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風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。
作者：冰凍三尺一
來源：雪球
對自由現金流的理解】全部自由現金流：一家企業的內在價值與它上市不上市無關，與短期的股價波動無關，與牛熊市無關，與它市值大小無關，與它是否是新興行業無關，與附加在企業上的其他任何東西均無關，它只與其“未來”的自由現金流總和有關。
以下內容來自網友的聊天記錄：
1、資產≠財富。財富是長期創造自由現金流的能力。在報表中體現為費用的，也有可能是在增加這種能力。在報表中體現為資產的，也有可能是在減少這種能力。
因為財富的本質是創造自由現金流的長期能力，資產的大小並不是真正的要點。一個人83歲時500多億的資產，只是他33歲時200多萬資產有效配置下去的時點體現～換句話說就是他當年賬面淨值很小的資產已經是很大的財富，但是這個財富的核心價值不是200萬，而是如何配置200多萬的思想，這種虛的文化。
甚至一些賬面淨值為負的，例如麥當勞，星巴克，奧馳亞。。。也因為擁有獨特的文化，隱含了強大的長期現金流創造能力，其實也是巨大的財富。
2、好的商業模式能持續創造現金流，在任何時候都比價格更重要。衰退時期現金為王，這是一個誤區～它會讓你把人生浪費在，投機接下來的宏觀環境究竟是增長還是衰退，這一類誰也搞不清楚的事情上(長遠來看沒啥搞不清楚的，就是世風日上。眼前來看人人都想搞清楚藉機撈點，所以沒人能搞清楚～這叫市場有效)。
實際上任何時期，都不是現金為王，而是創造現金流的能力為王。
不要投資那些賭對了黃金時代或者衰退時代的人，因為他們遲早會賭錯。要投資那些始終都在致力於，打造現金流創造能力的生意。
衡量商業模式最好的標準是淨利潤率。淨利潤率超過20%，就是舉世罕見的好生意。
沒有人會故意“堅持”做低毛利，只是有些公司選擇的那個商業模式做不到高毛利而已。
3、投資於“改變世界的公司”和“不被世界改變的公司”，在一個相對的時間段內，那些技術進步帶來的輕資產高盈利商業模式的科技成長股，在企業家精神和人心的無限創造性雙重作用下，創造自由現金流的能力和增速、數量遠比同期的壟斷消費股要大得多。當然，股價和內在價值的漲幅也是巨大的。
……
一、蘋果和可口可樂創造現金流的比較
巴菲特大概是在2016年開始買了很多蘋果，段永平是2011年買的。2018年的時候段永平曾經跟巴菲特聊過一次蘋果，還是專門去跟他聊的。
段永平說：“我覺得蘋果的生意模式，主要是iPhone，比可口可樂要好……你說百事可樂一半的價錢你就選擇了它，而你知道安卓和蘋果的價格差多少嗎？真正的蘋果使用者根本不在乎這些，至少在美國是這樣。在中國也是一樣的，真正使用蘋果的人就是用蘋果的。”
此前，段永平在他的雪球賬號上也講過這次有關蘋果的對話，他說：“我們聊蘋果的時間非常短，大概也就一兩分鐘。我大概只說了兩點。一，我覺得Tim Cook是更好的CEO；二，我認為蘋果的商業模式比可口可樂還要強大。”巴菲特對蘋果瞭解之深讓段永平感到頗為驚訝，他說：“巴菲特對蘋果的瞭解遠超大家想象。”
席間段永平說到大概2013/14年的時候就想跟巴菲特說蘋果，但猶猶豫豫地沒說，因為他自己已經買了很多蘋果的股票，有點不好意思推薦。巴菲特笑著說：“當時你應該說的，下次發現這麼好的公司一定要早點說啊。”
2022年，段永平參加伯克希爾股東年會時，巴菲特邀請他參加晚宴，與芒格、比爾·蓋茨同桌。巴菲特向比爾·蓋茨介紹段永平說：“這是Ping，他告訴我，蘋果的生意模式比可口可樂好，所以我買了很多蘋果。”
段永平很受觸動，他在浙大對話時說：“那天晚上我們只說了那麼一句話，四年了，他就領會到了。我跟很多人講過，沒有多少人能理解，而他當時一下子就明白了。”段永平不禁感嘆巴菲特的理解能力，更感嘆他的人品：“我和他平時也不見面，他就這樣介紹我。當然他買了很多蘋果，這跟我沒關係，這只是個玩笑。但他持有至今可能跟我是有關係的，不過這我們無法驗證。”
再舉個例子，有一家公司1971年每股分紅1.58元，股價122，十年之後，每股分紅增加到4.62元，股價卻大跌到66.75元（中間有一拆二，分紅，股價都統一按1971年股本計算）。
有一個韮菜，在這個低價不買，卻在1988年股價大漲到267之後（1986年該公司再次一拆三，股價同樣按1971年可比股本計算），才跑去高位接盤。
今天來看，這家公司無論是1971年還是1981年，股價相對於它未來的現金流折現，都是低估的～從1971年至今的複利再投回報顯著超過標普500，根本就不存在什麼“圍繞價值”上下波動。。。就跟股票資產相對於債券資產被低估了幾百年一樣。甚至在267元追高買入的韮菜，後來也發了財。
這家公司的名字叫可口可樂。這個韮菜的名字，叫巴菲特。
過去十年（2014-2024年），蘋果創造現金流的能力，遠高於可口可樂。
目前蘋果市值大概3.5萬億，利潤大概1000億（2014-2024年，從400-1000億，1000/400=2.5倍），市盈率大概35倍；而可口可樂市值大概3000億，利潤大概100億（2014-2024年，從70-100億，100/70=1.4倍），市盈率大概30倍。
段永平2011年買蘋果，利潤大概260億，從260-1000億，1000/260=3.8倍，14年利潤年化增長率10%，目前市值大概3.5萬億，利潤1000億，市盈率大概35倍。
巴菲特2016年買蘋果，利潤大概460億，從460-1000億，1000/460=2.1倍，9年利潤年化增長率8.6%，目前市值大概3.5萬億，利潤1000億，市盈率大概35倍。
單從淨利潤增速的角度看，買蘋果是非常平庸的一筆投資，但蘋果的回購+分紅至少提升了一倍以上的內在價值，再疊加生意的可持續性和市場情緒變化，就變成一筆好投資了。
可見，科技成長股經驗的價值非常低，進取心、想象力更有價值。
……
二、騰訊和茅臺創造現金流的比較
段永平說，騰訊對我來說確定性確實比蘋果小不少，這也是現階段一直下不了大決心多買的原因。蘋果下來的時候我完全不用下決心就能下買單哈。不過，騰訊對我而言依然是非賣品，找到一個商業模式好的公司不容易。我猜未來幾年內我還會有機會進一步加倉騰訊的，目前確實還是有些事情沒想清楚。
不過，我認為騰訊這家公司大機率10-15年內一年可以賺2000-3000億人民幣，願意出多少錢買這家公司完全取決於你自己的機會成本。(2019-03-14)
全球“高階白酒”數不勝數，好生意的有幾個？全球所有酒的生意賺的錢加起來也可能沒蘋果多（我沒算過），你咋會覺得白酒是比蘋果好的生意呢？我這裡說的是蘋果對“白酒”而不是對“茅臺”。
茅臺並不是基酒在產生現金流啊，是品牌在產生現金流。因此值得評估的不是基酒的數量，是品牌在人們心中成長的力量。
過去十年（2014-2024年），騰訊創造現金流的能力，遠高於茅臺。目前騰訊市值大概4萬億，利潤大概2000億（2014-2024年，從240-2000億，2000/240=8倍），市盈率大概20倍；而茅臺市值大概2萬億，利潤大概800億（2014-2024年，從150-800億，800/150=5倍），市盈率大概25倍。
再對比過去二十年（2004-2024年），騰訊利潤大概2000億（2004-2024年，從4.4-2000億，2000/4.4=454倍）；茅臺利潤大概800億（2004-2024年，從8.2-800億，800/8.2=97倍）。
由此，在企業家精神和人心的無限創造性雙重作用下，科技成長股創造自由現金流的能力和增速、數量遠比同期的壟斷消費股要大得多。單純從生物進化的角度講，我們所謂的人生意義就是生存和繁衍，如果說還有意義的話，只是我們自己要賦予其“意義”罷了。從這個角度來講，就是我們投資於酒企，或者投資於遊戲類的公司，也未必沒有價值或意義，畢竟它們可以給我們的人生帶來快樂價值、情緒價值的。
目前字節跳動系每年淨利潤約3000億人民幣，騰訊每年淨利潤約2000億人民幣，華為系每年淨利潤約1000億人民幣。而這些核心科技民企都不在A股上市，這是由於A股的歷史功能定位原因造成的，希望將來能有所改進。美股的常年升勢主要也就是靠其科技七巨頭。科技是最高生產力。
無論什麼樣的高科技，最終還是要被應用的，這就像今天我們廣泛使用電燈、電話一樣，最終AI技術也會被廣泛普及應用的。考慮到長期投資的安全性、確定性，或許我們不直接投資於那些快速易變的高科技公司，但是最終我們也會“間接”投資於它們的，我們投資人的“價值”最終也會彰顯出來的。所以，對這個問題一點也用不著糾結。
時間是所有高科技的敵人。但是鐵路，電網，移動通訊網。。。這些當年的高科技生意現在還在賺錢，不是因為它們是高科技，而是因為它們是人們需要的基礎設施。如果未來網際網路，雲計算。。。這些生意依然能賺錢，也同樣應該是因為，它們是人們需要的基礎設施吧？
不過，人們不可能只需要基礎設施。所以鐵路公司市值佔比達到30%的情況難以持續，不是說“市場”高估了它們賺錢的潛力，而是說，“市場”低估了其它所有生意賺錢的潛力。
市值是邊際交易價格的反映，交易價格與交易者的成本，注意力，喜好，慾望等等有關。生意的長期現金流與交易者的成本和慾望無關。因此交易價格從來都無法反映長期現金流，“或者更準確地說，受交易者成本制約的市場價格，一直都在低估生意這個總體的長期賺錢潛力。
所以經過漫長的時間，各種經濟危機，疫病，戰爭。。。之後，驀然回首，總是會發現：原來股票資產的長期回報這樣高。
……
三、阿里巴巴和萬科創造現金流的比較
阿里巴巴和萬科都是犯過巨大錯誤的公司，阿里巴巴這些年亂投資差不多損失了4000億，但阿里巴巴有強大的現金流創造能力，賬上現金大概6000億，每年利潤大概1500億，淨現金流還是很強的，扣掉淨現金後的PE好像已經是個位數了，所以即便是犯錯也過得不錯。而萬科公告2024年財報預虧450億，同時萬科創造現金流的能力下降，也就是銷售出現問題了，也就失去了應有的價值了！
欠錢本質上是信用能力，欠得多，是生意創造現金流的能力夠穩定夠大支援的。
危機中倒下的最直觀的原因是缺錢，缺錢的直觀原因是槓桿太高，槓桿太高的直觀原因，是判斷環境是處於什麼階段判斷錯了，下錯了注。。。
其實真正的錯誤在於總是在判斷環境這件事本身。
而這個錯誤的根源，是誤把錢當成了要點（關注環境就是盤算如何行動才能與環境“趨勢”契合，儘快搞到錢），不知道要點在於為使用者創造價值帶來的持續創造現金流能力～關注環境關注一輩子，也培養不出這種能力。
所以有意義的投資，是從一開始，就不要以資產數量為目標，要以現金流創造能力為目標。
以資產數量為目標，押注到一廂情願的資產價格漲跌猜測上，不是什麼理想的投資。
這種“投資”不但過程很難理想(資產價格漲跌一直以來都是一種自發龐氏遊戲：不創造現金流的資產也能漲而又漲～只要有更傻的傻瓜出更高的價，漲到人們都不敢說這是一件傻事，怕顯得自己不夠聰明。。。更妙的是當你終於搞懂了這個潛規則，想要利用那個出高價的傻瓜，你就成了那個傻瓜。。。因此贏一把都不可控，更不要說連續多贏幾把)，結果往往也不會理想～就算憑運氣連開十幾二十把大，贏到一堆資產，然後呢？
順便說一句，有一個流行的觀點是內地房地產公司的核心問題在於負債率過高，其實不是：麥當勞，星巴克，萬豪，奧馳亞。。。這些公司的負債率更高，淨資產都已經是負數。卻沒啥破產風險。
真正的問題是出在缺乏持續的現金流創造能力上，是大多數內地房地產公司的商業模式，從一開始就隱含了重大缺陷。崩潰只是早幾年晚幾年的區別而已。因為資產數量和持續創造現金流能力之間，並沒有必然的因果關係。
培養不出持續創造現金流能力，依靠資產價格的模式一旦做下去，那在你沒離開賭桌之前，不能說自己贏了。在你離開賭桌之後，還能吸引你的只剩下走向賭桌。
如果真不想輸，你需要的不是幻想賭贏和糾結何時離開賭桌，而是一開始就為自己另找一種遊戲～比如去跟人合夥開賭場。
後一種遊戲的要點，是始終把資金配置到能協作創造價值的人際關係上。這裡所說的人，不僅包括了今天正在貢獻才華的團隊，也包括了過去的天才們的工作累積(如果他們的工作在生意上有累積效應的話)。實際上是去構建一種跨越了空間和時間的人際關係協作網，來持續創造價值。
衡量做得好不好的標準，不是搞到了多大數量的資產，而是擁有了多大的持續創造現金流能力。
不同的投資，本質上是不同的商業模式。任何商業模式一旦做起來都有一定程度的路徑依賴。比如有朋友問過我：那先抓住“行情”撈一筆，然後再去投資可靠的生意，不是效率明顯更高嗎？我就想，你這不是效率更高，而是繞了一圈終點又回到起點。。。
想要先撈一筆的結果，多半是一輩子都在撈這一筆，很難真正明白什麼是可靠的生意。因為你連“先撈一筆”的必要性根本就不存在這一點都沒理解到，等於是連一條路的起點都沒找到，怎麼可能看到，這條路上幾十年走下去才能看到的風景？
前一種商業模式所做的，實際上是尋找比自己更蠢的人以圖戰勝他們。後一種商業模式則相反，是努力去找到比自己更有才華的人，與他們協作做更好的自己。因此有的投資回報可持續性強，有的很難持續，這是不同的商業模式從一開始就註定了的。
……
四、自由現金流的估算
自由現金流就是賺取了多少真金白銀。
巴菲特股東利潤的概念就是自由現金流的定義，其計算方式為：
自由現金流＝淨利潤+折舊、攤銷等非現金支出-維持性增量營運資本支出-維持性資本支出
淨利潤含金量＝經營活動現金流量淨額/淨利潤
經營活動現金流量淨額＝淨利潤+折舊、攤銷等非現金支出-淨營運資本的增加量
淨營運資本＝流動資產-流動負債＝應收賬款+其他應收款+預付款+存貨-（應付賬款+預收賬款+其他應付款+應付職工薪酬+應交稅費+一年內的遞延收益+其他流動負債）
自由現金流的大小取決於淨利潤含金量和維持性資本支出的大小。我們應該選擇投資那些能夠源源不斷產生豐富的自由現金流的企業。
在具體企業具體分析的時候，網友閒來一坐話投資的活學活用辦法值得借鑑：
當然，具體到一家上市公司，這個東西就有些複雜了，如果非要計算的話，可以簡單地理解為：自由現金流=經營活動產生的現金流量淨額-資本性支出。而資本性支出則主要包括用於購買固定資產、無形資產等長期資產的支出。
但有一個“偷懶”的辦法，或者說有一個投資的竅門兒，那就是專門尋找那些具有強大品牌商譽、輕資產、較小的資本投入、較少的負債或不負債的公司去投資就可以了，而這種公司也多往往具有強勢的經濟特許權、具有強大的進入壁壘等護城河優勢（它們的長期ROE最好平均在20%以上），而它們每年產生的淨利潤便可以差不多視為自由現金流的（典型的例子如茅臺、片仔癀等），這種公司讓我們分析起來，也會感覺特別省勁兒，沒有必要非將它們財務報告中的小數點也給“摳”出來。——這種使勁“摳”的做法，往往是那些擅長財務分析的投資專家們所滋滋以求的，對於我們個人投資者來講，特別是對於不精通財務分析的個人投資者來講，我自認為沒有必要給自己增加這個難度。
自由現金流說到底是一個常識性的東西，但同時它又不是容易詳細計算清楚的東西，如果若想弄清楚一家公司究竟賺取了多少自由現金流，唯有根據不同的公司進行一下毛估估式計算，正所謂模糊的正確勝於精確的錯誤。實際上，透過這種毛估估式計算，很多的上市公司就不會入我們的“法眼”了，它們就被我們排斥在投資的視野之外了，因為它們原來並沒有產生多少自由現金流，即並沒有給我們股東賺取多少真金白銀的。所以，這個問題也不會難倒我們。
企業的內在價值，就是在它的整個生命週期內賺取的自由現金流（真金白銀）總和的折現值。
……
五、生意與財務指標的區別
做生意比尋找數字更重要的，是理解人心。在學會使用完美的數學之前，更需要學懂人性本身是不完美的。
投資中也有很多類似的誤區。比如ROE，很多人說這個指標很重要。但我舉個例子：
現實中有兩個每年穩定創造自流現金流100億美元的同行公司A和B，都曾經有歷史收購形成的巨大商譽，但A形成得早，攤銷完了，B形成得晚，賬上還有一大筆。結果有可能是A的ROE比B高n倍，但如果由此得出結論說，A生意比B生意好得多，那叫自己蠢。
真正有意義的結論是，啥簡單指標對投資來說都不重要。。。重要的是，不要用任何簡單指標來看生意～跟形成對生意的錯誤判斷相比，對生意沒判斷是天大的好事。
要用生意的眼光看會計，不要用會計的眼光看生意。
用生意的眼光看：
1.人與人的關係始終很重要，因為生意的本質就是協作創造價值。
因此在透過投資股票形成的這種特殊協作關係上，需要持續觀察和理解大股東，管理層，為什麼需要你？他們是如何理解與員工，上下游夥伴，以及其它股東等等利益相關者之間關係的？
2.炒股的要點才是歷史成本，做生意要點從來都不是。每個時點需要考慮的都是未來創造現金流的能力。
所以組合投資始終是透過買股票投資生意這種特殊方式中，重要的一環，不要老想著重倉單調一個“價值股”，暴漲了，再去單調下一個暴漲。。。如果隔壁老段用這種方式搞了100多億，讓您眼紅，那不是他的錯，是您自己的錯～總想重複那些商界名人的賺錢故事毫無意義，您不會有他的天賦和運氣。但很可能有另外一萬個和他一樣重倉單調卻破了產的人的機率。世上哪有人是看各種商界名人傳記學會做生意的？寫的人都沒學會。
3.做生意一定包含了，總是需要接受不太令人滿意事實的風險思想。
我有很多做生意的朋友炒股都是因為長期與生意風險為伴最終超過了他們的心理承受能力，卻忘記了不想承擔生意風險的炒股，其實是承擔了賭博風險。。。
最後，對於一個賺錢的生意而言，股價越跌，賺得越多，只是一個從生意角度思考問題的基本原理。
現實中沒人能靠一個基本原理做生意發財。只是說如果有生意方面的特別愛好和條件，也可以，以此為起點走下去。
如果沒有，最好是長期配置全球化的寬基指數，多半會煩惱更少，回報更高，過得更好。
如果產品能得到一些人喜愛，就能為他們創造價值，不需要操心厭惡你的人是不是比喜歡你的人多100倍，這是生意的思路。
想要搞清楚多數人的好惡，從而搞清楚哪些資產價格會漲，哪些會跌，這是炒股，炒房，炒幣的思路。
麥當勞和可樂這一類的生意，有很多人都厭惡，理由是不健康。奢侈品和國際學校這一類生意，厭惡的人更多，理由是不公平。賭場和菸草這一類生意，絕大多數人都厭惡，理由就不用說了。然而只要有一部份人喜歡，專心為這一部份人把產品和服務做好，其實也能持續創造股東價值。
但這些生意的市場估值，卻不是它們持續創造股東價值帶來的現金流折現決定的，而是人們對它們的好惡決定的。
2008年可口可樂的股價比11年前低32%，每股股息卻相當於當年的2.7倍，1932年可口可樂的股價比5年前低41%，股息卻相當於當年的1.55倍。就是因為多數人在在2008年和1932年，變得更加厭惡股票了。
真實的統計資料總是超出人們的想像力：可口可樂百年來給股東帶來了幾十萬倍的複利再投回報(不是說它漲了幾十萬倍。並且這個回報也只依賴生意能賺多少錢，並不依賴上漲。不漲，回報會更高)。
這說明它的市場估值從來就沒正確反映過它能創造的現金流～從1927年到1932年的下跌，不是因為1927年它被高估了，5年後“最終”價值迴歸。而是它在1927年就被低估了，只不過到了1932年，由於人們厭惡所有股票，它被低估得更厲害了。。。
……
最後，投資就是企業賺錢，小股東分錢，利用市場估值變化撿錢，無他。
在股票市場上，可以有兩種辦法賺錢：
第一種是依靠股價上漲賺錢。股價上漲靠市值財富增加賺錢，比如，行業企業爆發性成長期帶動股價上漲賺錢的風投模式，這種風投模式買特斯拉（市值1萬億，利潤100億，市盈率大概100倍），小米（市值1萬億，利潤200億，市盈率大概50倍）應該是最好的選擇，它們有業務高增速但都沒有足夠的利潤支撐股價。我們也知道，市場上很多人會追逐這種風投模式，但很少有人能精準抓到某個突然爆發的行業企業，能力圈外的爆發就爆發了貪婪才導致虧損。
第二種是依靠股價下跌賺錢。股價下跌靠收息攢股賺錢，是立足於自由現金流和分紅之上的投資。只要企業有持續創造自由現金流和分紅的能力，股價下跌反而可能會讓我們長期賺更多的錢，這就是收息攢股，即若想富，攢股數。當然，這種“股權思維”的賺錢辦法有點反直覺，或者說更有違人性，所以，很多人並不懂得，或者就是懂得了他們也做不到。
必須深刻地認識到，在股權致富時代，我們個人投資者差不多永遠是淨買入者，就是後續沒有資金了，還可以有源源不斷的股息收入再買入。分析巴菲特的持股結構，發現巴菲特傾向於投資那些非科技類的高股息壟斷型公司。這些公司每年為他帶來穩定的分紅收益，通常在3%左右。在這種情況下，股價長期低迷並不是壞事，因為它可以讓我們買入更多的優質股權，提高自己的年度股息收入（被動收入）。如果僅僅依靠股息收入（被動收入）就可以維持或改善個人家庭的基本生活。一旦達到了這個境地，我認為便可以視為基本的財富自由狀態了。在這種狀態下，我們的投資也立馬會感覺“簡單”起來，市場上的很多誘惑或者所謂的機會，自然而然地就會被我們遮蔽掉了。
這種股權思維的賺錢辦法，可能是我們個人投資者在這個市場上長期生存、長期盈利的“秘籍”所在。
把公司當成非上市公司，只想公司真實的現金流。這個不難，但需要理性。
如果能夠源源不斷產生更多的現金流，跌得越多越久，利用其自身產生的現金流再投長期反而會賺得越多。不能產生現金流，跌得越多就虧得越多。。。
沒有現金流的東西我是沒興趣的。買入和曾經到過什麼價無關，賣出和買入價無關。其實都是隻跟公司未來現金流（折現）有關的意思。
凡是沒有建立在自由現金流和分紅之上的投資，都不夠本質，也不夠穩定，很難穿越牛熊。
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