來源：讀懂財經（ID：dudongcj）
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歷史是個輪迴，尤其對李斌而言。2019年一篇《蔚來李斌，2019年最慘的人》刷屏。
那是蔚來上市的第二年，受限於現金流壓力，公司股價一度跌到了1.19美元，距離退市僅一步之遙。
後來的故事，大家都知道了。合肥政府抄底，不僅救活了蔚來，甚至一度傳為地方政府投資佳話。
但時隔多年，蔚來再到生死時刻。
2月25日，一名即將離職的蔚來員工在蔚來內部論壇髮長文，向公司提出十條建議，呼籲蔚來應儘快從務虛轉為務實，以市場為導向，拒絕幻想和口嗨，集中資源，直面現實。
能讓員工建議這麼激烈，是蔚來又快躺在了ICU裡。
截至3月11日，蔚來股價只有4.46美元，較最高點66.99美元下跌了超過90%，市值也只有小鵬汽車的一半。
現金流，依然是股價下跌的導火索。
2024年前三個季度，蔚來總共虧了152.9億，中東土豪2023年底剛給的錢又燒沒了（158億）。賬上422億現金看似挺多，可574億流動負債也不小。
更揪心的是銷量，蔚來+樂道最新月銷只有1.38萬輛，距離行業公認的月銷2萬生命線，也還有距離。
過去兩年，小鵬幹得最多的事情就是開人，幾乎把所有高管都換了一遍。當被問及蔚來是否會像小鵬一樣開人，李斌當時的回覆是，不簡單是人的問題，組織和構架的問題更重要。
但這個問題也有其他人回答過。經驗豐富的企業家寧高寧就說，“儘管制度很重要，但企業是變化的，因此制度也是變化的，最終的問題都會回到人的身上”。
時至今日，再次踏進同一條河流的李斌，不知道對這個問題有沒有新的看法。
1
再次踏入同一條河流
古希臘哲學家赫拉克利特說，人不能兩次踏進同一條河流。
但某種程度上說，蔚來做到了。
2019年，蔚來是第一家曝出現金流危機的車企。2019年四季度，蔚來現金儲備不過10億，而當季度虧損超過28億。
那時候包括CFO在內的很多中高層都離開了蔚來，股價也自由落體到1.19美元，較之前的高點縮水了91%，連長期主義者高瓴也清空股票，直接走人。
當時甚至有行業裡的人直言，蔚來倒閉的時間，“最早今年，最遲明年”。
好在蔚來命夠硬，2020年合肥注資70億，把蔚來從重症監護室搶救回來。
此後峰迴路轉，新能源賽道成為那兩年最靚的“仔”。蔚來也趁勢起飛，2020年蔚來年銷4.3萬輛，同比增長112.6%。
規模給蔚來帶來了現金流。截至2020年底，蔚來在手現金384.3億，毛利轉正，虧損也大幅收窄至53億。
那一年，蔚來股價漲了11倍。李斌也從2019年“最慘CEO”搖身一變成為了超越通用、寶馬的全球市值第七大汽車公司的老闆，市值遠超理想、小鵬。
萬萬沒想到，五年後歷史重演，蔚來再次遭遇了現金流危機。
截至2024年三季度，蔚來賬上現金422億，看似不少，但流動負債卻高達574億。
蔚來的負債情況遠遠超過其他競對。對比之下，截至2024年三季度，蔚來資產負債率超過84%，小鵬和理想分別只有58%和56%。
更讓人揪心的是，在理想已經早早盈利的情況下，蔚來卻始終看不到虧損收縮的跡象。2024年第三季度，蔚來虧50.6億元，同比增虧11%，連續第四個季度虧損超過50億元。
按虧損速度，即使不考慮需要償還短期負債，蔚來的現金儲備也只夠虧兩年了。
考慮到新能源汽車滲透率、行業競爭的激烈，留給蔚來轉身的空間不多了。甚至可以說，現在的蔚來，或許比2019年更加危險。
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2
始終如一的情緒價值
在李斌看來，蔚來賣的不止是車，也是情緒價值。總裁秦力洪甚至說，使用者是蔚來“最寬廣的護城河”。
過去，在技術指標沒有超越的情況下，蔚來賣出了比Model Y更貴的車，靠的就是Nio life、Nio House、蔚來社群等所帶來的獨特情緒價值。
情緒價值這東西，看上去務虛，但本身也是務實的。因為足夠的情緒價值，從來不是憑空而來的，背後需要大量的金錢堆砌。
成本結構看的更直觀。2024年前三季度，蔚來三項費用率佔營收比重為43%、理想佔比只有17%，小鵬佔比是35%。
截至2024年三季度，蔚來空間有412家，蔚來中心NIO House 176家。蔚來空間和其他車企直營店相似，只負責賣車，一年裝修加租金成本在100萬以下。而NIO House貴得多，最貴的NIO House相傳曾年租金到4000萬。
貴有貴的道理，NIO House的主要作用不是賣車，而是服務車主。在這裡，蔚來的車主可以和朋友舉辦分享會、生日派對、個人音樂會，甚至開設屬於使用者自己的瑜伽課堂。
話說回來，李斌押注情緒價值，似乎也沒啥問題。過去，BBA等傳統豪華品牌，哪個不是賣的情緒價值，不一樣賺得盆滿缽滿。
但計劃趕不上變化。新能源汽車行業的競爭越來越激烈，務虛的情緒價值終究沒有真金白銀的低價來得實在。
落到資料上，蔚來的使用者體驗固然足夠優秀，但是也留下了大量的產品硬傷，讓蔚來的交付量遲遲不能突破兩萬臺。
今年2月份，理想交付2.6萬輛，小鵬交付3.04萬輛，鴻蒙智行、廣汽埃安、小米也都超2萬輛。但蔚來+樂道只有1.31萬輛。
財務層面，2022年-2024年前三季度，蔚來的銷售和管理費用、研發費用加起來花了679億，相當於理想的1.34倍，但營收卻只有理想的一半。
汽車終究是標準的工業化產品，極度講究規模效應，毛利率直接與銷量掛鉤。雖然賣的是中高階車，客單價行業領先，但蔚來的毛利率卻一直在蔚小理墊底。
2024年第三季度，蔚來整車毛利率13.1%、理想毛利率20.9%、小鵬毛利率15.3%。
歸結起來一句話：花了大價錢營造的情緒價值，不僅沒能帶來更多的銷量，反而拉低了公司的盈利能力。
3
向實用主義者進化
理想穩定依舊，小鵬從ICU轉一圈出來後，連續兩月拿到新勢力銷冠。曾經的老大哥蔚來月銷快成新勢力前十守門員了。
表面上看，這是公司組織戰略管理的較量，但根源是創始人成長的分野。
MEGA之前，李想是一個超級產品經理，從0到1，產品全部自己主導。
李想說過：我就是理想產品的天花板。我帶的原因是，中國可能沒有任何一個CEO比我對三排座椅的車，體驗得更全面、深刻。
但從L7市場潛力的誤判到MEGA的滑鐵盧，你會發現，李想確實很懂車，但他最擅長的，還是造適合他自己的車。但問題是，中國一共才有幾個生了五胎的百億富豪呢？
MEGA失敗標誌著，僅造車這件事，李想本人開始接近能力上限，之後李想開始補團隊協作的能力，用團隊互補來補個人的侷限性，後來L6連續9個月成了中大型SUV銷冠。
王興的評價是，MEGA有點像為李想本人造的車，L6才是理想員工為自己造的車。從獨行者疾到眾行者遠，是李想的進步。
何小鵬曾經只想做董事長，不想做總經理，早期只抓技術與融資，但效率、產品、供應鏈是短板。
尤其是供應鏈，小鵬鋼材採購價一度比行業高25%。這一度擊毀了小鵬的商業模型，2023年一季度，連蔚來都實現了毛利轉正，但小鵬汽車毛利率是-2.5%。
生死存忙之時，何小鵬親到一線，抓供應鏈，先用了9個月搞清楚了供應鏈貪腐，然後下功夫降本，比如怎麼把電子電氣架構做的更便宜更好，三電和底盤怎麼組合等等。
最終小鵬汽車物料成本一年內下降超20個百分點，近一年毛利率從-2.03%提高到14.22%。從理想的技術主義者，到供應鏈的實用主義者的何小鵬的進步。
李斌長期沉浸在理想主義敘事裡。
李斌有些理想主義的終局思維，他曾說過：先讓大家捲一捲，我們最後來掀桌子。
在終局思維的影響下，李斌不吝嗇為未來投入，在他看來，新能源的終局，必須有縣縣通的換電網路，它就好比亞馬遜的雲服務是超級基礎設施，是蔚來的護城河。
但汽車是重資產、強競爭的行業，在蔚來汽車還沒盈利的情況下，就犧牲珍貴的現金流去佈局未來的差異化能力多少有些理想主義了。如今，蔚來羸弱的財務和日常告急的現金流，更是給了答案。
李想“創業節奏論”的觀點是，一家企業不應在0-10的階段，做10-100階段的事。這或許就是李斌最大的問題。
好在，李斌最近終於有了改變，開始要求每一分錢投入都要聽到迴響，如果後續李斌不能嚴格執行的話，2019年大部分人想象的蔚來結局，大概會在現實中上演。
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