蒙牛，揮刀止血。
近日，蒙牛乳業釋出盈利預警公告，預計2024年淨利潤約為0.5-2.5億元，同比下滑約94.8%-98.9%，出現自2017年來最大跌幅。此前的2019-2023年，蒙牛的淨利潤均維持在35-53億元區間。
原因在於，考慮到旗下的貝拉米、現代牧業經營情況不及預期，蒙牛將一次性計提相關商譽和資產減值，將近50億的代價，也成為蒙牛史上最大減值事件。貝拉米是有機嬰幼兒奶粉品牌，亦是蒙牛在澳洲的子公司；現代牧業是蒙牛聯營企業及主要原奶供應商。
這相當於蒙牛變相承認了，當年的“買買買戰略”是失策的。2013年、2017年，蒙牛分別收購現代牧業26.92%、16.7%的股份，成為實控人，合計斥資50.48億港元；2019年，蒙牛斥資約14.6億澳元（當時期約合人民幣78.6億元）收購貝拉米。當時有產業分析師推測，蒙牛借其補齊奶粉業務短板，並打入高階市場。如今宏願尚未實現，兩大資產已成重擔。
從另一面看，計提減值也意味著，蒙牛卸下重擔了。因此在公告發布第二日，蒙牛股價暴漲10.36%。但隨後幾日裡，股價如過山車一般起伏，並沒有形成有效突破，這也反映出市場對蒙牛的未來仍信心不足，同時牽涉出更深一層的問題：
出清風險，對於蒙牛來說，就夠了嗎？
“財務大掃除”
為什麼一次性計提商譽和資產減值，反而是卸下重擔？
商譽是收併購一家公司時，所支付的超出其市場估值的部分，屬無形資產。若將商譽理解為“蒙牛對貝拉米和現代牧業的期望值”，那商譽減值就是，蒙牛發現自己期望定高了、買虧了，只能降低期望值（商譽）。
當年多花出去的錢，就轉變成了蒙牛的虧損額，並被後者一次性寫進業績——蒙牛公告提到，計提減值貝拉米、現代牧業，預計給公司賬面分別帶來38-40億元、7.9-9億元的影響，導致蒙牛2024年淨利潤跳水。
蒙牛選擇在2024年一次性計提減值，或是因為，貝拉米、現代牧業背後的商譽風險已越滾越大，並引發投資者擔憂。
2019年，蒙牛以59%的溢價（約人民幣78.6億元）收購貝拉米時，就不被外界看好，連蒙牛的顧問團都反對收購。此前貝拉米就不是一家賺錢的公司，直至2018財年，才實現扭虧、淨利潤為4280萬澳元（當時期約合人民幣2.05億元）；2019財年，營收、利潤再度下滑，其中利潤同比下滑達49.3%，相當於砍半。
當年有媒體這樣形容蒙牛收購貝拉米的行為：“據估算，此次收購或將為蒙牛帶來57.93億元商譽，如果貝拉米業績不及預期，便會使蒙牛陷入鉅額商譽爆雷風險。”
一語成戳，2019年，蒙牛的奶粉業務營收約為78.7億元，到2023年已下滑至38.02億元，接近腰斬；2024年上半年，奶粉業務營收繼續同比下滑13.6%至16.35億元。蒙牛也對此感到不滿，早在2021-2022年，蒙牛便對貝拉米分別計提商譽減值6.2億元、7.42億元。如今的計提商譽，則是一次性出清。
蒙牛當年收購現代牧業的股份，則是為緩解奶源短缺困境。儘管在2017年，現代牧業虧損9.75億元，但蒙牛又繼續斥資18.73億港元增持其股份。截至目前，蒙牛持有現代牧業56.36%股權。
2021年，現代牧業淨利潤重回高位達10.19億元，但乳製品市場消費疲軟、奶源產能過剩仍是難以突破的難題，2022-2023年，其淨利潤再度連續下滑，分別為5.63億元、1.85億元。2025年2月19日，現代牧業釋出公告稱，2024年預計虧損13.5億-15.5億元。
貝拉米和現代牧業的業績式微，除了令商譽風險越發突出，更側面影響到蒙牛的盈利。2023年，蒙牛淨利潤同比下滑9.3%至48.09億元；2024年上半年，淨利潤同比下滑19%至24.5億元。
或許，這是蒙牛選擇在2024年一次性計提減值貝拉米和現代牧業的另一原因——既然業績已經下滑，乾脆把“雷”也都放進賬本里、讓業績一次性“慘到底”，以換取未來業績的大幅上漲，也給了投資者一個交代：你們一直擔心的雷，我自己先引爆了，之後不會再出現這部分的虧損，我又可以輕裝上陣了。
如同給財務來了一次大掃除。
更令投資者欣慰的是，這暗示著，蒙牛終於要結束大擴張了。
狼性蒙牛的代價
“終於”的背後，是過去數年間，蒙牛收併購戰略給業績帶來的壓力。
蒙牛與伊利，中國奶業兩大巨頭，亦是兩大對家。
1999年，牛根生從工作了16年的伊利離職，想自己也“辦一個伊利”。同年，蒙牛成立，一併闖入人們視野的，還有內蒙古的300多個廣告牌，上面寫著：“向伊利學習，創內蒙古乳業第二品牌。”
僅用8年時間，牛根生不但“也辦了一個伊利”，更超越了伊利。2007年，蒙牛銷售額為213.2億元，高於伊利的193.6億元，並在之後的2008-2010年裡都排在伊利前面。
但好景不長，2008年，蒙牛、伊利最初爭奪的液態奶業務，在國內牛奶消費觀尚未培養成型的背景下，三聚氰胺事無疑將液態奶市場一步推進寒冬。這一年，蒙牛、伊利分別鉅虧9.48億元、16.87億元。2009年，兩家營收均有回升，但蒙牛同比增速為8%，低於伊利的12.4%。2011年，蒙牛營收被伊利反超。往後數年，兩家的差距越拉越大。
或是在意識到液態奶業務的侷限性後，蒙牛著急於跳出這座“圍城”，想找到更多的“第二曲線”，以儘快反超伊利。而其想到的方法，是最簡單直接的“買下已經成熟的品牌”。
2013年，蒙牛以124.57億港元、溢價近50億元的價格，對“廣東奶粉大王”雅士利提出全面收購要約，締造了當年中國乳業最大的併購案。同年，國家提出“單獨二孩”政策，推高了投資者對奶粉市場的信心。
蒙牛確因此嚐到甜頭，併購前，蒙牛奶粉的市場佔有率僅為0.2%，併購後飆升至4.9%，同時在2013年的奶粉業務收入同比大漲400%至21.773億元。時任蒙牛總裁的孫伊萍曾向外界表達自己的喜悅：“收購雅士利將使蒙牛迅速進入奶粉行業第一梯隊。”
但很快，雅士利就“水土不服”了。2014年，雅士利營收同比下滑27.6%至28.16億元，淨利潤同比下滑43.1%至2.49億元；2016-2017年，更分別虧損了3.2億元、1.8億元。2023年，雅士利退市。
同在2016年，蒙牛出現多年以來第一次虧損、淨虧損額達到7.5億元時，其作出的解釋是，由於雅士利年內虧損，確認商譽減值22.54億元，導致公司淨利潤由盈轉虧——與2024年貝拉米和現代牧業的情況幾乎一致。
但彼時的蒙牛仍未意識到盲目收併購戰略的弊端，2016年盧敏放出任蒙牛總裁後，甚至重新提出“狼性文化”，並放言要在2020年實現“雙千億”目標：銷售額破千億、市值破千億。
狼性，自然也體現在業務擴張速度上。
除了收併購貝拉米和現代牧業，蒙牛還在2016年透過旗下公司收購澳大利亞原料乳加工商Burra Foods；在2018年收購中國聖牧旗下內蒙古聖牧高科奶業有限公司51%的股權，2020年又把剩餘的49%的股權一併收購；在2020年耗資2.87億元，從“乳酪龍頭”妙可藍多的部分股東處受讓了2046萬股股份，成為其第二大股東。
透過收併購，蒙牛完成了上游奶源，以及中游酸奶、奶粉、乳酪等板塊的佈局，累計斥資超百億元。
但直至目前，仍未出現能扛起蒙牛業績的第二曲線。2024年上半年，蒙牛冰淇淋、奶粉、乳酪業務加起來，僅佔蒙牛總收入約15.9%。甚至，部分業務業績出現了下滑，比如2023年妙可藍多的乳酪業務營收同比下跌18.91%，產品毛利率同比減少3.72個百分點。
蒙牛在收併購時花出去的錢遲遲賺不回來，導致在2024年上半年商譽已高達89.05億元，幾乎是2017年45.33億元商譽的兩倍。
相較之下，伊利的擴張步伐沒蒙牛這麼著急。國聯證券的報告指出，2019年之後，伊利才開始有大規模併購行為，如2019年透過旗下全資子公司金港控股戰略入股澳大利亞最大的乳品公司之一的澳優乳業。
而在2019年之前，伊利主要透過“內生增量發展”來推動業績。具體來講，就是一邊抓產品升級，如接連推出安慕希、金典等“百億級單品”；另一邊加速滲透下沉市場，如2019上半年其在三、四線城市常溫液態奶市場滲透率達86.2%，高於一、二線市場。
2020年，盧敏放接受新京報採訪時提到，併購很重要的一點是戰略驅動，不是單純衝著規模而去，比如收購現代牧業和中國聖牧時，是看到國內原奶情況是供大於求的情況，而做出的前瞻性判斷。
如今看來，“前瞻性”指向錯了。2023年，蒙牛營收為986.24億元，據其業績預報，2024年營收將同比下降。也就是說，蒙牛差一點就觸及到的“千億目標”，如今距離又拉遠了。至於伊利，在2021年營收就突破千億元了。
2024年3月，盧敏放辭任蒙牛乳業總裁；10月，其辭任所有職務。
高飛接任總裁位置，被視作蒙牛將放下“狼性文化”、重回保守的訊號。
慢下來的蒙牛
外界對“保守”的推測，最先是基於高飛的“慢策略”。
高飛上任後，就先降低了KPI考核標準，不再強調100%完成，向90%努力；削減投資規模，降低成本支出；實行精兵簡政，透過裁員、降費、技術賦能等，提高效率。2024年上半年業績會中，高飛甚至表示，2024全年資本開將不超過30億元，未來還會越來越少。
據報道，2024年上半年，蒙牛的銷售及經銷費用已同比減少8.8%、業務經營費用已同比減少9.1%，另外在2023年末-2024年上半年的短短半年內，蒙牛員工減少了3000餘人。
本次計提減值貝拉米和現代牧業，亦是由高飛主導。
狠心卸下重擔的蒙牛，似乎在有意識地走回傳統的縱向發展的路子。
高飛的行事風格一直頗為低調，截至2024年10月，上任半年多來，在為數不多的公開露面中，有兩次與奧運有關，一次是5月在上海與國際奧委會主席托馬斯·巴赫會面，另一次是7月出現在巴黎奧運會開幕當天的“中國之夜”活動中。相近時間裡，蒙牛拿下了奧林匹克全球合作伙伴席位。
蒙牛走奧運營銷這條路已久，也是其強項之一。從里約奧運會的“讓中國牛到里約”，到巴黎奧運會中與張藝謀合作拍攝《開幕》主題片，均取得高品牌曝光度。另外，高飛還曾主導俄羅斯世界盃和卡達世界盃的蒙牛營銷行為。
在創新業務方面，蒙牛也愈發重視與蜜雪冰城、瑞幸咖啡、庫迪咖啡、百勝中國等企業的合作，不斷向B端尋找增量。
這些”老辦法“被認為比透過買買買來開拓新業務線更具價效比，因為新業務勢必會帶來未知的風險。
但另一方面，蒙牛如今只是出清風險，在市場競爭力方面，與伊利仍有差距。
貝殼研投資料顯示，從ROE上看，2013-2019年，伊利均在20%以上，蒙牛最高只有約15%，甚至在2016年出現負值。另據財報，2023年伊利ROE為20.2%，蒙牛ROE為11.39%。ROE是淨資產收益率，反映企業的淨資產的盈利能力
具化到消費端，便是蒙牛的爆款不足。一名乳製品經銷商在接受介面新聞採訪時指出，目前蒙牛“能打”的產品依然是特侖蘇，其他產品的費用投放沒有減少，但銷量在下滑。
而且，蒙牛需要應對的挑戰，還有國內乳製品行業下行。從2021年8月起，生鮮乳價格就從高峰的4.38元開始下落。目前的價格與當時的高點相比，已經下滑了29.9%。
以及，新生兒數量減少對奶粉市場造成的影響。2018年開始，國內新生兒數量就同比減少了200萬人，直至2023年末，這一資料仍在逐年下降。儘管2024年的出生人口數量回彈，同比增長約6%，但奶粉市場的“餘震”仍在，AC尼爾森資料顯示，2024年嬰幼兒配方奶粉銷售額下降7.4%。
乳業紅利退潮已久，岸上的蒙牛已然裸露。如今一次性計提減值，是蒙牛斷臂求生一般的回頭機會，但機會只有這一次，蒙牛的難題還有很多。
介面新聞《蒙牛去年淨利潤大跳水》
北京商報《計提減值卸資產包袱，蒙牛盈利預警》
中訪網《頻繁對外收購推高蒙牛負債規模，積累鉅額商譽值》
有數DataVision《伊利超越蒙牛，但與牛奶無關》