摘 要

2024年，新能源建設繼續超預期，對電網投資產生重大拉動。2020-2023年間，我國光伏累計裝機從254GW增長至609GW，CAGR為33.78%；風電累計裝機從282GW增長至442GW，CAGR為16.19%；而電網投資在“十四五”初期有所放緩，2020-2023年間國網投資完成額CAGR僅為3.93%，滯後效應下，回到當下節點二者出現一定的背離。2024年前三季度，我國風電新增裝機39GW，同比增長16.8%；我國光伏新增裝機161GW，同比增長24.8%；與此同時，國網投資完成額為3982億元，同比增長21.1%，在新能源建設持續高增之下，電網投資明顯提速。

今年的電網投資高增有三點核心邏輯：

1）全社會用電量持續高增。2024前三季度，全社會用電量7.41萬億千瓦時，同比增長7.9%，增速歷史高位。

2）新能源外送需求迫切。由於地域性分佈，我國能源資源集中在西部和北部地區，而能源負荷集中在東部和中部；首批97.05GW風光大基地預計將在2024年底前建成投產，到2030年風光大基地總裝機容量達到455GW。

3）電網投資也是逆週期調節的重要手段。此外，供給端，兩網的投資預期力度加大：2024年，國網電網投資完成額首次超過6000億元，未來將站穩6000億元中樞；南網投資額較“十四五”規劃額度仍有超3800億差值。

未來有兩大趨勢值得關注： 

一是特高壓建設提速。2023年以來，新能源大基地的建設帶動了特高壓工程剛性需求，以化解新能源大基地消納問題。截至2024年11月，我國共建成特高壓線路41條，預計2025開工“5直2交”特高壓線路。未來柔性直流技術落地會給後續新增特高壓線路帶來重要價值增量。

二是配網增量空間巨大。新能源電力系統進展速度快，讓配電網在整個電力系統的的作用日益凸顯，包括分散式電源的就近消納、充電樁的負荷承載以及靈活電價的實施。同時配電網可觀、可測、可調、可控能力要求，進一步擴大配電網投資需求，包括配網數智化、以舊換新的投放。

1.1 全社會用電量持續增長，電力裝置需求堅實

從2014年至2023年間，我國全社會用電量從5.52萬億千瓦時增長到9.22萬億千瓦時，複合年增長率約為5.8%。2024前三季度，全國全社會用電量7.41萬億千瓦時，同比增長7.9%。一、二、三季度，全國全社會用電量同比分別增長9.8%、6.5%、7.6%。 

電動車、大資料、雲計算、AI等新興行業都會催化越來越大的用電需求。2024年前三季度，充換電服務業用電量同比增長56.7%，網際網路和相關服務用電量同比增長24.4%。在AI等新興行業飛速發展的背後，用電量需求仍會持續增長。到2027年，全球生成式人工智慧消耗的能源可能高達85-134TWh，相當於整個荷蘭一年的能源需求。 

今年夏季全國平均氣溫達到1961年以來歷史同期最高，全國最大電力負荷達14.51億千瓦，創歷史新高。根據中電聯，預計2024年全年全社會用電量9.9萬億千瓦時，同比增長7%左右，超過2023年6.7%的全年增速；到2030年，全國全社會用電量達到13萬億千瓦時以上。

1.2 我國能源資源與負荷中心呈逆向分佈，電力外送需求迫切

由於資源的地域性分佈，80%的能源資源分佈在西部和北部地區，而70%的能源消費集中在東部和中部等經濟發達地區。近年來可再生能源的迅猛發展，由於其隨機性和波動性的原因，對跨區電網互聯互濟、大容量送出需求急劇增加。

1.3 電網投資逆週期調節屬性凸顯

美國大選的塵埃落定，特朗普的上臺帶來了對關稅政策的悲觀預期。在高關稅的壓力下，少有企業能夠在持續出口產品至美國的同時保持盈利。面對未來外需的預期收緊，中國需要尋找新的方式來填補可能的經濟缺口。在這種情況下，擴大內需成為了中國經濟的必然選擇。

電網投資作為逆週期調節的重要手段，在經濟下行壓力較大的宏觀環境下，能夠有效刺激經濟增長。電網投資增速與GDP增速波動存在明顯的負相關性，即在經濟放緩時，電網投資增加以刺激經濟。電網投資增速與M2（貨幣供應量）增速波動存在明顯的正相關性。寬鬆的貨幣政策有利於電網投資回暖，電網等基建投資成為消納過剩貨幣的重要儲蓄池。

風光電如何在千里之外點亮你的手機？電力系統是一個由發電、輸電、變電、配電和用電五大環節組成的電能生產與消費系統網路，專門負責電能傳輸和分配的基礎設施就是電網。

以為海上風力為例，風電發電機組最初產生的電力是低壓的，為了長距離輸送，首先在風電場內箱式變電站初步升壓至66kV。然後，電力透過66kV的海底電纜傳輸至海上升壓站，進一步升壓至更高電壓至220kV，以減少輸送過程中的損耗。到達陸地後，電力在陸上集控中心被升壓至更高電壓等級500kV或以上，以適應電網的要求，並透過超高壓輸電線遠距離輸送城市。進入城市電網後，電力會透過變電站逐步降壓，一般會先降至220kV，然後進一步降至22kV或110kV，最終降至35kV，以便進入小區配電網路。在小區內，電力透過變電站進一步降壓至380V或220V，此時，千里之外的海風，被轉化為清潔的可再生能源，最終被安全地輸送到你的智慧手機中，為你的裝置充電。

國家電網投資明顯提速，2024年投資額度首次超6000億。

2016-2023年間，電網投資完成額中樞在5137億元。2023年，我國電網投資完成額5275億元。2024年前三季度，電網投資完成額3982億元，同比增長21.1%；預計2024年全年，國家電網完成電網投資6000億元，同比新增711億元，同比增長約13.7%，這是自2017年以來，電網投資額增速首次超過10%。預計2025年以後，電網投資完成額中樞將站上6000億元。

南方電網投資波動中上漲。

2023年，南方電網電網投資建設額966億元，同比增長7.9%。根據《南方電網“十四五”電網發展規劃》，“十四五”期間，南方電網電網建設將規劃投資約6700億元。2021-2023年的投資總額為2856億元，相較於規劃額度，仍有3844億元的差值，預計2024-2025年，南方電網的投資投資額增長的機率較大。電網更新值得期待。2024年7月，南方電網公司在高質量發展大會上部署全面推進電網裝置大規模更新，預計2024-2027年間，大規模裝置更新投資規模將達到1953億元。其中，2024年全年投資規模達到404億元，力爭到2027年實現電網裝置更新投資規模較2023年增長52%。

從投資角度看，電網具備一定的逆週期屬性，2023年至今持續超額收益。電力作為現代社會的基礎需求，其系統核心的電網裝置市場需求相對穩定，長期受益於國家基礎設施投資的穩步增長。電網裝置行業因其成長確定性而超越行業平均水平。

從企業經營層面看，電網上下游產業鏈企業盈利增長。在2021-2023年間，得益於電網投資持續增長、新型電力裝置體統建設需求的增加，電網板塊公司的盈利能力穩步提升。電網裝置行業顯示出較強的盈利韌性，特別是特高壓產品交付增加，部分公司實現了業績和毛利率的雙重增長。相比之下，風電、光伏和鋰電池相關企業由於內卷、競價、供給壓力加大，歸母淨利潤遭遇了較大幅度的下滑。光伏、風電板塊公司整體歸母淨利潤同比分別減少14.73%和39.37%。

我國的特高壓輸電技術，是消納新能源電力供給的重要載體。一般用在超遠距離輸送的電壓渠道，特指直流電壓±800千伏及以上、交流電壓1000千伏的遠距離、高電壓等級輸電線路。具有輸送容量大、距離遠、效率高和損耗低等技術優勢。特高壓輸電技術在全球範圍內代表著最先進的輸電技術水平，為電力行業的高效、環保發展提供了強有力的技術支撐。 

為什麼特高壓有效？輸電損耗主要由電流透過電阻時產生的損耗所決定，這一損耗與電流的平方成正比關係，即損耗功率P等於電流I的平方乘以電阻R（P=I²·R）。由於功率P也可以表示為電壓V與電流I的乘積（P=V·I），在功率保持不變的情況下，增加電壓可以顯著減少電流，進而降低線路損耗。因此，在進行超長距離輸電時，提高電壓是降低輸電過程中電能損耗的有效策略。 

2021年12月，國家發展改革委與國家能源局聯合釋出了首批新能源大基地專案清單，總裝機容量高達97.05GW，覆蓋了包括內蒙古、青海、甘肅在內的19個省份，主要依託地方電網和現有的特高壓輸電通道來解決電力消納問題。預計首批大型風電光伏基地2024年底前建成投產。

2022年2月，國家發展改革委和國家能源局進一步印發了《以沙漠、戈壁、荒漠地區為重點的大型風電光伏基地規劃佈局方案》。未來，到2030年風光基地總裝機容量達到455GW，其中“十四五”時期計劃建設200GW，包括150GW的外送和50GW的本地自用。預計“十五五”時期計劃建設255GW，外送165GW和本地自用90GW。外送規模總計達到315GW，對未來電網特高壓形成強勁需求。

我國是世界上直流輸電技術應用最多的國家。截至2024年11月，我國共建成特高壓線路41條，其中包括20條特高壓直流和21條特高壓交流。

特高壓專案建設週期一般在1.5-2年。從規劃、預可研、可研、核准、施工建設、到最終竣工。從專案核准到竣工的整個週期一般為2-2.5年。

特高壓專案的推進通常遵循季節性規律：第一季度，電網以招標活動為主；第二季度，電網招標仍佔據主導地位，超過30%的特高壓專案選擇在Q2開工；第三季度則是特高壓專案集中投運的高峰，超過40%的特高壓專案在此階段併網；第四季度，特高壓裝置供應商開始確認年度收入，地方政府也開始籌劃並核准下一年度的特高壓專案計劃。

2024年：已開工2交2直特高壓線路。從國家能源局的規劃來看，2024年將重點推進包括3條直流線路和2個交流環網在內的特高壓工程建設。2024年以來，阿壩-成都東交流專案，陝北-安徽、甘肅-浙江直流專案獲得核准開工；大同-懷來-天津北-天津南交流專案已核准待開工。蒙西-京津冀的混合柔性直流專案尚未啟動。

十四五規劃的“三交九直”，目前有3條線路待核準，1條已核准待開工，9條線路已開工。2023年以來水風光配套外送輸電需求強烈，金上 -湖北、隴東-山東、寧夏-湖南、哈密-重慶四條特高壓直流線路陸續核准開工，特高壓由此迎來第三輪發展高峰特高壓。

2025預計開工5直2交特高壓線路。2025年特高壓專案的核準和開工速度有望顯著加快，以適應能源輸送的迫切需求。預期陝西-河南、藏東南-粵港澳（柔直）、巴丹吉林-四川（柔直）、疆電-川渝（柔直）、浙江1000kV和煙威1000kV等專案將陸續開工，形成5條直流和2條交流的建設格局。在“十五五”規劃期間，特高壓電網的投資強度預計將持續保持高位，確保國家能源安全和產業升級的順利進行。

我們預計，“三交九直”中的蒙西-京津冀、陝西-河南、藏東南-粵港澳專案以及“五交九直”儲備專案合計5交12直特高壓專案有望陸續於2025-2026年核准開工。

鑑於大型能源基地的外送需求仍有缺口，國家戰略正逐步推動風光大基地和產業向中西部地區的轉移。特高壓電網作為解決能源消納問題的關鍵基礎設施，其建設顯得尤為迫切。從風光大基地的需求測算，我們假設單條直流特高壓輸送能力達到12-15GW，特高壓直流需求至少仍有26條，預期2025-2030年完成建設。未來幾年內我國有望維持每年4-5條特高壓線路的核準與開工。

柔直規模化應用在即，把握技術變革大機遇。柔性直流輸電是一種創新的高壓直流輸電技術，標誌著直流輸電技術的第三代發展。柔性直流技術在新能源併網、電網互聯以及遠距離輸電等方面具有更大的優勢，尤其是在電網強度不足或需要精確控制的場合。

機遇一：遠海大型海上風電的外送需求，推動柔直技術應用。在當前的海上風電送出方式中，高壓交流輸電是主流，即透過海上升壓站將海上風機的電壓升至220kV或更高，然後送至陸上電網。相比之下，直流輸電由於無需考慮充電功率的問題，無論是在海底電纜的投資成本還是在輸電效率上，都顯示出比交流輸電更優的效能。特別是當輸電距離超過約80km時，直流輸電的經濟性明顯超越交流輸電。

機遇二：存量特高壓老舊改造需求，柔性直流促進升級。經過數十年的發展，中國已經建成了20條以遠距離輸電為主要功能的直流輸電工程，其中長三角和廣東省的工程均超過10條。這些密集的落點增加了直流輸電換相失敗的風險，從而增加了電網事故的隱患。柔性直流輸電技術能夠獨立支撐電壓，不存在換相失敗的風險，因此成為向這些地區繼續輸送直流電的最佳解決方案。

機遇三：相鄰區域電網背靠背柔性直流互聯需求增長。在中國，除了採用遠距離常規輸電方案外，還可以在區域電網交接處採用背靠背柔性直流路線進行互聯。背靠背柔性直流技術，即將整流站和逆變站合併建設，無需直流線路，能夠提升區域電網間的功率互濟能力，同時避免擴大電網事故的影響範圍。

例如粵港澳大灣區直流背靠背電網工程，分別在廣州增城、東莞沙田各新建了一座柔性直流換流站，將粵港澳大灣區電網一分為二，形成兩個“背靠背”的獨立智慧電網。兩個電網“背靠背”就像兩個人互相“牽手”，平時“彼此支援”，遇到無法排除的故障“隨時放手”，彼此之間有“防火牆”，避免“火燒連營”，一個小區域出現故障可以快速隔離，將停電控制在小範圍，有效避免大面積停電。

我國的柔性直流輸電工程發展迅速。截至2024年10月，我國已有十餘條柔性直流輸電工程建成。其中，約一半數量的工程專案是在2019年及之後建成，並且近年來呈現加速建設的趨勢。

從換流閥單站價值量來看，柔直約為常直的四倍。柔性直流換流閥（柔直閥）在價值量上顯著高於常規直流換流閥（常直閥）。

我們透過對昆柳龍、白鶴灘等線路裝置的招標情況進行了詳盡的統計與梳理，昆柳龍線路的單端柔直閥價值量高達31億元人民幣，對應兩個換流站，總容量為8GW，單位價值量約為3.87億元/GW。同樣，白鶴灘-江蘇專案的柔直閥價值量達到17億元，對應總容量為6GW，單位價值量為2.80億元/GW。

特高壓柔性直流技術逐漸成為趨勢，未來給電網帶來更多量、價增量。

配電網是電力系統中至關重要的一環，它負責將電力從高壓輸電網安全、有效地分配到城區和郊區的各個角落，是連線電力生產和消費的橋樑，確保電力“配得下、用得上”。我們可以將輸電主網比作人體的“主動脈”，而配電網則是遍佈全身的“毛細血管”，直接將電力輸送到使用者，即毛細血管的末端。

按照電壓等級，配電網主要分為高壓配電網（6～110kV）、中壓配電網（6kV、10kV、20kV等）和低壓配電網（0.4kV）。高壓配電網，也稱為地方電網，負責將電能從區域高壓電網（220kV及以上）輸送到更接近使用者的地方；中壓配電網進一步降低電壓，分配到城市街區或工業區；而低壓配電網則將電壓降至380V/220V，直接供應給家庭、商業和工業使用者。

政策驅動改造，配網新一輪週期開啟：

第一輪政策驅動：從1998年到2010年，我國推動了兩輪農村電網改造升級。1998年我國首次提出農村電網改造計劃，國務院將農網改造確定為擴大內需的重要投資領域，安排了包括國債在內的資金1893億元作為農網改造的基本金。到2011年電網改造已經工程覆蓋全國所有的2400多個縣，使1380萬無電人口用上了電。但仍存在偏遠地區，無電戶和無電人口的問題，同時已改造區域農村居民用電量需求持續高增，給農村電網供電能力帶來了新的挑戰。基於這些問題，2011年，國家發改委釋出了《關於實施新一輪農村電網改造升級工程的意見》，明確了政策推進的方向。以國家電網經營區域為例，重點解決西藏、新疆、四川藏區、青海藏區等邊遠地區的通電問題，提升農村居民用電保障能力，並解決農業生產用電需求。

本輪政策驅動新週期開啟：2023年7月，國家發改委釋出《關於實施農村電網鞏固提升工程的指導意見》，2024年《關於新形勢下配電網高質量發展的指導意見》和《配電網高質量發展行動實施方案》先後釋出。到2025年，配電網將具備5億千瓦左右分散式新能源、1200萬臺左右充電樁接入能力；到2030年，基本完成配電網柔性化、智慧化、數字化轉型。“十三五”農網改造升級後，我國電網投資的中配電網佔比呈現出下降趨勢，在當下“十四五”末期和“十五五”初期，在相關政策帶動下，我們認為本輪大週期有望復刻2017-2019年配電網投資高峰。

本輪大週期的核心矛盾是客觀需求和全面提升經濟需求，重點在於基建升級、新質生產力。自2020年以來，受COVID-19的影響，我國電網投資規模經歷了波動，且在2020至2023年上半年期間，配電網投資政策相對缺乏。2023年以來，隨著國家層面政策的相繼出臺，預計我國配電網投資將步入新的增長階段。回顧上一輪農網改造，配電網投資佔比顯著提升，從2017年的53.2%增長至2019年的63.2%。而2023年作為本輪起點，配電網投資佔比已經達到55%。預計在2025年和“十五五”初期，配電網投資將迎來顯著增長。在經濟增長的拉動、配電網新挑戰、大規模裝置更新需求以及農村電網供電質量提升等多重因素的推動下，配電網投資有望進入一個新的景氣週期。

隨著分散式電源，尤其是光伏和風電，在政策如光伏整縣推進和風電下鄉的推動下快速發展，配電網的不確定性和隨機性增加，系統執行方式變得更加複雜。要求配電網規劃從傳統的確定性規劃向多場景機率性規劃轉變，以適應新能源的波動性和隨機性

在傳統的電力系統中，電網被視為單向無源網路，意味著電能從發電側（如發電廠）單向流動到使用者側（即消費者）。在這個模式下，電網主要承擔電能傳輸的任務，配電網的功能相對單一，主要是將電能從高壓電網安全、可靠地輸送到使用者。隨著能源結構的變化，特別是分散式能源和儲能技術的發展，配電網開始轉變為供需互動的有源網路。在這種網路中，不僅電能可以單向流動，還可以雙向流動。這意味著使用者不僅可以消費電能，還可以透過分散式發電裝置產生電能並將其反饋回電網。

無源向有源是未來配電網改造的核心驅動因素之一。在有源網路中，傳統的發電和用電之間的界限變得模糊。使用者可能同時是電能的生產者和消費者，這種角色的轉變使得電網管理變得更加複雜。

電動汽車市場增長帶來巨大的充電樁需求。近年來，我國電動汽車市場經歷了前所未有的爆發式增長。截至2024年上半年，全國新能源汽車保有量已達2472萬輛，佔汽車總量的7.18%。2024年11月，我國新能源汽車年度產量首次突破1000萬輛。

我國電動汽車市場快速增長帶動了充電設施的多元化發展。截至2024年10月，國內公共充電樁保有量達339萬臺，同比增長34.3%，私有充電樁保有量為849萬臺，同比增長56.4%；從2023年11月到2024年10月，月均新增公共充電樁約7.2萬臺。公樁區域集中度較高，主要集中在經濟發達地區，導致配電網在高峰時段面臨供需矛盾。自2022年以來，我國私有充電樁的佔比穩步提升，低壓配網充電樁的滲透率持續增強。與此同時，公共充電樁中直流快充樁的佔比也在不斷提高，尤其在中壓配網的高峰時段，供需矛盾日益凸顯。

配電網建設在支撐電動汽車充電基礎設施體系建設方面存在四個顯著問題：1）充電設施建設投資與佈局不足；2）配電網擴容與改造滯後；3）充電設施與配電網智慧化融合不足；4）V2G技術研發與應用推廣緩慢。這些問題限制了電力供需平衡的即時調控，影響了電力供應的連續性與可靠性。

市場化交易電量佔比的持續提升和交易品種的多元化對配電網產生了顯著影響。2024年前三季度，全國各電力交易中心累計組織完成市場交易電量45934.7億千瓦時，同比增長9.2%，佔全社會用電量比重為62%，同比增長0.73個百分點，佔電網售電量比重為74.9%，同比增長0.34個百分點。其中，全國電力市場中長期電力直接交易電量合計為34617.9億千瓦時，同比增長4.5%。電力市場化交易在我國電力消費中的比重日益增加

電力系統新能源滲透率的持續提升導致發電側波動性和隨機性增強，用電側必須適應發電側特性的變化，逐步從“按需用電”向“按價用電”轉變。這種轉變催生了除電量交易外的多種交易品種，包括調峰、調頻、備用、爬坡、無功等，以更好地匹配發電側和用電側的需求。這些變化對配電網提出了新的挑戰，要求配電網在管理和技術上進行適應和升級。配電網需要更加靈活地響應市場訊號，實現電力供需的即時平衡，同時保證電網的安全穩定執行。

配電網的“四可”功能，即可觀、可測、可調、可控，是實現智慧化配電網的關鍵。2023年以來在中央和地方政策檔案中被多次強調，其實現依賴於先進的資訊科技和自動化技術，使得配電網能夠更加精準地監控和管理，從而提高電力系統的效率、穩定性和可靠性。

我國配電網在狀態感知存在不足，配電側與用電側之間的資訊互動不夠暢通，加上故障處理能力的不足，導致了停電時間過長。根據國家能源局的統計資料，2023年農村電網使用者的平均每戶停電時間比城市電網高出6.6小時，使用者平均停電時間7.83小時/戶。