3月利率債託管量環比上升，同業存單託管量環比上升幅度較大。截至2025年3月末，中債登和上清所的債券託管量合計166.22萬億，環比增加1.62%。具體來看，國債35.31萬億元，地方政府債49.77萬億元，政金債26.34萬億元，環比變動分別為1.67%、1.82%、0.43%。金融債11.77萬億元，環比增加0.08%；企業債1.85萬億元，超短融1.54萬億元，短融0.62萬億元，中票11.54萬億元，環比變動分別為-2.07%、-1.78%、0.02%、0.49%。同業存單託管量21.18萬億，環比增加5.56%。
廣義基金、券商持倉環比增幅相對較大。持有人結構方面，保險持倉5.02萬億元，環比增加0.10萬億元，增幅1.96%；廣義基金持倉45.52萬億元，環比增加1.70萬億元，增幅3.89%；券商持倉3.31萬億元，環比增加0.11萬億元，增幅3.59%；銀行持倉87.22萬億元，環比增加0.57萬億元，增幅0.66%；境外機構持倉4.35萬億元，環比增加0.14萬億元，增幅3.37%。
持倉結構方面，3月債市利率上行，商業銀行月度新增利率債託管量佔比（月度新增利率債託管量佔月度新增利率債總託管量的比例）為51.0%，低於季節性水平，由於負債端壓力和調節季報需求，商業銀行二級市場賣出較多利率債；保險月度新增利率債託管量佔比為5.9%（2月為-1.8%）高於季節性水平（2019年至2024年3月的佔比數值中位數為0.6%），主要增持地方政府債。廣義基金增持較多利率債，券商主要增持國債和同業存單。
3月商業銀行、廣義基金、保險、券商的月度新增利率債託管量佔比大部分低於季節性水平，上述機構合計的月度新增利率債託管量佔比為87.8%。3月央行開展了8000億元買斷式逆回購，並未進行國債買賣，中債“其他”機構月度利率債增量約110億元，其中，國債、地方政府債、政金債的增量分別為-1343.0億元、1418.0億元、256.2億元，“其他”機構月度新增利率債託管量佔比為2.1%。1月央行暫停買入國債後，持有的短期國債到期導致3月“其他”機構月度新增國債託管量為負，為2024年10月以來首次。
在槓桿率方面，截至2025年3月末，債市槓桿率為106.9%，環比季節性上升0.71個百分點。分機構來看，商業銀行槓桿率環比基本持平，為102.72%，處於2021年以來的4.0%分位數水平；廣義基金槓桿率上升1.48個百分點為113.22%，處於2021年以來的28.0%分位數水平；保險槓桿率上升3.96個百分點為131.28%，處於2021年以來的96.0%分位數水平；券商槓桿率上升27.22個百分點為214.16%，處於2021年以來的86.0%分位數水平。
一、3月利率債、同業存單託管量環比上升
分券種來看：3月利率債託管量環比上升。截至2025年3月末，中債登和上清所的債券託管量合計166.22萬億元，環比增加1.62%。具體來看，利率債113.04萬億元，環比增加1.43%，其中國債35.31萬億元，地方政府債49.77萬億元，政金債26.34萬億元，環比變動分別為1.67%、1.82%、0.43%。金融債11.77萬億元，環比增加0.08%，其中商業銀行債10.37萬億元，環比減少0.05%。利率債中國債和地方政府債環比增幅較上月降低，但高於所有債券環比增幅，反映財政政策靠前發力以及地方政府置換債發行集中在一季度。
3月企業債託管量環比減少，同業存單環比增幅較大。3月非金融信用債託管量18.28萬億元，環比減少0.29%，其中企業債1.85萬億元，超短融1.54萬億元，短融0.62萬億元，中票11.54萬億元，環比變動分別為-2.07%、-1.78%、0.02%、0.49%。同業存單託管量21.18萬億元，環比增加5.56%。企業債主要由於發行審批趨嚴，3月未新增發行，淨融資為-470.6億元，3月同業存單發行約4.04萬億元，淨融資約1.09萬億元，淨融資量為近一年以來第二大（僅次於2024年12月），反映3月銀行體系負債壓力較大。
二、廣義基金、保險、券商、境外機構增持債券
分機構來看：廣義基金、券商持倉環比增幅相對較大。持有人結構方面，保險持倉5.02萬億元，環比增加0.10萬億元，增幅1.96%；廣義基金持倉45.52萬億元，環比增加1.70萬億元，增幅3.89%；券商持倉3.31萬億元，環比增加0.11萬億元，增幅3.59%；銀行持倉87.22萬億元，環比增加0.57萬億元，增幅0.66%；境外機構持倉4.35萬億元，環比增加0.14萬億元，增幅3.37%。基金在3月後半月債市有所企穩後，淨買入較多長端和超長端利率債，淨買入規模和久期均有所上升，理財淨買入利率債超季節性，3月券商二級市場淨買入利率債約873億元，大幅高於季節性水平。
3月商業銀行增持國債、地方政府債、中票，減持其餘型別債券。具體來看，商業銀行增持國債、地方政府債、中票的規模分別為4066.6億元、4154.17億元、511.04億元，增持的幅度分別為1.86%、1.19%、1.96%，對應券種託管總量環比變動分別為1.67%、1.82%、0.49%；商業銀行減持政金債、同業存單、企業債、短融及超短融的規模分別為72.84億元、2647.78億元、101.59億元、298.55億元，減持的幅度分別為0.06%、4.27%、3.01%、4.64%，對應券種託管總量環比變動分別為0.43%、5.56%、-2.07%、-1.27%。商業銀行增持地方政府債低於市場平均水平、減持大量同業存單，表明負債壓力較大，3月央行開展了8000億元買斷式逆回購，淨投放僅1000億元。
細分來看，對於短融及超短融、中票和同業存單，國有大行增倉中票，環比增持規模為307.32億元，增倉幅度為2.77%；減倉短融及超短融、同業存單，環比減持規模分別為5.52億元、1669.37億元，減倉幅度分別為0.22%、7.85%。股份行減倉短融及超短融、中票、同業存單，環比減持規模分別為196.98億元、29.4億元、285.65億元，減倉幅度分別為9.86%、0.44%、4.71%。城商行增倉中票、同業存單，環比增持規模分別為236.24億元、100.9億元，增倉幅度分別為4.27%、0.83%；減倉短融及超短融，環比減持規模為90.23億元，減倉幅度為4.99%。農商行增倉短融及超短融、中票，環比增持規模分別為0.03億元、8.88億元，增倉幅度分別為0.02%、0.35%；減倉同業存單，環比減持規模為900.62億元，減倉幅度為4.25%。各型別銀行均減倉同業存單，國有大行、股份行、城商行減倉較多短融及超短融獲取流動性。
從與債市利率的關係來看，在利率債方面，2025年3月10年國債利率收於1.81%，較2月上行約10.0bp。3月商業銀行月度新增利率債託管量佔比（月度新增利率債託管量佔月度新增利率債總託管量的比例）為51.0%，低於季節性水平（2019年至2024年3月的佔比數值中位數為59.0%）。負債端壓力以及季末調節報表需求影響下，國有大行、股份行、城商行二級市場分別淨賣出利率債約5123億元、2044億元、3760億元，遠高於季節性水平（分別約448億元、2017億元、1586億元）。在信用債方面，3月3年AAA中短期票據收益率收於2.01%，較2月下行約7.0bp。3月商業銀行存量信用債託管量佔比為23.1%，較2月上升。結合CFETS二級淨買入資料分析，商業銀行二級市場3月淨賣出約2466億元信用債，因此信用債託管量上升主要來自一級發行承接，券種方面主要為中票託管量上升。
廣義基金環比減持企業債，增持其餘型別債券。具體來看，廣義基金增持國債、地方政府債、政金債、同業存單、中票、短融及超短融的規模分別為1112.42億元、1772.39億元、1129.2億元、13065.64億元、204.9億元、132.67億元，增持的幅度分別為4.27%、4.42%、1.48%、12.48%、0.29%、0.98%，對應券種託管總量環比變動分別為1.67%、1.82%、0.43%、5.56%、0.49%、-1.27%；廣義基金減持企業債的規模為119.99億元，減持的幅度為2.18%，對應券種託管總量環比變動為-2.07%。
從與債市利率的關係來看，在利率債方面，3月10年國債利率上行，3月廣義基金月度新增利率債託管量佔比為25.0%，低於季節性水平（2019年至2024年3月的佔比數值中位數為26.0%）。3月中下旬資金邊際轉松，廣義基金二級市場淨買入較多利率債，新增利率債託管量佔比較2月上升16%。在信用債方面，3月3年AAA中短期票據收益率下行，廣義基金新增信用債託管量佔比（月度新增信用債託管量佔信用債合計新增託管量的比例）為-22.0%（2月為-29.0%）。3月理財資金回表，二級市場季節性少配信用債。
保險減持企業債、中票，增持地方政府債幅度較大。具體來看，保險增持國債、地方政府債、政金債、同業存單、短融及超短融的規模分別為91.55億元、818.73億元、21.1億元、13.1億元、5.2億元，增持的幅度分別為1.05%、3.69%、0.41%、4.63%、28.34%，對應券種託管總量環比變動分別為1.67%、1.82%、0.43%、5.56%、-1.27%；保險減持企業債、中票的規模分別為4.8億元、10.29億元，減持的幅度分別為1.42%、0.37%，對應券種託管總量環比變動分別為-2.07%、0.49%。
從與債市利率的關係來看，3月保險月度新增利率債託管量佔比為5.9%（2月為-1.8%）高於季節性水平（2019年至2024年3月的佔比數值中位數為0.6%）。保險二級市場淨買入利率債高於季節性水平，主要配置票息相對高的地方政府債。
券商環比增持國債、政金債、同業存單、中票，環比減持其餘型別債券。具體來看，證券增持國債、政金債、同業存單、中票的規模分別為888.07億元、27.06億元、260.61億元、76.21億元，增持的幅度分別為10.44%、1.22%、8.61%、1.18%，對應券種託管總量環比變動分別為1.67%、0.43%、5.56%、0.49%；證券減持地方政府債、企業債、短融及超短融的規模分別為27.93億元、22.41億元、20.81億元，減持的幅度分別為0.55%、2.41%、9.89%，對應券種託管總量環比變動分別為1.82%、-2.07%、-1.27%。
從與債市利率的關係來看，3月券商月度新增利率債託管量佔比為5.6%（2月為-10.8%）低於季節性水平（2019年至2024年3月的佔比數值中位數為8.8%）。在信用債方面，3月券商新增信用債託管量佔比（月度新增信用債託管量佔信用債合計新增託管量的比例）為2.9%（2月為15.6%）
從月度新增利率債託管量佔比來看，3月商業銀行、廣義基金、保險、券商的月度新增利率債託管量佔比大部分低於季節性水平，上述機構合計的月度新增利率債託管量佔比為87.8%。3月央行開展了8000億元買斷式逆回購，並未進行國債買賣，中債“其他”機構月度利率債增量約110億元，其中，國債、地方政府債、政金債的增量分別為-1343.0億元、1418.0億元、256.2億元，“其他”機構月度新增利率債託管量佔比為2.1%。1月央行暫停買入國債後，持有的短期國債到期導致3月“其他”機構月度新增國債託管量為負，為2024年10月以來首次。
三、債市槓桿率季節性上升
在槓桿率方面，截至2025年3月末，債市槓桿率為106.9%，環比季節性上升0.71個百分點。分機構來看，商業銀行槓桿率環比基本持平，為102.72%，處於2021年以來的4.0%分位數水平；廣義基金槓桿率上升1.48個百分點為113.22%，處於2021年以來的28.0%分位數水平；保險槓桿率上升3.96個百分點為131.28%，處於2021年以來的96.0%分位數水平；券商槓桿率上升27.22個百分點為214.16%，處於2021年以來的86.0%分位數水平。
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