金錢如同流水，一定會自行找到出口。
關稅鐵幕斷然落下，將引發全球醫藥資源的重新配置，但中國創新藥械崛起的偉大程序不可逆轉，仍然會在阻力最小方向上茁壯成長，創造增量價值。
創新藥械基本盤未在貿易戰中受損。國產醫療器械第一大出口市場為美國，佔到出口總額近25%，2024年對美出口同比增長7.75%，但主要出口產品是一次性醫用耗材（低值耗材為主）；4月8日，美國NSCEB向國會提交的報告以激勵美國本土生物技術創新措施為主，關於國家安全的基調，與生物安全法案一致，但沒有遏制BD的措施，中國創新藥出海邏輯不變。
與此同時，國產替代的傳統敘事復活，一大波細分行業原本還在低谷徘徊，卻在貿易戰的愁雲慘淡中，忽然看見曙光。
01
內需創新藥雙擊
2024年，國產創新藥大單品邏輯依然脆弱，跨越10億大關且保持快速環比爬坡的品種，可謂寥若晨星，但今年將迎來支付端改善和國產替代雙擊。
據PDB樣本醫院口徑，國產BTK 抑制劑佔據國內3/4市場份額、國產PD-1/PD-L1 單抗佔據國內超過70%市場份額。今後國產創新藥將在更多領域佔據主導地位。
據中國醫藥保健品進出口商會統計，2024年中國從美國進口西藥63.33億美元。據米內資料，跨國藥企在國內城市公立醫院銷售的TOP20 產品中，有6 個產品生產廠商所在地均位於美國境內，主要為人血白蛋白、曲妥珠單抗、帕妥珠單抗、達格列淨片，其在2024H1 合計銷售額超過105億元，佔TOP20品種銷售額的38%。國內城市公立醫院市場TOP20跨國藥企有8家為美國公司，2024H1在城市公立醫院合計銷售額達337億元，在TOP20銷售額中佔比超過41%。據Insight 資料庫，目前在美國生產並進口到中國的藥品有140個，其中包括很多明星藥，例如阿斯利康的達格列淨片、強生的伊布替尼膠囊、禮來的替爾泊肽注射液。
這要是能全部替代，畫面太美。
然而，即使在目前關稅水平下，美國藥也不會全滅。據天風證券，關稅影響的是採購成本，創新藥如果只考慮生產成本，平均毛利率85%以上，成本端的變化對於最終利潤的影響可控。而且部分外企已做產業鏈的提前安排，在中國建廠本土化生產或在愛爾蘭生產。
美國藥成本大幅抬高，在國內醫保資金緊張的情況下，反制關稅將加速國產替代，特別是對於競品眾多的常用藥品。
跨國藥企國內城市公立醫院銷售額 TOP20 藥品 資料來源：米內網，申萬宏源研究
城市公立醫院銷售額 TOP20 跨國藥企 資料來源：米內網，申萬宏源研究
醫藥的主線是創新藥，而創新藥的主線在港股，機構近期大舉出擊，養老金、外資、年金組團買入港股通創新藥ETF（159570）。據市場機構統計，中國電信集團有限公司企業年金計劃持有港股通創新藥ETF（159570）901萬份。截至去年底，中信證券信養天年股票型養老金產品、平安股票優選1號股票型養老金產品、巴克萊銀行持有港股通創新藥ETF（159570）均超900萬份。
分享創新藥崛起的BETA紅利，配置港股通創新藥ETF（159570）是最直接穩妥的方式。
關稅風波下，港股通創新藥ETF（159570）彈性十足，本週五大漲4.85%，連續兩日反彈超4%， 成分股康方生物、信達生物、樂普生物漲幅10%左右。
據國金證券，靜待財政發力，創新藥企業存在毛利率修復空間，“丙類目錄”為代表的行業政策釋出在即，“社保注資”或能減輕醫保支付壓力。
港股通創新藥ETF（159570）創新藥含量更純粹，高達84%的創新藥權重佔比，全市場醫藥類指數中最高。關注創新藥的投資者可以重點關注港股通創新藥ETF 及聯接基金（021030）。
02
人血白蛋白量價齊升
2024年，人血白蛋白批簽發5423批(+14%)，其中國產人白獲批1708批(+9%)，佔比31%，進口人白獲批3715批(+17%)，佔比69%。供應充裕，價格開始鬆動，2024年各血製品企業人白院內中位中標價格區間小幅下移，2024Q4部分外資企業在陝西、深圳、徐州等地的人白院外價格也有下降。
目前人血白蛋白為美國對中國最主要的出口藥品，同時也是國內公立醫院銷售額最大的藥品之一，據米內資料，2023年人血白蛋白在城市公立醫院的銷售額達到261 億元（yoy+16.4%）。據中檢院批簽發情況，國內人血白蛋白近70%為進口產品，其中25-30%的人血白蛋白產自美國，與美國相關的企業主要有：CSL（產地有美國、德國、瑞士），Baxalta（產地美國）、基立福（產地有美國、西班牙）。
美國為重要的血漿採集地和血製品生產地，2024年美國出口血製品（包括抗血清）達546 億美元，在其所有出口產品中排名第五。
據博雅生物2023 年報，復大醫藥經銷人血白蛋白的毛利率僅為9.83%，反制關稅將給予進口人白致命一擊。
人血白蛋白進口份額將被國產份額瓜分，而且漿量無法在短時間內擴大供應，國內各主要廠家目前庫存很低，大約在1-2個月左右，甚至不足一個月，預計很快出現短缺現象，將導致人血白蛋白價格上漲。
量價齊升為血製品企業帶來業績彈性。
03
生命科學走出低谷
苦了3年，這個行業迎來拐點。
作為CXO的上游，生命科學（科研服務）復甦滯後，但2024Q4業績有企穩跡象，貿易戰推動國產替代，將帶動行業走出週期底部。
3年冰封，上市公司納微科技、諾唯贊褪去明星光環，一級市場更慘，2022年以來，10餘家生命科學上游公司衝擊IPO 失敗，業務範圍涵蓋生物試劑、診斷原料、培養基、分子砌塊、一次性產品、實驗耗材各個細分領域。
終於解凍。
生命科學上游有多家上市公司現金儲備（貨幣資金+交易性金融資產）超過10 億元，疊加一級市場標的估值大幅縮水，於是出現產業鏈併購整合趨勢，2024 年以來已有泰坦科技併購潤度生物、邁皋儀器、勤翔儀器，海爾生物併購上海元析，阿拉丁併購源葉生物，奧浦邁併購澎立生物。生命科學上游賽道小、技術跨度大，併購重組增多，意味著行業將誕生潛在龍頭。
下游生物醫藥的輕微暖意也傳導過來。
諾唯贊2024Q4營收3.92億元，環比增長16%，單季營收有望重新站上4億元。司美格魯肽高品質酶為重點產品之一，目前已經實現5000L發酵規模放大和生產，為目前國內最大規模酶原料和29肽主鏈供應廠家，以及國內該品種產業鏈上游的酶原料的主要供應商。
納微科技2024Q4業績反轉，淨利潤0.39億元，同比增長32%，營收連續第4個季度環比增長。加快產品迭代創新，扭轉核心業務連續兩年下滑的被動局面。在戰略客戶關鍵專案中取得訂單，2024Q4交付多個抗體放大專案和GLP-1類應用專案。2025年填料業務將圍繞多肽、雙抗、血液製品三個重點應用方向發力，並在疫苗、小核酸方向積極佈局，重點關注ADC中試放大專案的匯入機會，目前商業化推進順利。
生物醫藥上游關鍵原材料和耗材，主要包括培養基、填料、一次性反應器，主要細分市場國產替代率均較低。主要進口提供商以賽默飛（Gibco）、默克（Merck）、Cytiva（HyClone）、賽多利斯、PALL為主，其中賽默飛、PALL為美國公司。
反制關稅將加速生命科學上游轉暖。
資料來源：海通證券研究所
04
高階醫療器械復甦
受招採推遲，以及集採、DRG雙重壓制，高階醫療器械景氣度過去一年嚴重下降。
現在國產替代的引擎又重新發動。
據中國醫藥保健品進出口商會統計，2024年中國從美國進口醫療器械85.24億美元。
原產美國的高值耗材和IVD將被加速替代。美國企業在電生理、主動脈介入、神經介入、外周介入、眼科耗材、吻合器/超聲刀中國市場份額較高，在IVD、骨科、BGM血糖也有一定市場份額。
美國器械巨頭強生、雅培、美敦力佔據中國電生理市場絕大部分市場份額，在三維手術佔比超過40%的房顫三維手術治療領域，長期由進口品牌壟斷。惠泰醫療房顫新品Pulstamper一次性使用磁電定位環形脈衝電場消融導管上市時機正好，為全球首款融合“壓力感知/貼靠指示”+“磁電雙定位三維標測”+“脈衝消融”三大特色功能於一體的消融系統，今年有望加速放量。
愛博醫療的龍晶PR也來得正好，有望實現對原產美國的STAAR ICL的全部替代。2024財年，ICL晶體國際龍頭STAAR中國區收入1.61億美元，市佔率近100%，以後都要給愛博。相比STAAR ICL，愛博龍晶PR引數效能更佳、術後效果更好、覆蓋患者更廣、定價更低、院內外眼科渠道更優。
大部分醫療器械產品底層技術升級潛力已相對有限，全球領先廠商主要發力方向為AI+裝置融合，國內醫學影像企業走在最前列。2025年CMEF大會現場，聯影重磅釋出元智醫療大模型，並同步推出覆蓋影像診斷、臨床治療、醫學科教、醫院管理、患者服務多場景的10餘款醫療智慧體。這場以“多智慧體”叢集為核心的醫療生態釋出，標誌著AI全面煥新醫療場景下，整個行業將加快從“單點工具提質增效”邁向“群體智慧驅動生產力躍遷”的新發展階段。
05
手術機器人後來居上
國產手術機器人腳踩風火輪，快速追趕達芬奇，但都有一個共同的窘境——差錢。
美國直覺外科公司達芬奇手術機器人的壟斷局面已被打破，2024年達芬奇腔鏡手術機器人國內中標臺數為46臺，市場份額46.9% （同比下降16.3pct），國產微創、康多、精鋒、術銳中標量飆升。
反制關稅將進一步擊潰達芬奇的市場份額，國產手術機器人在商業規模化後，將緩解財務壓力。微創機器人2024年收入2.57億元，其中國內圖邁腔鏡機器人累計裝機突破30臺，省級頭部三甲醫院及全國百強醫院佔比提升至60%以上。2023年虧損10.12億元，2024年虧損收窄至6.42億元，2026年接近盈虧平衡不是夢。
骨科機器人嚴重內卷，暫時不會有任何轉機，腔鏡機器人將受益於國產替代邏輯，但國內市場也只能養活少數頭部企業。
中國生物科技的10年騰飛奇蹟，基於政策契機、資源稟賦、比較優勢和市場需求的共振，受益於醫藥創新資源在全球範圍內的最佳化配置，時至今日，其生長勢頭已無法被壓制，無論全球化進退，都能從縫隙中找到出口。
