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卡在遞表階段一年多，卡遊的港股上市闖關之旅還在繼續。
在去年1月，這家“卡牌大王”首次向港交所提交招股書並公開財務資料，其中“市佔率超70%”的資料讓集換式卡牌行業的同行第一次直觀感受到規模的“威壓”。但哪怕有了如此過硬的財報表現背書，同時還獲得了摩根士丹利、中金、摩根大通三家頂級投行聯席保薦，但公佈了招股書之後、卡遊並未如大家想象那樣在港股立即上市。
這代表著，卡遊在上一輪招股書中的增長敘事，可能遇到了一些困難。比如未成年為主的客戶群體和“盲盒”為主的模式，在監管側天然有著一些風險；奧特曼這一單一授權IP在卡遊旗下產品中佔據較高的經營比重，極易出現授權“卡脖子”的窘境；依附於泛娛樂風向的IP卡牌販售模式究竟是不是一波流、是否存在營收穩定性……卡遊如何說服投資者確實需要解決一些眼前的問題。
卡遊2025年最新招股書
但就在4月14日，卡遊帶著更新後的招股書再度挑戰港交所。其中第一時間抓住GameLook注意力的是這一項資料：2024年，卡遊營收100.5億，而經調整淨利潤竟然達到了驚人的44億人民幣！放眼A股市場，沒有一家A股遊戲上市公司在盈利上與之匹敵，而將卡遊的業績放到整個國內遊戲圈去比較、甚至可以說卡遊利潤規模僅居“騰網米”之下。
一家做“紙片卡牌”的國內公司，居然吊打了常被看作是“高利潤”巨大多數的中國遊戲公司，這究竟是怎麼做到的？
遊戲公司都眼饞，什麼才叫真正的“高毛利生意”？
從招股書透露的財務資料破解卡遊真正的“魔法”，高淨利的秘訣在於高毛利：在22、23、24年，卡遊的收入分別為41億、26億、100.5億人民幣，由核心卡牌產品的出貨支撐。而無論生意規模如何變化，其毛利率始終保持在65%以上的高水平。
看到卡遊如此高的毛利率、超40%淨利潤率的資料，恐怕不少過慣了苦日子的遊戲公司已經流下口水。
畢竟離開了最早的洪荒發展期，高利潤率早就已經不是大多數遊戲公司的常態，對如今的很多國內遊戲公司來說，買量支出（銷售費用），這往往可以佔據一家遊戲公司收入一半以上，一些A股上市遊戲公司營收規模雖高、但一旦是自研自發模式，廠商的實際淨利潤率往往也就20%左右、甚至更低。
對於大部分遊戲企業來說，買量要分潤，但“不買量就死”是相當顯示的難題。廣告平臺商、再加上打底拿走30%分成比例的渠道商，都成了趴在遊戲公司身上甩不開的包袱。
反觀集換式卡牌行業，彷彿在發展上輕鬆不少——海外的寶可夢TCG、萬智牌等先行的知名卡牌IP都已經向我們充分證明，簡簡單單的印刷紙片，一旦為其繫結大IP、分等級賦值稀缺性、加上盲盒模式激發收集衝動，就賦予了卡片遠高於成本的定價權。
如此一來，一盒印刷成本或許不過幾毛的卡牌，瞬間即可標上數十元的定價，膨脹幾十、乃至百倍，甚至可靠新系列的推出反覆驅動玩家復購。
而真正需要卡遊投入資本的工作則並不算多。而在卡牌銷售上，卡遊目前超90%的出貨由各地經銷商分銷，卡遊最重要的是維護渠道關係、以及產品品牌。而美術設計上，靜態的2D卡面的設計難度相比動態的遊戲美術顯然要小得多、也和AIGC創作流程更加適配——卡遊目前旗下有11個設計工作室，471名美術員工，涵蓋全年新產品研發需求綽綽有餘。
再考慮到目前卡遊在國內卡牌領域高達70%的市佔率，這種“別無二家”的壟斷模式，都能讓卡遊可以掌控“定價權”、進一步提高利潤率，不像傳統快消品那樣容易被壓價或同質化競爭，把更多利潤握在手裡。
可以說，相比於在“卷山卷海”裡打拼的遊戲公司，卡遊做的幾乎是“獨門生意”——高利潤、低成本、輕資產。雖說只是一個細分賽道的案例，但卡遊某種程度上也向我們打碎了“實體行業難做、網際網路行業暴利”的濾鏡。
去年暴漲後，卡遊如何解“未來題”？
對卡游來說，如今這份第二版更新後的招股書裡，最強力的“敘事”無疑是同比增長近300%、全年超過百億的營收成績單，向投資者大幅重新整理了對卡遊營收上限的心理預期。但現實來說，過往三年“深V”型的營收曲線，依然還是卡遊叩開港交所大門前的重要阻礙：今年的百億營收是不是撞大運？明年還能不能持續？
從最新的招股書裡能看出，卡遊也在嘗試解好這道題，推出多項計劃來說服投資者。核心是“多元化”——靠擴展布局對沖風險。
首先是IP的多元化。在過往三年，卡遊共計推出545套卡牌系列，其中有320套為奧特曼IP——對奧特曼IP的倚重，甚至讓IP授權方圓谷Fields控股公司單季卡牌遊戲業務銷售額達到了13.06億日元（約人民幣6300萬元），同比增長48.0%，在財報裡單獨肯定中國市場的強勁表現。
但從2024年開始，除了卡遊整體卡牌銷量較2023年大幅增加外，來自小馬寶莉、葉羅麗及蛋仔派對IP主題產品的收入於2024年大幅增加。在前五大IP以外，卡遊旗下IP主題產品的收入由2023年的人民幣2.68億元大幅增加至2024年的14億元。
截至2024年末，卡遊已經擁有69個授權IP、1個自有IP形成的內容矩陣，包括卡遊三國、斗羅大陸、名偵探柯南及哈利波特等等。其中收入貢獻超過人民幣一億元的IP已有10個。
其次則是產品線的多元化。除了“立身之本”的集換式卡牌外，近年卡遊還在積極拓展文具、玩具（徽章、立牌、玩偶、貼紙）等領域的生意規模。
這方面至少是初見成效的——在卡遊2024年的營收暴漲中，卡牌外的產品業務跟上了公司整體的漲幅，保持了約20%的營收貢獻。其中約3%為人偶、5%為筆、冊等文具類產品。
除此之外，卡遊未來的主要戰略還包括擴大趣味互動運營（如運營線下TCG賽事）、強化多元化銷售渠道、提升產能、吸引更多人才等。
尤其值得一提的是，卡遊還為自身設定了出海計劃。據卡遊研判，海外市場擁有對泛娛樂產品感興趣的廣泛消費者群體，如東南亞的集換式卡牌行業市場規模於2024年達到人民幣28億元，預計未來五年將快速增長。
而卡遊目前已將21個授權IP的授權範圍擴充套件至歐洲、美洲、大洋洲及亞洲等國海外市場，在未來計劃與合適的當地夥伴合作，根據海外市場的消費者偏好，量身定製提供與眾不同的產品。
從這一系列表態來看，卡遊“不將雞蛋放在一個籃子裡”的態度已經相當明確，相信這也會讓一部分投資者放下心來。
但我們也能同時看到，在如何應對核心青少年消費群體的快速成長帶來的潛在客戶數量減少、或是如何避免監管對“盲盒模式”等銷售模式的可能監管方面，尚未在招股書中提出非常明確的解決方案，這可能也會是另一些投資者所關切的。
但無論如何，有了“百億成績單”的支援，二度衝擊港交所的卡遊如今有了更多說服投資者的底氣。GameLook相信，這家“卡牌巨頭”這次敲開港交所大門的希望，遠比上一次要光明的多。
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