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12月23日，國內Biotech創響生物宣佈與美國納斯達克上市的Ikena Oncology達成合並協議並完成一筆7500萬美元的融資配售，合併和融資完成後，公司將以創響生物（ImageneBio）名字運營，以及合併後Ikena原有上市公司股東預計將擁有合併後公司約34.8%的股份。創響生物股東預計將擁有約43.5%的股份，融資投資者預計將擁有約21.7%的股份，換而言之創響生物將擁有納斯達克上市公司的控制權，透過該交易實現美股借殼上市。
據報道，該交易預計將為創響生物進一步開發自家核心管線OX40抗體IMG-007提供約1.75億美元的資金，其中包括來自超額認購的定向增發的7500萬美元。
今年以來，除了管線License out、M&A常見的出海事件和近來火熱的Newco外，國內的一級Biotech們正在井噴“反向合併”登陸美股的出海潮流，包括葆元醫藥與Nuvation的合併、睿躍生物反向合併Pulmatrix等。
創響生物這筆交易特別之處在於，一是交易合併後獲得了上市公司的主導權，二是對手方Ikena Oncology雖然在過去發展遭遇不順，但賬上仍有過億美元的資金，同意合併可能也算是“帶資入組”，合併最新募集的資金，這次交易令創響生物帶來了較為充裕的發展資金，且搖身一變成為美股上市公司。
Biotech面對國內A股IPO政策變化，可選擇的IPO資本路徑非常有限，主流選擇只有香港和美國。
以香港市場看，2024年港股一共上市了4家18A Biotech，分別是荃信生物、盛禾生物、同源康醫藥和華昊中天，其淨募資額分別為1.63億港元、3.92億港元、5.06億港元和2.34億港元，募資額普遍較低，部分認購可能還存在“明股實債”的情況。
從走勢看，上述四家公司走勢兩極分化，上市以來荃信生物跌61.41%、盛禾生物跌71.33%、同源康漲358.68%、華昊中天漲104.69%，呈現出暴漲暴跌兩極分化的趨勢，而股價表現出色的兩家公司均上市未到6個月（未開始首次解禁）。
面對港股流動性不佳、資金承接能力有限、募資規模較小的局面，不少Biotech開始考慮在美股IPO的資本路徑。
同樣，美股IPO對於國內Biotech也是接近地獄模式，自2021年底外國公司問責法案的實施，中概在美國IPO數量快速下滑，國內未盈利Biotech同樣也不例外。以2023年為例，只有依生生物、碩迪醫藥、阿諾醫藥成功IPO，其中依生生物是透過SPAC上市。2024年，目前沒有未盈利中國Biotech成功IPO，而亞盛醫藥則是最有望成為下一個在美國上市的中國Biotech。
隨著越來越多的中國Biotech熱衷於反向併購實現借殼上市，相比傳統美股IPO路徑到底有什麼好處？
反向收購實現上市很早在美國已經成為潮流，主要好處在於：1）相比IPO，反向收購相對花費時間更短，更有利於Biotech實現快速上市；2）反向收購的成本主要包括買殼費用、律師費、會計師費和財務顧問費等，通常遠低於IPO的費用；3）對於這類已經“攢好局”的Biotech而言，上市的確定性和運作的靈活性反而是更重要的因素，傳統的IPO往往有不少不確定因素。
再回到創響生物和Ikena Oncology交易本身，創響生物在合併前最近一次融資需要追溯到2021年6月的1億美元C輪融資，從公司當前只有兩款藥物OX40抗體IMG-007（二期）和BTK抑制劑IMG-004（一期）進入臨床的背景下，預估這幾年開支雖然不大，但長時間沒有新的資金注入現金流肯定算不上寬裕。
另一邊，Ikena Oncology在上市前也曾經有高光時刻，曾與BMS達成過授權合作獲得8000萬美元和1500萬美元股權投資。上市當年，公司一度有6條在研管線，包括TEAD抑制劑IK-930，Ep4受體拮抗劑K-007，AHR拮抗劑IK-175，kynurenine降解酶(Kynase) IK-412、以及兩個RAS專案。
後續隨著BMS在2024年2月中止合作以及公司其他管線陸續資料不佳，現如今公司只剩IK-595這唯一一條管線，不過截至Q3公司還有現金等價物及短期投資合計1.38億美元。
這番合併，創響生物收穫了納斯達克上市公司控制權和推進臨床管線所需的大量資金，而Ikena Oncology的股東們讓渡出股權和控制權換回公司重回正軌的生機，目前來看是雙贏的。
OX40（又稱CD134）是一個屬於腫瘤壞死因子受體超家族（TNFRSF）的細胞表面蛋白，主要在活化的T細胞上表達。OX40靶點潛在治療市場廣泛，其可以廣泛地抑制多種疾病相關訊號通路；再如OX40可以抑制記憶T細胞，往往在停藥後病人還能持續應答。
雖然靶向OX40的腫瘤藥物屢受挫，但其在自免的潛力歷經驗證，OX40抗體阻斷OX40與OX40L的結合改善自身抗原特異性T細胞反應，並降低自免疾病中的免疫活性，潛在目標適應症包括特應性皮炎、斑禿、類風溼關節炎、銀屑病關節炎、移植物抗宿主病、哮喘等等。
尤其在特應性皮炎領域，眾所周知Dupilumab在該適應症是“霸主級別”的存在，而賽諾菲OX40L抗體Amlitelimab則是在非頭對頭臨床資料比較中展現出了差異化優勢：1）依從性優勢，Dupilumab維持期兩週或四周注射一次，而Amlitelimab有潛力每12周給一次藥；2）OX40能夠抑制瘙癢因子IL-31的產生，能夠較Dupilumab更好的解決特應性皮炎的瘙癢問題；3）大多數特應性皮炎患者在Amlitelimab停藥4個月甚至半年後均能維持較好的治療效果，有著長效緩解的優點。
同時，賽諾菲對Amlitelimab寄予厚望，認為其銷售峰值有望超過50億歐元。
創響生物的OX40抗體IMG-007，目前完成了2a期的臨床，也展現出了不俗的潛力。
據公司介紹，IMG-007的特點在於其沉默了抗體依賴性細胞介導的細胞毒性 （ADCC） 功能，可降低與T細胞毒性相關的風險，並延長了半衰期。這也使得IMG-007有望使得特應性皮炎患者在長期維持治療中採用每六個月 （Q6M） 給藥一次的方法，同時IMG-007潛在安全性資料令人期待，解決其他ADCC增強型OX40抗體帶來的發熱或寒戰等不良反應問題。
最新IMG-007的IIa期臨床資料顯示（該研究主要納入外用藥物控制不佳和/或不耐受的13名中重度特應性皮炎成人患者），入組患者4周內接受300 mg三次靜脈輸注給藥後，患者EASI評分在第一週顯示了較基線快速且明顯的改善，截至第20周，共有69%、54%和31%的患者分別達到了EASI-50（EASI評分較基線至少改善 50%），EASI-75，和EASI-90。
（圖源：國信證券）
安全性方面，研究中未發生嚴重不良事件 （SAE）, 未報告導致研究藥物停藥的不良事件，且未報告與研究藥物相關的不良事件，無患者報告發熱或寒顫。
從IMG-007的初步資料看，其有望成為賽諾菲Amlitelimab的潛在me-better，尤其是在安全性、半衰期層面有潛在差異化優勢，這樣的初步結果也匹配了公司對於IMG-007改造設計。
從中國到美國，對於專注於自免疾病的Biotech可以算是“煥新”，從過去“阿達木單抗”在國內水土不服的案例看，國內自免創新藥商業化放量不僅要設定貼合患者習慣的銷售策略，同時還要花費大量的成本進行長期的市場教育，與歐美海外市場的背景（市場願意給高溢價）截然不同。
自2024年下半年以來，自免的BD交易又或者說Newco開始井噴，在16起BD交易中至少有6起交易與自免適應症有關，雖然很大程度歸功於“B細胞耗竭”雙抗的突破和熱潮，但也可見海外資本對於自免領域的濃烈興趣。
當然箇中原因也是海外資本和MNC透過BD國產自免分子吃到了甜頭的，和OX40一樣，僅以同為IL-4Rα的上游靶點TSLP為例，Aiolos Bio從恆瑞買來TSLP單抗SHR-1905一頓運作將其以“10+4”賣給了GSK，而最近Aclaris Therapeutics引進博奧信的TSLP單抗、TSLP/IL-4Rα雙抗權益更是令其在2個交易日大漲123.9%。
從另一個角度來說，相比機制內卷的腫瘤新藥，從一些有特色或者具備差異化能力的自免Biotech中，投資者或許更容易抓到一個“BD爆款的收割機”。
結語
正如Newco火起來一樣，創響生物反向併購Ikena這類操作未來必定會在國內Biotech中風靡起來，畢竟“國內知音難尋，尚也無路可退”。不過，可能需要警惕的是，成熟的市場中失敗或許更殘酷，選擇這條路的中國Biotech必定要全力以赴。