25週年通常是值得慶祝的紀念日，網際網路泡沫破裂25週年帶給投資者的感受則是苦樂參半。25年前，令人眼花繚亂的網際網路牛市見頂後，美國股市進入熊市，經歷了長達10年擴張期的美國經濟被拖入衰退。
道瓊斯工業平均指數在2000年1月見頂，兩個月後，標普500指數和納斯達克綜合指數見頂。在此期間，《巴倫週刊》於2000年3月20日發表了題為《燃燒殆盡》(Burning Up)這一具有歷史意義的封面文章，文章指出，網際網路公司正在以讓人感到害怕的速度燒掉過度狂熱的投資者（或者更準確地說是投機者）投向它們的錢。
這篇文章發表後，立刻招致了一系列尖銳的批評，但事實證明《巴倫週刊》的判斷是正確的。正如這篇有先見之明的文章所指出的那樣，大量資金被投向在網際網路上開展業務的創業專案上，它們連同這些資金一起化為泡影。
一種似曾相識的感覺油然而起。著名金融歷史學家詹姆斯·格蘭特(James Grant)近日在《格蘭特利率觀察》(Grant’s Interest Rate Observer)中寫道，“已經到了一定年紀的讀者很快將會想起千禧年光纖通訊行業的蕭條。如今，就像1998-2002年一樣，科技企業極易受到過度興奮、訂購過多和過度建設的影響。”
創造了大量自由現金流的科技“七巨頭”正在大力投資於人工智慧。《巴倫週刊》近日報道稱，據估計，Meta Platforms、微軟和Alphabet今年將在人工智慧上投入2000億美元，約佔三家公司合計營收的四分之一。在中國推出的DeepSeek能夠以更低成本生產人工智慧模型的情況下，“美國例外論”受到質疑，或者說，至少美國科技巨頭向人工智慧投入巨資能帶來多少回報受到了質疑。
格蘭特還指出，美國政府對人工智慧、尤其是資料中心投入所有資源的做法是另一個預警訊號。拜登政府在卸任前指示美國國防部和能源部租用由聯邦政府所有和管理的土地，加快新資料中心建設的審批速度。新上任的特朗普政府與軟銀集團、OpenAI和甲骨文公司一道，迅速推出了“星際之門”(Stargate)專案，預計這些公司將為此投入1000億至5000億美元。在此之前，美國政府於2023年初宣佈了新資料中心建設專案，這些專案將需要美國所有94座核反應堆的總髮電量。格蘭特認為，這種繁榮之後的蕭條不僅會讓資料中心公司倒閉，還會波及整個科技行業和信貸市場。
今年1月也是美國線上(America Online)和時代華納(Time Warner) 3500億美元併購案的25週年紀念日。這宗交易通常被視為網際網路泡沫的頂點，也被視為商業史上股東價值遭到的最嚴重的一次破壞。
2000年1月，時代華納CEO傑拉爾德·萊文（左）和美國線上CEO史蒂夫·凱斯宣佈兩家公司合併，標誌著網際網路繁榮的頂峰。
格蘭特的同事埃文·洛倫茲(Evan Lorenz)認為，馬斯克主動提出以974億美元收購OpenAI，與美國線上與時代華納的交易類似。他在最新一期《格蘭特利率觀察》中寫道，馬斯克可能需要將出價提高兩倍，因為軟銀提出的400億美元投資將使OpenAI的估值達到3000億美元。洛倫茲寫道，“在經濟中最熱門的領域，超大規模的併購交易從來都不會出現在週期底部。”
網際網路泡沫和泡沫破裂不是今天科技行業的唯一先例。美國無線電公司(Radio Corp. of America)是第一個“咆哮的20年代”傑出的科技股，資料供應商Finaeon首席經濟學家布萊恩·泰勒(Bryan Taylor)在2023年的一篇文章中寫道，“你所要做的就是在公司名中加入‘無線電’一詞，即使公司背後幾乎沒有什麼實質性的東西，股價也會飆升。”美國無線電公司的股票在20世紀20年代上漲了200倍，但在1932年從1929年的峰值下跌了98%。
1986年，通用電氣(General Electric)以比1929年峰值高出72%的價格收購了美國無線電公司，但同期美國消費者價格上漲了500%以上，因此，在隨後的幾十年裡，美國無線電公司的股票按實際價值計算是一個輸家，儘管無線電和電視的發展遠遠超出了“咆哮的20年代”多頭們的預期。
誠然，25年前的宏觀經濟背景和今天大不相同。格蘭特說，當時美國國債受到追捧，美國聯邦預算處於盈餘狀態。現在情況不一樣了，兩場中東戰爭、2007-2009年金融危機和新冠疫情帶來的支出，加上奧巴馬醫改等專案的擴張，導致美國赤字處於除戰時以外前所未見的水平。
根據美國國會預算辦公室(Congressional Budget Office)的預測，未來10年美國年度財政赤字平均約為2萬億美元，相當於今年GDP的6.2%。
這意味著，未來幾年，人工智慧將和“山姆大叔”爭奪資金。根據國會預算辦公室的估計，赤字的主要驅動因素將是利息支出，利息支出將佔到GDP的3.2%，高於基礎赤字（扣除利息支付後的赤字）所佔的3%，並且不會受到“政府效率部”(DOGE)任何舉措的影響。
格蘭特在一次採訪中說，雖然我們所處的環境發生了變化，但每個週期的結局都有著驚人的相似度。這一次，恐怕很難道一聲“紀念日快樂”。
文 | 蘭德爾·W·福賽斯
編輯 | 郭力群
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