促消費2025：社零不能再低於GDP增速

□ 長期來看，消費還有很大提升空間，但也要客觀看待提振消費的難度。影響消費的因素分為消費能力和消費意願兩大類：影響消費能力的因素主要有收入、資產和債務；影響消費意願的因素包括對經濟和未來收入的預期、社會保障體系完善程度，以及是否有消費時間等。其中消費能力是能否提振消費的關鍵因素，故要想方設法增加中低收入者（邊際消費傾向強）的收入和福利水平

□ 《提振消費專項行動方案》總的政策思路是以增收減負提升消費能力，以高質量供給創造有效需求，以最佳化消費環境增強消費意願，並部署八方面30項重點任務。前七部分部署具體實施的七大行動，第八部分進一步強調了完善投資、財政、信貸、統計等各項支援政策。檔案覆蓋面非常廣，涵蓋了如何應對各類壓制消費的因素

□ 考慮到消費對於經濟平穩執行的重要性，接下來可做好五方面工作，以進一步夯實消費在穩經濟中的基石作用：一是更大力度增加財政對公共消費的投入；二是平衡好“以舊換新”和對特定群體的現金補助；三是切實做好中低收入人群的收入合理增長工作；四是針對已畢業但尚未找到工作的大中專畢業生，給予適當的生活補助；五是對個人消費貸款財政貼息的同時，加強資金用途的監測

□ 當前，世界百年變局加速演進，外部環境更趨複雜嚴峻。2024年淨出口對GDP增長率的貢獻高達1.5個百分點，而內需只有3.5個百分點；2025年估計出口對經濟增長的貢獻將大幅下降，故內需尤其是消費對GDP的貢獻率必須要上升，透過大力度提振消費的政策確定性，來應對外部環境的不確定性，對於經濟平穩執行至關重要。

□ 從全球看，各國的消費普遍對GDP貢獻較大，全球GDP中最終消費佔比超七成，中國目前還有較大提升空間。政府工作報告把“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求”列為今年各項重點任務之首；提振消費成為2025年政策的重點發力方向。建議多措並舉，在現有的政策基礎上，如加大對特定群體的現金補助，推進財稅改革對促消費的牽引作用，提高後60%人口的收入佔比

□2024年社會消費品零售總額的增速只有3.5%，今年1-2月份提高到了4%，在出口增速預期下行的背景下，今年社零增速應該提高到5%以上，為此，還應該進一步擴大財政支出在促消費方面的佔比

消費內生動能有待增強

內需包括固定資產投資和消費，在高質量發展階段，擴大有效投資面臨約束。製造業投資代表了未來的產能供給，低物價環境對企業投資意願會有一定抑制。房地產投資受過去幾年新開工收縮的傳導，修復是一個漸進的過程。基建投資由政府主導，政府工作報告要求“堅決防止低效無效投資”，儲備合意的基建專案需要多方協調配合。

相較固定資產投資，消費還有較大提升空間。世界銀行資料顯示，2023年中國最終消費支出佔GDP比例為55.6%，比當年全球平均水平低了17.4個百分點。這不僅明顯低於一些發達經濟體，與主要新興經濟體相比也有較大差距。

長期來看，消費還有很大提升空間，但也要客觀看待提振消費的難度。中國消費佔GDP比例長期低於全球平均水平，且社會消費品零售總額同比增速持續回落，這表明中國的消費內生動能不足。

影響消費的因素可分為消費能力和消費意願兩大類。影響消費能力的因素主要有收入、資產和債務。2024年中央經濟工作會議指出“群眾就業增收面臨壓力”，過去幾年資本市場和房地產市場的調整，透過財富效應也對消費產生了影響。債務方面，以還本付息金額佔居民可支配收入比例衡量的居民實際償債壓力，2024年三季度為12.4%，高於同期一些發達經濟體。影響消費意願的因素包括對經濟和未來收入的預期、社會保障體系完善程度，以及是否有消費時間等，這些還有較大的修復和改善空間。

夯實消費在穩經濟中的基石作用

今年，政策高度重視提振消費。政府工作報告將“大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求”列為各項重點任務之首，“實施提振消費專項行動”排在全方位擴大內需各項任務的最前面。近日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳聯合印發《提振消費專項行動方案》，對提振消費進行全面部署。3月17日國家發展改革委、財政部等六部門舉行新聞釋出會，介紹提振消費有關情況，釋出會上提到該檔案在出臺過程中經過了30多個部門的會商和反覆論證。

《提振消費專項行動方案》總的政策思路是以增收減負提升消費能力，以高質量供給創造有效需求，以最佳化消費環境增強消費意願，並部署八方面30項重點任務。前七部分部署具體實施的七大行動，第八部分進一步強調了完善投資、財政、信貸、統計等各項支援政策。檔案覆蓋面非常廣，涵蓋了如何應對前文所提及的各類壓制消費的因素。

具體來看，我們認為有以下內容值得重點關注：

第一，落實國民收入再分配改革，部署實施城鄉居民增收促進行動。

國民收入再分配改革是提振消費的重要舉措，實際上是在共同富裕的目標下，透過各次分配來提高中低收入群體在收入分配中的佔比，從而起到提振消費的作用。

從《提振消費專項行動方案》看，居民增收政策聚焦中低收入人群。一方面，促進工資性收入合理增長。透過面向重點領域等的就業支援計劃、促進重點群體就業、延續實施失業保險穩崗返還政策、健全最低工資標準調整機制等方式，穩就業、增收入。另一方面，多措並舉促進農民增收。2024年農村居民人均可支配收入為23119元，是城鎮居民的42.7%；2024年鄉村居民人均消費支出19280元，是城鎮居民的55.8%。可見農村人口消費基數低、邊際消費傾向高，透過盤活土地和住房等資產、發展綠色農業等方式促進農民增收，對於提振消費有積極影響。

《提振消費專項行動方案》還部署了拓寬財產性收入渠道。股市方面，“多措並舉穩住股市，加強戰略性力量儲備和穩市機制建設”。結合政府工作報告提到的“拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩定功能，創新金融工具，維護金融市場穩定”，後續可以關注是否成立類似於股市平準基金的創新型金融工具。

債市方面，“進一步豐富適合個人投資者投資的債券相關產品品種”。中國存量債券餘額已突破180萬億元，成為多層次資本市場的重要組成部分。但目前債券投資者以機構為主，個人投資者可直接參與的有國債、地方債和金融債，以及交易所的企業債、公司債和可轉債，銀行間市場的多數債券品種難以直接投資。存款利率已降至低位，未來大機率還會進一步下調，拓寬適合個人投資者投資的債券品種，有利於多元化居民的資產配置需求。

第二，最佳化財政資金投向，保障居民消費能力。

有研究顯示，公共消費增加1個百分點，長期來看會提高私人消費0.4個百分點，因為用於民生的公共消費增加能減少老百姓的後顧之憂。

《提振消費專項行動方案》部署最佳化財政資金投向，將惠民生和促消費相結合，實施消費能力保障支援行動。具體的措施包括加大生育養育保障力度、強化教育支撐、提高醫療養老保障能力，以及保障低收入人口、完全失能老年人、困難群眾和失業人員等重點群體基本生活。資料顯示，2025年中央財政安排的就業補助資金、醫療救助補助資金、基本公共衛生服務補助資金共計1769.4億元。

消費能力保障支援行動中，育兒補貼備受關注。從《提振消費專項行動方案》中“研究建立育兒補貼制度”的定調來看，出臺全國性的育兒補貼制度，可能還需要一些時間，短期可能是各地根據實際情況制定出臺相關政策。

第三，大宗消費和服務消費並重。

大宗消費支援政策符合預期。2024年促消費政策聚焦消費品“以舊換新”和汽車消費。《提振消費專項行動方案》在大宗消費更新升級行動方面，重點部署加大消費品以舊換新支援力度、更好滿足住房消費需求、延伸汽車消費鏈條，這幾條以落實現有政策為主，和市場預期基本一致。

市場對於如何提振服務消費也較為關注。中國服務消費還有較大提升空間。2022年中國居民服務消費佔GDP比重為19.7%，與一些發達經濟體相比有明顯差距。促進服務消費，對於提振消費至關重要。

《提振消費專項行動方案》對服務消費提質惠民行動進行專門部署，包括最佳化“一老一小”服務供給、促進生活服務消費、擴大文體旅遊消費、推動冰雪消費、發展入境消費和穩步推進服務業擴大開放。相關部署偏向於供給側，包括擴大服務供給、最佳化稽核流程，以及透過改革、開放吸引外國遊客和外資進入中國服務消費市場等。

目前，財政資金對服務消費的支援力度，要弱於對大宗消費的支援，這是市場預期差之一。2025年財政資金是否會在需求側加力支援服務消費？我們認為，餐飲、旅遊等服務消費可能是重點支援領域。原因在於：首先，近年來促消費聚焦大宗消費，效果邊際減弱，而服務消費佔GDP比重低，提振服務消費或有明顯效果；其次，服務業單位GDP對就業的帶動作用大於工業單位GDP，支援服務消費也有利於穩就業。

第四，完善支援政策，首次部署對個人消費貸款進行財政貼息。

《提振消費專項行動方案》第八部分，從加強促消費政策協同聯動、強化投資對消費的支撐作用、發揮財政政策引導帶動作用、強化信貸支援、完善消費配套保障措施等五個方面，多維度完善對消費的支援政策。

這些政策中，最值得關注的是首次在中央層面提出對個人消費貸款給予財政貼息。近年來財政政策與貨幣政策加強協同配合，財政貼息是常見形式，但過去主要是面向企業貸款，如製造業裝置更新貸款、中小微企業貸款等。《提振消費專項行動方案》提出，2025年對符合條件的個人消費貸款和消費領域的服務業經營主體貸款給予財政貼息，首次將財政貼息拓寬到個人消費貸款。後續關注政策如何落實，如可納入財政貼息範圍的個人消費貸款標準、貼息幅度等。如果條件相對寬鬆、貼息幅度較大，財政貼息有望帶動個人消費貸款回升。

降外需依賴：增量促穩，改革促進

《提振消費專項行動方案》對增收減負惠民生進行全面部署，有望推動消費穩步復甦。考慮到消費對於經濟平穩執行的重要性，我們有以下建議，以進一步夯實消費在穩經濟中的基石作用。

一是更大力度增加財政對公共消費的投入。考慮到公共消費對於私人消費的促進作用，建議更大力度增加財政對公共消費的支援。中國公共消費還有很大提升空間。2021年至2023年，中國年均公共消費率比全球低0.51個百分點，以2024年中國GDP 134.9萬億元估算，在不增加總財政支出的情況下，透過最佳化財政支出投向，使中國公共消費率回升到全球平均水平，中國財政用於公共消費的支出規模每年就有約6900億元的增量。

二是平衡好“以舊換新”和對特定群體的現金補助。2024年用1500億元超長期特別國債資金支援消費品以舊換新，2025年規模翻倍，這對家電、汽車、手機等產品的銷售有“立竿見影”的拉動效果。“以舊換新”政策由地方政府主導，消費者需要支付商品總價的80%至90%。在政策實施過程中，難以避免的是，部分高收入人群透過“以舊換新”政策享受財政補貼，而一些中低收入人群認為補貼後的價格依然較高，沒有“以舊換新”進而未享受到政策紅利。

應平衡好“以舊換新”和對特定群體的現金補助。比如，中低收入人群憑相關證明材料在“以舊換新”時享受更大折扣。再比如，經過兩年重點支援“以舊換新”後，2026年政策重心可逐步轉向對特定群體發放現金抵用券。

三是切實做好中低收入人群的收入合理增長工作。2024年中央經濟工作會議指出“群眾就業增收面臨壓力”，現實原因是有效需求不足、物價低迷，導致部分企業生產經營困難，招聘和給員工漲薪的意願不強。在這樣的背景下，職工尤其是中低收入職工的工資性收入能否合理增長，失業人群能否及時足額領到失業保險金，對於提振消費政策的效果會有重要影響。

可從兩方面著手：一方面，最佳化國有企業工資總額制度，積極發揮國有企業的穩就業職能。為更好發揮國企承擔的社會職能，建議適當最佳化國企工資總額制度，包括探索將超額利潤按比例計入工資總額、將國企招收應屆高校畢業生所形成的工資費用單獨列支不計入當年工資總額等。另一方面，最佳化失業保險金領取流程。可透過簡化失業認證程式、適當提高失業金髮放標準等，增加對失業群體的支援。

四是針對已畢業但尚未找到工作的大中專畢業生，給予適當的生活補助。目前已出臺面向在校生的消費支援政策，包括提高部分學生資助補助標準、擴大政策覆蓋面等，但對已畢業而未工作的大中專畢業生，發放生活補助的政策較少。

基於以下兩個原因，建議根據他們戶籍所在地的經濟發展水平，適當發放生活補貼：首先，這個群體篩選難度不大，對比教育部和人力資源社會保障部的資料，可以找出已畢業但是沒有社保記錄的人，然後再確認是否有工作；其次，已畢業但未工作的學生邊際消費傾向高，拿到補貼後消費意願強。

五是對個人消費貸款財政貼息的同時，加強資金用途的監測。《提振消費專項行動方案》提出對符合條件的個人消費貸款給予財政貼息，釋放了非常積極的訊號。但在政策實施過程中，須加強資金用途監測，避免消費貸款的資金挪作他用，增加金融機構的風險敞口和借款人的財務風險。

可以參考四川的做法——消費貸借款人在消費後找經辦銀行申請貼息。2024年5月四川提出，銀行機構向四川省內居民發放1年期及以上，且貸款用途為汽車購置、電子產品、住房裝修、家電傢俱耐用品等4類商品線下消費貸款，財政部門按照年利率1.5%、單筆不超過3000元給予居民1年期一次性貼息，居民在全省範圍最高可享受2筆貸款貼息支援。借款人在實際發生符合條件的消費後，透過貸款經辦銀行機構提交有效身份證明、消費憑證等貼息申報資料。稽核完成後，財政部門一次性將貼息資金撥付給經辦銀行機構，經辦銀行再根據消費貸款產品付息規定，將貼息資金髮放到借款人的還本付息賬戶。這樣可以確保消費貸款資金，能夠用於符合規定的消費品，發揮財政貼息對消費的撬動作用。

六是繼續發揮財政改革對促消費的牽引作用。在共同富裕的目標下，透過推進二次分配和三次分配來增加中低收入群體在收入分配中的佔比，從而起到提振消費的作用。如目前佔我國人口60%（包括中等收入、中低收入和低收入三組）的居民家庭的可支配收入佔整個居民部門的收入佔比只有31%，如果能夠擴大中產群體數量，每年該群體的收入佔比提高至1%，則對提振消費作用巨大，即假設該群體增加1%的平均消費傾向為60%，而高收入和中高收入群體的佔比相應減少1%的平均消費傾向減少10%，則在居民可支配總收入不變的情況下至少每年可帶來超過2500億元的消費增量。

2024年我國GDP增長5%左右的目標得以實現，出口發揮了至關重要的作用，貢獻了5個百分點中的1.5個百分點，佔比達到30%，但去年的社會消費品零售總額增速只有3.5%。那麼，按照中央經濟工作會議的論述，“當前外部環境變化帶來的不利影響加深”，即不能再對出口增長抱有僥倖心理，1-2月份出口資料的下滑也印證了這一點。故今年應該全力以赴促消費，社零增速應該超過GDP增速，這樣才能確保今年5%目標的實現。

（本文發表在3月22日的《上海證券報》-上證觀察家欄目，略有修改）

（張德禮系中泰證券研究所宏觀部負責人）