本期導讀：
一級市場投資人的忙碌，是市場回暖的縮影，也預示著中國創新創業的活力正在重新煥發。
作者丨李明珠
來源丨創業資本匯
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2025年，創投行業怎麼幹？
在經歷寒冷而漫長的蟄伏後，2025年的創業投資市場在舉國上下高度關切中，迎來了築底企穩的關鍵時刻，市場信心正在悄然凝聚。一方面，行業新政不斷出臺，利好訊息接踵而至；耐心資本持續壯大，長線資金加速擴容；國資容錯機制深入推進，為創業投資發展提供了前所未有的強大支援。另一方面，隨著資本市場生態的進一步修復，A股、港股市場活躍度穩步提升，諸多外部環境也呈現出企穩向好的態勢，為創投市場的復甦注入了強勁動力。
近日，證券時報·全國創投協會聯盟，聯合多個省市的地方創投協會，共同發起了“2025年一級市場投資信心問卷調查”，此次調查覆蓋27個經濟大省、強市的創投協會所屬的投資機構，廣泛而深入地收集了來自行業一線的真實聲音。
調查結果顯示，在支援政策密集出臺和二級市場整體向好的雙重推動下，一級市場的投資信心較去年有了顯著回暖，市場活力正在逐步復甦。不過，雖然整體形勢向好，但退出渠道等依然亟待進一步暢通，投資機構期盼出臺更多切實有效的政策措施。
投資信心復甦訊號明顯
從接受此次問卷調查的機構型別來看，VC（風險投資）機構佔比最多，達到約46%，其次是PE（私募股權投資）機構達到約37%；從管理規模來看，受訪機構多集中在百億元規模以上和10億元以下，處於腰部區間的機構數量相對較少。從募資來源看，整體資金來源以國資為主的機構佔比仍然處於較高水平，而個人和民營機構作為出資主體的機構佔比較少，這也反映了當下創投行業在募資端的生態環境。
從受訪機構的信心情況來看，多數機構對於當前一級市場投資環境的評估為偏樂觀；在對未來6個月一級市場投資環境的預測中，有近六成的受訪機構認為會趨於好轉，還有超過二成的受訪機構持有謹慎樂觀態度。
近段時間以來，隨著DeepSeek等為代表的人工智慧（AI）大模型成功出圈，以及各種人形機器人的大放異彩，海內外大型機構紛紛重新評估中國資產，尤其是科技資產的價值，二級市場逐步回暖，一級市場投資信心也開始恢復。
毅達資本合夥人袁亞光及團隊在受訪時透露，2025年開年以來感覺到行業轉好的體感明顯，團隊開工第二天就開始出差，幾乎每天都在外面，目前的出差頻率維持在每週3—4天，集中跑兩三個城市，看4—5個專案，覆蓋區域：上海、蘇州、無錫和深圳，接下來還要跑北京、武漢、成都等地。“大家動起來，也是市場熱度的一部分。”袁亞光說。
圍繞影響一級市場投資的信心因素中，超過80%的受訪機構認為，市場流動性（融資難度、退出渠道）最為重要，其次是政策法規變化（監管政策、稅收政策）和宏觀經濟形勢。相對而言，專案質量和地緣政治風險的影響程度較低。這也側面反應了“募投管退”環節中，退出仍是行業最為關注的問題。
關於一級市場未來主要退出渠道，受訪機構認為，IPO仍是最重要的方式，從受訪機構期望的IPO上市地來看，滬深交易所IPO仍是首選，其次是北交所、港股IPO，以及境外其他市場的IPO。但隨著國內IPO的發行節奏放緩，投資機構更傾向於選擇其他退出方式來回籠資金，實現正向迴圈，相當比例的機構願意以併購尤其是被A股上市公司併購，以及股權轉讓等方式退出。
與去年同期相比，預計今年的投資規模將維持原狀的投資機構佔比數量近一半；有超過二成的機構表示會追加投資。具體的投資階段上，超66%的機構表示會側重於投資成長期專案（A輪、B輪），其次是早期專案（種子輪、天使輪），持續加註已投專案也是很多機構的選擇，併購專案更是關注重點。
從投資領域來看，受訪機構最關注的為先進製造和人工智慧，其次是半導體和生物醫藥。袁亞光告訴證券時報記者，去年低空經濟、航空航天等熱點較高，今年具身智慧、AI應用的專案顯著增加，成為新的熱點。毅達資本重點關注AI產業機會，一是AI賦能細分領域創造出的新機會，二是AI爆發式增長對於基礎設施建設的需求。除此之外，還會繼續關注半導體裝置、零部件和材料。半導體裝置不斷往先進製程發展，成熟製程國產化加快，疊加新一輪管制影響，先進半導體裝置、上游零部件和材料仍然具備良好的發展機會。
針對當前一級市場專案的估值水平，半數受訪機構認為專案整體處於相對平穩的狀態，個別熱門行業和賽道存在估值較高的現象。有受訪機構透露，比如當下最火的人工智慧、機器人等領域，尤其是過年期間大火的“杭州六小龍”，出現了上百家機構搶購其新一輪融資份額的現象。
針對此次AI熱潮，同創偉業董事長鄭偉鶴近日公開表示，AI時代已經全然到來，不僅是技術的迭代，也將體現在資本流動與億萬普通人的職業、生活、關係的改變上。從賽道佈局來看，深圳在晶片、人工智慧、半導體，杭州在機器人、AI、腦科學方向都有潛在的獨角獸後備企業，這兩個城市也有協同的潛力，深圳重在補鏈強鏈，保障供應鏈安全，杭州強調技術破壁；在底層科技突圍上，無論是杭州還是深圳都有共同的目標，即硬核科技國產化、掌握全球產業話語權。
退出問題亟待解決
從受訪機構最關心的問題反饋來看，影響一級市場投資信心最核心的因素之一就是退出。國內IPO節奏變化、上市變得更加嚴格，VC/PE機構退出面臨更大挑戰。“退出難”將導致機構資金無法迴流，一旦“募投管退”在退出端梗阻，投資人預期無法獲得良好回報，將極大地影響出資人（LP）的出資意願，創投機構進行再投資決策時也更謹慎，進而嚴重影響一級市場投資再迴圈。
IPO節奏放緩嚴重影響了VC/PE行業的投資良性迴圈，加大募資難度、導致行業的整體活躍度下降、再投資更趨謹慎。與成熟市場形成強烈反差，中國私募股權市場正面臨嚴重的退出難題。退出案例與退出金額均回落明顯。
聯創資本創始合夥人韓宇澤近日發文指出，當下中國股權投資規模萎縮正在引發“負向螺旋”。A股新股發行放緩，無疑對私募股權投資專案的退出造成更大阻礙。與此同時，隨著基金存續期陸續到來，“退出堰塞湖”現象愈發嚴峻，越來越多的投資人開始將併購作為退出的“第二選擇”。對於中國的創業投資者，需要轉變觀念，應把併購重組作為主要的退出方式。
併購市場方面，隨著新“國九條”“支援科技十六條”“科創板八條”“併購六條”等系列政策措施先後出臺，併購市場從2024年四季度開始有所回暖。
松禾資本創始合夥人厲偉也呼籲，除了IPO能夠常態化以外，還要進一步促進併購市場的發展，特別是併購手段方面，要積極鼓勵發行股票併購。
“以美國發達的風險投資市場為例，大量的專案是以併購方式退出的，其中很重要的一個方式是公司與公司之間的合併，最終被上市公司收購。可以看到美國上市公司之所以做的非常大，很多都是透過不斷的併購，並在資本市場發行股票進行併購獲得壯大的。中國仍需同時配套更多的市場規則，讓併購能夠更高效、更便利。”厲偉說。
在針對退出瓶頸這一普遍問題上，盛世投資建議，希望可以藉助市場多元參與方的力量，以S（Secondary Fund，二手份額轉讓基金）策略等方式盤活存量資產，幫助不同型別資產階段性退出，為行業創造長期價值。還有受訪機構建議，可以探索更多元化的退出渠道，如併購、回購協議等，提升資金流動性。
各方獻策行業高質量發展
近日召開的民營企業座談會為民營經濟的發展注入強大信心與動力，創業投資作為民營經濟的重要組成部分，承擔著為創新型企業提供資金支援、助力企業成長的使命。發展新質生產力和創新型經濟，實現新技術的產業化、新業態“從0到1”的突破等方面，都離不開創投的支援。
毅達資本認為，科技創新是推動經濟轉型升級的關鍵力量，而民營企業則是科技創新的重要載體。科技型民營企業的發展往往需要長期投入，不能追求短期利益。科技創新的週期較長，企業需要沉下心來，專注於技術的積累和突破。這就意味著，科技企業在早期階段往往需要大量的資金支援，尤其是在研發和市場拓展方面。科技型民營企業所追求的長期主義，正好與創業投資基金的特點不謀而合。因此，創業投資機構往往在科技企業的成長過程中扮演著重要角色。
“我們看到出席座談會的企業家很多來自科技創新企業，而他們背後都有創投機構的身影，比如最近很火的宇樹科技，以及阿里巴巴、騰訊、小米早期發展階段等都先後獲得過VC機構的支援，而這些企業在做大以後都有自己專業的投資平臺，持續助力新的科技創新企業發展壯大為下一個行業巨頭。”杭州一家早期投資機構創始人對記者這樣說。
在最佳化當前一級市場投資環境方面，浙商創投建議，第一，要最佳化募資環境，增強市場信心，一級市場的募資困境需要更大力度的政策支援，例如鼓勵地方政府設立更多引導基金，撬動社會資本參與，而不是限制區、縣政府設立引導基金。第二，要最佳化政府與市場的關係，釐清邊界，國家級或省市的直投基金主要用於國家重點要突破的領域，其餘國家及省市的基金以母基金的形式吸引市場化的基金管理人參與管理，合理統籌基金佈局，防止同質化競爭和對社會資本產生擠出效應，避免政府基金、國資基金與市場化基金搶專案，這樣不利於所投行業的健康發展。第三，提高政府產業基金使用效率，推動多元化投資主體協同發力。首先，應建立省市縣聯動機制，按照市場化原則相互參股基金，透過提高省市級政府產業基金對區域分母基金及子基金的認繳出資比例上限，減輕子基金管理人募資壓力，降低社會資本募資難度。其次，擴大金融資產投資公司（AIC）與市場化投資機構合作，推動多元化風投資金髮揮差異化作用。
有華東地區投資機構建議，要鼓勵耐心資本發展，在當前市場環境下，投資者應更加註重長期價值，而非短期回報，耐心資本的理念有助於支援企業的長期發展。“顛覆性技術的產業落地，國家新興產業的形成，離不開創投及其所投企業的早期試錯過程，整個社會對於創新主體的容錯和包容氛圍也同樣重要。”上述機構創始人表示，希望參與創新的主要各方都能發揮重要作用。
也有受訪機構呼籲，加強長期資金的入市，加大銀行、保險、信託等資金對一級市場的投資，與此同時，政府應繼續出臺支援創業投資和股權投資的政策，最佳化產業投資基金功能，鼓勵社會資本參與創業投資。
春回大地，萬物復甦。2025年，一級市場的投資人開始忙碌起來，穿梭於各個路演現場、盡職調查和談判桌前，尋找著下一個獨角獸的蹤跡。
“去年這個時候，我還在家裡‘躺平’，今年已經忙得腳不沾地了。”總部位於北京的某早期機構投資人何一（化名）笑著說道。他坦言，過去一年的“寒冬”讓許多投資機構都放慢了腳步，尤其是去年這個時候，堪稱整個一級市場的情緒冰點，自己都琢磨著要轉行或者乾點副業了。而如今，隨著政策利好頻出、二級市場表現向好，尤其是港股市場科技板塊的強勢上漲，海外資金對於中國科技資產的重新評估，加上“杭州六小龍”現象的引爆，她明顯感覺到，整個一級市場的信心回暖，迎來了久違的“小陽春”。
“最近幾乎每天都有路演，週末也要加班看專案。”何一表示，她所在的機構最近已經投出了好幾個專案，涉及人工智慧（AI）、機器人產業鏈的上下游等多個熱門賽道。“雖然市場回暖了，但我們的投資邏輯並沒有改變，交割的這些也是之前一直在看的，現在市場點燃了投資AI的熱情，從我們所在的機構來看，主要圍繞工業及具身機器人方向佈局，重點關注靈巧手、智慧夾爪、特種機器人、空心杯等小體積大扭矩關節電機，其中也包括一些機器視覺領域，3D視覺、智慧相機等行業應用我們也重點進行掃描。”
其實從機構的投資邏輯來看，並沒有發生大的改變，何一補充說，他們依然堅持價值投資，尋找真正的科技創新企業，但是可以發現，在目前的市場環境中，投資機構更加理性，也更加註重專案的長期價值。
看得多、出手謹慎是大家的共識。一家早年就佈局AI賽道並且在中國和美國都廣泛投資的雙幣基金投資人透露，“我們去年出手算是次數較多的，但整體投資金額都不大，總共一個多億的盤子投了20多個專案，但今年整個市場立刻就不一樣了，AI的熱度暴增，幾乎每個機構都開始看這個方向，而且AI的應用落地可能遠比我們想象的快，尤其是中國市場，非常值得期待。”
“現在市場上優質的專案依然稀缺，競爭非常激烈。”上述投資人表示，為了搶到好專案，各家機構都使出了渾身解數，除了提高估值，還要提供各種增值服務。幫助企業對接資源、拓展市場，甚至參與企業的戰略規劃。他認為，未來一級市場的投資將更加註重投後管理，投資機構也將從單純的財務投資者轉變為企業的戰略合作伙伴。
“去年我們除了在國內投資佈局，還帶著被投企業走進中東，和當地的合作伙伴一起探討AI的未來發展，在沙特、阿布扎比、迪拜等地舉辦沙龍活動，拓展新的出海市場。今年還計劃帶著被投企業一起去矽谷學習考察。”該投資人還補充道。
“雖然退出壓力依然存在，但可以看到一些好的跡象，比如深圳本地一些真正有科技屬性、能夠對標世界同類型的創新企業透過IPO稽核，給了我們極大的信心，相信隨著資本市場的不斷完善，未來會有更多優質的創新企業登陸資本市場，為投資人帶來豐厚的回報。”有深圳本土機構投資人表示。
一級市場投資人的忙碌，是市場回暖的縮影，也預示著中國創新創業的活力正在重新煥發。
*本文僅代表作者個人觀點。