歷史不會簡單的重複，但是歷史永遠都是押中相同的韻腳，只是不同的人經歷相同的事情罷了。行業生命週期、技術擴散週期、國家科技樹所在位置都很難發生變化，那麼很多大的正規化轉移都很難發生變化。

短期判斷並不是那麼的可靠，中長期的是有很多確定性的東西一定會出現，因為這是產業經濟發展的規律，是競爭結果的相應規律，而這個背後又會有大的週期性在上面，是康波週期、國家生命週期，因為這些是決定了行業生命週期、技術擴散週期、科技樹所處的位置。

這一切的背後所蘊含的就是宏觀經濟十年左右的正規化轉移，也是股票市場上的正規化轉移。

做股票投資最高境界不是個股研究，而是做策略，在各種情況下的均衡，單獨看個股和公司還只是研究員級別，不能稱為做投資，而策略裡面最重要的是一個正規化變化。

三個月到五個月的正規化，三年到五年的正規化，十年到十五年的正規化，很多情況只是這種正規化發揮到極致時候給人的一種錯覺，很多投資者的失敗就是在這種正規化變化過程中。

尤其是十年到十五年級別的正規化變化是最為致命，因為這個正規化變化代表著十年級別的風停了，讓大師折戟沉沙，讓企業走向沉淪，讓一代人成為時代終結的殉葬品。

1997年正規化變化讓抱住鐵飯碗的國企職工下崗再就業；2010年的正規化變化讓投資能源品和週期品的老闆走向沉淪；2018年時候的風停了，讓過去十多年勇於借貸加槓桿的企業徹底走向了絕望。這些的背後都是有一大批人作為正規化的殉葬品。

我為什麼喜歡看宏觀，因為我想認清這種時代的脈搏和腳步，避免成為時代的殉葬品，也就是這份執著讓我完成了我的國家生命週期理論。

以上正是本文的初衷，鑑前世之興衰，考當今之得失。

為了研究市場和經濟的正規化轉移，我們透過回顧過去70年的歷史，一次半的康波週期來著眼未來，希望透過相應階段的總結希望能找到相應對我們未來預判有指導意義的結論。

我們從過去七十年時間，也就是從1948年開始到2020年的過程中，回顧下歷史尋找到新的線索。由於1948年之前的資料無法查閱，我們已經無法去考證，所以很多事情我們僅僅是依靠邏輯判斷來思考這個問題。

美國作為主導國，日本、德國是追趕國：主題是大級別人口的工業化起飛階段；核心就是週期，一場五十年才有的超級行情。

在這一個時期，我們會發現在美國股市上漲的主要板塊和2002年到2007年中國進入工業化起飛階段十分的相似，作為主導股市美國漲幅靠前的是能源、煤炭、金屬製品等，2002年到2007年美國一個特別傳統和古老的公司是美國鋼鐵從0.2倍PB漲到2.4倍PB，漲幅超過15倍（B在增加）。

同樣在這個時期是沒有消費、醫藥、科技、金融什麼事兒的，市場的主題就是週期（能源、煤炭、大宗品價格）。

其主要的因素大級別人口國度的工業化程序，日本德國的戰後重建和二次工業化起飛階段、中國進入工業化起飛階段。

在過去的幾次康波週期的繁榮期都是伴隨著某些大級別人口國度進入工業化起飛階段，這個是一件十分有意思的事情，也許期背後代表著的是“先發國劣勢”，領先國（主導國）在之前已經完成了工業化建設，在新一輪改變生產效率技術的帶動下，工業化生產成本不及追趕國便宜，追趕國一張白紙不用擔憂重新建設生產裝置的問題，也不需要支付高額的重置成本，所以具有很強的比較優勢。

例如1900年德國和美國的工業化過程、1950年到1970年的日本和德國的在工業化過程（因為戰爭消滅了一切有形物質）、2000年之後的中國工業化程序。

這個時期我們會發現全球經濟都是處於十分美麗的情況，高增長、低通脹，全球人民普遍趕到經濟的美好，是生產效率提升帶來的通脹下降，然而註定著這個時期是僅僅60年才能有的一次輪迴。

必須說大宗品是這個時期亮眼的明星，大宗品的投資時期50年才能有一次的超級亮眼的時期——大級別人口國度進入工業化序列，全民進行固定資產投資帶來的需求暴漲，隨後就是一場超級亮眼的上漲。我們能清楚十年前賺錢的煤老闆的命運是多麼的好，一場五十年才有的一次超級大行情讓他們趕上了。

這是過去三次康波週期繁榮期都表現出來的情況，但是下一次康波週期的繁榮期大宗品是否還會有這樣的表現，我們也許並不得而知，因為從過去160年的歷史，每一次大級別人口國家進入工業化序列的過程都是人數幾何級數的上升，英國1840年人口1200萬；1900年美國人口7600萬，1900年德國人口7450萬；1950年德國人口6837萬，日本人口8300萬；2000年中國人口12億。

下一個進入工業化序列的大級別人口的國家是哪個？我們無論如何都想不出來，也許是越南？至少在十年的級別內我們是看不清楚，也許十年後越南是有可能重新走中國走過的路（越南的人口基數不夠龐大），只是到時候再看吧。我曾經有個想法，認為工業化產能轉移之路到中國基本上也許會停滯，外部已經沒有什麼國家能承接中國如此大級別人口國家的產能。

週期行業的研究員是十分悲催的，在一個50多年的康波週期，週期行業的投資機會只有三個階段，其中規模和體量最大的就是康波週期繁榮期的一次大宗品五十年一次的牛市時間視窗比較長能有6年，其次兩次分別處於回升期一次的3年左右（這一次是來自產能週期的一個結果）的時間視窗和蕭條期開始的一次4年左右的時間視窗，每一次間隔是在12年左右。

下一次康波週期的繁榮期是否還會有這樣的大級別人口國家工業化程序還需要再觀察。

繁榮期追趕國的股市也是以週期品為主要主題，但是追趕國的由於是處於工業化起飛階段，在行業板塊中也會有一些其他的能跑贏指數。

例如：

n追趕國在工業化起飛前段股市註定有一次牛市，然後進入十年級別的震盪：這個背後的因素我認為是在起飛階段的前半段，居民實現了一定財富去配置股票，居民第一次大規模配置股票帶來股票市場的上漲；但是全社會資本都在做固定資產投資，國家做國家級別的基礎設施建設、企業做產能建設、居民買房子，註定著社會富裕資金（資本剩餘）在股市這類資產中進進出出，產生寬幅度波動；

n工業化起飛初期前半段是圍繞著追趕國的“吃、住、行”三個方面展開的。

n由於追趕國人均收入的增加，消費進入一個長達十五年期的高成長區間，也是追趕國的消費行業超級成長週期；

n房地產價格的暴漲會伴隨著整個追趕國的工業化起飛階段；

n前半段還會有鋼鐵、建材等中游加工業的崛起，但是僅僅是一個階段；

n汽車也是一個主題，因為追趕國的居民財富增加，解決衣食住行各個方面，創造出巨大的需求；

n康波週期的繁榮期股市是沒有科技什麼事兒的，但是這個時期是PE、VC投資的黃金期，主要方向是衰退期當時代能用到每一個人身上的技術應用，例如騰訊、阿里、蘋果、facebook，都是利用這個技術服務於每一個人；

n在一個總需求向上的過程中，追趕國的很多行業具有PE和VC的投資價值；

日本在48年到70年是一個很好的追趕國資料樣本，但是可得資料是有限，我們只能依託中國2003年時候的情況往外推演，希望後續者有人能完成這一段的歷史資料和研究，從邏輯推演的情況，在工業化起飛階段，居民收入快速增加，那麼必然會改善“吃住行”這三個大的方面，那麼必然在投資上會留下很深的邏輯烙印；

這一段和下一段歷史需要著重闡述和講解，因為這一段開始到蕭條期的二十年時間是一個巨大的社會變化和變革期，同時這一段時期也是我們剛剛經歷過的時間段。

回顧歷史，我們能找到很多的歷史性規律，對於領先國、追趕國都有相應的指導意義和切實意義，雖然康波週期在縮短，獲得資訊要大大超過之前，但是商業本質核心並沒有發生多大的變化。

也許並不會因為人類科技進步產生多大的變化而改變其執行規律，我偏向背後的因素是我前面提到的行業生命週期和國家級別競爭力（國家級別的科技樹所處的位置）導致的商業行為，是屬於最底層的商業行為邏輯，常識很難改變。

1.形成一個工業的最高技術結晶應用到所有可以普及的人；

2.該技術形成生產效率提升的企業走向可貿易區的龍頭；

3.以該技術為載體的服務型行業崛起；

4.後期龍頭企業的抱團和取暖，等待蕭條期的瓦解和重生；

上一波康波週期形成的最高科技結晶是兩項產品——電視機和汽車。

電視機是無線電技術從傳輸聲音到傳輸影視畫面的應用，汽車是自動化生產流水線最高技術的結晶，時至今天汽車生產依然是工業生產上王冠上的明珠，同樣生活用品的材質和汽車應用上的材質相差天壤之別，座椅上的皮革是最基本的例子（承受80度高溫、零下40度苦寒，反覆使用上千次不起皮）。

電視機是當時的一個居民應用的最高技術結晶，相當於現在的蘋果手機。

所以在五十年代末到六十年代初美國股市有一波小科技股票的盛宴，任何一個公司名稱帶著“tron”字尾都會受到市場的爆炒（給電視機等做配套的），而這個情況一直持續到1962年左右，當然之後爆炒的公司就湮滅在歷史的長河中，很多都已近在大型商業資料庫中找不到任何線索。

之後從1964年就是消費電子的盛宴，當時神奇的東方魔法師——蔡志勇老師就是這個時期成名的，每年在消費電子炒作的過程中獲得連續幾年的50%的收益（壓賽道的一種打法，需要很強的賭性），而同時期剛出道沒多久的巴菲特是每年30%左右收益。

這一點讓巴佬十分不爽，到了1968年蔡志勇業績不好的時候被巴佬點名批評，然後後面兩年到了炒作龍頭泡沫的時候又被蔡志勇打臉，蔡志勇真正的失敗開始是在1971年，用了3年時間輸掉了高位接盤資金的70%，那是大科技企業之死的開端。

美國六十年代的電子幾大牛股：米羅華上漲接近30倍，是第一批等離子顯示器的；寶麗來上漲20倍，是1960年生產第一批曝光式照相機；

為什麼電子公司和消費電子的炒作在六十年代出現在美國而這一輪出現在中國？

我偏向這個是由於國家科技樹所處的位置不同導致的；在60年代全球只有一個最為龐大的工業化生產能力的國度——美國，日本、德國還是處於攀升科技樹的過程中，完成自身的工業化基礎，該國儀器儀表行業沒有能和美國公司抗衡的技術基礎和資金實力（當時並沒有資訊科技分類，現在的電子和資訊科技行業都是歸到儀器儀表行業中）。

2009年之後的中國電子行業在創業板、股市融資的角度給與了足夠的資金實力和工業基礎能力，所以我們也同樣出現了接近十年左右時間的電子製造業的黃金期，一大批的公司走向了臺前。

同樣世界分工的水平化和當時的垂直一體化也導致了相應的不同特徵。

回頭我們看這兩段歷史具有十分強的相似性，因為底層的商業邏輯都是相同的。

這個的底層邏輯就是：提升效率的技術在衰退期創造出了可以擴散到所有人的電子消費品，創造出符合商業邏輯中“更好的商品”，開闢了新的增量市場，一批公司把握了這種機會嶄露頭角，一個十年級別的大風口，之後等待這些公司的是後續的銷聲匿跡，例如曾經上漲了接近30倍的米羅華在1974年被飛利浦收購，同時當時上漲30倍的真力時無線電公司（生產電視訊號接收器，電視遙控器的發明者）1997年被LG收購，整個八十年代和九十年沒有他太多的聲音和事情。

所以切忌不要以為過去十年消費電子出過那些牛股就以為真的是什麼科技，他僅僅是康波週期衰退期一個大風口而已，隨後的大部分公司將逐漸淡出人們的視線和視野，也許是十年級別的消亡。

如果按照生命週期理論，初期處於消費電子的萌芽期，會出現普遍亂炒的概念，所以有了小科技公司浪潮的亂炒，類似風險投資一樣，然後註定著絕大部分的公司都將走向消亡；

然後第二個階段是消費電子公司貢獻利潤的時候，也就是對應1964年到1968年，是他的快速成長期，同時把這些相應的公司推向世界級公司的龍頭，從1968年（1968年到1970年有一段殺估值的下跌，這一段殺估值參考《估值邏輯——投資思維的邊界》一書中生命週期估值方法）開始進入到行業生命週期的成熟期，這些公司只是世界級龍頭和抱團的標的；

隨後從1973年開始進入康波蕭條期，也是消費電子行業的衰退期，成長變成了週期，直至到公司無法根上新的技術的腳步而被市場淘汰。

同樣對應著我們現在的時間段，消費電子2020年在處於從成熟期到衰退期轉變的時間點。從2009年到2012年呈現的就是萌芽期的相應特徵，之後從2012年到2016年呈現就是1964年到1968年的那一段時間的成長期特徵，依靠業績；2016年到2020年呈現的就是1968年到1971年那一段的成熟期的龍頭特徵，依靠的是消費電子的一兩個龍頭，資金都在龍頭裡面抱團；而我們現在已經進入到了消費電子的衰退期，那麼未來的路也許沒有特別大的不同。所有的成長都變為週期，公司無法根上新的技術的腳步而被市場淘汰。

（我們用4G手機使用者數佔移動使用者數的比例，智慧手機出貨量的資料來劃分一些大的週期）

在60年代的美國股市還有兩個型別公司十分的厲害，一個是可選消費裡面的汽車行業，一個是我們如何都想不到的一個行業——紡織；

在六十年代的美國有一個行業是超過絕大部分人預期的，就是紡織行業，這個是一個從工業革命就存在的主導型行業，已經200年的歷史，在十九世紀初美國和英國爭奪專利的重要工業生產載體，但是在二十世紀60年代又綻放了新的生命，在當時化學纖維、分散染料、生產的自動化工藝等多種因素情況下，美國的紡織行業的生產效率提升了4倍。

所以當時有一個紡織行業的公司由此崛起成為世界紡織行業的龍頭——伯靈頓工業，從1958年到1968年，該公司漲了15倍，指數僅僅漲了2倍。

在這個時期就不得不提巴菲特最失敗的投資——伯克希爾哈撒韋，一個從撿菸蒂炒股變成大股東的悲慘故事。

巴菲特在1964年投資伯克希爾哈撒韋，中間幾次變故成為了該公司的大股東，用賬面價值清算方式能獲得很好的收益，但是伯克希爾哈撒韋卻是傳統紡織的公司，沒有應用當時的最新紡織技術，是應該被市場淘汰的公司，巴佬反覆折騰三四年後，到了1970年後市場被日本搶走，最後無論多麼優秀的管理人過去也都無力迴天。（這個過程也會在康波週期蕭條期裡面會繼續闡述的，追趕國如何在康波週期蕭條期完成追趕）。

而同樣的事情也發生在了我們過去的十年，從2009年開始中國紡織製造企業的龍頭公司——申洲國際完成了十年100倍的漲幅，一個淨利潤率達到20%的紡織代工廠，其背後的因素也是利用了這一次技術形成了全新的生產效率提升而形成世界級龍頭的故事。

和當年的伯靈頓工業有多麼的相似，雖然存在著一定不同，但是長久不衰的行業中，利用新的技術提升生產效率成為世界級龍頭的事情，也是康波週期變化的一部分，只是這個事情往往是發生在康波週期的衰退期。

如果說在60年代末美國股市還有哪些明星，那麼非汽車行業莫屬了。福特、克萊斯勒、通用汽車這些代表著美國文化、美國精神的公司從二十世紀初就是工業化生產的典範，當福特汽車公司在1913形成流水線生產汽車的時候，就奠定了福特汽車百年基業，同時也是美國標誌性產業。

當時的汽車作為新興產業，是替代傳統馬車，從行業屬性角度汽車也具有和紡織行業同等的商業屬性——伴隨人類永久的行業，圍繞人類的衣食住行都具有這樣的屬性。

結果這個事情下來，我們會發現很有意思的事情，在1913年是屬於電氣重工化康波週期的衰退期，同樣在60年代是汽車電子計算機康波週期的衰退期，都是將某項提升生產效率的技術應用到該項生產中，並把生產效率發揮到極致（價格壓到極低）普及到美國全部居民，享受“輪子上的國度”的稱呼，以一國之力消耗掉全球一半以上的原油。

消費電子的全球熱賣是一部分，真正能代表國家實力和創造國家級別收入、利潤和創造居民財富的一定是工業化生產，汽車行業的產銷是十分重要的一個型別（在七十年代以汽車行業引發的全球產能再爭奪和引發的服務型行業的變革留在下一部分闡述）。

對於本輪週期，我們竟然沒有發現有任何一個汽車製造廠商在技術上形成對其他廠商的碾壓，所有的整車廠商都是處於一個水平線，結果這一輪康波週期蕭條期的汽車行業整體表現得讓人偏向了週期品。

這個也許是汽車技術百年來沒有核心技術的提升的緣故吧，已經把生產效率發揮到極致，三大件的構成還是百年前的設計理念，無非是在他的上面修修補補。

也許下一場變革是來自新能源汽車，也可以稱汽車的電子化，但是目前也僅僅是萌芽期的早期，畢竟新能源汽車從製造成本、方便程度還只是商業週期的萌芽早期，依然看不出能全面替代燃油車的核心力量，而所謂的節能環保等角度目前看並不是特別的適用和全面，那麼在新能源汽車在萌芽早期的完成了以特斯拉為首的主題性炒作，和1958年到1962年、2009年到2012年兩波電子炒作有著一些相似之處。

早期剛剛形成利潤的新能源汽車公司已經比肩世界最大的汽車製造公司豐田的市值，這個還是在主流汽車廠商沒有全面發力新能源汽車（汽車電子）的過程中實現，那麼對於成長期的那一場必然會到的商業廝殺，特斯拉是否還能保持足夠的優勢，這一點我研究不深，不得知。也許中國未來彎道超車的一個顯著行業是在這個賽道上，但是也只是個假設，目前我還需要大量研究。

前面我們提到美國股市幾個在60年代的大牛股，雖然福特和克萊斯勒的漲幅只有7倍左右，比指數高一倍而已，但是掩蓋不住他們耀眼的光芒，因為他們的市值大、容納的資金足夠多，相當於在當時就是現在的蘋果公司在股市中的地位。

我是看過100年的福特、通用的三大表和估值情況的，在1968年時候福特公司的PB倍數是1.8倍，但是當時標普500的平均PB倍數只有0.65倍，在隨後的十五年時間，福特公司的PB倍數跌到了只有0.2倍，按照破產清算去，被追趕國日本的豐田公司打得太慘了。

在康波週期衰退期都會形成一些服務行業的崛起，乃至成為超級巨頭，而這個服務行業一定是以該技術形成的最高載體作為依託。

在美國六十年代漲幅第一的板塊是影視行業，指數級別上漲331%，影視行業上漲887%，紡織板塊上漲810%，代表科技的儀器儀表行業上漲710%，其背後依託就是電視行業的普及，千家萬戶的電視網路和廣告、影視劇等的行業大發展，同時也是具有居民收入提升後帶來享受支出的效果（這是國家生命週期的內容，畢竟在六十年代是美國工業化生產能賣到全世界所有的地方，極大的創造居民財富）。

汽車行業的普及讓人民生活活動半徑更為廣泛，從原來的1公里活動半徑可以擴充套件到5公里，可以開著車到沃爾瑪的倉儲買更為便宜的商品，沃爾瑪的商業模式也就是從六十年代末、七十年代初全國佈局，到了80年代西爾斯完全無法阻擋沃爾瑪的競爭。這個情況在過去十年就是亞馬遜向沃爾瑪的競爭替代過程。

以這個思路回顧到過去的十年時間，我們發現確實全球都催生出依託智慧硬體系統超級服務型公司。

Google是以網際網路搜尋引擎為依託，霸佔了美國廣告收入業務；

Facebook以智慧手機為依託，霸佔了社交，各種收入服務專案；

騰訊以智慧手機和4G網路為依託，微信等形式綁定了龐大使用者群，形成遊戲傳媒、資金等多種功能的收割。

淘寶以網路和手機為依託打通了商品流通環節的各種隱性成本，直達使用者手裡，降低消費者購買價格，等同於亞馬遜向小商品批發市場之爭；

依託智慧手機形成的斯金納的箱子——抖音系列和依託電視形成的影視傳媒有太多相似之處；

在60年代末期到70年代初期，我們知道的就是歷史上作為有名的美股漂亮50的行情，其中38家公司是製造業（其中製藥公司10家，食品飲料公司5家）、消費零售2家、消費的一場龍頭盛宴。

這些公司的屬性特點都是行業集中度不斷提升、ROE普遍偏高在20%以上。例如汽車行業沒有享受這個溢價是因為前20家公司穩定的享受了市場92%左右的市場份額，沒有產生市場份額的變化，所以沒有享受到贏家通吃的溢價。

同樣在這輪康波週期衰退期的末期，中國作為追趕國的市場上出現了一場消費板塊的盛宴，美國股市的主要上漲是來自之前不斷侵佔市場空間的五家FAANG，我偏向也是有一定相似之處或者一些規律而言。

在康波週期的衰退期後期都會出現龍頭企業抱團取暖的資金聚集現象，因為在這個時期絕大部分的依託這一輪技術創造的行業都走向了行業生命週期的成熟期甚至有可能走向衰退期，行業普遍荒漠化和集中化，宏觀經濟總量沒有新的總需求增量，資金找不到方向，那麼聚集到市場份額提升邏輯的優質龍頭中就成為大家抱團取暖的。

但是不要以為龍頭就是享受溢價，這個僅僅康波週期衰退期末端才會出現的股市行為特性，龍頭享受溢價，進入康波週期蕭條期後情況完全就發生了逆轉，龍頭溢價沒有了，到了中期的時候甚至會出現“大企業之死”的論斷聲音。

（我們找不到日本從1960年到1970年的資料，但是從現有1970年的情況看，當時作為追趕國的日本在1970年到1976年時間段食品飲料代表的消費也是獲得了超額收益，從邏輯推斷和結合我們的情況，也就是追趕國的工業化起飛結束到工業化成熟開始的前兩三年，食品飲料代表的消費行業有可能也是出於一個跑贏，隨後進入長週期的跑輸，日本那一場食品飲料行業跑輸市場長達十五年）。

這一段繼續著重的描繪一下，因為這一段歷史就是我們未來極大機率要經歷的時間段。

在這個時間段裡會顛覆我們過往的所有認知，二十年、三十年的認知規律都要拋棄，因為要進入一個五十年到六十年才會有的階段，而且這個階段的開局是十分混亂的開局，各種不好、各種緊張圍繞的一種開局，複雜而難纏的時代。如果用一句話形容就是主導國龍頭企業之死、追趕國開始進入追趕，破滅與重生。

康波週期的衰退期到蕭條期轉變是以一次大型的經濟衝擊為開端完成的，是劃分時代的標誌，這個也就是天王所講的“萬劫不復之年”。

1873年是第二波康波技術（鐵路和鋼鐵）的蕭條期開端，是以“鐵路浪潮破滅”為標誌性事件；

1929年第三波康波技術（電氣和重工化）蕭條期開端是以“世紀大蕭條”為標誌；

1973年第四波康波技術（汽車和電子計算機）蕭條期開端是以“石油危機”為標誌；

2020年第五波康波技術（資訊科技）蕭條期的開端是以“新冠病毒”為標誌；

這裡我不得不懷疑天道的存在，因為各項宏觀經濟情況和事情都已經符合了衰退期到蕭條期的轉化，但是我們找不到債務鏈條崩塌的可能性，宏觀層面找不到任何的具有衝擊的事件可能性，我找了大量的債務資料，但是沒有發現可能形成債務塌陷的情況。結果這個衝擊竟然以一個百年未見的大病毒出現來完成，天王在天之靈。

我們透過從美國股市1966年編制的資訊科技行業指數去觀察這一個有意思的事情，我們竟然發現了一個讓我們吃驚的事情，一個長達二十年的沉淪，一個行業板塊指數長達二十年無法戰勝市場，而且是代表我們一直認為十分香的科技板塊，二十年啊，即使是以新科技誕生元年的八十年代，除了1980年一次兩年左右的小反彈，

但是在1975年美國股市開始了一段小股票的行情（小型創新型企業），是將大型實驗室的技術進行商業化和民用化，例如Internet起源是美國國防部高階研究計劃局（ARPA）主持研製的ARPAnet，從1975年的英特爾為代表的儲存技術資訊公司產生比較大收益，遠遠超過標普指數，又是上十倍的漲幅、英特爾、儲存技術公司、科技亞特蘭大公司。

在這裡反映也許就是科技龍頭的破滅和重生吧。

從提升生產效率技術產生開始，就一定會出現一個依託這個技術的超級巨頭，但是會是誰？應該沒有人知道，除非是時空穿越者或者能看到未來的人。例如70年代的三大資訊儲存的只有英特爾走到今天的龍頭地位，而且還是經歷了安迪葛洛夫痛定思痛的轉型（在下一部分我們闡述他們如何被追趕者擠出儲存市場的）。

依託這個技術形成的各個產業都會有相應比較大的世界級公司出現。

在這個過程走得就是行業生命週期的各個階段，從萌芽、到成長、到成熟、到衰退，只是由於新技術週期具有擴散快、成長高、衰退也快的特點，所以和傳統型的（解決人類衣食住行的基礎性行業先比較），他們的生命週期比較短，而且到衰退期是真的衰退了（圍繞人衣食住行的行業出現的是衰退期特別長，甚至伴隨人類社會的生命週期），被新技術替代性高（3G對2G訊號的衝擊）。

所以註定了沒有幾個企業會基業長青（雖然我們都知道這些道理，但是在顯示操作中如何具體的應用，把這些道理放到細節就是大師和庸者的區別，我目前也僅僅是在這些方面進行進一步的摸索）。

為什麼很多行業會出現龍頭企業？這個就回到我在《估值邏輯——投資思維的邊界》一說中行業生命週期研究中所闡述的情況，溼滑的坡道，是否會出現溼滑的坡道，是否會出現贏家通吃的局面，在贏家通吃的局面下，一定會出現龍頭。能成為世界級公司的企業就是我們研究的阿爾法，而都是在技術擴散這個大貝塔下面催生出的巨無霸，沒有資訊科技的全方位擴散，那麼也將不會有蘋果這種巨無霸公司。

大部分做經濟和研究的都沒有太多產業史研究，我看過太多的公司研究變遷，看過大量的商業史變化，我總結商業的本質“把其他公司都耗死，你就成為最厲害的公司”，用什麼方式把別人耗死？“更快、更好、更便宜的提供客戶服務”，要麼是反應速度更快、要麼是商品更好、要麼是更便宜，萬變不離其宗。

萌芽期、成長期、成熟期、衰退期，生命週期的四個階段對應的就是微觀經濟學所講的四個階段，自由競爭、半自由競爭、寡頭壟斷、壟斷，具有贏家通吃的行業都會經歷這個四個階段，在投資上也許就會變成四個階段的情況，萌芽期的集體性泡沫、成長期是個別公司的業績增長、成熟期就是龍頭的盛宴也是投資最為肥美的一段、衰退期就是進入大企業之病的時期，成為投資上的棄子。

實際這個也是投資上兩個基本常識的演化論斷，所有的“成長最終都會變為週期”、“沒有基業長青的公司”。

在七十年代美國發生的事情就是成長變為週期、基業無法長青的活生生的例子。上一波康波技術的龍頭從成長轉為週期股，開始進入衰退期，所以當時指數構成的龍頭公司陷入“大企業病”這個歷史上偉大的命題中，破滅也就是這些公司最好的註腳。

新的技術硬體載體在蕭條期的後半段嶄露頭角，只是露頭，因為之後到末期才能看出來在工業化應用的前景，前期更多還是在炒作和大泡沫化，規模資金參與的可能性機率偏低（也要知道英特爾在蕭條期末端後面跌回去大半的漲幅，這個原因我留到下一節解釋），這個也就理解為什麼蕭條期是PE、VC的冰川紀，因為沒有新的技術擴散出去，小的企業走出去的可能性很低。

主導國在衰退期形成技術碾壓優勢的龍頭公司在蕭條期會受到追趕國的強力追趕，甚至在某些領域會形成反超，例如電視行業的米羅華被東芝、松下趕超，福特被豐田趕超，這些會加重主導國龍頭公司“大企業病”的病情。

康波週期的蕭條期就是這個技術的生命週期的衰退期，這個技術形成的龍頭企業只有極其個別企業能成為下一個二十年的寵兒，例如德州儀器、通用電氣（轉向民生的工業化應用），成為寵兒的也都要經歷鳳凰涅槃的浴火重生。

科技企業的重生一般都是在科技樹攀升比較高階的國家，美國在上個世紀的科研實力是最強，因為一戰、二戰美國掠奪了當時歐洲所有最強的科研人員，在二戰後的美國科技群星璀璨，那是人類最聰明的一群人。美國的科技樹也就領先了全球其他地區至少100年還要多，B2轟炸機的誕生就已經是超越世紀的科幻發明，六十多年過去，技術依然領先，甚至還能領先其他國家六十年。

所以兩次科技革命都是發生在美國，是因為科技樹的原因。下一次應該還是在美國，但是也許主導國就不是美國了（我會在接下來章節對當今的啟示中詳細闡述這個問題）。

蕭條期衝擊過後，主導國將陷入迷茫、掙扎、苦痛期，在潛在經濟增速開始下滑一個臺階，處於這樣的環境，主導國往往會透過提升福利、發錢、增加中央財政支出等形式完成新的需求刺激，擴大總需求，所以我們能看到週期原料型行業在幾十年中期少有的一次中期交易機會，尤其是上游資源品。

在一個康波週期的過程中，上游原材料有三個投資機會，對應的都是朱格拉週期的起點，一次是在康波繁榮期大級別人口國度的工業化起飛階段、一次是康波回升期的一次產能錯配、還有一次就是蕭條期開端的需求和產能錯配的一次3年投資期。

原材料研究員的痛苦和悲哀。一個對研究要求最高的行業，但是卻是十幾年沒有用武之地，他們最大的樂趣也許只能是做做期貨實現盈利了。

追趕國在康波週期蕭條期的時候都是邁入黃金期的起點，而且同時也都是對應著主導國的迷茫。

在康波週期的蕭條期，主導國無法依靠高科技的領先力量碾壓追趕國，無法透過科技創新完成“更好”的商品，追趕國不斷攀升科技樹，縮短差距，把世界從增量經濟時代轉變為存量經濟時代，這個時候什麼是最優質的策略呢？成本最低的優質商品，價效比成為關鍵詞，這個又是追趕國的長項，自然而然也就成為了追趕國的黃金期的起點。

從沃爾克將聯邦利率提升到15%，標誌著新時代的開啟來來臨。

又是一次和過去十年正規化轉移告別的年代，在七十年代的美國股市已經把大家洗禮的不敢上倉位，不敢相信什麼成長、消費、價值等因子，更不敢相信持股不動，“伴隨偉大企業成長”這條七十年代殺人如麻的言論更是不會讓人相信的路演宣言。然而時代變了，1978年26歲的德魯肯米勒領導告知負責研究和投資業務，他的領導告訴他“一個新的大的牛市即將到來”。

納斯達克指數是從1976年就持續走牛，標普500從1978年開始走強，道瓊斯指數從1982年開始走好，之後就是一路向上20年的大牛市，直到2000年的網際網路泡沫的崩盤。

中間唯一一次就是1987年的指數一天跌了25%，什麼南美債務危機、日本世紀資產泡沫、亞洲債務危機、長期資本倒閉這些放到經濟史上赫赫有名兇險無比的危機都沒有對美國這一場二十年的牛市造成什麼影響，僅僅是長期資本倒閉造成的踩踏才有了15%的回撥，也僅僅下跌一個半月就重新回升上漲趨勢。

彼得林奇1977年33歲掌管麥哲倫基金，到1990年收益率26倍，納斯達克指數上漲了10倍，標普500上漲了4倍，其超額收益來自頭部集中的公司。

倖存者偏差和其獨特的視角構成了他的一個傳奇，年化複合收益率複合戰勝納斯達克9%的投資奇蹟。當然他所闡述“如何看待暴跌”的闡述在2000之後的幾次真正熊市中自己也快速的修正了，雖然到目前還總有人拿出來教育散戶投資者。

我們都以為康波週期的回升期，是某一個技術開始擴散的時候，那麼股市應該反映這個方向，那麼應該科技漲得好？這個就是大錯特錯了，市場真實的表現卻是完全相反的，無論是行業指數、還是新興的英特爾、甲骨文相比較可選消費都是那麼的暗淡，暗淡到可以忽略，沃爾瑪1981年到1993年從0.15美金漲到11美金；可口可樂從1981年的0.25美金漲到了1993年的6美金（巴佬是在1988年左右買入的可口可樂，在1.2美金左右）；麥當勞從1981年的0.53美金漲到1994年的10美金。

可口可樂從1981年的0.25美金漲到了1993年的6美金；

沃爾瑪1981年到1993年從0.15美金漲到11美金；

麥當勞從1981年的0.53美金漲到1994年的10美金；

甲骨文股價漲一波跌一波；

甲骨文、英特爾這些公司從1979年左右見頂跌了7年到1986年左右，然後反彈一波，之後繼續殺到1992年，相比較消費板塊的凌厲完全無法直視他們的慘淡。

七十年代美國必選消費走了將近十年的熊市，在八十年代開始終於走出了一把蕩氣迴腸的歷史性大牛。過去四十年中唯一一次十年級別跑贏市場的蕩氣迴腸的上漲。

關於這一段消費的十五年的大牛市，遠遠超越市場的上漲我沒有什麼理論根據和基礎，一般的解釋我都覺得有些牽強附會，希望有人能給與充分合適的解釋。

不僅讓我們問一句為什麼？為什麼在回升期的前半段竟然沒有科技什麼事兒？？尤其還是這輪技術科技發明的主導國。

這個答案也許在追趕國的技術趕超問題，那麼就去看日本的情況。

八十年代是日本的輝煌，尤其是中後期的輝煌是讓人嚮往。在八十年代日本企業在各方面對美國企業全面的打壓，這種打壓是分階段的，例如七十年代末、八十年代初是家電企業的全面進入美國，雖然在1974年美國形成301法案的開始是把電視、收音機列到裡面的，但是沒有妨礙東芝、索尼物美價廉的電視機對美國的衝擊；

直接把美國家用電器行業衝擊的七零八落，乃至成為世界的三流品牌，在下面的日本股市電器行業和食品飲料行業的超額收益圖上我們能看到1978年到1984年電氣行業的那一次超額收益，家用電器行業的超額收益是相當的明顯，板塊指數有接近300%的超額收益。

交運裝置，主要是指汽車板塊，超額收益一直維持到1984年。

然後就是工程機械板塊，這個板塊在日本是常年跑輸的，但是卻有一個公司待著幾個企業突圍了，就是小松製造所，也同樣是八十年代初完成了小松圍城計劃，到了1987年卡特彼勒都有心放棄工程機械市場。

甚至包括日本的漫畫和影視這種文化輸出都是在80年代打進了美國市場，鳥山明的《龍珠》在我們兒時是美好的回憶。

這些僅僅是開胃菜，在八十年代日本股市的主角是一個十分重要的行業——資訊與通訊技術行業。

最高5000%的超額收益，到1989年是2100%的超額收益，我們要知道日經225指數在那二十年漲了25倍，意味著這個板塊指數是漲了45倍。

我認為在康波週期回升期主導國沒有科技股暴漲的事情我們可以找到原因了，因為日本（追趕國）憑藉製造業升級，搶走了主導國應該享受的科技紅利。

當1975年英特爾等突破了記憶體技術後，東芝、日立等利用歐冠商業間諜各種潛入美國學習該項新技術，到了1979年東芝、日立的半導體廠形成了突破，然後完全搶佔英特爾等在美國工業化應用端的市場。

所以我們看到了1978年知道到1985年美國的科技公司遠遠弱於當時的指數，在標普500連續向上的過程中，他們是不漲反跌的，1984年英特爾的執行總裁艾迪葛洛夫在經過長時間掙扎後關閉了內達華州的記憶體廠，轉向專注晶片的研究和開發。

當美國實在受不了日本企業在硬體生產方面趕超，透過貿易法案等因素限制日本企業半導體在美國的市場份額，這一項是如此的致命，致命的結果是韓國三星、臺灣地區臺積電崛起了，日本陷入了一個長期的沉淪。

如果沒有美國限制日本對美國的出口，也許後面很多事情都要改寫，日本慘痛也要改寫，所以我們也就看到那一場曾經超越指數5000%的硬體行業指數在1987年開始嚴重的跑輸指數，因為那時候正是美國限制日本半導體行業出口的時間點。（這一段歷史和1780年的珍妮紡織機油很多異曲同工之妙，美國抄襲英國，日本抄襲美國）

另外多說一句，從1976年開始日本股市的消費和醫藥就是常年跑輸，連續跑輸長達十年以上。

這是一場超級大的牛市，日本從1973年進入工業化成熟階段，股市就是連續上漲，雖然1985年之後的市場存在日本國家級別作死的成分（過度金融自由化），但是在1985年之前的各種情況能給我們十分重要的啟示。

為什麼追趕國會有一場超級大牛市？依靠估值的抬升只能解決中週期階段的牛市，上去之後必然還會下來，但是史詩級是要不斷超宇前面所有高點的一場維持超過十五年級別的牛市。

最核心問題我認為就是利潤的抬升，企業利潤的提升要經歷兩個階段：第一個階段是完成國內市場的整合，中國的市場實在是太大了，能把國內市場空間整合下來足矣讓企業盈利賺的很好；第二個階段就是搶佔海外市場，我在2017年年末的時候點評過美的和格力，他們未來還能成為成長股的動力來自海外市場的拓展，這方面美的要比格力強一些，還有三一重工、還有中芯國際；第三個階段，就是下一輪康波技術週期新硬體載體的誕生，發展壯大形成規模化生產，創造出新的增量需求；

也許和當時的全球化有很大的關係，美國依靠消費品的品牌和運營能力在搶佔日本的消費品和醫藥的市場空間（也許這個解釋比較貼近真實，也僅僅是一個解釋思路），日本依靠強大的工業生產能力，霸佔了新技術硬體製造領域；

電晶體技術發源是出自貝爾實驗室的肖克利博士，1956年慕名而來的八個人和肖克利博士共事一年後成立了仙童實驗室，“仙童八叛逆”由此誕生。60年代的快捷半導體公司進入了它的黃金時期。到1967年，公司營業額已接近2億美元，在當時可以說是天文數字，這個是利用五十年代電晶體技術茁壯成長起來的當時的龍頭公司。

1967年，快捷半導體公司總經理斯波克，來到國民半導體公司（NSC）擔任CEO。他大刀闊斧地推行改革，把NSC從康涅狄格州遷到了矽谷，使它從一家虧損企業快速成長為全球第6大半導體廠商。

其中1968年，“八叛逆”中的最後兩位諾依斯和摩爾，帶著葛羅夫（A. Grove）脫離仙童公司自立門戶，他們創辦的公司就是大名鼎鼎的英特爾。

1969年，快捷半導體公司銷售部主任桑德斯帶著7位仙童員工創辦高階微型儀器公司（AMD），這家公司目前已經是僅次於英特爾公司的微處理器生產廠商，K6、K6-2等微處理器產品暢銷全世界。

Internet技術起源於美國國防部。它的前身是美國國防部高階研究計劃局（ARPA）主持研製的ARPAnet。20世紀50年代末，正處於冷戰時期。當時美國軍方為了自己的計算機網路在受到襲擊時關於因特網的技術資料，即使部分網路被摧毀，其餘部分仍能保持通訊聯絡，便由美國國防部的高階研究計劃局（ARPA）建設了一個軍用網，叫做“阿帕網”（ARPAnet）。阿帕網於1969年正式啟用，當時僅連線了4臺計算機，供科學家們進行計算機聯網實驗用，這就是因特網的前身。ARPA在1982年接受了TCP/IP，選定Internet為主要的計算機通訊系統，並把其它的軍用計算機網路都轉換到TCP/IP。1983年，ARPAnet分成兩部分：一部分軍用，稱為MILNET；另一部分仍稱ARPAnet，供民用。

任何能提升生產效率的技術初期都是現在工業化應用上去擴散開來，因為產品初期必然會面臨著高價格，居民是接受不到，註定著需要工業化應用、透過競爭降低成本，把產成品價格降到居民可以接受的區間，例如為什麼1994年資訊科技開始全面的展開？因為這一年三星半導體開啟了價格戰，將半導體價格打下去了50%，大部分居民能買得起電腦了。

家庭用電腦使用和網際網路泡沫的形成是從1994年開始的。

我們總以為創新是先發明的人享受龐大的市場，創新者通吃一切，然而在真實的商業史裡面，我們發現事情並不是這樣，大部分的創新者都成為了第一個吃螃蟹的人，先行一步是先烈，淘寶不是第一個做網路電商的、騰訊的QQ不是第一個即時溝通軟體（一度的名稱是抄襲鵝）、英特爾也沒有佔據大部分的半導體市場的收入和利潤，即使他現在依然是全球半導體的領軍公司；商業史上有一個規律，大部分時間發明者只佔據最後的市場不到10%的市場空間和利潤。

那麼是什麼能力能享受到紅利？效仿、運營能力。不要輕視這種能力，這個才是商業成功的核心價值，而不是單純講創新。

日本在80年代初體現出效仿、運營能力，效仿體現在工業化能力的突出，快速以低成本方式實現大規模工業化生產半導體晶片，運營能力體現在日本的企業管理能力，松下幸之助管理學說風靡世界二十年。

由於需要快速學習專研並完成趕超，需要呼叫龐大的資源的人力，往往追趕國的紅利享受著只能是大企業，具有快速反應、市場化機制靈活的大企業，例如日本的東芝和日立。

這裡我想重新定義主導國。康波週期的主導國，也許定義為市場規模也許更為妥當。這個思路是受到李錄老師的啟發，同時回顧八十年代和九十年代日本的情況，我也有了更深的體悟。

當日本企業憑藉強大的效仿能力和運營能力獨步八十年代的時候，他的致命傷是市場在外，生產在內。所以1987年限定日本半導體產業在美國只能佔據20%的市場空間對於他們是多麼大的傷害，主導產業被限制住，那麼後面也就註定著這個國家經濟悲催的命運，過度金融自由化屬於第二層打擊。

工業化程序也是從一個個人口級別遷越而來，英國、德國、美國、蘇聯、日本，最後到了中國這個14億人口的大國，這樣的市場規模決定著真正的話語權。

其本質是我宏觀框架的基本思路的一個——掠奪需求，誰控制需求，誰將成為世界的主宰者。

從我們前面講的生命週期角度，我們也就能明白2000年的網際網路泡沫形成機理，這個就是主導國民用過程中，萌芽期後端的一場註定著的股市投資泡沫。

居民端居民端應用是從1985年開始的，但是對不起，當時僅僅是很小的一部分人，1990年半導體價格進一步下降，通訊技術的提升，更多的居民可以適用電話線上網瀏覽資訊，1994年三星開啟了價格戰，一個後進入者的鯰魚效應把半導體價格打壓下去50%，能讓更多居民利用個人電腦上網了。

從1987年個人電腦應用端的個股開始啟動，例如下圖微軟股價，從1989年的0.25美金，漲到1993年的1.8美金。

美國資訊科技行業板塊指數1990年代初完成了個股更迭變化，傳統的徹底剔除，新興的公司進入了指數，一個新的時代來臨了。

從1994年美國股市的消費結束了過去四十年唯一一次的跑贏視窗，被資訊化技術和生物醫藥遠遠的甩到了後面，被指數遠遠的甩到了後面，網際網路泡沫全面登場了。

資訊化技術工業應用的泡沫出現在日本，主導國居民應用的泡沫出現在美國。

所以我們註定著要對主導國重新的定義：在工業化生產的過程中，出現的是可貿易轉化的商品，那麼誰的效仿能力、運營能力強，能把成本做到最低，誰可以享受硬體浪潮的紅利。

但是居民端應用的紅利只能是在最富裕的一群人開始應用該技術產生民用的時候出現，註定是在富裕人群規模體量大的區域。

該技術居民應用的先決條件是居民足夠富有，只有足夠富裕的人群才會為最新、最好的東西支付更高的價格，當富裕人群足夠多的時候就會成為這個技術應用的主導國。

從這個情況和結論，那麼如果下一波技術出現的話，很有可能工業化應用紅利和居民應用紅利很有可能都是在中國。

在這裡多說一兩句，從1990年開始就是全球創業者的天堂，因為是屬於資訊化技術在全球開始擴散開來，能形成太多的商機和未來，所以小公司的成功機率和可能性變得極大，然而大公司雖然能完成集中力量辦大事的趕超和超越，但是無法適應新時代的多點開花情況，機制不靈活等因素困擾著這些大企業，大企業之死由此而來，所以我們也要知道一點，大企業和小企業適用期和不適用期，畢竟“曾經靈活的小企業都最終會走進大企業這個墳墓，所有的大企業都會羨慕自己以前的靈活”。

從1970年到2000年這三十年曆史我用了很多的筆墨來闡述，到了2000年之後就是一個康波週期的繁榮期，又回到了我最開始講的一些規律和特徵，由於我的資料和專研有限，對於整個過程中的一些細分資料和判斷依據沒有形成全面性的認知，還需要後續做進一步的工作。

在這裡面貫穿的主體思想是價效比，但是價效比達到什麼樣的情況下能帶來質的飛躍，還需要詳細的資料支撐，例如個人電腦的價格達到什麼水平會在美國居民間快速的普及，這個是不是更個人電腦售價和居民可支配收入做相應的比值。

在一個新的技術和新的商業模式產生的時候如何能辨識成為新的溼滑的賽道？這個就需要深入的研究技術和技術能帶來的效果，也許更多是需要發揮人的想象力，如何解決人們生活的弊端（使人變懶）、如何抓住人的心理，讓他們能對產品形成依賴感（使人變傻）。

很多公司在小的時候是無法投資的，能確定行業和產品的優異性，已經完成很大的漲幅，如何克服追高的心理，也成為了了需要解決的問題。

每一輪技術的擴散特徵和主要的載體不一樣，經歷的一些行業特徵也會不同，但是萬變不離其宗，都是提升生產效率，改善人類生活水平，讓人能變得更懶，並以最後形成的擴散到每一個人的最高工業結晶，再形成圍繞人們生活的一系列的服務型公司的巨頭。

因為整個分析過程都是最根本的商業常識。