澤景電子赴港IPO，連年虧損卻被資本捧上天

來源|鳳凰網財經《IPO觀察哨》

在汽車行業內卷加劇、價格戰白熱化的當下，江蘇澤景汽車電子股份有限公司（簡稱 “澤景電子”）悄然向港交所遞交了招股書，海通國際、中信證券為其聯席保薦人。近五年來海通國際港股IPO保薦透過率為96.3%。

這家原本低調的車載 HUD（抬頭顯示系統）供應商，因 2024 年小米 SU7 釋出會上雷軍的一句 “我們的 AR-HUD 來自澤景電子”，成為公眾焦點。

然而這家國內車載HUD（抬頭顯示系統）市佔率第二的廠商，正面臨技術領先機遇與資本結構失衡壓力的雙重挑戰。

兄弟創業，草根逆襲

澤景電子成立於 2015 年，專注於車載 HUD 解決方案的研發與生產。HUD是汽車抬頭顯示系統的簡稱，它將時速、導航等資訊投射到駕駛員正前方，讓駕駛員在行車過程中儘量做到不低頭、不轉頭獲取行駛資訊，減少事故的發生，核心產品包括擋風玻璃 HUD（W-HUD）和增強現實 HUD（AR-HUD）。

澤景電子的核心團隊創始人是一對兄弟。弟弟張波是技術靈魂人物，曾在微軟中國擔任技術支援工程師，2015 年創業主導 HUD 技術研發，帶領團隊攻克光學投影、AR 演算法等核心難題。哥哥張濤則是行業老將，擁有上汽大眾 18 年工作經驗，2016 年加入澤景後推動公司從初創團隊向規模化企業轉型。兄弟倆分工明確：張波專注技術創新，張濤負責戰略佈局與資源整合，這種互補性成為澤景電子快速崛起的關鍵。

圖注：蘇澤景汽車電子股份有限公司董事長張濤

澤景電子的崛起之路堪稱傳奇，2016 年，成立僅一年的澤景以 “三無” 身份（無生產線、無量產經驗、無行業口碑）竟然拿下了蔚來 ES8 的 HUD 競標，低價策略可能是其王牌。據媒體報道，澤景電子當時的報價僅為國際巨頭的一半，研發費用更是低至四分之一。為了按時交付，澤景緊急搭建手工生產線，隨後迅速升級為自動化產線，2018年，隨著首批ES8的交付，澤景科技開啟市場並憑藉穩定性和高性價比在行業站穩了腳跟。

十年時間，澤景電子成為國內唯一拿到國際主機廠訂單並實現量產的HUD供應商併成功坐上國內HUD解決方案供應商市佔率第二的寶座，與成立超30年的老牌HUD龍頭華陽集團分庭抗禮。然而技術光環背後，澤景電子正在陷入財務危機。

資本盛宴與生存挑戰：IPO背後的博弈

鳳凰網財經《IPO觀察哨》查閱澤景電子招股書發現，該公司背後的資本和客戶陣容堪稱豪華！其股東陣容涵蓋吉利控股、順為資本、一汽集團、北汽集團等產業資本，客戶包括蔚來、吉利、長安、上汽、小米等 22 家主機廠，累計合作車型達 90 款。截至IPO前，公司估值從2017年的6000萬元飆升至25.85億元，7年漲幅達42倍。然而，光鮮的資本故事背後，卻是持續的財務壓力。

招股書顯示，截至2022年末、2023年末、2024年末，公司負債總額分別約為8.2億元、12.1億元、16.74億元，兩年增長了超一倍；股東權益淨額從-4.86億元惡化至-8.97億元；公司資產負債率更是連續三年高過200%，分別為246%、213.8%、215.6%；2022-2024年，澤景電子對應淨虧損分別為2.56億元、1.75億元、1.38億元，3年累計虧損5.69億元。公司面臨流動負債虛高、股東權益持續失血的財務困境。

導致這種財務困境的直接原因是公司 13.61 億元的可贖回優先股被計入了流動負債。根據國際財務報告準則（IFRS），澤景電子的可贖回優先股因包含強贖回條款，被認定為 “明股實債”，需以負債形式列報。這種畸形財務結構的根源在於公司長期依賴 “對賭式融資” 擴張。

招股書顯示，澤景電子曾與投資者簽訂股東協議授予有關公司的若干特別權利。澤景電子表示，根據股東協議授予前投資者的撤資權、反攤薄權、優先購買權及隨售權已在為聯交所首次遞交招股書前終止，但若聯絡保薦機構撤回保薦導致IPO終止、撤回導致IPO終止、未能在2027年12月31日前成功上市，將可能面臨前述條款的恢復，直接引發公司流動性危機。這一潛在贖回條款不僅加劇了公司短期資金壓力，也對其港股IPO的緊迫性提出了更高要求。鳳凰網財經《IPO觀察哨》發現，已有投資方提前離場，澤景電子Pre-A輪投資方上海尚頎和揚州產權已在2019年至2024年期間轉讓了全部股權，分別套現5085.68萬元以及5000萬元。

HUD市場的繁榮與價格戰的陰影

今年，澤景電子董事長張濤曾公開表示：公司的目標是2026年在中國實現超過10億元的銷售收入，這兩年，每年要以30%左右的速度增長。但據招股書，2022年至2024年，澤景電子的總營收分別為2.14億元、5.49億元和5.78億元，2024年公司的的同比增速已開始有大幅放緩的跡象，收入同比增速從2023年的156.6%，大幅降至2024年的5.1%。

汽車智慧化是增速最快的細分賽道，但從業者體感卻普遍寒冷。隨著越來越多玩家的進入，HUD廠商價格競爭加劇，行業整體出現“增收降利潤”的情況。澤景電子董事長張濤去年在第二屆智慧車載光峰會上說道：“2016年到現在的8、9 年間，同樣規格的HUD現在的價格是以往價格的百分之十幾，慘烈的競爭導致了行業整體面臨利潤的壓力。”

澤景電子的招股書資料也證實了這一點。2022年至2024年，公司分別銷售17.57萬套、53.46萬套和62.46萬套HUD解決方案，同期創造收益分別為人民幣1.71億元、4.95億元及5.41億元。據此計算，其同期HUD解決方案的平均價格分別為每套974.31元、925.07元和865.47元。在銷量和銷售收入均增長的情況下，澤景電子的主要產品均價卻在持續下跌。

此外澤景電子未來仍有可能承受來自下游客戶的降價要求壓力。招股書中，澤景電子就風險因素明確提示：公司可能面臨汽車主機廠及其他主要客戶的持續定價壓力，如對方要求公司降價，公司的業務、經營業績及財務狀況可能因此受到重大不利影響。隨著汽車主機廠推行重組、整合和成本削減舉措，超出公司預期的定價壓力也可能進一步加劇。在這種情況下，倘若澤景電子無法抵銷價格下跌，或推出售價、毛利率更高的新解決方案，公司盈利能力將受到重大不利影響。

澤景電子的故事折射出智慧汽車賽道的典型困境：資本熱捧與行業競爭並存，技術投入與盈利壓力共生。能否在2027年前成功完成IPO，將是決定其生死存亡的關鍵。