文|李東
“川酒六朵金花”之一的捨得酒業(600702.SH），是白酒市場的明星。老酒戰略定位和資源稟賦，令其成為行業矚目的差異化競爭明星；上海復星控股後強大資源的賦能，令業內外持續看好其發展前景。
2025年1月23日，捨得酒業釋出的《2024年年度業績預減公告》,卻是令人大吃一驚。其預計2024年度營收較2023年同期下降 25%左右；實現歸母扣非淨利潤3.66-4.66億元，同比減少72.85-78.68%。
該公司坦言，“2024年，白酒行業整體仍處於調整期，行業競爭進一步加劇，白酒產品銷售承壓，客戶信心仍處於修復階段，特別是次高階產品消費需求仍待恢復；公司堅持長期主義，主動實施‘控量挺價’策略，積極協助經銷商全力提升動銷，為消化渠道庫存及後續銷售提供強力支撐，同時加大產品升級力度，階段性提高品牌建設的市場投入”。
無獨有偶。10家已經披露2024年業績預告的白酒公司，多數出現業績下滑，部分公司甚至宣佈預虧。白酒行業的2024年年報，整體必然不大好看。
在持續多年高歌猛進後，號稱“黃金賽道”的白酒行業，終於迎來了歷史性的週期大調整，整個行業再次陷入2013年的“深蹲”行情。
每年四季度，本是白酒銷售旺季，但2024年冬寒卻格外襲人——消費市場變得難以捉摸，消費降級席捲全國，諸多白酒公司出現增速大幅放緩現象，甚至逆增長。
2024年上半年，儘管消費低迷，但20家A股白酒上市公司中，仍有一半以上的公司營收、淨利潤實現了兩位數增長；三季報釋出後，大家發現，仍能保持營收兩位數增長的公司，只留下三分之一。有的公司，甚至出現了前三季營收、淨利潤同比增長-44%、-88%的罕見現象。
不好的訊號，早在2024年上半年，就已若隱若現。瀘州老窖（000568.SZ）、五糧液（000858.SZ）、洋河股份（002304.SZ）等頭部公司，紛紛控貨保價，減緩投放節奏。就連貴州茅臺（600519.SH）力推的“茅臺1935”，也在2024年7月宣佈“暫停投放”。
這背後，是各路“明星大單品”的價格倒掛、庫存高企、動銷緩慢……這一局面，到了今年春節期間，也未能得到有效緩解。
甚至，業界標杆產品的“飛天茅臺”，今年春節期間的批價，較去年同期跌去500元以上；“蛇年生肖茅臺”上市後，竟然未能引發絲毫市場炒作，其價格較過去兩年的生肖茅臺價格低出千元以上。
種種跡象表明，這輪白酒行業大調整，已極具“確定性”。面對週期，每個白酒公司都無法涉身事外，必須全力應對。
白酒公司業績，和政務、商務消費密切相關，說其是“中國經濟晴雨表”之一，也毫不誇張。三年疫情打擊，中美持續角力，貿易保護抬頭，等等等等，使得中國經濟面臨前所未有的挑戰，白酒行業，絕無可能獨善其身。
那麼，業界明星捨得酒業，又是準備如何應對這一行業嚴冬呢？
在1月23日的公告中，捨得酒業宣稱，“2025年，公司將繼續堅持品牌向上、渠道向下、全面向C的策略，聚焦重點市場、重點客戶、重點渠道，加大消費者培育力度，持續透過精益創新挖掘潛力，堅定不移打造大單品的同時，重視各價位段產品的均衡佈局，不斷提升公司綜合競爭力，進一步推動公司持續穩定發展”。
這既是上海復星入主捨得酒業後的持續戰略，也是捨得酒業應對週期挑戰的基本態度。
2020年12月，北京天洋所持有的沱牌捨得集團70%的股權，被上海復星集團公開拍下。從此，復星控股捨得酒業。從表1可以看出，捨得酒業從此成功穿越三年疫情以及“後疫情”，迎來了業績大躍進。
2020年至2023年，捨得酒業營收從27億元躍進至71億元，歸母扣非淨利潤則從5.5億元躍進至17.2億元。
從公司規模看，2020年末，公司總資產和淨資產，分別為64.5億元和37.8億元；截至2024年三季度末，公司總資產和淨資產，則飆升至116.3億元和74.2億元。
短短數年，等於再造了一個“新捨得”。
2025年，將是捨得酒業深度融入復星的第五年。前四年，依託上海復星的深度賦能，捨得酒業在經營管理、市場拓展、品牌提質、產品出海、企業文化等方面，不斷進階。
2025年2月7日，以“為美好，去捨得”為主題的捨得酒業2025年度工作會議，在其總部四川射洪市召開。
該會議全面覆盤了公司2024年工作，稱“2023年納稅較2020年增長近兩倍，對當地經濟發展起到關鍵支撐作用”。參加該會的射洪市常務副市長戴宇，從品牌價值躍升、國際化推進、增產擴能提速，以及酒旅深度融合等多方面，高度肯定了捨得酒業取得的綜合成績。
該會議上，一個核心結論被反覆提及：“2025年仍是白酒產業深度調整的關鍵一年。面對一系列新變化、新挑戰，白酒企業的發展需要應變局、開新局”。
捨得酒業董事長蒲吉洲的發言，歷來是其年度會議的精髓。蒲是捨得酒業的老員工，在該企業工作了30多年，歷任該公司一分廠、四分廠廠長，行政中心副總監，吉林沱牌農產品公司總經理，沱牌熱電公司經理，沱牌捨得集團有限公司董事，捨得酒業副總裁、副董事長、聯席董事長、總裁，幾乎把該公司所有重要崗位都輪了一遍。
“在發展中解決發展的問題”。這位董事長，親身穿越多次白酒週期，自是對行業、公司的現狀和未來，洞若觀火。
白酒，曾是資本市場公認的最佳商業模式，高毛利、高淨利、高ROE、高ROA，低負債，生產工藝傳統、簡單而固定，輕資產（窖池）折舊很少甚至不斷升值，品牌護城河寬廣，先款後貨……
現在大家的一個困惑是：2024年，大批白酒公司經營嚴重承壓、股價大幅下跌，是不是意味著白酒不再是門好生意？這個行業的基本面，是否發生了本質性逆轉？
對此，蒲吉洲給出了確定性答案。他認為，面對行業困境，首先是公司全體必須堅定信心，樂觀前行，以自身發展的確定性應對外界環境的不確定性。
言外之意是，白酒行業依然擁有最佳商業模式，短期業績承壓，並未改變這一事實，見表2。
從表2可以看出，捨得酒業的毛利率、淨利率、ROE、ROA和財務槓桿比率，多年都保持著令人羨慕的數字。即便這些比率在業績承壓下統統“縮水”一半，也是非常漂亮的財務資料。
所以，蒲吉洲無畏週期，而是勇敢提出，2025年捨得酒業將會繼續加速推動酒旅融合，繼續打造獨具特色的酒旅生態；繼續深入增產擴能建設，為“老酒戰略”的長期可持續發展，牢築基石。
一言蔽之，即堅定戰略定力，在不確定性中尋找確定性。
一面堅持清醒自信，一面避免盲目樂觀。面對困境，也必須刀刃向內，發現問題，才能補齊業務全鏈條中的不足。
蒲吉洲表示，未來必須充分挖掘和轉化所有經銷商、終端商、供應商、投資人等全方位生態資源，實現全生態營銷；要繼續堅持“131營銷邏輯”廠商共建；要讓全員保持“打勝仗”狀態，形成“以戰養戰”的組織氛圍，打造更加狼性的團隊。
捨得酒業的前身，是著名的四川沱牌酒廠，生產的“沱牌麴酒”，曾是中國17大名酒之一。
雖有名酒基因，但捨得酒業多年的發展並不盡如人意。在2003-2012年的十年黃金期，表現尤為平庸。
2021年，上海復星實控捨得酒業後，開始重點推進“老酒”概念，實施“沱牌+捨得”雙品牌戰略，以此為基礎全面重塑捨得酒業產品線，使其產品覆蓋高中低、全維度，催動該公司迎來快速發展。
“捨得酒，每一瓶都是老酒”。值得稱頌的是，該公司利用自己超13萬噸的老酒儲備，重點打造“捨得=老酒”的理念，其精準營銷定位，成為其迅速崛起且競品無法模仿的大殺器。
疫情三年的良好業績，迅速改觀了天洋時代捨得酒業的資產負債結構，見表3。
從表3可以看出，總資產116.34億元的捨得酒業，擁有現金資產20.58億元；而有息負債（短期借款+一年內到期的非流動負債+長期借款），不過7.93億元。整個公司的負債，絕大多數是無需付息的經營性負債，財務資料健康異常。
該公司最重要的資本支出，是總投資70億元的擴產專案，2027年全面竣工後，將每年新增原酒約6萬噸，新增原酒儲能約34.25萬噸，新增制曲產能約5萬噸。所以，在總資產負債表上，可以看到有近15億元的“在建工程”。
2024年12月9日，捨得酒業的“龍池生態釀酒車間”成功點火。該車間總投資為3.3億元，佔地約126畝，新建釀酒車間2棟和窖池2352口，預計可年產基酒8400噸。
生產規模的急劇擴大，帶來了從業人員的劇增。捨得酒業的員工人數，從2020年的4649人，劇增至2023年的近萬人（9816人），為當地的就業安置做出了重大貢獻。
資產負債表中，49.1億元、佔總資產42.2%的“存貨”，並非銷售不暢帶來的“不良資料”。白酒公司的存貨，包括基酒儲備。從捨得酒業的2024年半年報可以查出（表4），其“自制半成品”（即基酒）價值高達38.5億元，佔到存貨價值的80%；而真正反映庫存的“庫存商品”，不過6億元左右。
這價值近40億元的“自制半成品”，多數是捨得酒業引以為傲的“老酒儲備”。公開資料顯示，捨得酒業的老酒儲量全國領先，這得益於公司在四十年前持續堅持的戰略儲藏動作——從1976年開始,捨得酒業將每批次最優質的基酒預留一定比例，用於戰略儲藏，由此大量的優質陳年基酒逐步沉澱下來，奠定了老酒戰略的基礎。
藉助老酒儲備，捨得酒業打造了一個基於老酒的相較完整的產品線，和諸多競品展開了差異化競爭，見表5。
自2019年正式提出“老酒戰略”之後，捨得酒業不斷圍繞該戰略進行落地嘗試。首先，公司必須斥巨資進行大規模擴產，不斷增加產能和儲能，這樣才能保證老酒產量與存量的動態平衡；
另外，捨得酒業與高校聯合搭建了中國捨得陳釀老酒研究院、中國生態釀酒產業技術研究院以及四川酒糧產業技術研究院等科研平臺，不斷在老酒理論和產品實踐上進行研發投入；
在消費者培育上，捨得酒業打造了《捨得智慧人物》、“捨得老酒盛宴”等一系列專屬IP，不斷強化頭部人群的圈層教育，強調捨得酒業的老酒佔位。
在胡潤研究院釋出的《2020中國老酒白皮書》上，捨得在消費者老酒認知度調查中排名第二，僅次於茅臺。
尤其是剛剛過去的2024年，捨得酒業提出了“老酒戰略2.0”，正式確立了要實現從壇貯老酒開創者到引領者的角色轉化；捨得酒業還推動起草了《壇貯老酒（濃香型白酒）團體標準》，一舉填補了行業標準的空白。
正確的戰略和精準的執行，帶來了公司業績的長足進步。2023年，公司“中高檔白酒”的產量、銷量直線上升，成為公司增收的最大權重，見表6。
產品力的成功，直接帶來品牌力的提升——“捨得”和“沱牌”的雙品牌價值，從2020年的1141億元，增至2024年的1729億元；品牌力、產品力的雙成功，又助推了銷售力的提升，三方互為犄角，相互促進。
2023年，捨得酒業的經銷商數量，達到了2655家。在省內，捨得酒業秉持與經銷商建立“共商”、“共建”、“共享”的命運共同體理念，對省內經銷商進行了最佳化——2023年，四川省內經銷商數量為395家，相比2020年縮減了96家；省外經銷商數量則是迅速擴張，三年時間淨增加了990家。
在各種場合，捨得酒業的高管頻頻強調“3+6+4戰略”。其中的“6”，是指與經銷商合作中需要遵守的6原則，即“長期性、唯一性、低投入、高回報、靈活性和可回收”。
所謂“長期性”，是指與經銷商簽訂中長期合約，穩定、持續發展；“唯一性”，大意是同區域同渠道同價位產品只授予一家經銷商；“低投入”，是指適量的首單門檻，控量合同任務，併發揮全國六大共享倉作用，減少客戶庫存壓力；“高回報，即嚴守價格紅線，確保經營利潤；“靈活性”，即順價銷售，一地一策；“可回收”，是指品牌背書，兜底回收。
非常時期，唯有廠商緊密合作、互相提攜，才能減少摩擦，共渡難關。這方面，捨得酒業是個典範。
反觀其他個別廠家，在渠道銷售不暢下，不是積極幫助經銷商解決實際困難，而依然是拼命壓貨、以鄰為壑，完全沒有“利商助商就是利己助己”的長期主義思維。
目前，中國白酒行業正進入一個山雨已來的的“敏感視窗期”。中國酒業協會理事長宋書玉說得好：”產業沒有永遠的上行。主動調低預期，主動選擇可為、可不為，方是明智之舉。盈利是所有企業的追求，特殊時期，主動盈虧贏得未來更為智慧“。
2024年，捨得酒業透過控貨保價、低庫存良性動銷等策略，不斷增強渠道信心。雖然廠方業績階段性承壓,但諸多核心單品的價格保持了穩中有升。
目前，諸多白酒公司也已採取了諸多措施穩固市場、消化庫存，但從基本面看，未來市場的走向依然不大明朗。諸多諮詢機構判斷，2025年，大機率仍是白酒行業的晦暗年份。
不過，當衡量一個公司的可持續發展能力時，市場的週期性波動，是無可避免的外部因素。從捨得酒業2020年至2024年上半年的業績看，該公司無疑在戰略、業績、管理等諸多方面，都值得大力肯定。
這也是行業一個共同的認知：儘管捨得酒業業績承壓，但其基本面並沒有變化，管理團隊的能力也毋庸置疑，老酒戰略的持續紅利，仍將不斷釋放。
熬過寒冬，既需要戰略定力，也需要在不確定性中尋找確定性的儲備與能力。