深度思考：反內卷與供給側改革的異同

2025-07-06 14:46 雪球

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作者：黑貔貅俱樂部
來源：雪球
站在當下看未來的3-5年，反內卷或許會成為影響中國社會以及經濟最重要的事件之一。對映到資本市場上也會帶來巨大的投資機會，尤其是對商品而言，可能會成為影響部分品種的核心變數。儘管大家都在類比16年的供給側改革，但是我覺得還是有很大的差異性。
01
有較大的背景跟性質差異
15年過剩的行業相對集中在中上游領域，產品的同質化競爭是比較嚴重的，比如鋼鐵，水泥，電解鋁，玻璃等等，大家生成的東西沒有多少不同，價格上也沒有多少差距。而且這種過剩很大程度上是因為2011-2012年的經濟繁榮帶來的投資，主要是週期性因素為主，透過棚改貨幣化刺激需求以及行政手段壓減無效產能，退出效果還是比較顯著的。
但是本輪產能主要集中在終端消費領域，產品的差距還是很大，中低高階都有，很難透過行政命令去去化，比如光伏是差異化過剩問題。而且當下面臨更大的問題是內需的壓力，大家都賺不到錢後，資本都往少數長期預期好的產業去擁擠，當然也有較大的外部需求壓力問題，造成產能過剩。現在終端產品和服務都存在一定異質性，快速去產能將對產業鏈以及消費者都帶來更大影響，因此重點是提升產品品質，加快優勝劣汰。
02
產業的上下游有很大的差異
15年的情況是，下游的需求雖然有壓力但是沒有這麼差，也沒這麼卷，主要是上游同質化競爭導致產能嚴重過剩，透過中上游的去產能，把相對過剩的行業利潤給釋放出來，改善了很多行業的資產負債表，化解行業的危機。比如煤炭，水泥，鋼鐵，化工，玻璃等等供給側改革後行業利潤大幅度的改善；
當前的情況是卷下游，新能源汽車持續的價格戰，打到白菜價了，生產出來的東西沒有人買，但是上游呢，其實情況沒有這麼差。除了地產鏈的影響確實比較大以外，有色，煤炭，鐵礦，石油等行業，無論是資產負債表，還是行業利潤都沒有問題，甚至是下游不斷地超量生成，帶動了上游價格的持續維持在強勢狀態，進一步擠壓終端利潤。由於終端不賺錢，大家卷玩製造業卷服務業，卷完資本卷勞動力，就是這麼個情況。
03
政策目標與手段演進預期也不同
15年的情況是採取了較為激進的，採用“休克療法”"透過行政手段強制淘汰無效供給（如關停鋼廠），本質是凱恩斯式的需求側干預——在產能絕對過剩的危機下，以短期陣痛換取供需再平衡。我到現在還記得，每一次環保督察組的檢查都帶動一波商品的上漲，速度非常快，效果立竿見影。
但是當下，而本輪則轉向 “動態療法”，更注重供給結構的最佳化升級，透過市場競爭倒逼企業創新，將過剩產能轉化為技術躍遷的動力。當下直指全球價值鏈攀升，發揮中國製造業的創造力跟規模優勢，在全球化競爭中構建不可替代的產業優勢。根本不可能如15年那般鬍子眉毛一把抓的去產能，只能透過慢慢技術升級來帶動產能去化，速度上肯定是慢很多的。
其實還有一點也是非常重要的，本輪產能過剩有一個很重要的原因是在地產進入下行週期後，大家都想搶產業，引發了不正當競爭和地方保護主義等問題，供求關係是次要矛盾，這跟15年有很大的區別。舉個例子，別的縣都有鋰電池生成企業了，你們縣沒有，縣領導會怎麼想，大家都攀比下，產能就過剩了，保護主義也就起來了。最終的結果就是，本輪去產能的過剩一定是有更大的難度跟波折的，持續的時間肯定會更久。
寫在最後：這輪反內卷可能會帶來終端利潤的好轉，但是很可能並不是因為漲價，而是下游供給減少帶動上游價格下跌，形成產業利潤向下遊轉移，這麼看不見得上游的價格就能如供給側改革般暴漲，我覺得還是需要做好這個心理準備。頭部企業在這個過程中有較大機率率先走出泥潭，開啟上行週期。如果供給側改革是暴風驟雨般雷厲推進，那麼這次反內卷更可能是潤物細無聲緩慢但是有力的進行了。
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