2025.07.23
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作者 | 第一財經 後歆桐
美國總統特朗普再次憑一己之力“操縱”市場。
既“特朗普期權”“特朗普交易”“特朗普總是退縮（TACO）交易”後，隨著特朗普政府對美聯儲主席鮑威爾施壓加劇，但相關表態卻變得更模稜兩可，自相矛盾，華爾街近期又開啟了“鮑威爾對沖”交易。同時，即便遭遇越來越大的壓力，市場預計美聯儲下週仍將跳過降息。
投資者堅持“鮑威爾對沖”交易
當地時間22日，特朗普公開批評鮑威爾為“傻瓜”，並表示“無論如何，8個月後，他就會走人”。鮑威爾的任期將持續到2026年5月，而8個月後是2026年3月。特朗普說的這一時間點，再度引發市場對鮑威爾會否提前離職的猜測。貝森特22日在採訪中談到鮑威爾時表示：“現階段沒有任何跡象表明他需要立即離職。若他有意堅持到任期屆滿，我認為理所應當；若他選擇提前離任，我也予以尊重。”貝森特的表態同樣諱莫如深，令市場無從判斷。
不確定性下，市場能做的向來只有對沖風險。因此，從上週三的預演開始，華爾街就掀起了一股新的交易——鮑威爾對沖交易。上週三，在特朗普可能罷免鮑威爾的頭條新聞和他出面否認之間的一小時，30年期美債收益率攀升至5.07%，創下5月以來新高，與5年期美債的利差也擴大至2021年以來最高水平。美元兌歐元下跌超過1%，美股暴跌。Citrini Research的分析師吉倫（James van Geelen）當時立即向其約5萬名客戶發出交易警報，建議買入兩年期美債，賣出10年期美債。背後的理論是，新的美聯儲主席更可能順應特朗普降低利率，從而壓低短期美債收益率，推高長期債務收益率。同時，寬鬆的貨幣政策，加上市場對央行獨立性喪失的擔憂，可能進一步引發通脹擔憂，推動長期債務收益率走高。
隨後，特朗普開始了更模稜兩可的表態，長期美債出現了連續數日的“舒緩式反彈”。但吉倫透露，他並未撤銷對沖交易。他的做法似乎也是市場的普遍選擇。期權交易的變化，更能反映出微妙的投資者情緒。
摩根大通客戶調查指出，截至7月21日的一週內，該行客戶對美國國債的多頭和空頭頭寸均有所增加，中性頭寸比例下降，整體淨多頭倉位略有下降。美國商品期貨交易委員會(CFTC)的資料顯示，截至7月15日當週，資管機構在多個美債期貨合約上的淨多頭倉位減少，尤其是5年期到超長期國債(Ultra Bond)的多個期限產品。Ultra 10年期和普通10年期美債合約的減倉最為明顯。同時，槓桿基金還開始回補10年期美債的空頭倉位，回補規模相當於利率每變動一個基點，相關頭寸市值就會減少約5600萬美元。
加拿大皇家銀行旗下全球資管公司BlueBay的固收首席投資官道丁（Mark Dowding）稱：“我們此前一直認為，沒有理由解僱美聯儲主席，美聯儲也不受政治干預。但如今，大家清楚地感覺到，這種情況正在發生變化。”基於此，他建立了看空美元交易和美債收益率曲線陡峭化交易。
美國銀行的美國利率策略師斯威伯（Meghan Swiber）認為，光押注收益率曲線陡峭交易的對沖效果較差，因為美國財政部可能會限制長期債務的發行，以此限制長期收益率上漲。她建議押注更高的盈虧平衡率，即美國國債和通脹掛鉤債券之間的利差走高，因為這能對沖更“鴿派”美聯儲推高消費者價格的潛在風險。反映投資者通脹預期的10年期美債盈虧平衡率已升至2.42%，接近2月以來最高水平。
一些投資者認為鮑威爾提前離職只是一系列潛在風險中的一個。機構Threadneedle的全球利率策略師哈塞尼（Ed Al Hussainy）稱：“噩夢情境是，美聯儲失去獨立性、關稅帶來巨大通脹效應，以及財政政策在中期選舉前變得更具擴張性同時發生。”他稱，正在使用期權押注美國利率波動性將從近三年低點飆升。
券商Piper Sandler的全球政策和資產配置主管杜翰（Benson Durham）則提示，大家都在關注美債市場會如何計價鮑威爾提前離職，“但我不會忘記股市”。尤其是，美股近幾個月又屢創新高，本來就較為脆弱。
美聯儲7月仍將跳過降息
種種噪音下，市場下週又將迎來美聯儲7月利率會議，聯儲官員本週已進入緘默期。
美聯儲的基準利率目前在4.3%左右，特朗普認為基準利率應再低大約3個百分點。許多市場人士都認為，如此低的利率會推高通脹，而眼下通脹率仍高於美聯儲2%的目標。鮑威爾也明確表示，在考慮降息前，將會評估新一輪關稅政策對經濟的實際影響。
為此，市場目前預計，即便遭遇壓力，美聯儲7月仍不會降息，但將密切關注會否出現轉向更寬鬆立場的任何跡象。在貿易方面，下週也將是關鍵的一週，因為8月1日是美國關稅暫緩的最後期限，對於在此之前無法達成貿易協議的貿易伙伴來說，進口美國的商品關稅可能會大幅提高。
麥格理集團的全球貨幣和利率策略師維茲曼（Thierry Wizman）稱：“顯然，關稅和降息這兩個問題密切相關，因為如果FOMC認為關稅前景的不確定性正在增加，在其他條件相同的情況下，美聯儲可能更傾向於推遲降息，或許推遲到12月。”
機構Nationwide Financial的首席市場策略師哈克特（Mark Hackett）則表示，週二美債收益率下跌可能反映市場對特朗普政府可能透過“口頭干預”來影響貨幣政策結果的預期。市場也預期，在鮑威爾的任期於2026年5月結束後，新任美聯儲主席可能會採取更“鴿派”立場。
雖然預期7月仍不會降息，但許多經濟學家預計美聯儲將在9月降息。先鋒集團（Vanguard）的高階美國經濟學家赫特(Josh Hirt)稱：“美聯儲料將在9月就降息展開辯論，屆時我們很可能看到通脹壓力增強，但美聯儲將不得不容忍更高的通脹。”
高盛首席美國經濟學家梅里克爾（David Mericle）也預計，美聯儲9月降息機率超過50%，較此前預測提早了三個月。高盛認為，關稅的影響可能小於預期，且只對價格僅產生一次性影響。因此，預計美聯儲將在9月、10月和12月分別降息25個基點。高盛還將終端利率預期從3.5%~3.75%下調至3%~3.25%。
微信編輯 | 格蕾絲
實習生 | 小朱
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