作為中國創新藥產業的風向標，恆瑞醫藥於2024年交出了一份極具含金量的成績單。
在行業政策全面轉向支援真創新、國際競爭格局加速重構的背景下，公司憑藉深厚的技術積澱與戰略定力，實現了從研發管線量變到商業價值質變的跨越。全年營業收入達279.85億元，同比增長22.63%，歸母淨利潤同比增長47.28%至63.37億元，這兩項核心指標的雙雙突破，不僅印證了創新藥商業化能力的質變，更預示著中國藥企在全球醫藥產業鏈中的角色升級。
透過財報資料，我們得以窺見一家傳統制藥巨頭向全球創新藥企蛻變的戰略軌跡。
從財務表現來看，恆瑞醫藥的營收與利潤增長已徹底擺脫仿製藥集採的拖累，進入創新藥主導的增長週期。22.63%的營收增速創下近五年新高，其中第四季度單季收入達77.95億元，環比增長18.3%，顯示出創新藥放量節奏的持續加速。此外，此次營收增長也主要受益於創新藥收入增長及海外授權首付款（如德國默克1.6億歐元、美國Kailera 1億美元）。
圖2. 恆瑞醫藥2020-2025年總營收及增長趨勢，來源：百度股市通
報告期內，恆瑞醫藥創新藥物銷售收入達到138.92億元（含稅），同比增長30.60%。這一增長主要得益於公司在腫瘤、代謝及心血管、眼科等重大疾病領域的創新藥物研發和市場推廣。
值得關注的是，淨利潤增速顯著高於營收增長，這一剪刀差背後反映的是產品結構的深度最佳化——目前，其創新藥銷售收入佔比已近50%，高毛利品種的持續滲透使毛利率同比提升約3個百分點至85.25%。現金流管理方面，經營活動產生的現金流量淨額74.23億元，雖較2023年微降2.89%，但絕對值仍處歷史高位，為後續研發投入與產能擴張提供了充足彈藥。
恆瑞醫藥持續加大研發投入，2024年研發投入達到82.28億元人民幣，同比增長33.79%，再創歷史新高。這一投入不僅支援了現有產品的研發和最佳化，也為公司未來產品的創新和市場拓展提供了強大動力。
恆瑞醫藥的業績爆發絕非偶然，其本質是過去十年高強度研發投入進入集中收穫期的必然結果。截至2024年末，公司已有19款1類創新藥獲批上市，形成腫瘤、代謝性疾病、自身免疫疾病、神經系統疾病四大戰略板塊的立體化佈局，這種多治療領域協同發展的模式有效分散了單一市場的風險，也為持續增長提供了多元動力。
圖3. 恆瑞醫藥疾病領域及主要管線佈局，來源：其2024年年報
在腫瘤治療這一傳統優勢領域，公司已建立起“靶向+免疫+ADC”的三位一體技術平臺。PD-1單抗卡瑞利珠單抗透過新增肝細胞癌一線治療適應症，進一步鞏固其在消化道腫瘤領域的領先地位。CDK4/6抑制劑達爾西利憑藉覆蓋HR+/HER2-乳腺癌全病程管理的獨特優勢，市場佔有率快速攀升至35%，成為細分領域國產替代的標杆。
更值得期待的是ADC管線的爆發潛力，目前已有10餘個分子進入臨床階段，其中HER2-ADC、TROP2-ADC等6款產品開展國際多中心試驗，模組化技術平臺（HRMAP）的成熟使得研發效率較傳統方法提升40%，這種平臺化創新能力正在重構公司的競爭壁壘。
代謝與心血管領域的突破同樣耀眼。SGLT-2抑制劑恆格列淨與DPP-4抑制劑瑞格列汀組成的糖尿病治療矩陣，透過差異化定位覆蓋不同患者群體，聯合用藥方案的市場接受度快速提升。2025年初獲批的PCSK9單抗瑞卡西單抗，憑藉每月一次皮下注射的給藥便利性，在降脂市場對傳統他汀類藥物形成降維打擊，首年銷售額即突破8億元，展現出成為超級重磅炸彈的潛質。
自身免疫疾病板塊中，IL-17A單抗夫那奇珠單抗憑藉優於生物類似藥的臨床資料，在中重度銀屑病市場快速搶佔份額，而近日在國內獲批上市的JAK1抑制劑艾瑪昔替尼針對TNF抑制劑耐藥患者的精準定位，正在改寫強直性脊柱炎的治療格局。
恆瑞醫藥的財報亮點不僅體現在財務數字的增長，更在於其研發體系向全球化、源頭創新的深刻轉型。2024年，公司研發管線中具有全球權益的創新藥佔比提升至60%，海外臨床試驗數量同比增長120%，這種戰略重心的遷移標誌著恆瑞正從“中國新”向“全球新”邁進。
在美國、歐洲設立的研發中心已聚集超過300名科學家，聚焦前沿靶點的發現與驗證，其中針對KRAS G12D突變的小分子抑制劑已進入臨床2期，這是繼KRAS G12C之後腫瘤治療領域的又一皇冠級靶點。
在技術平臺層面，雙特異性抗體、PROTAC、細胞基因治療等下一代技術佈局初現雛形，與現有ADC平臺形成技術協同，這種多層次的技術儲備確保公司能夠持續產出具有國際競爭力的分子實體。
國際化商業體系的建設同步提速，2024年海外銷售收入達7.16億元，同比增長16.07%。在歐美市場，公司採取“自主申報+戰略合作”的雙軌策略：
PD-L1單抗阿得貝利單抗透過FDA突破性療法認定，有望在2025年實現美國上市；與韓國東亞製藥就TROP2-ADC達成的3億美元首付款協議，創下中國藥企對外授權交易的新紀錄。
新興市場佈局更顯戰略眼光，在東南亞、中東地區建立的本地化銷售網路，使抗感染藥物奧特康唑、麻醉鎮靜劑瑞馬唑侖等產品快速開啟市場，這種“創新藥+特色仿製藥”的組合拳，正在全球範圍內複製中國市場的成功經驗。
恆瑞醫藥的業績躍升，恰逢中國醫藥產業政策環境的系統性變革。2024年國務院出臺的《全鏈條支援創新藥發展實施方案》，從定價機制、醫保支付、審評審批、資本市場等多維度構建創新友好型生態。浦東新區試點“參照國際同類藥定價”政策，使恆瑞的PD-1單抗年度治療費用突破10萬元，較傳統定價模式提升約40%，這種價值迴歸機制極大提振了創新投入的可持續性。
醫保談判規則的最佳化同樣關鍵，對具有顯著臨床優勢的創新藥給予更高經濟性閾值，使得公司12款新藥透過2024年醫保目錄調整，其中5個品種實現上市首年即納入，這種“快車道”准入顯著縮短了商業化爬坡週期。
在監管科學層面，國家藥監局針對ADC、放射性藥物等領域釋出的技術指導原則，有效解決了研發中的模糊地帶。以恆瑞的HER2-ADC為例，得益於明確的藥學評價標準，其臨床前研究週期縮短6個月，研發效率提升約20%。更為深遠的變革來自支付端改革，DRG/DIP支付體系中設立的創新藥除外支付機制，使醫院處方動力得到根本性釋放，這種制度性紅利在財報中體現為創新藥入院速度同比提升50%，核心品種的醫療機構覆蓋率突破85%。
站在2025年的新起點，恆瑞醫藥的蛻變之路愈發清晰。隨著多個創新藥專案進入國際III期臨床，預計未來三年每年將有2-3個自主研發的新藥在歐美獲批，這種全球化產出能力將徹底改寫中國藥企的國際競爭態勢。
在技術迭代層面，人工智慧驅動的藥物發現平臺已進入實戰階段，早期研發效率有望再提升30%，這種數字技術與生物技術的深度融合，正在催生新一代突破性療法。
面對行業監管趨嚴、同質化競爭加劇的挑戰，公司的應對策略凸顯戰略智慧。透過建立覆蓋研發、生產、營銷的全鏈條合規體系，將ESG理念深度植入企業基因，這種超前佈局不僅贏得國際投資者的認可，更在帶量採購、醫保談判中形成差異化優勢。而在資本市場，H股上市的穩步推進將進一步提升國際資本對接能力，為千億研發投入計劃開啟更廣闊的融資通道。
恆瑞醫藥的2024年財報，既是中國創新藥產業崛起的縮影，更是全球醫藥產業格局變遷的見證。當一家企業能夠將營業收入的四分之一持續投入研發，當它的實驗室裡同時推進著20個國際多中心臨床試驗，當它的科學家們在《自然》《細胞》頂級期刊上年發表超50篇論文，這樣的企業註定不再是一個簡單的製藥公司，而正在進化成為全球生命科學創新的策源地。
對於投資者而言，這或許意味著需要以新的估值框架來理解恆瑞——不再侷限於PE倍數的高低，而是考量其平臺化創新能力帶來的長期價值重估。在人類與疾病抗爭的永恆戰場上，恆瑞醫藥正以中國智慧參與書寫新的篇章。
附圖：
