國家資產負債表具有統計核算與宏觀管理的雙重功能。改革開放四十多年，中國積累了大量社會財富，家底變得非常厚實；同時，經濟發展進入新常態，經濟增速逐步放緩。這意味著，當前我們正處在這樣一個需要重視存量管理的階段。
—— 張曉晶 中國金融四十人論壇（CF40）成員、中國社會科學院金融研究所所長、國家金融與發展實驗室主任
* 本文來源於介面新聞(www.jiemian.com)，原標題為《【專訪】中國社科院張曉晶：中國並未發生資產負債表衰退，房地產“頂峰論”站不住腳》，記者楊志錦，編輯江怡曼，轉載已獲得授權。
“國家資產負債表具有統計核算與宏觀管理的雙重功能。”近日，中國社會科學院金融研究所所長、國家金融與發展實驗室主任張曉晶表示。
張曉晶長期領銜負責中國國家資產負債表的編制與研究工作，近期出版《中國國家資產負債表1978-2022》一書。
張曉晶介紹了該書的四大發現：一是財富積累展現出中國存量趕超的非凡成就，二是宏觀財富分配展現出“藏富於民”的總體態勢，三是中國資產積累與負債積累呈現同步特徵，但在未來也可能出現分離，四是從資產負債表視角看房地產財富的長期演進規律，有力駁斥了中國房地產“頂峰論”。
今年7月召開的二十屆三中全會審議透過《關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》提出“探索實行國家宏觀資產負債表管理”。
就國家資產負債表的相關問題，介面新聞專訪了張曉晶。他認為，中國各部門資產負債表均未出現真正意義上的收縮（即債務負增長），加上資產縮水尚處正常範圍以及經濟保持韌性且實現恢復性增長，中國並未發生資產負債表衰退。
張曉晶還指出，改革開放四十多年來，我國積累了巨大規模的社會財富，其中政府淨財富佔比超過了三分之一。這使得我們完全有能力、有資源、有底氣透過政府資產負債表的擴張，來應對企業與居民部門可能面臨的資產負債收縮風險。
國家資產負債表具有雙重功能
張曉晶：
國家資產負債表是一國的“國家大賬本”，是重要的資料基礎設施。這兩次具有歷史意義的三中全會都高度強調國家資產負債表作為資料基礎設施的意義。
據我的理解，二者的不同之處在於，十八屆三中全會更側重於儘快“摸清家底”，從而精準識別債務風險、科學評估綜合國力，做到“心中有數”；二十屆三中全會則更加強調國家資產負債表在宏觀經濟治理與國家治理現代化中的作用，不僅要編好賬本，更要用好賬本。國家資產負債表具有統計核算與宏觀管理的雙重功能。
張曉晶：國家資產負債表的初步編制始於20世紀60年代的美國，之後風行於主要發達經濟體。當前，全部G20國家都開展了國家資產負債表的編制工作。發達經濟體的統計制度較為完善，都對外公佈國民賬戶體系下的資產負債表和資金流量表，且大部分按季度公佈；發展中經濟體相對較為滯後，只有少數國家的統計當局公佈部分年度資料。
我國非常重視國民經濟核算體系建設，從20世紀90年代初就開始統計核算年度資金流量表，對構建資產負債表核算體系進行了不懈探索，曾試編過1998年和1999年的國家資產負債表。
2013年，黨的十八屆三中全會提出了“加快建立國家統一的經濟核算制度，編制全國和地方資產負債表”的戰略任務，其目的就是摸清“家底”，進而對國民經濟執行狀況作出更全面的判斷和分析。
2017年，國務院辦公廳印發《全國和地方資產負債表編制工作方案》。2018年起，國家統計局連續編制年度全國資產負債表，但目前並未對外發布。
此外，2011年以來，中國社會科學院國家資產負債表研究中心（CNBS）開始編制國家資產負債表並定期釋出，目前已編制完成1978—2022年的中國國家資產負債表，成為分析研判中國國家能力、財富構成與債務風險的權威依據。
房地產“頂峰論”站不住腳
張曉晶：主要有四點：
第一，財富積累展現出中國存量趕超的非凡成就。改革開放以來，中國國民財富呈現歷史性躍升，社會淨財富由1978年的2.1萬億元上升到2022年的773.9萬億元，複合年均增長率14.4%，老百姓由此真正獲得了“經濟的幸福”。中美財富比較顯示，2008年以來，中國的存量（財富）趕超明顯快於流量（GDP）趕超。
第二，宏觀財富分配展現出“藏富於民”的總體態勢。一方面，居民財富呈現前所未有的增長，居民財富佔社會財富的比重不斷上升，從1978年的13.0%上升到2022年的62.4%，呈現出“藏富於民”的基本格局。
另一方面，中國政府淨資產由1978年的1.4萬億元上升到2022年的290萬億元，其中國有股權佔比由1978年的20%左右上升到2022年的50%左右。當前中國政府淨財富佔社會淨財富比重達到37.6%，遠超主要發達經濟體，這既反映了我國制度性優勢——更好地應對風險和集中力量辦大事，也意味著未來的宏觀財富分配存在著最佳化提升空間。
第三，中國資產積累與負債積累呈現同步特徵，但在未來也可能出現分離。一方面，1978—2022年中國總資產和總負債的年均複合增長率分別為15.5%和15.9%，體現出資產-負債擴張的同步性。另一方面，隨著中國經濟進入新常態以及人口老齡化加速階段，中國資產-負債擴張也可能出現分離，即大量負債不能形成相應的資產。為此，需要謀劃建立起可持續的債務積累模式。
第四，從資產負債表視角看房地產財富的長期演進規律，有力駁斥了中國房地產“頂峰論”。當前主要發達經濟體房地產價值佔社會淨資產比重基本在50％左右，有的更高，而中國還不到40％。考慮到未來中國新型城鎮化的持續推進、中國人對於“有家得有房”的執念，以及數字技術革命和人工智慧發展或將推高土地要素相對價格，中國房地產高質量發展還有相當大空間，房地產“頂峰論”站不住腳。
張曉晶：我在前面提到了，改革開放以來，中國的資產－負債擴張存在同步性，這一點與主要經濟體存在較大差別。中國在“家底”很薄的時候，長期奉行“既無外債，也無內債”的審慎原則。事實上，強調財政平衡在很長一段時間也是國際“潮流”。這個時期資產-負債擴張是同步緩慢。隨著工業化、城鎮化的加速推進，各部門的資產-負債開始有了較快的增長。
其中，企業部門在工業化推動下，一方面，企業固定資本形成在提速，另一方面，企業債務也在快速攀升；加入WTO和外向型經濟發展加快了這一程序。
政府部門在城鎮化推動下，一方面，基礎設施建設加快，基礎設施資產在不斷增加，另一方面，地方政府的債務也在不斷積累。外部衝擊（如1998年的亞洲金融危機，2008年國際金融危機等）加快了這一程序。
居民部門在城鎮化推動下，住房資產不斷積累，但同時，住房抵押貸款增長快，居民部門槓桿率不斷上升。
考察一下發達經濟體當前的債務結構，可以發現，截至2023年第三季度，企業部門債務佔實體經濟總債務比重為1/3左右，而政府與居民債務佔到2/3左右。一般來說，企業債務更多地是用於投資，而政府與居民債務更多是用於消費。發達經濟體的政府負債主要用於社保、轉移支付、補貼低收入群體以及政府運轉等非生產性支出，並未形成相應的資產。
值得關注的是，隨著我國工業化、城鎮化程序放緩（並未結束），相應的資產積累與資本形成開始趨緩；與此同時，由於老齡化加速到來，相應的支出增加，因此債務增速並未放緩。再加上前期積累風險的逐步暴露（原本應該在過去積累的資產中減記），實際債務支出會增加。這就導致：一方面是資產形成放緩，另一方面是債務仍有較多的增加，於是造成資產-負債的分離。
中國並未發生資產負債表衰退
張曉晶：你提到的傳統衡量債務風險的指標是宏觀槓桿率，這也是中國社會科學院國家資產負債表團隊一直跟蹤釋出的資料。目前，我們在這一領域的權威性日漸鞏固，其中一個證據是今年國際清算銀行（BIS）的資料經過大幅修正後已與我方趨同。
從資產負債表的視角，宏觀槓桿率最大的問題在於“脫離資產，只談負債”。事實上，如果有較大規模的財富存量，債務風險往往就只是流動性風險，而不是資不抵債風險。對於中國這樣擁有很高政府財富佔比的國家來說，可以透過存量資產管理來維持債務的可持續性。
張曉晶：這些觀點我也注意到了。資產負債表衰退概念是日本學者辜朝明在20世紀90年代研究日本資產泡沫破滅引發經濟衰退的時候提出的。儘管就學術界而言，這一概念並不十分嚴謹，但有三個特徵非常明顯，即資產縮水、債務收縮和經濟衰退。其中，資產負債表是最為關鍵的傳導渠道，而由利潤最大化轉向負債（或成本）最小化所形成的債務收縮是最為關鍵的作用機制。
鑑於中國各部門資產負債表均未出現真正意義上的收縮（即債務負增長），加上資產縮水尚處正常範圍以及經濟保持韌性且實現恢復性增長，我們認為中國並未發生資產負債表衰退。
此外，改革開放四十多年來，我國積累了巨大規模的社會財富，其中政府淨財富佔比超過了三分之一。這使得我們完全有能力、有資源、有底氣透過政府資產負債表的擴張，來應對企業與居民部門可能面臨的資產負債收縮風險。
張曉晶：一般來說，在家底薄（財富規模還不夠大）、經濟增速快的時候，增量增長是存量積累擴張的主要途徑，增量管理尤為重要；但在家底漸厚、經濟增速放緩的時候，存量分析的重要性凸顯。這時，不僅要在增量上做文章（如仍然要保證較快的增長率），更要在存量上做文章，因為存量資源的最佳化調整，成為盤活家底、增厚家底的主要手段。
改革開放四十多年，中國積累了大量社會財富，家底變得非常厚實；同時，經濟發展進入新常態，經濟增速逐步放緩。這意味著，當前我們正處在這樣一個需要重視存量管理的階段。盤活存量主要是盤活政府部門資產，包含政府代表國家和全民所擁有的自然資源、經濟資源和社會事業資源。
當前政府配置資源中存在的問題包括市場價格扭曲、配置效率低下、公共服務供給不足等。因此，需要推進存量改革，減少政府對資源的直接配置，更多引入市場機制和市場化手段，提高資源配置的效率和效益。尤其是要盤活存量土地、基礎設施存量資產等。
至於應對人口老齡化的挑戰，我認為關鍵一招是實施宏觀經濟再平衡戰略，將較多的政府存量財富以一定方式向居民部門“轉移”，加大對社保、養老等方面的支援。
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版面編輯：瑟瑟｜責任編輯：瑟瑟 潘潘
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來源：介面新聞