宏觀市場|產需放緩，加快對沖——4月宏觀經濟指標預測與5月政策前瞻

本文作者 | 魯政委郭於瑋宋彥辰蔡琦晟張勵涵

經濟預測

2025年4月的主要宏觀資料將在2025年5月10日前後陸續釋出。我們在此對相關宏觀資料進行前瞻，並以此為基礎對2025年5月的政策情況給出研判。

數字格局：產需放緩。在增長方面，美國關稅影響開始顯現，但我國供應鏈優勢、對等關稅暫緩期轉口貿易搶出口等因素支撐下，4月出口同比或實現小幅正增長；消費品以舊換新熱情不減，服務消費擴容升級，社零同比或維持在5%以上；財政持續加力，固定資產投資同比或維持穩定。在物價方面，全球貿易不確定性擾動大宗商品市場，4月PPI與CPI同比或延續負增。在融資方面，4月房地產成交降溫，但政府債發行快於去年同期，社融同比或提高至8.8%。

情緒預期：情緒鈍化。特朗普政府關稅政策反覆多變，市場情緒已然鈍化，對於貿易談判與增量政策都保有更高的耐心。

政策預期：加快對沖。4月28日國新辦釋出會介紹穩就業穩經濟推動高質量發展政策措施，既包括既定政策，也包括根據外部形勢變化而推出的新政策。其中的大部分政策有望在第二季度，也就是接下來的兩個月推出。降準、結構性貨幣政策工具的調整（降息與創設新工具）可能更快。隨著PMI回落至榮枯線下，降息的觸發條件也將逐漸成熟。

工業增加值同比：5.0%，較上月下降2.7個百分點

高頻資料顯示，部分出口行業生產回落。4月汽車半鋼胎開工率較上月下降3.8個百分點，同比轉負；江浙織機負荷率環比回落2.3個百分點，較上年同期低10.0個百分點，汽車紡織生產走弱或與搶出口退潮有關。另外，4月重點電廠煤炭日耗量、螺紋鋼表觀需求均降至近年同期較低水平，亦表明生產呈現走弱跡象。

出口同比：1.2%，較上月下降11.2個百分點

進口同比：-5.5%，較上月下降1.2個百分點

在出口方面，特朗普第二次上任以來對華加徵關稅稅率已累計達到145%，4月我國對美出口集裝箱數量和價格的顯著下降。但需要指出的是，一方面，美國對我國部分商品依賴程度較大，且我國一些產品在高關稅下仍有一定價格優勢；另一方面，智慧手機、筆記本和平板電腦等主要對美出口產品進入了“對等關稅”的產品豁免清單，這些產品佔2024年美國從我國進口總額的23%。因此即使在高關稅下，我國對美出口仍將保持一定份額。同時，在超過10% “對等關稅”的90天暫緩期內，其他對美順差較大的經濟體為應對不確定性，或加快從我國進口生產所需的中間產品。4月前四周我國港口集裝箱吞吐量同比增長7.3%，亦顯示當前出口仍有韌性。綜合來看，預計4月我國出口增速雖受關稅影響有所回落，但仍保持小幅正增。

在進口方面，4月製造業PMI進口指數進一步回落至43.4%，顯示進口需求仍弱。進口價格方面，4月CRB指數同比進一步回落至-0.7%，我國進口價格或也隨之回落。同時，我國對美國的進一步反制也將使得從美的進口顯著下降。綜合來看，4月進口跌幅或將進一步擴大。

固定資產投資同比：4.2%，與上月持平

4月固定資產投資累計同比預計錄得4.2%。4月基建投資或仍延續高增。今年以來財政持續發力，為基建投資提供有力支援；4月石油瀝青開工率明顯回暖，顯示傳統基建施工亦有回升。房地產投資仍為主要拖累，4月新房銷售有所退坡，30城商品房銷售面積同比降至-15%左右。同時4月建築用鋼成交量延續偏弱執行，製造業新訂單指數進一步下降至39.6%，顯示房建活動仍較低迷。製造業投資保持韌性，出口不確定性或影響企業投資，但大規模裝置更新政策的持續推進將對製造業投資形成支撐。

社會消費品零售同比：5.5%，較上月下降0.4個百分點

消費品以舊換新熱情不減，服務消費擴容升級，對消費構成支撐。根據4月28日國新辦新聞釋出會，截至4月27日全國汽車以舊換新281.4萬輛，12類家電以舊換新4941.6萬臺，手機等數碼產品購新3785.5萬件，家裝廚衛“煥新”4090.6萬件，電動腳踏車以舊換新超420萬臺，合計拉動銷售超7200億元[1]。高頻資料顯示，4月家電和汽車以舊換新保持較強韌性，乘聯會預測4月乘用車零售同比增長14.3%。4月9日商務部等9部門印發《關於促進家政服務消費擴容升級若干措施的通知》，服務消費潛能釋放亦將對消費構成支撐。五一假期臨近，點燃居民出行熱情，4月國內執行航班（不含港澳臺）同比時隔2個月轉正。

PPI同比：-2.8%，較上月下降0.3個百分點

CPI同比：-0.2%，較上月下降0.1個百分點

工業品方面，大多數工業品價格環比回落。主要工業品中，除水泥價格環比上漲1.0%外，其餘工業品價格環比均下跌：其中焦煤環比下跌12.5%，鋁價下跌10.4%，原油下跌7.0%，南華工業品價格指數環比下跌5.1%。對美國出口關稅上升影響總體需求，或對價格形成拖累。考慮到基數影響，4月PPI同比降幅或有所加深，預計錄得-2.8%。

消費品方面，消費品價格互有漲跌。4月牛肉和水果價格分別環比上漲6.1%和1.3%；蔬菜價格環比下跌2.2%，汽油價格環比下跌1.4%。耐用品方面，乘聯會資料顯示，4月月中整體車市折扣率約為23.7%，略高於3月月中的23.4%，汽車價格維持低位；奧維雲網資料顯示，家電價格持續回升。綜合考慮基數影響，預期3月CPI同比錄得-0.2%。

新增人民幣貸款：0.65萬億，較上月減少2.99萬億

新增社融規模：1.47萬億，較上月減少4.42萬億

信貸方面，4月為信貸小月，4月信貸增速或繼續較上月持平。從居民信貸來看，4月我們估算的一、二手房成交面積同比錄得0.3%，其中14城二手房成交面積延續兩位數增速，而30城商品房成交面積同比轉負，是房地產成交面積的主要拖累，居民信貸偏弱執行。從企業貸款來看，3月工業企業資產回報率錄得4.1%，較2月回落0.1個百分點，企業融資需求延續疲弱。綜合來看，4月新增貸款規模預計為6500億元，對應的貸款同比增速為7.4%。

社融方面，4月社融增速預計較上月上行。從政府債券來看，4月政府債償還量較高，使得4月政府債淨融資額不足萬億規模，不過由於2024年同期基數較低，4月政府債規模將錄得同比大幅多增，這也是4月社融增速上行的主要推手。結合信貸規模來看，4月新增社融預計為1.47萬億元，對應的社融增速為8.8%。