波動。

主持人景卉：今天有幸請到四位行業裡面非常優秀的嘉賓，有的專注於股票投資領域，有的在債券投資方面造詣頗深，還有的擅長於商品投資，既有主觀的管理人，也有量化的管理人。希望今天能在這裡做一場非常精彩的對話，讓大家瞭解各類資產今年的一些觀點和展望。我想先請各位嘉賓做下自我介紹，首先請指南基金的王總。

指南基金王軍國：各位投資人，大家好！我是指南基金的創始人王軍國。指南基金成立於2017年，其投資重點主要為創新型的小市值成長股。在過去的幾年間，本基金成功把握了兩次頗具價值的投資機遇。

第一次機遇出現在2017年至2018年期間，彼時，大量優質的新三板公司具備向滬深交易所轉板上市的機會。在基金創立之初，我們對10家新三板公司進行了投資，最終其中8家公司成功實現轉板，登陸滬深交易所。這一投資佈局使我們獲得了較為可觀的投資回報。

隨後，隨著新三板的深化改革以及北京證券交易所的成立，指南基金成為了北交所的核心投資機構之一。北京證券交易所於2021年設立，但直至2023年9月，北交所市場整體處於較為低迷的狀態。在此期間，我們抓住市場低位的時機，對眾多北交所上市公司進行了大規模的投資佈局，幾乎達到滿倉狀態。自2023年9月市場深化改革啟動，加之2023年第四季度的市場變化，北交所指數大幅上揚，我們持有的相關資產也因此取得了優異的投資回報。

接下來我們可能會佈局科創板的小市值公司，我們發現這些科創板的小市值公司大家關注度也很低，就類似於之前的沒人關注的新三板以及沒人關注的北交所，我們的風格在不被大家關注的市場裡面去尋找為數不多的優秀的公司，等大家慢慢的發現它的價值，我們的基金就獲得回報。我們指南基金的大致的投資策略是這樣的，謝謝大家。

主持人景卉：好，謝謝王總，下面請盈懷的周總。

盈懷基金周庭佐：格上的各位好朋友，大家下午好，我是盈懷的創始人周庭佐。我們公司是去年剛成立的私募，但我做私募已有三年，之前在富國基金出來開始創業。我們設立這家公司的初衷是希望透過多資產選擇，在產品架構與設計層面，為廣大投資者精心打造出一類具備風險可控、收益適度提升特徵的優質投資產品。我們從去年10月份運作到現在，整個產品形態還是按照最初的設計在往前走。盈懷基金以固收為底倉，但是也會去配置一些境外資產、可轉債、私募EB等，也包括權益資產。

主持人景卉：好，謝謝，有請量派胡總。

量派投資胡濤：各位領導、同事、各位投資人，大家好，我是量派投資的胡濤。我們是一家量化交易公司，我們信仰數學、信仰模型、信仰規律，這是我們的定位和風格。我們交易的資產範圍比較廣，包括股指、轉債、商品、股票等，因此我們是一家資產種類較多、策略豐富的管理人。量化在國內資管行業中屬於相對新興的領域，而量派在這個行業中也是相對新一代的公司。我們的核心團隊在2018年底從海外Two Sigma和Tower等機構回國後開始籌建團隊。由於禁業期的存在，我們在2020年9月拿到了協會的牌照，並於同年發行了產品。因此，我們做資管的時間大約有四年，算是量化行業中比較新一代的管理人。

過去幾年，量化行業一方面發展速度非常快，另一方面競爭也相當激烈。儘管如此，量派在過去也受到了很多專業機構投資人的認可。目前，我們接近200億的規模中，70%來自專業的持牌金融機構的委外資金。我們與各大機構建立了非常多元化且深度的合作關係。作為量化管理人，我們很難去講很多具體的市場觀點，更多的是依靠模型和資料進行交易。我們定位為工具化管理人，提供中性、CTA、指增等策略，客戶可以根據自己的需求選擇不同的策略。比如，如果客戶看好市場，可以選擇指數產品；如果客戶偏向穩健，可以選擇中性策略；如果客戶希望多元配置，可以選擇CTA策略。這也是量化行業的共性。

此外，我們從去年開始拿到了香港的四號牌和九號牌，開始拓展美元基金業務，並籌備在紐約設立辦公室，交易美股市場。這是我們過去的發展狀況以及未來的規劃。

主持人景卉：最後請眾壹的謝總髮言。

眾壹資產謝趙維：大家下午好，我是來自眾壹資產的謝趙維。眾壹資產成立於2014年的一傢俬募管理人。目前我們管理的產品託管規模大約在30億左右，主要管理策略集中在CTA類產品上。我們既有主觀策略，也有量化策略，目前量化CTA的規模大約在15億左右。我們從2016年開始實盤運作CTA策略，至今已經第九個年頭。在這九年中，我們的產品每年都實現了正收益，最差的年份收益率在5%左右，最好的年份收益率可以達到50%左右。

經過多年的產品管理，我們逐步形成了堅持長期投資和複利增長的投資理念。我們團隊的核心成員和股東在產品中有較大比例的自有資金跟投，主要產品線的跟投比例在8%到10%之間。我們不會設立自營賬戶，而是與投資者共同成長。我們的客戶結構相對集中，大約90%的資金來自金融機構的直接投資，包括證券自營、期貨自營、市場化FOF、信託等。我們的客戶數量不多，大約有200個左右，但單體投資金額基本在1000萬到2000萬以上。

主持人景卉：好的，感謝四位嘉賓。從去年9月24日開始，國內外政治經濟環境以及產業趨勢發生了一系列變化。這些變化對各類資產的投資產生了影響，包括股票、債券、商品等。請問各位對這些宏觀變化對投資的影響以及未來公司規劃的看法？我們先請眾壹的謝總來回答這個問題。

眾壹資產謝趙維：作為一家主要聚焦於商品交易，尤其是量化CTA策略的管理人，我們從去年九月底開始觀察到，國內市場的熱度，尤其是權益類市場的熱度有了顯著提升。從傳統經濟向新經濟的轉型過程中，資金對新經濟的信心和信任度有了顯著提高。從去年十月份開始，隨著美國大選的過渡期以及國內市場的焦點轉向權益類資產，大宗商品市場的成交相對回落，市場顯得較為平淡。

然而，根據我們觀察的歷史規律，每年三月份以後，隨著國內兩會和全年財政經濟政策的落地，大宗商品的波動率通常會有所抬升。在權益類和大宗商品市場之間，資金流動存在一定的蹺蹺板效應。當權益類市場波動較大時，資金會傾向於流向權益類市場；而當權益類市場波動率下降時，資金可能會重新回到大宗商品市場。因此，我們認為，一旦權益類市場的波動率下降，資金可能會重新回到大宗商品市場，推動其波動率回升，併產生分化的行情。

主持人景卉：黃金在過去幾年中表現非常強勁，我們知道眾壹除了量化CTA產品線，還有主觀期貨策略。請問謝總對黃金未來行情的展望如何？基於您多年的大宗商品投資經驗，能否分享一下您的看法？

眾壹資產謝趙維：這一輪黃金牛市的持續時間和幅度在歷史上都是非常罕見的。黃金具有多重屬性，其金融屬性強於商品屬性。特別是在2020年新冠疫情爆發後，全球大通脹背景下，黃金的避險和通脹屬性得到了充分體現。黃金的產能投放相對受限，進一步增強了其通脹屬性。

我們的主觀團隊主要交易農產品領域的套利和主觀交易，而在量化CTA策略中，黃金和白銀等貴金屬也是重要的交易品種。過去兩年，黃金的上漲為我們的產品收益做出了顯著貢獻。近期，數字貨幣市場，尤其是比特幣，出現了高位波動和拐頭向下的跡象。從主觀交易的角度來看，當前黃金的潛在收益與風險的價效比有所下降；但從量化交易的角度來看，黃金當前的點位無論是上漲還是下跌，都具備足夠的動能，未來仍有可能出現較強的趨勢性波動。因此，透過量化策略追蹤黃金價格的波動，可能比主觀單邊交易更具價效比和風險控制能力。

主持人景卉：好的，謝總。黃金在過去幾年中對貴司業績的貢獻大概佔比多少？

眾壹資產謝趙維：我們的CTA策略是全市場、全品種覆蓋的策略。自2016年以來，國內可交易的商品期貨和金融期貨品種已經上升到了60多個，包括原油、銅、黃金、白銀、鐵礦石、豆油、豆粕等傳統品種，也包括工業矽、多晶矽、碳酸鋰等新興品種。在我們的交易中，資金極度分散，單個品種的保證金使用比例通常不超過20%。因此，即使像黃金這樣的大牛市行情，對我們整體基金收益的貢獻也僅在10%左右。我們不會因為單個品種的極端行情而過度影響淨值的波動。這也是我們能夠在過去九年中每年實現正收益的原因之一。

我們堅持長期主義和複利增長的投資理念，透過品種和策略的極度分散來降低風險，確保產品的長期穩定增長。雖然某些策略可能在特定品種上有較高比重投入，但從長期生存的角度來看，極度分散的策略更具防守性和穩定性。

主持人景卉：下面想請指南王總談下924以來一系列的政策轉變，對指南的投資、公司規劃和策略有什麼樣的影響？

指南基金王軍國：924之後感覺資本市場明顯發生一些變化，因為在之前可能很多人把股票都忘了，很少有人再提及股票，真的是一潭死水，整個宏觀經濟也不好，股票也不好，很壓抑。當然924之後，整個經濟恢復可能需要比較長的時間，但是資本市場感覺是完全不一樣了，整個市場又重新啟用。

前段時間，監管層邀請幾家私募基金管理人開一個座談會，探討如何把股市活躍起來。首先，領導問：“為什麼現在股市不好？”大家回答到：“現在房地產嚴重拖累宏觀經濟，股市也就好不了。”領導反應很快，又問到：“房產好的時候，為什麼股市也不好？”大家陷入沉思，我回答說：“可能是這樣的，過去房地產好的時候，中國的房子絕對是最好的資產，過去房子只漲不跌，而且可以出租，可以上學，還可以加槓桿。房子的投資屬性太好。對於老百姓而言，甚至把絕大部分的資產都放在房子上，這也是過去我們的股市沒有得到更多配置的原因。”

其實924之後，房子投資的時代已經結束了，股票又處於很低的位置，但是股票由於經濟有壓力，沒辦法漲太快，所以股票可能就慢慢地成為好的投資品種，因為現在利率也在不斷下降，還不如買股票吃分紅，所以我覺得可能慢慢覺悟的人就開始把這些資產慢慢往股票裡面去轉。當然在經濟不好的情況下，去大面積配置股票，可能需要信心的建立。

縱觀全球都沒有低迷的市場，中國的經濟雖然差，但是也沒有那麼差，我們還是應該對我們的股市多一些信心，股市一定是先於經濟起來的。從配置角度來看，現在是配置非常好的機會，首先市場趨暖了，但是市場又沒有起來，有足夠的時間去佈局，今年可能是非常好的權益類資產佈局的時機，我們的策略就是堅定信心，去選好資產，大比例地向權益資產配置佈局。

主持人景卉：好的，接下來請量派的胡總來分享一下量化模型對市場變化的看法。

量派投資胡濤：量化模型很難對具體的市場觀點做出判斷，因為我們從不預測市場，而是根據市場提供給模型的資訊進行程式化交易。從模型的角度來看，最大的變化是交易量的變化。我們的因子中80%是量價因子，包括日內和日間訊號。在去年九月份之前，市場成交量一度低至四五千億，日內訊號基本不賺錢，甚至與佣金成本持平。但從去年九月份開始，市場成交量明顯回暖，四季度成交量達到一萬億甚至兩萬億，今年一二季度也維持在較高水平。對於量化交易來說，成交量的增加意味著更多的訊號和流動性，這對量化策略是非常有利的。

中國市場與美國市場的顯著區別是個人投資者佔比較高，個人投資者的換手率遠高於機構投資者，這為量化交易提供了豐富的無效交易機會。因此，A股市場是量化交易的沃土。去年九月份之後，隨著市場信心的恢復，量化交易的活躍度提升，量化指數的超額收益和進取型產品的彈性也得到了體現。量化策略的一個優勢在於不擇時，市場上漲時，量化策略幾乎都能獲得正收益。

此外，量化行業的公眾形象在過去一年也有所改善。去年九月份之前，量化行業受到很多負面評價，但隨著市場回暖，投資者對量化的看法更加理性。量化行業在過去幾年中，儘管經歷了市場波動，但大部分管理人仍然實現了正收益，這說明量化行業是有效的。

主持人景卉：謝謝，下面請周總。

盈懷基金周庭佐：924是非常重要的時間點，這之後我們的確會在判斷上出現一些改變。首先，宏觀環境下行的斜率會從很陡變成平。我們看到權益市場起來，所以在當時我們配置了大量的轉債，因為轉債品種從產品收益特徵來看是非常好的選擇；轉債收益兌現後，我們把主要的倉位又配置到大量私募EB上面去。另外，我們在去年年底的時候也看到海外中資美元債在美債帶動以及集中供給下出現了收益率大幅上行，所以當時我們把大部分境內債券的倉位切換到海外。

回頭來看，我們更多是對環境變化做應對。924到現在，我們在投資架構和未來人員配置上的確有很多思考需要調整。雖然整個經濟下行的斜率從很陡變平，但是經濟很難快速往回拉，非常大的機率中國未來一段時間，低利率環境可能是常態。所以我們現在做投資判斷和決策都要在這個基礎上去做最佳化。比如，我們最近引入了做利率高頻的人，甚至我們會去看一些紅利資產，包括公募Reits資產，本質上這類資產與長久期信用債是沒有什麼太大區別的。

主持人景卉：好，謝謝周總。今年以來和大家的展望有所差異，開年後的債券市場表現並不是很好，尤其國債也跌了很多，周總的業績還是一如既往的穩健，基本上沒有出現什麼回撤，請問是如何做到的呢?

盈懷基金周庭佐：我做投研已經第14年了，做配置最大的前提是“尋找價效比最好的資產”。回頭看，這三個月裡國債跌得很兇，我們也配過，但是現在倉位很低，並不是說我的能力很強，我提前判斷到了央行的行為把國債降下去了，而是我們在整個大類資產上做了比較大的切換。在境外資產收益率上行時，我們果斷選擇把這類資產的倉位從0%直接上到20%甚至更高的水平，這的確會讓我們在境內資產的倉位被動的下降，所以在境內資產下跌的時候，我們就被動地躲過了這一劫。另外，我們其實在924過後，對轉債的觀點一直沒有發生大的變化，一直覺得這個品種是比較好的品種。如果我們參與權益，組合承受不了波動，而轉債的定價行為發生了變化，所以組合轉債倉位一直沒有降，其實兩部分疊加導致境內債券下跌和組合沒有關係。

本次債券的下跌，其實是央行行為主導。具體而言，924前的降息轉回了“加息”，但是這個轉變是否可持續，我暫時是持懷疑態度的，所以還是要在低利率環境基礎上做一些投資判斷。

主持人景卉：謝謝，過去三年都是債券牛市，大家今年就會有懷疑牛市是否會結束，經歷了這波回撤之後，您是怎麼判斷後續債券整體β？

盈懷基金周庭佐：實際上，在很多情況下，當一個市場經歷了多年的上漲，人們往往會思考其是否會步入熊市。然而，債券市場牛市的背後通常存在著隱含的宏觀邏輯。同理，債券市場進入熊市也需要非常堅實的宏觀邏輯為前提，即要有強勁的經濟增長動力。從當前來看，若要實現經濟回升，途徑要麼是依靠科技發展，目前科技領域確實展現出了一些積極的發展跡象；要麼是透過加槓桿的方式，但當前並沒有哪個部門在主動加槓桿，相反，大部分部門都處於去槓桿的過程中。在這樣的經濟環境下，經濟要實現大幅向上的調整存在較大難度。

此外，如果債券市場進入熊市，若不是由基本面因素導致，那就只能是政策因素所致，其中央行的政策舉措尤為關鍵。就像近三個月以來債券市場的下跌情況，特別是近期的下跌表現。但央行的所有政策行動都必然是以經濟基本面為依據來實施的。因此，從個人觀點來看，雖然不能斷言利率會像過去那樣快速下降，但我認為利率在當前水平維持震盪的可能性極大，並且這種震盪維持的時間可能不會太短。

主持人景卉：謝謝，下面想請教指南王總，您其實是在二級市場上做一級市場投資，我不知道我的理解是否正確？在當前市場環境下，您所選的多為具有高成長性的中小市值公司。煩請您為我們的客戶分享一下，您具體關注哪些行業，有無一些頗具價值的公司，以及在調研過程中有哪些新發現？

指南基金王軍國：我們一直秉持一級股權投資思路開展二級市場股票投資，這與公司基因密切相關。以我個人經歷為例，涉足基金業務前，我在新三板投資了A公司，彼時其市值約15億元，自買入後一直持有至去年，該公司在創業板上市，市值漲至約400億元，期間始終未進行交易操作，完全是基於對公司長期發展前景的看好而長期持股。

早期，我們的投資策略是在新三板佈局，待企業轉板至滬深證券交易所上市後退出，類似Pre-IPO。透過有效運用新三板的政策與資源，我們達成了較高的IPO成功率。在這一階段，投資操作並未涉及二級市場。不過，隨著北交所成立並融入A股體系成為二級市場的一部分，我們的投資業務也相應轉變，涉足二級市場投資領域。不過，二級市場波段操作並非我們擅長的領域，目前正處於學習探索階段。

我們的核心優勢是選股能力較強，過去成功發掘了不少優質公司。選股主要聚焦以下幾個要點：其一，著重考量企業的護城河與稀缺性。稀缺性極為關鍵，“物以稀為貴”，我們偏好投資具備獨特優勢的企業。以基金初創規模1億元時為例，我們投入5000萬元投資B公司。該公司後來成為首批科創板上市企業，其主營業務在全球僅有三家企業能夠生產，其中兩家為美國公司，另一家便是中國的B公司；並且，其供應戰鬥機的鈦合金材料具有極高的技術壁壘。可見，B公司在稀缺性與護城河方面都極為突出。其二，關注企業的中長期成長空間。從財務角度出發，我們會篩選自由現金流狀況良好且淨資產收益率（ROE）較高的公司。

目前在北交所，我們也留意到一些頗具潛力的公司。比如2022年我們關注到C公司，該公司主營感測器業務，近期其股價大幅上漲，原因在於其投身機器人電子皮膚領域。與該公司負責人交流得知，他們秉持向自然界學習的理念進行產品研發，認為既然人類透過皮膚感知外界，機器人也應具備類似的皮膚感測功能。基於此，C公司成為國內成功研發出高品質機器人電子皮膚的企業。正因如此，這類公司極具研究與投資價值。

我們近期重點關注了一家主營種子業務的農業公司。乍看之下，該行業或許難以引起大眾興趣，但很多事物不能僅憑表象評判，深入挖掘後往往會有新發現。就這家公司而言，其研發的玉米種子品質堪稱卓越。該品種在淮海地區迅速推廣，一般來說，一款種子從投入市場到種植面積達1000萬畝，通常至少需要四到五年時間，而這家公司僅用了約兩年就實現了這一目標，充分彰顯了其種子的優質特性。此外，目前中國在糧食領域，大豆對美國進口的依存度較高，並且蛋白質的獲取主要來源於大豆。我們所關注的這家農業公司成功研發出了高蛋白玉米品種，其蛋白質含量可達14%。這一成果得到了相關方面的高度重視，去年相關人員還專程到該公司進行交流研討。從國家糧食戰略角度考量，若高蛋白玉米能夠在中國廣泛推廣應用，將顯著降低對美國大豆的進口依賴程度。由此可見，這家公司所從事的業務極具創新性與戰略意義，其研發成果在農業領域屬於前沿創新成果。透過對這家公司的研究，我們深刻認識到，一些規模較小的公司在專業領域能夠展現出強大的創新能力，其研發成果不僅具有創新性，還具備廣闊的發展前景和巨大的市場潛力。以該公司為例，去年9-10月，我們於北交所開始對其進行投資佈局，彼時這家公司市值僅7億元，截至上週，其市值已攀升至約24至25億元區間。這一增長態勢有力地證明了，在小型公司群體中，確實存在著具備獨特價值、鮮明特質以及高增長潛力的優質企業。這家公司的成功投資，堪稱我們指南基金投資風格的典型範例。

我們始終秉持在那些尚未被市場廣泛關注的領域，深度挖掘真正卓越、充滿創新活力且具有高成長性與廣闊發展前景的企業。當前，我們已將投資目光投向科創板，經深入調研與分析後發現，科創板亦是一片被市場普遍忽視的價值窪地，其中蘊藏著豐富的投資機會與潛力。近期，我們參與了科創板的定增專案。經研究評估，科創板部分公司的估值優勢顯著，甚至較北交所公司更為低估。尤為重要的是，其中諸多公司涉足國家“卡脖子”技術範疇，不僅掌握關鍵核心技術，對國家戰略意義重大，且當前估值處於低位，為我們創造了極為優質的投資契機，這便是我們現階段工作的重點之一。

主持人景卉：謝謝，從王總過往在新三板、北交所的投資操作，再到當前在科創板的佈局來看，其選股邏輯具有連貫性與一致性。那麼，就目前的科創板而言，是否存在許多估值較低且已可篩選出的優質投資標的呢？

指南基金王軍國：在2022年至2023年間，北交所彼時在市場中未受廣泛關注。當談及北交所時，市場普遍對其流動性持懷疑態度，且當時北交所的流動性狀況確實欠佳。以D公司為例，在那段時期，其每日的交易金額僅有數百萬元，特斯拉的一級工廠當時市值僅5億元。但如今，該公司單日的交易量已攀升至10億元之巨。

我們目前對科創板保持著密切關注，並進行了相關投資佈局。近期，我們參與了E公司的定增專案，現已成功入局。E公司盈利能力頗為可觀，年利潤超一億元。依據我們參與定增的價格測算，其市值約20億元。從投資視角回溯，若在幾年前，一家年利潤超1億元、市值20億元且尚未上市的企業，必然會吸引眾多投資者踴躍參與。而如今，這家企業已處於二級市場，不存在IPO失敗風險，投資者可直接在市場中進行投資，就價格層面而言，極具吸引力，並且該公司競爭力強勁，在極為細分的領域開展業務，幾乎不存在競爭對手。例如，在汽車車燈領域，其研發的CMD在全球範圍內近乎獨家。該裝置用於車燈內控制水汽，效果極佳，深受各大車商青睞，目前產品供不應求。當下，其產品已供應給五六百萬輛車，未來拓展至一兩千萬輛車並非難事。當前，公司主要因擴產需求資金，故而開展此次定增。此外，其旗下子公司專注研發氣凝膠，產品主要供應給軍隊用於艦船，市場發展態勢良好。2024年，該子公司已披露利潤超1億元，預計今年仍將維持高速增長態勢。綜合來看，以20億元出頭的市值來衡量，E公司極具投資價值。

我們還關注到上海一家主營汽車漆的公司。汽車漆看似普通，但深入研究發現，乘用車的車身漆全部依賴進口，國產產品尚未能進入這一領域，就連汽車內外飾的漆，也基本以進口為主。而這家公司已成功進入汽車內外飾漆市場，且主流整車廠基本都對其完成了准入。該公司利潤約七八千萬元，市值在20億左右。進入整車廠供應鏈的准入門檻極高，目前許多原本從事房屋塗料、手機漆生產的企業，鑑於汽車市場規模龐大（僅次於房地產市場），紛紛嘗試涉足汽車漆領域，但這些企業尚處於起步階段。而這家公司已佈局多年，完成了整車廠的准入，利潤也開始逐步釋放，實現了從無到有的突破。從資本層面看，其市值20億，賬面上有十多億現金，扣除借款後，仍有大幾億現金。

整體而言，這類公司價效比極高。然而，與公募基金經理交流後發現，他們對市值三四十億以下的公司基本不予關注，這類公司甚至無法進入他們的研究範圍。此外，科創板設有50萬的投資門檻，導致能夠參與的散戶數量有限。多種因素疊加，使得這類優質公司存在價值低估的情況。這恰恰契合我們一貫的投資策略，即尋找那些未被市場關注、價值低估的優質公司。透過研究，我們發現科創板小市值的優質公司數量眾多。相較於北交所科創板簡直猶如一片價值窪地。這裡的優質公司數量眾多，且估值仍處於低位，恰似在高階商場（SKP）能以地攤（潘家園）的價格買到珍品。因此，科創板是我們今年投資佈局的重點方向。

另外值得一提的是，我們過往到期的基金均實現了盈利，所有投資我們的投資人在指南基金均未遭受損失。其中一個重要原因是我們的基金設有鎖定期。最初鎖定期為三年，北交所成立後，在券商機構的建議下，最短鎖定期縮短至兩年。投資過程雖存在波動，但只要投資標的優質，最終都能收穫良好結果。我們的投資人普遍具備耐心，願意長期持有。投

主持人景卉：謝謝王總，投資北交所、科創板以及之前的新三板，既擁有一級市場企業的高成長性，又具備二級市場的流動性，是非常理想的投資選擇。現在市場上一些量化巨頭，如九坤、寬德等，都在招聘人工智慧團隊。請問兩位量化管理人，人工智慧與量化投資結合到了什麼程度？在投資決策、資訊收集、風險控制等方面，是否已經運用了人工智慧工具？未來的趨勢如何？我們先請眾壹的謝總來回答這個問題。

眾壹資產謝趙維：像Deepseek這樣的AI工具對社會的影響是深遠的，尤其是在提升效率方面。對於量化管理人來說，AI大大提高了投研工作的效率，包括策略回測、資料收集和市場輿情分析等。AI的應用使得投研團隊的精簡化成為可能，減少了資訊收集和基礎分析的工作量。

對於量化交易來說，AI降低了進入門檻。過去，量化交易需要較高的程式設計能力和策略設計能力，但有了AI工具後，程式設計能力較弱的投資者也能更容易地進入這個領域。然而，AI工具目前還無法完全解決從0到1的策略創新問題。量化交易的核心在於策略的邏輯和執行，AI可以幫助提高效率，但無法替代底層的投研邏輯。

主持人景卉：好的，接下來請胡總分享一下量派在人工智慧與量化投資結合方面的看法。

量派投資胡濤：我們也在積極探索人工智慧在量化投資中的應用。大模型和機器學習演算法在股票交易中產生了大量資料，但大模型與傳統的機器學習演算法有所不同。大模型在傳統行業中的應用效果顯著，但在股票市場中，大部分資訊是無效的。因此，我們在使用AI工具時需要謹慎，避免過度擬合和模型失效。

我們認為，AI和機器學習是量化投資的未來趨勢，但需要在準確率和泛化能力之間找到平衡。我們參考了美國對沖基金在AI應用方面的經驗，保持謹慎態度，逐步擴充套件AI在量化投資中的應用。

主持人景卉：好的，感謝兩位的分享。最後一個問題，量派是如何從自營公司轉型為資管公司，並發展到200億規模的？請胡總分享一下貴司的發展規劃和經驗。

量派投資胡濤：量派成立於2015年，但團隊是在2018年底從海外回國後開始搭建的。由於禁業期的限制，我們在2020年9月拿到牌照後才開始發行產品。在禁業期內，我們只能做自營交易，直到2020年才正式轉型為資管公司。我們選擇將自營策略全部清掉，專注於資管業務，這與國內很多管理人自營與資管分開的做法不同。

我們選擇資管這條路，主要是基於團隊的願景和對投資人負責的態度。量化行業的快速發展期在2019年，而我們錯過了行業規模上升最快的時期。但在行業縮量的背景下，我們仍然實現了近200億的規模增長，這說明我們選擇資管這條路是正確的。我們相信，量化行業未來會成為國內資管行業中備受尊重的一部分。

主持人景卉：接下來請教盈懷周總，在債券配置方面，客戶往往會面臨公募與私募產品的選擇。客戶通常認為公募債券產品流動性更佳，似乎僅配置公募債券基金即可。在此想請問，選擇私募債券基金的原因何在？在幫助客戶進行多元化配置以獲取超額收益方面，我們有哪些可行的途徑與方法？

盈懷基金周庭佐：先談談公募基金。我曾在公募機構任職多年，尤其是在富國基金有過長期的工作經歷。需要說明的是，並非公募基金存在問題，從商業邏輯的角度來看，公募基金的底層邏輯是為銀行理財及大型機構提供代工服務，其角色更像是一個代工廠。在整個公募基金的投資者結構中，散戶所佔比例較低，這就導致公募基金的投資行為需按照甲方的要求進行標準化和流程化操作，從商業邏輯層面而言，這種模式並無不妥。而這也正是我從富國基金離職的一個重要原因。在我看來，客戶利益理應置於公司利益之前。

相較於公募基金，私募基金最大的優勢體現在制度的靈活性和投資範圍的廣泛性上。以實際情況舉例來說，關注債券市場的投資者可能有所瞭解，去年股票市場表現不佳，可轉債市場同樣大幅下跌，許多可轉債在三季度是按照信用債進行定價的，幾乎喪失了期權價值，價格跌破債底的可轉債不在少數。並且，鑑於這些可轉債存在信用風險（當時該風險切實存在）已被公募基金從投資組合中剔除。在924之後，像我們所在的私募基金，基本上在當天就決定要加倉。然而，在公募基金體系中，完成這樣的操作流程所需時間非常長，這就是效率差異的體現。

我一直強調，對於投資而言，獲取收益的途徑主要有兩個方面：一是憑藉認知優勢，即自身的認知深度超過他人；二是依靠操作效率優勢，也就是自身的操作效率高於同行業水平。對於私募基金公司來說，最大的優勢就在於操作效率。相較於公募基金、銀行理財、券商資管等機構，私募基金的操作效率要高得多。我認為，這也是私募基金整體業績相較於公募機構更為出色，甚至是大幅領先的一個關鍵因素。

主持人景卉：在與投資人的交流中，我們指出中資美元債存在良好的投資機會。從目前的情況來看，這一判斷得到了驗證，今年第一季度，盈懷旗下週總負責的投資組合中，中資美元債資產為業績帶來了超額收益。然而，我們的客戶對中資美元債這一資產類別可能並不十分熟悉。在此，想請周總為大家講解一下，在接下來的市場環境中，中資美元債領域還存在哪些潛在的投資機會，並以通俗易懂的方式向客戶普及相關知識。

盈懷基金周庭佐：在投資決策過程中，價效比是極為關鍵的核心考量要素，需著重判斷其是否優於同類投資標的。就中資美元債而言，由於其特性，不宜與境內資產進行橫向對比，而應將比較範疇限定在海外資產領域，例如東南亞、北美等地的債券類資產。當對這些資產展開綜合對比分析時，能夠清晰地觀察到，收益率曲線呈現出極為陡峭的態勢，這表明中資美元債在整體收益率水平上，相較於其他地區的同類資產具有顯著優勢。這種優勢背後存在著特定的成因。中資美元債此前在海外市場留下了一些不良印象，其中關鍵原因在於中資債券的結構組成。中資債券主要由金融類債券、地產債和城投債三大板塊構成。自2021年起，地產債相繼爆雷，這一事件給海外投資者造成了極為嚴重的損失。受此影響，海外眾多投資機構對中資債券類資產產生了強烈的牴觸情緒，這種牴觸情緒不僅體現在對地產債的態度上，對於金融機構發行的債券以及城投債，同樣持有高度謹慎的態度。

上述情況導致了市場供需關係的失衡。從投資邏輯的角度分析，只要這種市場認知差異和供需失衡的邏輯持續存在，中資美元債在價效比方面就很可能優於全球債券基金等其他投資選擇。並且，對於國內投資者而言，投資中資美元債還具有獨特優勢，即國內投資者對中資背景的資產更為熟悉，能夠深入瞭解其背後的經濟實質和風險狀況，這構成了中資美元資產具備較高性價比的重要前提。

此外，經過近年來的市場清理整頓，尤其是對地產債風險的出清，中資美元債的整體信用資質實際上已高於境內同類債券（這裡排除了364非標債券這類特殊情況，僅針對正常的中資美元債券）。正常的中資美元債券發行審批流程相對嚴格，並非所有企業或平臺都具備在海外發行債券的資格。這一特性使得中資美元債的信用資質整體上並不遜色於境內債券。然而，值得注意的是，中資美元債的收益率卻顯著高於境內債券。以境內較為優質的區域平臺為例，如湖南、安徽等地的平臺，在境內市場的融資成本可能僅在2%-3%左右，而在境外市場發行債券時，收益率卻可達到8%-10%，二者之間的差距極為明顯。

綜上所述，中資美元債市場不僅存在超額收益的可能性，而且在收益率區間上呈現出較大的分化態勢，其中蘊含著大量的結構性投資機會。

主持人景卉：國內債券市場中，參與機構數量龐大，在此情形下，市場定價機制較為成熟，定價相對有效。與之形成對比的是，中資美元債市場參與主體數量有限，市場活躍度欠佳，流動性處於相對較低水平。基於此，該市場在定價過程中難以充分、及時地反映各類資訊，定價的無效性特徵更為突出。

在此次交流中，各位嘉賓分別從股票、債券、商品等多元視角對市場進行了深度解讀，旨在為我們的客戶在規劃本年度投資方向時提供富有價值的參考依據。至此，今日的圓桌論壇環節圓滿收官。在此，我們誠摯感謝各位嘉賓的卓越見解與精彩分享，同時對四位管理人的大力支援致以衷心謝意。