▲ 2022年，紅旗連鎖以3561家門店數量，佔據四川便利連鎖超市第一的位置。（紅旗連鎖微博 / 圖）
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2022年，紅旗連鎖以3561家門店數量，位居全國便利店第7位，並常年佔據四川便利連鎖超市第一的位置。它也被譽為“A股便利店盈利之王”。
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這場轉讓從各個方面都顯得十分“溫和”。轉讓價格較停牌前一個交易日收盤價溢價約9.50%。對賭承諾對於紅旗而言壓力也不大。
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2023年，有108家A股上市公司籌劃了控制權變更，其中約1/4被地方國資入主。
文｜南方週末記者 梅嶺
責任編輯｜張玥
2023年，共有108家A股上市公司籌劃了控制權變更，其中約27家被地方國資入主，佔1/4。
這其中，包括成都最大的超市紅旗連鎖。
2023年底，深耕四川的紅旗連鎖（002697.SZ）宣佈，四川省國資委持股90%、四川省財政廳持股10%的的四川商投投資有限責任公司（下稱“商投投資”）出價5.52億元成為紅旗連鎖新的實際控制人。
國資入主A股上市公司常見的原因之一是“紓困”，但紅旗連鎖不同，它被譽為“A股便利店盈利之王”。據東方財富資料，截至2023年前三季度，紅旗連鎖歸母淨利潤在A股8家超市類上市公司中排名第一，其實現盈利4.07億元，同比增長13.99%。
自2012年上市以來，這家公司在主營業務、控股股東上從未發生變化，中高層流動性也不大。為何選擇此時易主？
“溫和”的易主
2023年年中開始，就傳出了紅旗連鎖易主的聲音。
在12月13日其釋出《關於籌劃控制權變更暨停牌的公告》後，市場關注的焦點在於，接手的是紅旗連鎖實控人曹世如之子、現任公司副董事長的曹曾俊，還是第二大股東永輝超市。
和弘諮詢總經理文志宏對南方週末記者分析，“如果是兒子受讓股權，不一定採用停牌的方式；如果是永輝接盤，永輝也應該停牌，但並沒有發生。”
停牌兩日後，謎底揭曉。紅旗連鎖宣佈曹世如、曹曾俊透過協議轉讓的方式將合計持有的9392.5萬股股份轉讓與商投投資。
四川省國資委官網介紹，商投投資是四川省屬國有大型骨幹企業，是四川首家新組建的國有資本投資公司、省屬唯一的現代商貿流通服務產業投資平臺。
這筆交易的轉讓價格為每股5.88元，合計5.52億元。轉讓前，曹世如、曹曾俊持有3.76億股，佔總股本的27.63%，擁有有效表決權的股份數同為3.76億股。此次變動後，母子二人持有2.82億股，佔總股本下降至20.72%。
同時，紅旗連鎖第二大股東永輝超市，也透過協議轉讓的方式將持有的1.36億股股份轉讓給商投投資，套現8億元。
此後，商投投資將合計持有紅旗連鎖股份2.3億股，佔公司總股本的16.91%。曹世如母子放棄剩餘上市公司全部股份對應的表決權。交易完成後，商投投資控制的紅旗連鎖表決權比例為21.32%，紅旗連鎖控股股東變更為商投投資。
這場轉讓從各個方面都顯得十分“溫和”。
轉讓價格較停牌前一個交易日收盤價，溢價約9.50%。雙方簽署的業績承諾為2024年-2026年，紅旗連鎖淨利潤數每年均不低於2.3億元，這對於近五年來淨利潤維持在3億-5億元之間的紅旗而言，壓力並不大。
文志宏認為，從此次股權變更的時點及成交價格而言，交易估值沒有特別高，“某種意義上來講，四川國資是撿到便宜的”。
盤古智庫高階研究員江瀚對南方週末記者分析，2023年國資接盤的趨勢，基本都是相對優質的、具有不錯前景且符合國家產業戰略發展方向的公司，“還往往具有不錯的估值”。
此外，根據雙方協議內容，鑑於創始人曹世如的企業管理能力，同意她將在業績承諾期及期滿後6個月內擔任上市公司董事長、總經理一職，依舊負責日常經營。
曹世如已經72歲。一位曾接觸過她並與紅旗連鎖有過業務往來的業內人士對南方週末記者表示，“曹世如在紅旗連鎖中的角色很重要，是靈魂人物。”
在他看來，靈魂人物一旦年紀大了或者退出公司，企業很容易出現較大問題。此次易主對於紅旗連鎖而言，目前讓渡的是控股權，尚未讓渡管理權，依舊是老管理團隊，對企業影響並不大。
關於控股權變更，南方週末記者聯絡了紅旗連鎖，相關人士僅回覆表示，“目前還在推進中，公司會後續公告”。
紅旗連鎖創始人曹世如。（紅旗連鎖微博 / 圖）
從國營中來
據《成都日報》報道，曹世如1952年出生於四川成都，曾下過鄉，1972年進入成都紅旗商場，當過營業員、班長、業務科長、分公司經理等職位。
紅旗連鎖的招股說明書中，曾提到這一階段的故事。紅旗商場是1986年設立的全民所有制企業，主營副食品，主管部門為成都市商業貿易委員會。
1999年，紅旗商場進行改制改組。其中，成都市紅旗連鎖有限責任公司由紅旗商場批發分公司和全部直銷分場改組而來。這一載體當時的淨資產為-1118萬餘元，並不足以支付改制成本。
2000年，20歲就加入紅旗商場的曹世如出資300萬元，與相關方共同進入新公司，並以0元對價接收了紅旗商場批發分公司的資產、債權、債務。
兩年後，公司註冊了“紅旗”相關商標，以“紅旗連鎖”品牌開始從事零售連鎖經營業務。同一時期，成都市場上還存在另一面“紅旗”，同樣脫胎於紅旗商場，於2002年改制而來的紅旗資產、紅旗商廈同樣以“紅旗”品牌進行經營，但從2004年下半年開始停業。
紅旗資產、紅旗商廈請求曹世如收購這兩部分股權，也為解決三家公司均使用“紅旗”品牌的問題，曹世如在2005年以每1元出資作價3元的定價收購了這部分資產，三面“紅旗”合併為一面。
五年後，成都紅旗連鎖有限公司改製為股份制公司，並在2012年登陸深交所，成為A股“第一家便利連鎖超市”企業，曹世如與其子曹曾俊合計持有上市公司61.5%的股權。
2004年後，中國全面取消了對外資投資國內零售企業的限制，大型外資超市如沃爾瑪、家樂福在此前後進入中國。與跨國大型超市相比，紅旗連鎖走的是一條區域性路徑，以便利超市經營為核心業務、適當向大中型超市和24小時便利店業態延伸。
根據招股書，紅旗連鎖以成都為主要市場，在上市初期，主要經營範圍就聚焦於成都市及周邊郊縣。2010年前後，紅旗連鎖在成都及周邊郊縣實現的營業收入佔總收入的比例高達95%。
十幾年過去，根據紅旗連鎖2022年年報，成都及郊縣分割槽實現的營業收入佔總收入的比重仍然高達89.33%。
發展至今，紅旗連鎖開拓的唯一一個省外市場為甘肅市場，門店從2020年的15家增至2022年底的98家。針對甘肅市場的發展情況，公司在近期的投資者關係平臺上回復，“新的市場需一定的培育期，甘肅紅旗目前發展正常。”
上述曾接觸過曹世如的業內人士還記得在2016年前後，紅旗連鎖門店已有大概1600多家，基本能做到“在成都街頭每300-500米，就有一家紅旗店面”。他形容，“紅旗的模式偏向於社群店，並非連鎖大賣場”。
根據招股書，2012年中旬，紅旗連鎖擁有1211家直營門店，其中便利超市1203家（含24小時便利店37家），中型超市8家。
十年後，根據中國連鎖經營協會和畢馬威共同釋出的《2023年中國便利店發展報告》，2022年，紅旗連鎖以3561家門店數量，位居全國便利店第7位，並常年佔據四川便利連鎖超市第一的位置。
文志宏認為，紅旗連鎖聚焦在區域市場以及社群便利店的業態上，能夠在一定程度上抵抗電商帶來的衝擊。因此，在A股的零售上市公司中，紅旗連鎖的業績能保持穩定的增長。
回國資中去
在多位受訪者看來，紅旗連鎖宣佈易主國資，是一次順理成章的接盤。
在上述業內人士看來，紅旗連鎖雖較為穩定，但想在成都以外的地區佈局會比較困難。“而且疫情三年，紅旗連鎖實際受到的衝擊還是挺大的。”
從業績來看，2017年-2019年，其淨利潤從1.65億元增長至5.16億元，每年都能實現兩位數的增長。2020年，淨利潤較上年下滑2.2%，2021年，淨利潤再下滑4.66%，2022年，淨利潤實現0.9%的增長，發展趨緩。
2023年中報，紅旗連鎖營業總收入50.03億元，同比增長2.45%，但對比2022年中期報表中7.64%的營收增長，增速明顯下滑。
從存貨餘額來看，截至2023年三季度末，存貨餘額為21.51億元，較2019年同期增長了87.21%。
另一方面，紅旗連鎖毛利率接近30%，淨資產收益率超過12%，在A股超市企業中排名前列。截至2023年三季度，紅旗連鎖應收賬款不到5000萬元，預付款1.35億元，佔總資產比例僅1.7%，財務狀況良好。
因此，在文志宏看來，對於創始人來說，目前紅旗連鎖仍處於一個比較不錯的經營狀態中，此次股權轉讓，並非因為企業面臨生存壓力和危機被迫做出的選擇，相對會從容很多。“曹世如已經七十多歲了，雖然還沒有完全退休，但她的年紀和此次股權轉讓，有比較大的關係。”
在紅旗連鎖官網“公司簡介”一欄中，出現的高管只有曹世如和擔任副董事長、董事會秘書的曹曾俊，在2012年的招股書中，曹曾俊就已在紅旗連鎖任職。
上市前，曹世如曾在2010年對媒體表示，“作為一個母親，我當然希望未來有一天兒子能承接我的事業”，但在此次股權變更時，她表示“不喜歡紅旗連鎖成為家族企業”。
文志宏認為，曹曾俊較早就已加入紅旗連鎖，且為核心高管，“但從前幾年稀釋股權套現的情況來看，接班的意願不是那麼強”。
紅旗連鎖2012年上市時，曹世如母子合計持有公司61.5%的股權。但2016年-2018年，曹世如三次大規模減持、轉讓公司股權，持股比例從2015年的61%減少至2018年的27%，合計套現約26億元。
在這個過程中，曹世如曾因在2016年5月、6月兩次透過大宗交易減持公司股票，違反證券法相關規定，被四川證監局處以600萬元罰款。
對此，上述業內人士表示，“在這樣的情況下，交給二代接班，還不如交給國資，可能發展會好一些”。在他看來，國資的優勢在於，老牌家族比較容易出現山頭林立等問題，這在國資體系中有很多手段可以化解，企業發展或將不再受到靈魂人物的影響。“對於一些面臨二代接班的家族企業，這或許是一個比較好的解決方案。”
在文志宏看來，紅旗連鎖這樣的零售企業，與當地民生消費關係較大。國資對零售行業的興趣，不僅有利於民生保障，也有利於穩定當地就業。
2023年，國資入主多家上市公司，譬如美凱龍（601828.SH）因流動性危機加劇，被廈門市國資委旗下公司以63億元收購；銀泰黃金（000975.SZ）被山東國資委旗下上市公司收購，轉讓價格達到127億元。
此外，還包括湖北國資入主三湘印象（000863.SZ），淮北國資接手天汽模（002510.SZ），宜昌市國資委入主三峽新材（600293.SH），武漢東湖新技術開發區管理委員會成為三特索道（002159.SZ）的實控人，深圳國資委成為*ST廣田（002482.SZ）唯一的意向重整投資人等。
對此，浙江大學國際聯合商學院數字經濟與金融創新研究中心聯席主任、研究員盤和林對南方週末記者表示，“國資接盤往往選擇未來行業預期較為穩定的企業，又或者是和國資自身業務有協同，能夠藉助被收購企業實現國企自身多元化或者轉型升級的企業。”
在他看來，上市公司出售控股權分為主動出售和被動出售，其中主動出售勢必是為了控制權變現。對於收購者來說，也要有收購能力，就是現金流，當前經濟中，國資是最有能力實現併購的。
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