投融資法律風險管理
馬佳
道可特律師事務所
高階合夥人
張彥傑
道可特律師事務所
律師
債
券持有人會議是保護債券持有人利益的主要制度，其設立基於債券分散性大、流動性強、持有人眾多等特徵，旨在代表全體債券持有人的共同利益，並透過集體決策機制形成統一意志。
然而，在實踐中，由於片面追求意思自治、中小債券持有人處於弱勢地位等原因，該制度未能很好地實現保護債券持有人合法權益的價值目標，甚至出現發行人透過主要債券持有人變相控制會議的情形。本文將結合司法案例與國外相關法規，就債券持有人會議中異議債券持有人權利救濟路徑進行探討。
相關案例
張某持有某公司發行的公司債券，根據募集說明書載明的資訊，該債券應每年付息，到期還本付息。然而，債券到期前，發行人某公司違反債券募集說明書約定的會議程式，召開了債券持有人會議，並通過了債券展期決議及豁免會議程式違法的決議，將債券展期一年。此後，該發行人多次採取同樣方式進行債券展期，直至進入破產程式。儘管張某始終反對展期，但其異議未能改變結果。即使發行人已進入破產程式，債券仍未得到任何兌付。
這一案例揭示了債券發行人透過控制足夠的同意票數，能夠持續透過債券展期決議及豁免會議程式違法決議，從而在事實上掌控債券兌付時機。即使有債券持有人對決議提出異議，也將因為在中國現行的法律規定下生效的會議決議對所有債權人具有拘束力，導致難以阻止這些決議產生效果。上述案例表明，中國債券持有人會議制度上在保護異議債券持有人利益方面尚存在明顯不足。
國外相關規定
在探討完善中國債券持有人會議制度時，借鑑國際經驗尤為重要。相比普通法系國家，德、日法律體系因其大陸法系特徵，其經驗更符合中國國情。因此，考察德、日的相關規定，有利於中國探尋完善債券持有人會議制度，保護中小債券持有人利益之道。
日本。日本《公司法》第734條規定，債券持有人會議做出的決議，若未經過司法機關的認可，不發生效力。相關決議應經過日本《公司法》732條規定的程式，即由會議召集人在一週內向法院主動申請確認決議效力。換言之，債券持有人會議的決議效力取決於法院的事前審查結果。日本《公司法》第733條進一步規定了四種法院不予認可決議效力的具體情形：在程式層面，會議召集或決議程式違反約定或決議透過方式不正當；在實體層面，決議內容顯著不公平或決議違反債券持有人的一般利益。
由此可見，日本雖未設立專門的異議救濟制度，但透過司法機關對債券持有人會議決議的程式和實體內容進行嚴格的事前審查的方式，在確保決議效力與保護債券持有人利益兩方面取得了平衡。在法律層面，明確規定了法院不予認可效力的具體情形，有效防止了會議決議被強勢持有人或發行人利用。
德國。德國《債券法》在強調債券持有人意思自治的同時，也充分重視了團體法特性及其治理準則，並將其理念擴充套件適用到債券法領域。其顯著特徵在於引入瑕疵決議撤銷制度，保障了異議持有人的事後救濟途徑。
在德國債券持有人會議決議撤銷制度下，有權提起撤銷之訴的兩大主體為實際參與表決的債券持有人和未參加表決的債券持有人。其中，參與表決的債權持有人必須反對相關決議，而未參加表決的債券持有人必須“因遭受非法阻礙而未能參加表決”。符合條件的持有人提起決議撤銷之訴後，係爭決議並不因此徑行無效，但在法院判決生效之前，不得執行決議。若撤銷之訴得到法院的支援，則判決效力及於所有該債券持有人，不僅限於訴訟參與者。
異議者的權利救濟
重視債券持有人會議決議瑕疵在個案中的認定。債券持有人會議中，若部分債券持有人與發行人間存在利益關係，發行人可透過控制這些債券持有人，進而控制整個會議，並做出一系列有利於自己的決議，如案例中涉及的展期債券決議、豁免會議程式違法決議等。在這種情況下，異議債券持有人往往是中小持有人，若不重視債券持有人會議決議瑕疵在個案中的認定，他們在面對發行人“操縱”會議決議的情況下將失去所有的救濟渠道。
針對上述問題，可以參考日本《公司法》733條的精神，從如下角度嘗試保護這些投資者的利益：常理而言，一個理性的投資者不可能放棄程式利益、投資利益等一般利益。若決議內容有違投資者一般利益，則需要對該決議的正當性進行嚴格審查，以避免贊成票受到發行人的變相控制。
完善異議債券持有人針對瑕疵決議的救濟渠道。德國的事後救濟模式較好地平衡了中小債券異議持有人的利益保護需求和司法資源不足的客觀情況。中國可參考德國經驗，適度允許異議債券持有人透過訴訟撤銷違反投資者一般利益的決議。只有在制度上提供保障，才能真正落實對異議債券持有人權益的保護。
作者 | 道可特律師事務所高階合夥人馬佳、律師張彥傑
本文刊載於《商法》2025年2月刊，原標題為“異議債券持有人權利救濟探討”。如欲閱讀電子版，歡迎瀏覽《商法》官網。
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