文 | 新華門的卡夫卡

當下的中國經濟為什麼“冰火兩重天”？

當下對中國經濟現況的體感與輿論，有一種形容是”冰火兩重天“，從宏觀經濟指標上看，當下我們正處於一場復甦早期的週期活動裡，今年同期各項資料，特別是製造業PMI和服務業PMI資料，其實說明了我國經濟的十足韌性，但金融資料上看又偏弱。

從行業上看，一方面，新三樣等領域迅猛擴張，熱火朝天，出口資料的表現也說明了之前“疫情結束後歐美製造業恢復影響中國出口論”和“脫鉤影響中國出口論”的破產；另一方面，又有不少行業在經歷寒冬，其中影響最大的自然是房地產業。

中國輿論環境中關於經濟問題的討論與爭吵經常都是混亂的屁股大戰與經濟輿論戰。2022年的時候，大部分指責經濟問題的聲音都把原因歸結到防疫上，聲稱只要沒有防控經濟就能好起來。23年之後，這些聲音轉頭就把自己說過的話拋到腦後，開始編撰各種小作文，說中國的經濟困境是因為“錯過了新一輪科技革命”、是因為“資產負債表”，是因為“被文明世界拋棄”，是因為“沒有放水”等等。

在西方世界通脹嚴重，美國遲遲不肯降息的當下，恐怕只有鼓吹“chatgpt能讓美國出現AI軍隊”，“空X能成為美國太空對地武器”的人才會相信這些話術。

當下的“冰火兩重天”大概可以體現為這三點：

1.經濟資料仍保持增長，但就業壓力較大；2.經濟資料保持增長，各項民生消費資料實際上也在增長，但很多行業卻認為發生了“消費降級”；3.經濟資料保持增長，但物價水平溫和、甚至是收縮。

如果我們以週期的視角來看當下的“冰火兩重天”，其實直接原因就是地產持續出清帶來的壓力，中級宏觀最基本的AD-AS模型其實就透露了這個秘密。地產行業在過去十五年，是以土地為核心要素、地方基層政府為指引、各大開發商和城投平臺共同進行的國土開發，在這一過程中產生了大量的投資，形成了大量的資產，當這一迴圈在短時期內迅速衰減時，其外溢讓所有行業形成了共同的震盪。而這也就導致成規模的就業壓力。

在AD-AS模型中，當總需求增加時，如果經濟尚未達到充分就業狀態，則會導致產量增加而價格水平保持不變，這正是出口持續攀升、經濟持續增長但我國物價水平近三十個月以來長久保持低位、乃至陷入通縮的原因。

所謂的“消費降級”現象一部分原因也與此有關。

去年以來，許多消費行業高呼“經濟藥丸”，理由就是自己的消費品（讀作：奢侈品）賣不動了。其實奢侈品賣不動了對社會並不是壞事。

熟悉家庭部門支出結構的同學可能很清楚，房貸的存在是對家庭消費的一種擠壓，而房貸在全社會層面上規模過大，就會嚴重擠壓居民總體消費。在地產經濟紅火的早期，城市居民將舊房子賣給新市民然後改善居住環境或者城郊、市鎮居民拆遷安置過程，他們紮紮實實的獲得了財富的增量，此時城市化對消費是促進的。

然而很快隨著一代人的“上車”，居民普遍被困於房貸中，甚至是掏空六個錢包，地產就已經變成了消費增長的障礙。地產對消費產生了明顯的擠出效應。而地產經濟發展到後期，是一種典型的“逆向財富分配”，讓坐擁資產炒房者、地產業高管和老闆不斷從供房者手中抽取財富，這自然培養出了大量有餘力購買奢侈品的階層。

筆者有相當一些朋友，因為大城市原住民的身份和時代機遇，有多套購進價相當便宜的住房，自家也沒有房貸，在地產經濟高漲時期，紙上的財富資料不斷膨脹，也帶來了其家庭消費的不斷增長；至於存錢，“房價漲了就是我存錢了，都是財富”。

當地產增值這一過程被終止，奢侈品消費的持續下滑就是一種必然。這也就是為什麼社會消費零售資料增長，文旅紅火，甚至汽車這種商品銷售也在增長的同時一些行業卻感受到了“消費降級”的原因。這其實是地產受益者群體支撐的“中產消費”被更為平價、市民的消費行為取代的過程。

而以所謂“618”“雙十一”網購節的資料增長情況來說明消費萎靡，其實存在邏輯問題。一方面，網購的使用者增長已經進入瓶頸，那麼增長持續性必然不足；另一方面，以筆者自己的經歷來看，網購節鼓勵的是一種“囤貨文化”，是囤房式思維的另類遷移，實際上很多時候我們根本不需要那麼多東西，每次網購節都買多了。

總的來說，當下的消費隨著擠出性因素的退潮，正在逐步走上自己的增長曲線。固然，太活在當下，有十塊錢就花掉十塊錢並不是一種特別健康的消費模式，但非要省吃儉用、自我約束來買房供房，可能也並不對。

房地產週期的退場

說到底，雖然這十幾年來看起來輿論總體上是“苦於房地產的畸形發展”，但真到了去化房地產，推進經濟結構轉型的時候，不同人群的真實意圖和屁股站位就開始清晰顯現了，輿論也就開始分化和混亂，混淆視聽，大搞輿論戰的聲音就多起來了。甚至有些人已經完全不藏著掖著，開始渲染“如果不救房地產，中國可能會像日本一樣失去三十年”。

這種話術有幾重目的。首先，國家當然不會放任房地產惡性崩盤，必然會為了市場平穩過渡而採取手段。這種話術的實際目的其實是鼓吹“救房地產商”。

然後，這些話術中所謂“救房地產”的方式是什麼呢？自然是配合美國放水。在這兩年去化房地產的大背景下，在艱難的全球大環境下，我國經濟始終保持了全球主要經濟體中表現最好的增長。這說明增長因素是在房地產之外的。結合歐美當下大搞貿易保護，鼓吹中國“產能過剩”，並且美國遲遲不降息的情況，自然不難理解“救房地產”話術對美國發動的經濟輿論戰的配合作用。

其實大家都清楚房地產一直畸形發展是肯定不行的。知道經濟是要轉型的，但轉型就必然要承受痛苦。

想明白今天的痛苦在哪，還是需要再回顧一下我國的房地產經濟週期到底是怎麼來的。

我們以前的相關文章中多次提過，中長期宏觀經濟的基本要素，是技術進步、勞動力供給和資本供給。自改開以來我國大幅度吸納西方國家的科學技術、管理方法、制度規則（以上均屬於廣義的技術概念，所謂技術，在宏觀經濟學中可以近似理解為“對勞動力和資本”的使用效率），技術水平持續提高，在經濟指標中就體現為全要素生產率的不斷提升。

從這個意義上說，九十年代至2008年，特別是2001年-2008年期間我國的經濟增長其本質是技術進步，資本積累、資本形成和勞動力持續供給都居於次要地位。

然而，必須明白的是，技術進步是有其“天花板”存在的。我國先前技術進步飛速，是在資本、優質勞動力、國內市場和出口市場、有為政府、穩定金融環境等多方面因素齊備下，只缺技術要素，而我國引進的技術又屬於西方國家“不敏感”的型別，因此近乎於“自由流動”。

而這個過程中，又充分藉助於資本迴圈，不斷地發生“投資、生產、獲得利潤、再投資”，在再投資中技術水平得以升級，從政治經濟學來說就屬於有效資本形成。所以這種情況下，“市場”發揮了近似於教科書理論中那樣巨大的作用。

2008年之後，有一種理論說我國出現了“全要素生產率的下降”。實際上這是技術獲得成本的升高造成的。08年後隨著我國技術水平的提升，已經很難從西方世界方便快捷的獲得技術供給（固然這一時期我國水平仍然低於西方，但差距不大，而我國試圖購買的技術和西方國家差距太小、對方已經開始不樂於轉讓），從這時開始起，我們想獲得技術升級就要靠實打實的研發投入與產業投資升級等。技術投資的成本是高昂的，看西方為了打造半導體壁壘所進行的投資就可見一斑。

08年以前，我國是典型的“出口導向型經濟”，08年之後雖然出口規模一直在增長，但是以大基建和房地產為主的“大內需”開始取代了出口曾經的主體位置。從“四萬億”開始，大規模的國內基本建設投資產生了明顯的帶動效應，越來越多的地區和人口被“捲入”到了國內大市場和現代化。

也就是在這一時期，從表徵上看，過去十五年是中國城市化程序飛躍的十五年，深層次來說是城市不斷從農村吸納人口和勞動力、土地等要素的十五年，也是社會從三元結構（城市、城郊和市鎮、農村）逐步變為城市一元獨大的時期。

“房地產+基建”經濟是一種庫茲涅茨增長，隨著經濟增長和時間變化，反而會帶來諸多社會問題和經濟問題。因為這一增長並未提升技術水平（全要素生產率），是純粹的規模增長，到了一定階段之後就會開始反技術。

人民大學張傑老師曾研究指出，實際上近十年金融業地產業的發展是擠壓了製造業和其他實體部門的融資（《金融業“過度”擴張：中國的事實與解釋》，《學術月刊》2021.10），以金融業增加值/GDP的比值來看，金融業的不斷增長加劇了國民經濟脫實向虛的程度。

當然，也不能完全否定房地產經濟的作用。對有著十幾億人口的中國來說，把大部分人帶入城市生活是發展的必然要求。城市化程序本身建設了大量的基礎設施，提供了大量就業空間，提高了經濟效率，改善了人民生活，這是必須承認的。從2008年-2020年相當幅度的增長都是來源於地產及其衍生的家裝、建投、基建、大宗（水泥鋼鐵）、家電和服務業及金融業。

但任何正規化的容納空間都是有限的，在這一模式執行數年後，就已經出現了端倪。2015年“權威人士三論中國經濟”，指出未來中國經濟增長是“L”型的，即長期增速必然下降，就在於此。技術進步帶來了改開後第一輪高速增長，基建-地產-金融的模式帶來了第二輪狂飆突進，而後就是進入以自身內需和自我創新的“新時代”，而這種增長必然不可能像前兩種正規化那樣快。然而船掉頭，地產掙錢實在是太容易了，土地財政猶如嗜糖上癮，所有柔性調控措施一概失效，直到“三道紅線”出臺，刺破金融泡沫。

由於地產經濟在之前相當長的一段時期佔據了壓倒性地位，其驟然的“坍塌式退場”給國民經濟帶來了相當大的麻煩，影響持續至今。

告別房地產很痛，但我們不得不選擇

回望2021年12月，當時中央經濟工作會議已經指出，圍繞我國宏觀經濟的主要障礙將是“需求收縮、供給衝擊、預期轉弱”，其實就是指在大週期轉型下我國又疊加了外部環境的衝擊，國際大宗價格衝擊原材料而國際經濟週期走軟、美方的敵意衝擊出口。

而現在來看，隨著轉口貿易的蓬勃開展，墨西哥和東盟成了我國產品洗澡的“陽澄湖”，中美經貿關係不但沒有脫鉤，實際上美方對我國商品的依賴變得更深了。自2023年年底以來出口規模的增加正是印證了這一點。

當下金融資料的偏弱也是一個被關注的問題。由於我國當下金融問題的複雜情況，筆者將另起一文專程解釋。今天這裡只講一個問題，即經濟活動和宏觀金融資料之間的關係。

過去多年以來，因為地產的緣故（根源是個人住房抵押貸款，具體介紹參見本號《中國房事2022》），我國M2長期高速增長，M2和GDP之間的比值越來越大，以至於許多搞不清信用派生和信用經濟的“野生經濟學家”以此發難，講“中國政府超發貨幣”“央行印錢”“政府大放水”等等嚴重缺乏科學常識的話。但從另一個層面上講，也正如本文前兩個部分所指出的那樣，地產經濟本身是不帶來甚至是抑制技術進步的，因為地產投資利息高、對金融資源形成了虹吸，抑制了製造業貸款和技術投資；而反過來，不可持續的高息地產信貸其實並不是什麼“高質量金融資產”，反而是“擊鼓傳花的定時炸彈”。

之前，面對地產行業進行金融調控時，主要的措施也無外乎“收緊”和“寬鬆”，與當下不同，那時的“收緊”並不同時進行“強監管、起底”，因此面對暫時的收緊，往往採取表外業務、非標業務等方式“過橋”，待熬過調控時期轉入“寬鬆”後再進行償還。而正如筆者之前撰文介紹過的，非標業務和表外業務通常意味著“金融掮客”和“腐敗”。同時，這樣的收緊也並不能提升資產質量，反而增大了遠期債務壓力。

因此，這樣的正規化也必然將隨著地產經濟時代的落幕而終結，但不急，我們先回來說宏觀金融資料的問題。在上一個時代中，運用金融手段，“鬆緊銀根”，可以調節房地產的投資強度，這也就是長期以來金融市場以社融資料和M2增長資料來閱讀“是否寬鬆”並進而推斷市場是“景氣”還是“蕭條”的依據。放鬆銀根後，社融增長較快、M2增長較快，會產生新的（地產）投資，而投資會帶來收入增長和消費場景，產生一輪社會消費的景氣。從這個意義上來說，社融資料、M2資料是國民經濟景氣的三階導數。

但現在，隨著地產經濟的去化和監管的“超級加倍”，社融資料和政策寬鬆並不會像房地產週期那樣產生必然相關的結果。

一方面是製造業和服務業的投資回報有其自身規律，特別是製造業，寬鬆-投資-繁榮的逐層反射沒有地產業那麼明顯；

另外則是監管的加強，讓常年放鬆銀根變成可能。隨著監管的穿透效果和對非標業務、表外業務的清理與監管，投資的緊約束不再來源於銀行業，而變為客觀需求；即融資由銀行的賣方市場轉變為客戶的買方市場。這個時候，社融資料的增速已經不是金融業透過“鬆緊銀根”就可以簡單調節的了。

當下無論是中國還是世界，都毫無疑問面臨著關鍵的經濟轉型期。對中國來說在轉型的不只是地產，還有產業，金融和分配結構。今天我們只聊了地產週期的問題。其餘問題筆者會陸續出相關文章說說想法。

接下來國民經濟的高質量發展到底是什麼樣的是一個很宏大的話題，誰也沒法一句兩句說清楚，但無論如何我們有一點是很清楚的，之前的地產週期絕不是高質量的。

擺脫既有正規化總是相當困難，而能一路走來到如今初見成效，也算是艱難跋涉了。未來的歷史會如何記敘我們經濟過的週期不得而知，但我們時代中的人還是應該記得，如果能清楚這個過程，那就更好了。

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