上半年恒生指數漲幅超20%,領跑美股和亞洲市場,這是年前大家都沒想到的。
一季度是deepseek帶動的重估中國資產敘事,二季度到紅利股搭臺,新消費和創新藥跑出alpha行情,多隻新股跑出翻倍行情,重現2021年港股打新時的熱潮,這也反映著一個重要邏輯,今年港股的流動性有巨大改善。
改善有多明顯?先看兩個直觀資料。
1.今年上半年恒生指數的總成交額為28.81萬億港元,去年上半年恒指的總成交額為13.35萬億港元,去年下半年恒指的總成交額為19.07萬億港元。也就是說,今年上半年恒指的總成交額較去年同期翻了一倍,較去年下半年也環比增長了51%。
從恒指的日均成交額來看:
25年上半年恒指共120個交易日,總成交額為28.82萬億港元,日均成交額為2402億港元。
24年上半年恒指共121個交易日,總成交額為13.35萬億港元,日均成交額為1103億港元。
24年下半年恒指共125個交易日,總成交額為19.07萬億港元,日均成交額為1526億港元。
2.港股成交額主要貢獻者的變化。上半年,南向資金淨流入港股超7000億元,南向資金在恒指的成交額佔比從過去的20-30%上升至30-50%的區間,預計全年南向資金超過一萬億港元的目標。
當前,港股流動性與資金結構已較過往“傳統行業主導+境外機構主導”的格局發生了顯著改變,例如二季度表現好的行業主要是“新消費+南向資金主導”,從資產體量、估值、換手率三個維度開啟港股成交活躍度中長期的增長邏輯。
下半年南向資金大機率仍將持續流入港股,現在仍是佈局香港證券ETF(513090)的好時機,年初至今已跑出30%的回報。

金融股的成長邏輯
1.市場交易標的變化:在去年以前,港股主要以傳統行業為主,直到去年越來越多新行業的大牛股從港股跑出,例如泡泡瑪特、老鋪黃金、蜜雪冰城等,港股的賺錢效應逐漸從傳統行業轉移到新經濟。
值得注意的是,由於新經濟公司通常正處在高速增長期,上漲時往往伴隨著成交量放大數十倍的現象。根據中金測算,2015-2024年港股“新經濟”資產換手率、市盈率中樞分別為傳統行業的1.3倍、4.3倍。
尤其是今年,A/H股上市與中概股迴流港股的敘事,港股未來將注入更多的優質標的,進而吸納增量流動性。而今年做A股赴港上市抹平溢價差的策略就有不錯的表現,例如寧德時代。
市場交易結構的重構,有望推動港股估值中樞上移與交易活躍度的提升。
2.港股定價權的變化,增量資金的變化。
在過去幾年港股經歷了外資的籌碼出清,南向資金的持續流入;直到今年港股終於由過去的外資定價,逐漸轉變為本土資金、南向資金定價,最直觀的資料就是南向資金佔恒指的成交額從過去的20%左右提升至30-50%。
兩個變化:
1.交易習慣偏向高頻的南向資金和散戶投資者湧入港股,成為換手率上行的關鍵助力,進而支撐港股的流動性。
2.根據中金測算,2017-2025年至今南向資金交易換手率平均為非南向資金的2.4倍,在互聯互通最佳化及港股資產吸引力提升下,其持倉佔比穩步抬升將利好換手率中樞。同時 2023-1H25 港股網際網路券商成交額市佔率從4.5%升至5.1%,反映零售參與度邊際持續提升,其高換手率特徵亦將為換手率中樞上行提供支撐。
簡單來說,港股A股化就是這意思,南向資金和散戶資金的交易頻次比過往要更高,以前交易頻次低的外資籌碼已經出清大部分了,目前港股的換手率越來越高。
3.港股打新熱潮,背後的保薦機構國際業務增長機會。
根據中金報告,從國際業務的貢獻度來看,頭部傳統券商中,中信證券、華泰證券、國泰君安(未考慮合併後口徑)2024 年國際業務收入分別佔比 17%、19%、7%,位居行業領先位置,而廣發證券、中信建投、國泰君安 2024 年國際業務營業收入同比分別+103%、37%, 國際業務呈現高速增長態勢。

雖然2024年頭部券商國際業務營收實現較快的增長,但相比外資行仍有較大提升空間。例如,高盛國際業務營收佔36%,大摩佔24%,而華泰證券僅為19%。

從過往資料來看,2022年後港股券商的彈性優於A股,近期個別券商申請穩定幣牌照,也有利於香港券商的拔估值。港股券商的估值也更低,港股券商PB估值為0.88x,A股券商PB估值為1.28x。


因此,從上述邏輯來看,未來港股的流動性有望持續改善,資金結構從過去的『外資+傳統行業+低換手率』,逐漸演變成『南向資金/本地投資人+新興行業+高換手率』的組合,這可能將成為港股的中長期趨勢。
而在中長期結構變化的機會前,用香港證券ETF(513090)一鍵配置是最好的方式,既能跟上大趨勢的變化,也不怕miss個別公司拿到虛擬資產牌照後的拔估值機會,這也是目前市場上唯一能接觸到香港券商的ETF,為投資者提供了不錯的選擇。

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