2025年上半年，公司歸母淨利潤102億元至107億元，同比增長超過11倍。牧原股份給出的原因是，生豬出欄量上升，且養殖成本同比下降。
去年，牧原股份就以7160萬頭的出欄量，成為全球第一養豬企業。今年上半年出欄量繼續增加，牧原的“攤子”更大了。
“攤子”大了，花錢也就更多了。在業績預告披露前，牧原股份還公告，準備去港股上市了，根據招股書，按照生豬出欄量計算，牧原股份以7160萬頭位居全球第一，佔全球市場份額的5.6%。
這個數字甚至比全球排名第二到第四的養豬企業出欄量加起來還多。
不過你要知道，在中國這樣一個國家，最不缺的就是產能，最容易提升的就是規模。
也就在6年前的2019年，牧原股份的出欄量還只有1000萬出頭。到現在，牧原的出欄規模翻了7倍。
最直接的代價就是，牧原背上了沉重的債務包袱。
狂飆的牧原
在牧原股份之前，國內第一的養豬企業，長期被溫氏股份把持。
2014年1月，牧原股份在深交所上市。2014年牧原全年銷售生豬隻有185.9萬頭。
那一年，溫氏股份的生豬出欄，超過了1200萬頭。
2018年8月起，非洲豬瘟在全國範圍內蔓延，導致生豬產能大幅下降。
但也是在2018年，牧原股份的出欄量，首次超過了1000萬，達到1101萬頭。
那一年，行業龍頭溫氏股份銷售2229.7萬頭。
後續兩年，在非洲豬瘟及新冠影響下，行業面臨很大的不確定性。主要生豬生產企業都在減產。比如溫氏股份2019年、2020年的出欄量分別降到了1851.66萬頭、954.6萬頭。
但牧原股份在此期間卻逆勢擴張，大幅提升產能。
2021年，牧原股份生豬出欄量高達4026.3萬頭，比2020年翻倍，也大幅超過溫氏股份，成為我國第一豬企。
2024年，是牧原股份又一個產量大年，公司的出欄量首次站上了7000萬。
從2014年到2024年，牧原股份的出欄量從不到200萬頭，漲到了7160萬頭，翻了近40倍。
全球第一的代價
高速擴張，是有代價的。
最近幾年，牧原股份最大的變化是負債規模的攀升。
2025年一季報顯示，截至一季度末，牧原股份負債合計高達1173億元，比2024年底的1101億元再次上升。
根據牧原股份披露，截至今年6月，公司累計銷售商品豬3839.4萬頭，收入708.7億元，平均每頭豬售價約1845元。
1173億元，可買下超6300萬頭豬。
其中，短期負債規模從2024年末的453億元，增長到一季度末的524億元，增長明顯。
而在2018年，牧原股份出欄量剛破千萬時，公司的短期借款只有47億元，合計負債只有161億元。
從2018年到2024年，牧原股份的出欄量翻了7倍，負債規模也差不多翻了7倍。顯然，這是一個主動透過加槓桿放大規模的故事。
不過，槓桿也不能無限制加下去。
到今年一季度末，牧原股份的貨幣資金餘額為235.7億元，遠遠無法覆蓋短期負債。
在今年舉行的2025年一季報業績說明會上，牧原股份公開承認，目前公司負債率水平偏高，並表示2025年底較2024年底要降負債100億元。
當然，透過保持正向的經營現金流入、擴大融資、維持應付賬款規模等方式，還不至於短期內就爆發危機。
於是，今年牧原股份開始籌劃港股上市。
根據媒體報道，牧原股份計劃募資至少10億美元。公司計劃將這些募集資金用於拓展全球商業版圖、研發投入、補充營運資金等。
因為投資者情緒回暖，港股上市現在非常火爆。今年上半年,港股新股融資額全球第一。
牧原顯然也看中了這一點，若能成功在港股上市，公司的融資渠道就更多了。
超過千億的債務規模要保持滾動，就必須藉助更多的融資渠道，而且融資一定得順利。
牧原還一直保持著相對較高的應付賬款規模。截至2024年末，公司的應付賬款接近180億元，這其中包括78億元的貨款，近100億元的工程裝置款。
顯然，牧原股份的供應商們，為了幫助牧原成為全球第一，也支付了相應的成本。
千億固定資產的隱憂
牧原股份過去也因為違約，被市場廣泛關注過。
早在2021年12月2日，上海票據交易所披露的截至當年11月30日的商票持續逾期名單中，牧原股份旗下共31家企業作為承兌人在列，累計逾期發生額約為2125.73萬元，逾期餘額為1666.88萬。
而當時牧原股份公佈的三季報中，賬上還有99.5億元貨幣資金。
牧原股份曾對此解釋稱，是由於公司未及時收到部分持票人的有效提示付款申請，或持票人選擇的清算方式不符合銀行要求等原因，導致公司無法按時兌付商業承兌匯票。
“不是我要逾期，而是你們沒及時要。”
如果單從資產負債率來看，去年牧原是58.7%，在行業內，這個數字低於新希望，跟溫氏股份的53%差不多，這不是一個很離譜的數字。
但從結構來看，牧原目前的資產，有高達1067.5億元是固定資產，這在行業內是斷層領先。
牧原之所以有這麼高的固定資產，是因為公司跟其他豬企模式有點不一樣。
一般的豬企模式是公司+農戶的方式，真正的養殖是由農戶負責的，公司甚至不需要豬舍。而牧原當前採用的主要是自己養的模式，自己得承擔養豬的所有成本，是一種重資產模式。
這兩種方式各有各的優勢。但從當下來看，千億固定資產每年帶來的折舊，還有前期大槓桿擴張帶來的利息，會吞掉牧原很大的利潤。
比如2024年，牧原股份的折舊超過了142億元，利息支出超過了27億元，這兩項成本已經佔公司淨利潤的90%。
另外，諸如豬舍、養殖裝置這樣的資產，實際價值也存在很大的變數，你幾乎無法將豬舍改做他用。這也意味著，假如行業產能過剩要縮減養殖規模，這些資產就會有很高的“打折”空間。
實際上，中國的生豬出欄量，已經很長一段時間保持在7億頭左右了，上升的空間並不大。
而且今年6月，農業農村部已經提出了行業產能調控框架，約束供給側產能，加快生豬行業走出週期底部。
7月，農業農村部畜牧獸醫局又召開推動生豬產業高質量發展座談會，分析研判生豬生產形勢。生豬養殖反內卷，已經箭在弦上。
再赴港股融資
牧原股份爆發式擴張後，公司的市值也大幅超越了溫氏股份。目前，牧原股份市值超過2600億元。
牧原股份一直有“豬茅”的稱號。這主要是指公司的盈利水平，相較於同行略優。
但跟茅臺比起來，牧原不管是盈利能力，還是回饋投資者的力度，都差遠了。
根據Wind資料，牧原股份上市以來累計實現淨利潤780億元，但累計現金分紅只有215.7億元，平均分紅率不到30%。
跟同行比，溫氏股份的分紅率達到60%。另外，溫氏股份上市以來的分紅，已經超過了募資。
跟茅臺比，貴州茅臺首發募資只有約22億元，但公司上市以來累計分紅已經超過了3360億元。
而牧原股份上市以來，已透過直接和間接融資方式，向市場融資超過1100億元。單從這些資料來看，這是一家投入與產出並不對等的企業。
更何況，現在牧原股份又將“融資之手”，伸到了港股。
雛鷹農牧的教訓
在此之前，生豬養殖行業有另一家著名企業，同樣來自河南的雛鷹農牧。
雛鷹農牧曾提出雄心勃勃的擴張計劃。2016年，公司出欄量只有247萬頭時，就完成了年出欄1000萬頭生豬養殖基地的佈局。
透過快速跑馬圈地，雛鷹農牧負債率也飆升。
2018，在行業下行週期中，雛鷹農牧因為資金鍊斷裂，無法支付飼料款，導致生豬餓死。
高槓杆、重資產的雛鷹農牧，最終在2019年10月走向退市。