德國政壇近日風雲突變,即將上任的新政府出人意料地宣佈大規模財政刺激計劃。
根據披露的資訊,德國將設立高達5000億歐元的基建特別基金(SPV)、對國防開支的“不設限”支援,以及允許地方政府增加借貸。整個方案規模可能超過1萬億歐元。
德銀分析師感嘆,投資者正在見證德國戰後歷史上最大規模的財政政策轉向,財政刺激計劃力度之大,足以與35年前的兩德統一相提並論。這不禁讓人想起當年的“不惜一切代價”(Whatever it takes)的口號,只不過這一次,主角換成了德國。如果計劃得以實施,分析師對德國經濟前景的所有預測都要推倒重來。
“一級”加碼,國防開支不設定上限
本次財政刺激計劃中最受關注的,莫過於對國防投入的“鬆綁”。
新計劃將超過GDP 1%的國防消耗排除在“財政赤字”機制之外。這意味著,理論上德國政府可以投入任意規模的國防資金,國防開支不再有“上限”。
摩根士丹利認為,考慮到這一政策沒有時間限制,未來德國國防開支規模,取決於兩個因素:一是設定的目標,二是實現目標的速度。
根據大摩分析師的推演,未來十年德國新增的國防和基建開支可能超過1萬億歐元,遠超國外市場預期的2000-4000億歐元。這無疑將對歐洲的軍工產業產生巨大推動。

除了國防開支外,新政府還計劃設立了規模高達5000億歐元的專項基金,用於基礎設施建設。其中,1000億歐元將直接撥付給定的金額,用於地方基建和教育支出。
摩根士丹利預計,短期資金將在未來十年內平均分配,即每年500億歐元。對於經濟低迷期的德國來說,這無疑是一種“強心針”。
更值得關注的是,新政府還計劃擴大地方政府借貸許可權。根據新任財政部長庫基斯在社交媒體上的說法,借貸額度將提高到經週期調整後GDP的0.35%,與中央政府的借貸額度相當。
摩根士丹利計算認為,目前約150億歐元的額外借貸空間,在10年內可能增長到700億歐元左右,財政刺激力度將進一步加大。


短期影響有限,長期增長“正規化轉變”
儘管政府新的財政刺激計劃雄心勃勃,但美銀證券認為,其對德國經濟的短期影響有限。
分析師Evelyn Herrmann指出,這次激進的財政改革實際上是對一系列外部衝擊的回應。勞動力市場枯竭、貿易和地緣政治的不確定性,都讓分析師們削減德國經濟預測前景。
短期內,國防開支的增加可能需要大量進口,對增長的貢獻不大。而面向國內的特別基金可能要到2026年才會顯示出一些增長效應。
因此對於2025/26年而言,德國的這一舉措實際是“兜底”,阻止經濟進一步惡化。雖不影響對歐洲央行下調利率的預期,但降低了大幅降息的風險。
儘管短期內效果有限,但美銀證券認為,從中期來看,德國的財政刺激計劃將帶來“正規化轉變”,顯著改善其長期增長前景。
分析師認為,隨著未來幾年國防開支的增加,以及每年1%的國內資本支出刺激,德國的增長前景有望接近1.5-2%(如果財政資金使用效率特別高,甚至可能更高)。這將導致德國增長經濟模式的重大轉變。

財政赤字依然可控
德銀認為,在執行上述財政刺激計劃後,在未來十年內,德國的財政赤字可能會達到戰後歷史的最高水平,較現有水平上額外增加3%。
儘管財政赤字可能大幅上升,但德銀認為,德國的債務/GDP比率在可預見的未來仍將是G7國家中最低的。
根據德銀測算,如果要讓德國債務/GDP比率達到G7國家中第二低水平(美國),德國的財政支出規模要達到1.6萬億美元(不考慮美國債務水平上升)。而如果德國要讓其債務/GDP比率達到日本的水平,那麼它可以支出高達8.5萬億美元!

分析師同時表示,如果德國經濟能夠實現強勁復甦,那麼實際的赤字水平可能會有所降低。但無論如何,這都可能是德國曆史上前所未有的、持續的財政刺激。

德債收益率或迎來峰值
德國財政政策的轉向,對德國國債市場產生了立竿見影的影響。訊息一齣,10年期德國國債首次應聲上漲近20個基點,創年內新高。

市場分析認為,這主要反映了兩個方面因素:一是歐洲央行政策利率預期上升,二是市場對德國政府增加發債的擔憂導致債券收益率上漲。
美銀認為,德國中期增長前景增強,加上債券和票據供應增加,意味著 10 年期國債收益率將高於此前預期。預計10年期德國國債收益率可能會超過2.75%,中期穩定在 2.5% 左右,此前預期為2%。預計10年期掉期利差將收窄約10個基點。
摩根大通則表示,德國債券發行量有上升趨勢,但淨融資需求增加可透過多種渠道滿足,如債券、短期國債發行及回購活動等。預計短期國債發行量將率先增加,進而影響 Bubill/Schtaz 曲線和 Bubill 互換利差。德國國債收益率曲線中,2s/10s 變陡,10s/30s 變平,中期內期限溢價定價波動較大,長期來看 10s/30s 曲線將繼續熊平或牛陡,30s/50s 曲線有趨平傾向。
摩根大通同時表示,財政政策改變了市場對利率的風險偏好,降低了市場對央行歐洲將政策利率下調1.75%的風險預期。

股市“狂歡”:德國股市或將持續領跑
德國股市自去年春季以來一直表現強勁。摩根士丹利認為,新政府的財政刺激計劃將進一步增強股市信心。

分析師特別強調歐洲國防板塊,以萊茵金屬為代表的國防股推動了DAX指數相對於MSCI歐洲(除德國)指數的強勁表現。
此外,德國國內股也開始大幅跑贏大盤。摩根士丹利認為,5000億歐元的基建特別基金,以及未來可能的企業減稅政策,將繼續推動國內股走強。
本文不構成個人投資建議,不代表平臺觀點,市場有風險,投資需謹慎,請獨立判斷和決策。
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